【正文】 身的收益率是非常低的；而其之所以能得到迅速的發(fā)展，從經(jīng)濟(jì)效益的角度來看主要在于其實(shí)現(xiàn)了“規(guī)模效益”，通過發(fā)起大規(guī)模的支持資產(chǎn)從而使得其絕對(duì)收益尚為可觀。由于收益空間狹窄，故在全部交易過程中都應(yīng)力使每個(gè)環(huán)節(jié)的成本最小化。就SPV的組建而言，則應(yīng)力求將其設(shè)立成本，包括組建費(fèi)用、注冊(cè)資本等控制到最低水平。從實(shí)務(wù)的觀點(diǎn)看，SPV設(shè)立后，在其存續(xù)期間，由于支持資產(chǎn)的具體經(jīng)營(yíng)管理都委托服務(wù)商處理，SPV并不執(zhí)行具體的業(yè)務(wù)，因此并不需要保有太多的資本以維系其自身的存續(xù)和運(yùn)轉(zhuǎn)。此外，雖然SPV尚需向一些證券化交易參與方如信用支持機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)、受托管理機(jī)構(gòu)及其他中介機(jī)構(gòu)支付報(bào)酬（而且為保證證券化交易的正常運(yùn)作，該等報(bào)酬通常還需優(yōu)先支付），但這些費(fèi)用一般在證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)階段就已被涵蓋在支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流中。因此，即便上述費(fèi)用最終以SPV的名義支付，也不會(huì)給SPV造成額外的負(fù)擔(dān)，SPV也無需額外的資本作為支持。因此，作為便利融資的工具，SPV本身所占用的資本無疑是越少越好。有時(shí)為了達(dá)到資本最小化的目的，而同時(shí)又能使得SPV具備最低的資信（尤其是在發(fā)行債權(quán)憑證類支持資產(chǎn)證券的情況下），SPV的設(shè)立人或獨(dú)立第三方會(huì)以從屬性債務(wù)（Subordinated Debt）的形式向SPV貸款作為其啟動(dòng)資金，這部分從屬性貸款只有等SPV償還投資者本息后及其它負(fù)債后才能用剩余資金償還，換言之，該種債務(wù)的償還優(yōu)先序列低于其它一切負(fù)債，因此，它帶有準(zhǔn)資本（Quasi Capital）的性質(zhì)。四. SPV組建地點(diǎn)選擇在跨國(guó)資產(chǎn)證券化交易中，SPV既可以在發(fā)起人所在地注冊(cè)組建，也可以在其他國(guó)家或地區(qū)注冊(cè)。由于各國(guó)或地區(qū)對(duì)交易主體的法律要求及稅收制度的不同，因此，將SPV設(shè)在何處便大有講究。為充分實(shí)現(xiàn)證券化交易的利潤(rùn)最大化，方便交易的進(jìn)行，應(yīng)對(duì)相關(guān)國(guó)家或地區(qū)的稅收、會(huì)計(jì)、交易主體設(shè)立、經(jīng)營(yíng)、解散、破產(chǎn)等各方面的制度規(guī)定進(jìn)行綜合考慮和權(quán)衡，選擇具有稅收優(yōu)惠，沒有或較少法律、監(jiān)管限制等在制度方面最有利的國(guó)家或地區(qū)設(shè)立SPV。一般情況下，適合SPV注冊(cè)的國(guó)家或地區(qū)應(yīng)具備如下條件：對(duì)公司利潤(rùn)或資本利得免征所得稅；對(duì)利息支付免征預(yù)提稅；沒有外匯管制，跨國(guó)資本可自由流動(dòng)；從經(jīng)濟(jì)和法律等因素考慮，沒有改變稅收優(yōu)惠或加強(qiáng)監(jiān)管限制的風(fēng)險(xiǎn)。例如，為了合法避稅，SPV可設(shè)立在開曼群島、百慕大等稅收豁免地區(qū)。如根據(jù)開曼群島的法律規(guī)定，在開曼群島設(shè)立的公司，只要一次性地交納一筆很低的印花稅，就可以在50年內(nèi)免繳一切稅收與政府收費(fèi)。此外，還可以通過適當(dāng)安排，使SPV不被認(rèn)為在發(fā)行地或資產(chǎn)所在地開展業(yè)務(wù)，也可以達(dá)到免稅目的。再如，各國(guó)都對(duì)有限責(zé)任公司公開發(fā)行債券有一定的法定標(biāo)準(zhǔn)限制，但各地標(biāo)準(zhǔn)各異，這也為尋求SPV理想組建地提供了可能。（三）資產(chǎn)證券化交易程序資產(chǎn)證券化交易主要內(nèi)容包括兩個(gè)方面：一是發(fā)起人將支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV；二是以證券化資產(chǎn)為支持發(fā)行證券。資產(chǎn)證券化交易程序一般包括項(xiàng)目SPV的組建，支持資產(chǎn)池的構(gòu)建，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行交易和上市，資產(chǎn)支持證券的兌付四個(gè)環(huán)節(jié)。上述有些環(huán)節(jié)不是每個(gè)資產(chǎn)證券化交易過程所必需的，例如由載體型SPV參與的證券化交易就無需專門組建項(xiàng)目SPV，而私募的資產(chǎn)支持證券也不存在公開交易和上市的問題。一. 組建項(xiàng)目SPV項(xiàng)目SPV的組建可采取公司、合伙、信托、基金等組織形式。具體到每個(gè)證券化交易究竟選擇何種組織結(jié)構(gòu)為宜應(yīng)綜合考慮稅收、法律等方面的因素。由于證券化交易的任何負(fù)擔(dān)都將進(jìn)入交易成本從而相應(yīng)縮小發(fā)起人的利潤(rùn)空間并減少投資者收益，于交易不利。因此，對(duì)證券化交易而言，選擇一個(gè)稅收負(fù)擔(dān)很小或沒有納稅義務(wù)的主體作為SPV無疑是非常重要的。此外，不論SPV選擇何種主體形式，法律都會(huì)對(duì)其注冊(cè)成立、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、解散或破產(chǎn)清算等進(jìn)行規(guī)范。因此，證券化交易當(dāng)事人應(yīng)盡可能地選擇設(shè)立手續(xù)簡(jiǎn)便、設(shè)立成本較小，法律對(duì)其發(fā)行資產(chǎn)支持證券的要求較為寬松的主體形式。二. 構(gòu)建證券化資產(chǎn)池盡管證券化交易是以支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，但并不是所有能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。不同類型的資產(chǎn)有不同的特征，其產(chǎn)生的現(xiàn)金流的特征也都不同，對(duì)支持資產(chǎn)進(jìn)行合理的選擇和組合將從源頭上為證券償付所需現(xiàn)金流構(gòu)建第一道質(zhì)量保障?？勺C券化資產(chǎn)對(duì)象一般應(yīng)選擇那些未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)；同時(shí)，依據(jù)法律的規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)受讓的資產(chǎn)不能作為證券化資產(chǎn)。因此，發(fā)起人應(yīng)在對(duì)其自身資產(chǎn)進(jìn)行篩選后，將那些適合于證券化的資產(chǎn)剝離轉(zhuǎn)移給SPV。如果一個(gè)發(fā)起人所能轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)規(guī)模較小，則SPV還需要從其他發(fā)起人處受讓相似資產(chǎn)，構(gòu)成一個(gè)可適于證券化交易的支持資產(chǎn)池。支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移是證券化交易的一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到SPV的方式不同將導(dǎo)致對(duì)證券化交易相關(guān)法律、會(huì)計(jì)、稅務(wù)等一系列問題的不同處理，從而關(guān)系到證券化交易能否實(shí)現(xiàn)與發(fā)起人的破產(chǎn)隔離。通常，支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移可以采用以下幾種不同的形式：1．債權(quán)債務(wù)更新（novation）。當(dāng)交易的支持資產(chǎn)為債權(quán)資產(chǎn)時(shí)，SPV、發(fā)起人和資產(chǎn)債務(wù)人協(xié)商由SPV取代發(fā)起人在發(fā)起人與資產(chǎn)債務(wù)人原先所簽署的債權(quán)債務(wù)合同中的地位，成為該債權(quán)債務(wù)合同的一方當(dāng)事人，而資產(chǎn)債務(wù)人在該債權(quán)債務(wù)合同中的地位保持不變，從而將發(fā)起人與資產(chǎn)債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系變更為SPV與資產(chǎn)債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系；也即債權(quán)債務(wù)關(guān)系主體變更，但債權(quán)債務(wù)關(guān)系的內(nèi)容不變。由于債權(quán)債務(wù)更新需先終止發(fā)起人與資產(chǎn)債務(wù)人之間的債務(wù)合約，再由SPV與債務(wù)人之間按原合約主要條款訂立一份新合約，手續(xù)較為繁瑣，替換成本高，因此一般只在資產(chǎn)債務(wù)人數(shù)目較少時(shí)采用。2．從屬參與(subparticipation)。主要適用于貸款資產(chǎn)交易，由發(fā)起人也即貸款人將其對(duì)借款人享有的收取貸款本金和利息的權(quán)利轉(zhuǎn)讓給SPV，但發(fā)起人與借款人之間的貸款合同維持不變，發(fā)起人也無需通知借款人收取貸款本息權(quán)利轉(zhuǎn)讓的事實(shí)；換言之，交易只存在于發(fā)起人與SPV之間，借款人仍照常對(duì)發(fā)起人履行債務(wù)，其與SPV并無合同關(guān)系；SPV只是對(duì)發(fā)起人享有債權(quán)，而對(duì)借款人并不享有任何的權(quán)益。貸款到期后，SPV從發(fā)起人手中獲得借款人償付的本金和利息；SPV對(duì)借款人及借款人償付給發(fā)起人的資金沒有直接的法定要求權(quán)；在發(fā)起人破產(chǎn)的情況下，SPV只能作為發(fā)起人的債權(quán)人參加破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的分配，而不能追訴借款人。由于這種方式不能將貸款資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，證券化交易所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券風(fēng)險(xiǎn)比較大，難以吸引投資者，故一般較少采用。3．轉(zhuǎn)讓（assignment）。即由發(fā)起人將作為支持資產(chǎn)的各項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)合法地轉(zhuǎn)讓給SPV，SPV成為轉(zhuǎn)讓的各項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)的權(quán)利人。若轉(zhuǎn)讓的財(cái)產(chǎn)權(quán)為債權(quán)，則發(fā)起人應(yīng)依法征得債務(wù)人的同意或通知債務(wù)人。債權(quán)一旦轉(zhuǎn)讓，債務(wù)人則應(yīng)向SPV而不是發(fā)起人履行債務(wù)，發(fā)起人也不再就被所轉(zhuǎn)讓的債權(quán)對(duì)債務(wù)人享有任何的權(quán)益。這也是轉(zhuǎn)讓與從屬參與根本的不同之處。從合同法的意義上說，債權(quán)的轉(zhuǎn)讓系債權(quán)主體變更。在前述的債權(quán)債務(wù)更新中，如果發(fā)起人對(duì)資產(chǎn)債務(wù)人只享有債權(quán)而不負(fù)任何義務(wù)則實(shí)質(zhì)上就是債權(quán)的轉(zhuǎn)讓。4．信托。發(fā)起人與SPV簽署信托合同，委托SPV持有支持資產(chǎn)。信托一旦生效，SPV即成為支持資產(chǎn)法律上的所有人，依據(jù)信托合同的規(guī)定對(duì)支持資產(chǎn)進(jìn)行管理或處分，并將管理或處分支持資產(chǎn)的收益支付給受益人。為實(shí)現(xiàn)證券化交易與發(fā)起人“破產(chǎn)隔離”的要求，支持資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移應(yīng)為法律所認(rèn)定的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移。一旦支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)由發(fā)起人處轉(zhuǎn)移到SPV，則除非支持資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移經(jīng)法律程序認(rèn)定無效或被撤銷，包括發(fā)起人及其債權(quán)人在內(nèi)的任何他人都無