【正文】 成 TCL集團賬面上折價發(fā)行的誘因是其合并會計選擇了權(quán)益結(jié)合法 ，如果采用 購買法 ，則就不存在低凈值 (折價 )發(fā)行之說， 2020年 6月 22日 下載 27 ? 按并購基準日 TCL通訊流通股股東持有 8145萬股計算， “ 購買法 ” 與 “ 權(quán)益結(jié)合法 ” 相比： – TCL集團要多確認 ； – 假設商譽攤銷期限是 10年，則 TCL集團自2020年 7月 1日起，每年減少利潤 ，而 2020年上半年 TCL模擬凈利潤只有 元，據(jù)此計算，如果 TCL集團此次換股合并采用 “ 購買法 ” ，則會導致 TCL集團合并后的十年每股收益減少 2025%； – 由于凈資產(chǎn)增加 ，導致其凈資產(chǎn)收益率大幅度下滑，這對其以后的再融資極為不利 2020年 6月 22日 下載 28 購買法與權(quán)益聯(lián)營法主要有兩個不同點： ? 一是購買法要求購買方按公允價值記錄購入的凈資產(chǎn)，將購買價格與公允價值之間的差額確認為商譽或負商譽；權(quán)益聯(lián)營法要求按并入凈資產(chǎn)的原賬面價值入賬，不確認商譽或負商譽。 2020年 6月 22日 下載 29 ? 從 TCL集團并購會計方法選擇上，我們可以發(fā)現(xiàn)， 購買法 抑或 權(quán)益聯(lián)營法 對購并企業(yè)的財務狀況及經(jīng)營成果影響重大，由于收購價格往往大大超過被收購企業(yè)的凈資產(chǎn)，使用 購買法 需要確認巨額的商譽并在規(guī)定的期限內(nèi)攤銷導致購并企業(yè)利潤的減少，所以一般企業(yè)都選擇權(quán)益結(jié)合法，我國資本市場上發(fā)生的換股合并案無一選擇了權(quán)益結(jié)合法，就是一個例證。如果收購方在收購前有充足的甚至過剩的閑置資金，則可以考慮使用內(nèi)部資金并購。 2020年 6月 22日 下載 33 A 2外部融資 A 21債務融資 A 22權(quán)益融資 股票融資 A 23混合融資 A 24特殊融資 2020年 6月 22日 下載 34 A 24特殊融資 ? A 241杠桿收購 ? A 242賣方融資 2020年 6月 22日 下載 35 B11貸款 ? 1996年 8月 1日起施行的 《 貸款通則 》 中的第 4章 ， 對借款人的資格 、 權(quán)利 、義務以及相關責任做出了明確規(guī)定 。 其中 ， 第 3款規(guī)定：不得用貸款從事股本權(quán)益性投資 ， 國家另有規(guī)定的除外 。 ? 上述規(guī)定表明 ， 我國政策上是不允許貸款人 (指在中國境內(nèi)依法設立的經(jīng)營貸款業(yè)務的中資金融機構(gòu) )為企業(yè)并購業(yè)務提供貸款資金支持的 。 《 通知 》 中明確提出企業(yè)不得占用貸款資金股票 。 也就是說 ， 從法律的角度上說 ， 我國目前還不允許以被收購方企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押貸款方式來為收購方籌集并購資金 。但是 ， 我國目前對企業(yè)發(fā)行債券的總體規(guī)模有年度限制 。 并明確指出企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券所籌資金不得用于房地產(chǎn)買賣 、 股票買賣和期貨交易等與本企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營無關的風險性投資 。 因為 ， 從戰(zhàn)略發(fā)展的角度考慮 ， 企業(yè)進行的股份收購行為不等同于與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營無關的風險性投資 。 這些規(guī)定主要有： ? 對發(fā)行債券的企業(yè)的規(guī)模有一定的限制 ， 股份有限公司要求凈資產(chǎn)額不低于人民幣 3 000萬元 ， 有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣 6 000萬元 。 ? 按照規(guī)定 ， 公司成立以來發(fā)行的所有債券的尚未償還部分不是超過公司凈資產(chǎn)額的 40%這就大大地限制了企業(yè)發(fā)行債券的規(guī)模 ， 企業(yè)無法利用發(fā)行債券這種方式一次籌足并購所需的全部資金 。 2020年 6月 22日 下載 38 B122可轉(zhuǎn)換公司債券 ? 可轉(zhuǎn)換公司債券作為債券的一種 ， 同樣也可以運用對并購資金的籌集中來 。 我國對上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實行核準制 ， 但是 ， 發(fā)行可轉(zhuǎn)債企業(yè)的資格同樣要受到相關法規(guī)的限制 。這實質(zhì)上是為企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債設置較高的門檻，規(guī)模較小、業(yè)績較差的企業(yè)就無法通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債實現(xiàn)并購融資。 這也限制了企業(yè)利用可轉(zhuǎn)債籌集資金的規(guī)模 。 ? 同時，對于重點國有重點企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，還要求企業(yè)有明確、可行的企業(yè)改制和上市計劃；同時要有具有代為清償債務能力的保證人的擔保。其具體融資方式主要有發(fā)行新股、配股、增發(fā)新股、定向增發(fā)和換股。但是，我國對權(quán)益融資有很多的限制，我國并購資金的籌集也要受到這些限制條件的制約。 ? 我國股票上市發(fā)行雖然已經(jīng)改為核準制 ， 但是上市發(fā)行還是有很多方面的限制 。 據(jù)證監(jiān)會顧問梁定邦先生透露 ， 目前 ， 我國處于輔導期 ， 或已通過輔導期 ， 正在等待上市的企業(yè)超過 1 000家 。 2020年 6月 22日 下載 42 股份有限公司股票發(fā)行的基本條件 1. 前一次發(fā)行的股份已募足 ， 并間隔一年以上； 2. 公司在最近三年內(nèi)連續(xù)盈利 ， 并可向股東支付股利； 3. 公司在最近三年內(nèi)財務會計文件無虛假記載； 4. 公司預期利潤率可達同期銀行存款利率 。 – 擬上市公司募集資金數(shù)額超過上述第 (1)項的規(guī)定的 ， 其發(fā)行完成當年扣除非經(jīng)常性損益后加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于 6%， 并不得低于發(fā)行前一年的 50%；上市公司募集資金數(shù)額超過上述第 （ 1）項的規(guī)定的 ， 其發(fā)行完成當年扣除非經(jīng)常性損益后加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不得低于 6%， 并不得低于發(fā)行前一年的 70%。 2020年 6月 22日 下載 45 B22配股、增發(fā) ? 上市公司向社會公開發(fā)行新股 ， 是指向原股東配售股票(即 “ 配股 ” )和向全體社會公眾發(fā)售股票 (即 “ 增發(fā) ” )。 2020年 6月 22日 下載 46 ? 從公司業(yè)績資格上來看： – 對于配股方式，要求公司上市 超過 3個完整會計年度的，最近 3個完整會計年度的 凈資產(chǎn)收益率平均在10%以上 (屬于農(nóng)業(yè)、能源、原材料、基礎設施、高科持等國家重點支持行業(yè)的公司，不得低于 9%)；指標計算期間內(nèi)任何一年的凈資產(chǎn)收益率不得低于 6%。 – 對于增發(fā)方式，要求最近 3個會計年度加權(quán)平均 凈資產(chǎn)收益率平均不低于 10%，且最近一個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于 10%；實施過重大資產(chǎn)重組的上市公司，重組完成后首次申請增發(fā)新股的，其最近 3個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于 6%，且最近一個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于 6%。 – 對于增發(fā)方式 ， 增發(fā)新股募集資金量不超過公司上年度末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)值；增發(fā)新股的股份數(shù)量超過公司股份總數(shù) 20%的 ， 其增發(fā)提案還須獲得出席股東大會的流通股 （ 社會公眾股 ） 股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過 。同時，由于發(fā)行規(guī)模上的限制，公司利用配股增發(fā)籌集的并購資金也是有限的。 我國尚未出臺定向發(fā)行 、 換股方面的相關法規(guī) ， 隨著 《 上市公司收購管理辦法 》 的頒布 ， 有關定向增發(fā)的法規(guī)也正在制定當中 ， 并將于近期正式頒布 。 ? 迄今為止，我國證券市場上已經(jīng)發(fā)生了以清華同方定向增發(fā)吸收合并山東魯穎電子為代表的 9起案例，以及沈陽惠天熱電向沈陽房聯(lián)股份有限公司換股增發(fā)股票、武漢石油集團與湖北江原石化股份有限公司內(nèi)部職工股股東換股等兩起換股案例，并均已得到證監(jiān)會批復。這一條規(guī)定首次在法律上明確提出了 定向增發(fā) 、 換股等支付手段 ， 使得在國外成熟資本市場中普遍運用的工具在中國的運用成為可能 。 ? 但是，《辦法》第 7條明確指出：禁止不具備實際履約能力的收購人進行上市公司收購，被收購公司不得向收購人提供任何形式的財務資助。 1 9 9 1 年至今總計A 股I P O B 股I P O H 股I P O A 股配股 B 股配股 可轉(zhuǎn)債2020年 6月 22日 下載 51 并購中企業(yè)價值評估的主要內(nèi)容 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 財務狀況 經(jīng)營管理 市場競爭力 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 現(xiàn)金流量折現(xiàn)技術 歷史業(yè)績、獨立經(jīng)營情況 未來績效分析、預測 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 混合并購 縱向并購 橫向并購 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 產(chǎn)業(yè)類別 市場地位 技術水平 人事組織 規(guī)模大小 財務狀況 投資銀行 會計師事務所 律師事務所 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 并購者對信息的需要 潛在目標企業(yè)的規(guī)模 內(nèi)在風險的大小 允許的時間 稅收、法律 財務信息的可靠性 企業(yè)的背景和歷史 營運狀況 財務狀況 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 財務狀況 所在的產(chǎn)業(yè) 人事管理狀況 溢價 經(jīng)營狀況 現(xiàn)金流量折現(xiàn) 公司分析 可比交易分析 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 未來經(jīng)營 盈利狀況 企業(yè)實施并購的主要目的 : 獲得協(xié)同效應 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 并購后聯(lián)合企業(yè)的價值 并購前并購雙方企業(yè)的價值之和 =并購的協(xié)同效應的數(shù)值 分析驗證 確定協(xié)同效應的最終結(jié)果 現(xiàn)金流量折現(xiàn)技術進行評估 綜合現(xiàn)金流量進行恰當預計 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 V(A+B)VA+VB V(A+B)(VA+VB)PVB 分析企業(yè)現(xiàn)狀 評估企業(yè)自我價值 確定并購策略 選擇并購目標 審查并購目標 評估目標企業(yè)價值 評估協(xié)同效應 評估并購后的聯(lián)合企業(yè)價值 分析并購的可能性 可比公司分析法 并購后目標企業(yè) 是否繼續(xù)經(jīng)營？ 否 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 可比公司分析法 可比交易分析法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 可比交易分析法 是 現(xiàn)在資料 未來資料 （市場比較法） （資產(chǎn)基準法） 目標企業(yè)價值評估方法 注： 1. 市場比較法是指在二級市場上交易的同類股票作參照物，對評估公司估價的一種方法。 2. 資產(chǎn)基準法是通過對公司所有的資產(chǎn)進行估價的方式來評估公司價值的方法，通常包括賬面價值法、資產(chǎn)估價法和清算價值法。 賬面價值等其他評估技術 ? 直觀易懂 ? 不能反映未來經(jīng)營能力 協(xié)同效應 類型 實現(xiàn)條件 管 理 協(xié) 同 管理人員削減 有形 工作人員在一定程度上未被充分利用 部分行政官員解職 有形 辦公機構(gòu)精簡 有形 辦公地點合并 有形 在收購方有效的管理下目標公司管理效率的提高 質(zhì)量型 經(jīng)營協(xié)同 規(guī)模經(jīng)濟帶來的 固定成本攤薄 廠房、設備的折舊 有形 行業(yè)中存在著規(guī)模經(jīng)濟，并且在合并之前，公司的經(jīng)營活動水平達不到實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟的潛在要求 采購費用 生產(chǎn)人員工資 銷售力量合并、營銷規(guī)模擴張帶來的營銷費用節(jié)約 銷售人員裁員 有形 銷售機構(gòu)合并 廣告支出攤薄 利用對方銷售網(wǎng)絡進入新市場帶來的銷售量增加 有形 研究與開發(fā)力量合并帶來的革新能力提高 質(zhì)量型 管理及勞動專業(yè)化水平提高帶來的勞動生產(chǎn)率提高