【正文】 + － ＋ 浮動(dòng)利率都是在期初確定！ 上表的第 3列表示一個(gè)浮動(dòng)利率債券多頭的現(xiàn)金流狀況； 上表的第 4列表示一個(gè)固定利率債券空頭的現(xiàn)金流狀況。 flB浮動(dòng)利率債券f i xB固定利率債券flf i x BBt? 0 ，互換價(jià)值等于零：時(shí)間利率互換的分解 1 21 利率互換的應(yīng)用 利率互換 固定利率轉(zhuǎn)為浮動(dòng)利率 浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)為固定利率 固定利率轉(zhuǎn)為浮動(dòng)利率 浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)為固定利率 改變負(fù)債形態(tài) 改變資產(chǎn)形態(tài) 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? 浮動(dòng)利率債務(wù)轉(zhuǎn)換成為固定利率債務(wù) – 例：微軟公司借了一筆 1億美元的利率為LIBOR+%的債務(wù)。 – 實(shí)際效果是？ 微軟公司 英特爾公司 5% LIBOR LIBOR+% 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? （ 1）支付給外部貸款人的利率為 LIBOR+%； ? （ 2）按互換條款得到 LIBOR； ? （ 3）按互換條款支付 5%。 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? 固定利率債務(wù)換成浮動(dòng)利率債務(wù) – 英特爾公司借了一筆 1億美元的年率 %債務(wù)。 – 實(shí)際效果是？ 微軟公司 英特爾公司 5% LIBOR % 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? （ 1）支付給外部貸款人的利率為 %； ? （ 2）按互換條款支付 LIBOR； ? （ 3）按互換條款接受 5%。 互換的用途：改變資產(chǎn)形式 ? 浮動(dòng)收益與固定收益資產(chǎn)轉(zhuǎn)換 – 例：英特爾公司擁有浮動(dòng)收益為 %的資產(chǎn)，面額為 1億美元。微軟公司與英特爾公司簽訂了LIBOR對 5%的普通利率互換，其中英特爾公司為浮動(dòng)利率支付方。 這三項(xiàng)現(xiàn)金流實(shí)際的凈效果是英特爾公司的利率流入為 %，即該公司的 %的浮動(dòng)利率資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為%的固定利率資產(chǎn)。 金融中介的參與 ? 通常兩個(gè)公司并不是在直接接觸來完成互換交易的，一般都是需要通過金融機(jī)構(gòu)作為中介。 ? 金融中介 – 作為互換雙方的交易對手，方便合約雙方的成交。 intel 金融中介 LIBOR % LIBOR－ % % LIBOR % Microsoft ? 依上例，假設(shè)某金融機(jī)構(gòu)與公司甲和公司乙簽署了兩個(gè)相互抵消的互換協(xié)議，則金融機(jī)構(gòu)可以獲得 %的收益。 ? 而公司甲則是以 %（不是上例的%）。 做市商 market makers ?早期的金融機(jī)構(gòu)通常在互換交易中充當(dāng)經(jīng)紀(jì)人 ?即幫助客戶尋找交易對手并協(xié)助談判互換協(xié)議 ?賺取傭金 ?但在短時(shí)間內(nèi)找到完全匹配的交易對手往往是很困難的 ?因此許多金融機(jī)構(gòu)（主要是銀行）開始作為做市商參與交易，同時(shí)報(bào)出其作為互換多頭和空頭所愿意支付和接受的價(jià)格，被稱為互換交易商，或稱互換銀行（ Swap Bank）。 ? 1984年，一些主要的互換銀行開始推動(dòng)互換協(xié)議標(biāo)準(zhǔn)化的工作。 ? 具體來看， ISDA主協(xié)議主要包括協(xié)議主文、附件（ Schedule）和交易確認(rèn)書（Confirmations）三部分。從目前看來， ISDA所建立的整套標(biāo)準(zhǔn)化文件已經(jīng)成為國際互換市場的基礎(chǔ)性制度安排和互換交易的重要發(fā)展平臺。 – 例如，標(biāo)準(zhǔn)的美元利率互換通常以 3個(gè)月期的LIBOR利率作為浮動(dòng)利率。 互換報(bào)價(jià) ? 下圖（ a）和（ b）是 2022年 11月 26日著名的財(cái)經(jīng)資訊系統(tǒng) Bloomberg提供的美元利率互換報(bào)價(jià)，下面我們將結(jié)合這一報(bào)價(jià)介紹互換報(bào)價(jià)的市場慣例。 ? （ a）與（ b）的區(qū)別在于固定利息支付頻率的不同，分別為半年支付一次與一年支付一次，相應(yīng)的天數(shù)計(jì)算慣例則分別為 30/360和 A/360。 幾個(gè)概念 互換多方 互換空方 買價(jià) 賣價(jià) ?固定利率的支付者（ Fixed Rate Payer）稱為互換買方，或互換多方 ?買價(jià)（ Bid Rate）就是 做市商在互換中收到浮動(dòng)利率時(shí)愿意支付的固定利率 ?將固定利率的收取者(Fixed Rate Receiver)稱為互換賣 方，或互換空方 ?賣價(jià)（ Ask Rate）則是做市商在互換中支付浮動(dòng)利率時(shí)要求收到的固定利率 買價(jià)與賣價(jià)的算術(shù)平均為中間價(jià)（ Middle Rate），就是通常所說的互換利率（ Swap Rate）。 ?前文所指均為直接報(bào)價(jià) ?互換利差報(bào)價(jià)指報(bào)出特定期限的互換買賣利率與具有相同期限、無違約風(fēng)險(xiǎn)的平價(jià)發(fā)行債券（如 國庫券收益 TN）的收益率之間的差值。 ? 李嘉圖的比較優(yōu)勢理論不僅適用于國際貿(mào)易，而且適用于所有的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。利率互換動(dòng)機(jī)不僅源于對利率風(fēng)險(xiǎn)的不同偏好，而且來源于籌資過程中的比較優(yōu)勢；而貨幣互換的動(dòng)因主要來源于不同借款人在不同市場上籌資的比較優(yōu)勢。 ? 下面舉例說明一種常見的利率互換交易，它既能滿足各自的風(fēng)險(xiǎn)偏好，又能發(fā)揮彼此的在籌資中的相對優(yōu)勢。 ? 絕對優(yōu)勢 ? 比較優(yōu)勢 固定利率借款條件 浮動(dòng)利率借款條件 公司甲 % LIBOR+% 公司乙 % LIBOR+% 固定利率借款條件 浮動(dòng)利率借款條件 公司甲 % LIBOR+% 公司乙 % LIBOR+% 比較優(yōu)勢 ? 例：公司甲和公司乙的借款條件如下： 假如公司甲和乙都對自己的兩種借款條件無差別，它們能夠利用互換來獲得更優(yōu)惠的借款條件嗎？ 如 , 假定甲公司和乙公司均需要借入 5年期的 1000萬元貸款 , 甲 想借入與 6個(gè)月期相關(guān)的浮動(dòng)利率借款，乙想借入固定利率借款。 固定利率借款條件 浮動(dòng)利率借款條件 公司甲 % LIBOR+% 公司乙 % LIBOR+% ? 在上述互換中，每隔 6個(gè)月為利息支付日，因此互換協(xié)議的條款應(yīng)規(guī)定每 6個(gè)月一方向另一方支付固定利率與浮動(dòng)利率的差額。利率互換的流程圖如圖 ?；Q介于遠(yuǎn)期和期貨之間，它也是遠(yuǎn)期合約的組合。 債券模式：利率互換可以看成是兩個(gè)債券現(xiàn)金流的組合：浮動(dòng)利率債券 。如，金融機(jī)構(gòu)支付LIBOR給公司 B，公司 B支付 %的固定利率給金融機(jī)構(gòu)的互換，等價(jià)于以下兩筆交易： – 一、金融機(jī)構(gòu)出售給公司 B面值 $10,000,000的，浮動(dòng)利率為 LIBOR的債券 – 二、金融機(jī)構(gòu)從公司 B購買面值 $10,000,000的，固定利率為 %的債券 – 對金融機(jī)構(gòu)來說，該互換的價(jià)值即為固定利率債券的價(jià)值減去浮動(dòng)利率債券的價(jià)值 ? 利率互換的價(jià)值 – 固定利率支付方：浮動(dòng)利率現(xiàn)金流－固定利率現(xiàn)金流 – 浮動(dòng)利率支付方：固定利率現(xiàn)金流－浮動(dòng)利率現(xiàn)金流 固定利率支付方 浮動(dòng)利率支付方 固定利率 浮動(dòng)利率 固定利率 浮動(dòng)利率 固定利率現(xiàn)金流 ? 現(xiàn)值的計(jì)算 – 固定利率現(xiàn)金流的價(jià)值事實(shí)上等同于債券。 – ri,ti分別為 i期的即期利率與距離現(xiàn)在的時(shí)間長度。 – Q為名義本金數(shù)額。 (為什么 ?) – Bfl為浮動(dòng)利率現(xiàn)金流的現(xiàn)值 – k*為 0期確定的 1期浮動(dòng)利率支付額。 – Q為名義本金數(shù)額。 目前離協(xié)議中止還有 （ 15個(gè)月 ） 。 3