【正文】 行可以直接開(kāi)具保函，也可以開(kāi)具信用證，擔(dān)保證券的本金和利息歸還。這種方式發(fā)起人要向銀行支付一定費(fèi)用，而且信用提高程度與所選擇的銀行信用等級(jí)直接相關(guān)。對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，這類(lèi)表外科目既是收入的來(lái)源，也包含著一定的風(fēng)險(xiǎn)。 （ 4）保險(xiǎn)公司為證券提供保險(xiǎn)。利用保險(xiǎn)公司的信用，來(lái)為商業(yè)銀行呆壞帳證券化起媒介、催化作用。 （ 5）成立政府擔(dān)保機(jī)構(gòu)，為證券提供擔(dān)保。 第二節(jié) 資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)及其防范 資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)是一種抵押性質(zhì)的證券化融資，其發(fā)行的信用原則是與資金籌措主體的企業(yè)相隔離的資產(chǎn)的價(jià)值。抵押債券的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于各種市場(chǎng)或非市場(chǎng)原因所導(dǎo)致債券收益的不穩(wěn)定性。 在投資者購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)支撐證券之前，必須考慮資產(chǎn)支撐證券的信用風(fēng)險(xiǎn)，即資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。但投資者只是間接地投資于支撐證券的資產(chǎn)，他真正直接投資的是對(duì)資產(chǎn)現(xiàn)金流重組的結(jié)構(gòu)。因此，即使支撐的資產(chǎn)繼續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流，這一投資在資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)仍有可能失敗，即證券化風(fēng)險(xiǎn)。而且，結(jié)構(gòu)化失敗的后果要遠(yuǎn)比資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)的后果要嚴(yán)重得多。一個(gè)資產(chǎn)質(zhì)量問(wèn)題一般只是導(dǎo)致現(xiàn)金流的減少，但是，證券化結(jié)構(gòu)的問(wèn)題卻可能導(dǎo)致信用級(jí)別的損失或一個(gè)支付的完全中斷，甚至證券自身的無(wú)效。 一、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析 最常見(jiàn)的證券化風(fēng)險(xiǎn)有以下幾類(lèi)：合同協(xié)議或證券失效；法律不確定和法律的變化；金融工程風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)產(chǎn)或意外事故風(fēng)險(xiǎn)；降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。 這些證券化風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)和它們發(fā)生的可能性依交易不同而不同。在某些融資活動(dòng)中，法律風(fēng)險(xiǎn)是壓倒一切的風(fēng)險(xiǎn)；然而在另一些融資活動(dòng)中，信用等級(jí)的下降的可能性是被關(guān)注的主題。在每一證券化過(guò)程中，這五種風(fēng)險(xiǎn)并不單獨(dú)存在，而是相互關(guān)聯(lián)。下面分別討論這些經(jīng)常遇見(jiàn)的證券化風(fēng)險(xiǎn)。 1．合同協(xié)議或證券失效風(fēng)險(xiǎn) 失效是由法律意見(jiàn)書(shū)指明并通常由陳述書(shū)、保證書(shū)及賠償書(shū)支持的一種風(fēng)險(xiǎn)。如果一張資產(chǎn)支撐證券被宣布失效。那么發(fā)行人就不再對(duì)證券持有人有進(jìn)行支付的義務(wù)；類(lèi)似地，如果一份重要的交易文件被宣布無(wú)效。那么交易機(jī)制就停止運(yùn)作，而且發(fā)行人可以不必?fù)碛斜匾馁Y金以對(duì)其證券進(jìn)行支付。 在許多更復(fù)雜和創(chuàng)新的融資活動(dòng)中，盡管一個(gè)法律事務(wù)所能夠提出一個(gè)有效意見(jiàn)書(shū)。但該意見(jiàn)書(shū)仍有可能適用于法律不特別通告的事實(shí)上的法律規(guī)則，以及可能覆蓋了這些個(gè)別法律或其他法規(guī)受到限制的情況。 2．法律不明確和法律條款的變化 盡管法律意見(jiàn)書(shū)的本來(lái)意圖是為了消除交易外部的風(fēng)險(xiǎn)因素，但它自身也可能在交易期內(nèi)成為風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源。數(shù)十億元金額結(jié)構(gòu)融資 (包括許多資產(chǎn)支持融資 )是憑借關(guān)鍵的法律函件發(fā)行的。 這些法律函件在關(guān)于實(shí)際的法律和規(guī)則方面比法律意見(jiàn)書(shū)的結(jié)論性稍差。事實(shí)上、每一個(gè)結(jié)構(gòu)化融資在某種程度上依賴于法律意見(jiàn)書(shū)。法律意見(jiàn)書(shū)的撤團(tuán)對(duì)債券持有人有一個(gè)不利的效應(yīng)，并在債券的發(fā)行下可以使其對(duì)其權(quán)利產(chǎn)生質(zhì)疑。 法律意見(jiàn)書(shū)在出具的時(shí)候通常不能排除法律或法規(guī)變化的可能帶來(lái)的影響。即使沒(méi)有法律上的變動(dòng)，一份恰當(dāng)?shù)胤从沉说湫屠C的正確的法律意見(jiàn)書(shū)也常不能預(yù)見(jiàn)到對(duì)法規(guī)解釋的變動(dòng)。 4．金融工程風(fēng)險(xiǎn) 資產(chǎn)證券化代表著一個(gè)履約、技術(shù)和結(jié)構(gòu)技巧均衡的頂峰。如果這些因素中的任何一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)故障，整個(gè)交易就會(huì)中斷。這樣一個(gè)中斷風(fēng)險(xiǎn)通常被稱為“金融工程風(fēng)險(xiǎn)”。 投資者面臨的金融工程風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于三個(gè)方面：參與者不能按協(xié)議進(jìn)行交易；執(zhí)行所有交易的設(shè)備出現(xiàn)故障；交易結(jié)構(gòu)受到干擾。 (1)交易管理風(fēng)險(xiǎn) 在資產(chǎn)證券化的整個(gè)過(guò)程中，投資者在交易存續(xù)期內(nèi)最依賴的兩方是資產(chǎn)池服務(wù)公司和代表投資者利益并被賦予調(diào)整和控制 交易權(quán)利的受托人。由于每一方所扮演的關(guān)鍵角色，按慣例協(xié)議到期之前或可接受的替代方接任之前，不允許任何一方放棄他們的職責(zé)。 但是。實(shí)際上經(jīng)常做不到對(duì)這樣一個(gè)約定提供完全的保護(hù)。首先，如果投資者由于一方拙劣的表現(xiàn)而希望終止其間的關(guān)系，那么很難、甚至是不可能找到一替換方愿意按協(xié)議規(guī)定的價(jià)格提供同一服務(wù)；其次，即使找不到可接受的替換方，一方也可能被銀行法或其他法規(guī)禁止繼續(xù)執(zhí)行其責(zé)任；再次，服務(wù)公司或受托人的破產(chǎn)可能使責(zé)任的移交不能有序進(jìn)行；最后，即使當(dāng)這些各方完全遵守協(xié)議的條款 ， 其履約的質(zhì)量也可能發(fā)生大幅度的下降。 a. 服務(wù)公司風(fēng)險(xiǎn)。服務(wù)公司風(fēng)險(xiǎn)是投資者對(duì)資產(chǎn)組合惡化所需防范的主要風(fēng)險(xiǎn)。例如，在一項(xiàng)應(yīng)收款支持的融資中，服務(wù)公司能直接以其支付行為影響有關(guān)潛在資產(chǎn)合同的執(zhí)行，服務(wù)過(guò)程的中斷不僅可能導(dǎo)致對(duì)投資者的延遲支付，而且可能引起整個(gè)信用質(zhì)量的下降，當(dāng)應(yīng)收款支持的交易被結(jié)構(gòu)化時(shí)，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，一般會(huì)作出關(guān)于拖欠、違約及追賠的一些假設(shè)。 b. 受托人風(fēng)險(xiǎn)。雖然受托入的經(jīng)營(yíng)狀況不直接影響由應(yīng)收款組合所帶來(lái)的資金，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉(zhuǎn)給投資者的及時(shí)性。由于大多數(shù)交易有嚴(yán)格規(guī)定，按投資者的要求對(duì)受托人的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行控制，這些規(guī)定能夠?yàn)橥顿Y者提供實(shí)質(zhì)性保護(hù)，但是他們并不能完全消除管理不當(dāng)?shù)目赡苄裕@正日益成為造成風(fēng)險(xiǎn)的潛在因素。 (2)設(shè)備故障 證券化過(guò)程和交易在很大程度上依賴于先進(jìn)而且復(fù)雜的計(jì)算機(jī)系統(tǒng)來(lái)監(jiān)控契約的履行。當(dāng)系統(tǒng)出現(xiàn)故障時(shí)，很容易導(dǎo)致整個(gè)過(guò)程的延誤，造成對(duì)投資者及時(shí)支付的中斷。 (3)結(jié)構(gòu)機(jī)制風(fēng)險(xiǎn) 資產(chǎn)證券化交易是資本市場(chǎng)中最富有創(chuàng)造力的創(chuàng)新，它產(chǎn)生了極其新穎的融資方式，但它也造成了一種不能按其本意保護(hù)參與者的偶然結(jié)構(gòu)。三種普遍性的交易結(jié)構(gòu)的干擾是： 不充分的第一損失保護(hù)。它是指雖然各方估計(jì)或核定的某個(gè)證券化交易結(jié)構(gòu)的第一損失水平已經(jīng)相當(dāng)高，但對(duì)第一損失保護(hù)的數(shù)量仍然是不充分的。 模糊的第一損失保護(hù)。它是指證券化的結(jié)構(gòu)可能模糊到足以使投資者相信，他們所獲得的第一損失信用保護(hù)比其后來(lái)被提供的要好。 第一損失保護(hù)的解除。它是指證券化交易的結(jié)構(gòu)允許去除那些有利環(huán)境中建立的額外保護(hù)，并減少對(duì)投資者在不利環(huán)境中的保護(hù)。 5．財(cái)產(chǎn)或意外事故風(fēng)險(xiǎn) 資產(chǎn)證券化交易中的實(shí)物抵押品常常面臨傳統(tǒng)的財(cái)產(chǎn)或意外事故風(fēng)險(xiǎn)。 首先，雖然為防止財(cái)產(chǎn)毀損或其他風(fēng)險(xiǎn)，可對(duì)抵押品進(jìn)行保險(xiǎn)，但是事實(shí)證明財(cái)產(chǎn)意外事故險(xiǎn)的收入往往是不可獲得的。涉及有擔(dān)保應(yīng)收款的交易通常既要求投財(cái)產(chǎn)毀損險(xiǎn)，又要求投賣(mài)方單獨(dú)利益險(xiǎn)，但是，對(duì)這些險(xiǎn)別提供者的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)卻沒(méi)有統(tǒng)一的規(guī)定。 第二，保險(xiǎn)險(xiǎn)別對(duì)抵押品的某些風(fēng)險(xiǎn)是不適用的。 第三，保險(xiǎn)險(xiǎn)別對(duì)一些類(lèi)型的抵押品風(fēng)險(xiǎn)的適用是非常有限的。 第四，一種潛在的風(fēng)險(xiǎn)是，當(dāng)發(fā)生抵押品的所有權(quán)被證明是不充分的情況時(shí)，不足以向財(cái)產(chǎn)行使追索權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。由于所有權(quán)保險(xiǎn)通常僅限于房地產(chǎn)，這樣個(gè)人財(cái)產(chǎn)的證券化通常依賴于買(mǎi)方出具的陳述書(shū)，證明向受托人的轉(zhuǎn)讓具有對(duì)有擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)。然而，陳述書(shū)也可能被違反，因此，對(duì)陳述書(shū)適用的賠償必須經(jīng)過(guò)詳盡的調(diào)查，在許多情況下，唯一適用的賠償就是要求賣(mài)主購(gòu)回。 6．等級(jí)下降風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)在多數(shù)資產(chǎn)證券化交易下，等級(jí)下降的風(fēng)險(xiǎn)較違約風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性更大。資產(chǎn)證券化特別容易受到等級(jí)下降的損害，因?yàn)樽C券化交易與構(gòu)成交易的基礎(chǔ)中包含許多復(fù)雜多樣的因素，如果這些因素中的任一因素惡化，整個(gè)發(fā)行的等級(jí)就會(huì)陷入危險(xiǎn)境地。顯然，交易越復(fù)雜，該資產(chǎn)證券化中的等級(jí)下降的潛在因素就越多。 二 . 風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避與防范 雖然投資者在資產(chǎn)支撐的結(jié)構(gòu)化的融資方式中不可能消除風(fēng)險(xiǎn)，但他們可以與其他任何融資方式一樣，不同程度地減少風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)可能被減少的程度因交易不同而不同，在大多數(shù)交易中，大部分資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)和分析技術(shù)來(lái)有效地識(shí)別和控制。除此之外減少風(fēng)險(xiǎn)的另一通常方法是給投資者提供一攬子方案，如陳述書(shū)、保證書(shū)、聽(tīng)證調(diào)查、法律意見(jiàn)書(shū)、無(wú)保留意見(jiàn)書(shū)、信用提高以及其他類(lèi)似的文件。 (一 )陳述書(shū)、保證書(shū)和賠償協(xié)議 一般的資產(chǎn)支撐證券交易依賴于許多陳述書(shū)、保證書(shū)和賠償協(xié)議等文件。這些文件是為了對(duì)必需的、根本的信息的準(zhǔn)確性和可靠性所作出的必要保證。為評(píng)價(jià)這些方法為投資者提供的保護(hù)程度。下面的因素必須給予考慮： 對(duì)出具特別的陳述書(shū)、保證書(shū)和賠償協(xié)議者可進(jìn)行追索的程度。盡管該條款的保護(hù)范圍是廣泛的，但不履約所造成的損害可能僅限于一特定的金額或