【正文】 一個(gè)顯著特點(diǎn)就是能夠發(fā)揮杠桿作用 ， 放大投資收益或?qū)_風(fēng)險(xiǎn) （ hedge the risk） 。 ——三級(jí)增值導(dǎo)致價(jià)格變動(dòng)幅度較小 ， 也比較平緩；四級(jí)增值引起價(jià)格變動(dòng)較大 ， 有時(shí)會(huì)出現(xiàn)急劇跳躍式變化 。 ——換言之 ， 如果說(shuō)前者主要是企業(yè)自我努力的結(jié)果 ， 那么后者往往是投資銀行的杰作 。 ?比較來(lái)說(shuō) ， 雖然三級(jí)增值和四級(jí)增值都發(fā)生在二級(jí)市場(chǎng)上 ， 但兩者之間有著明顯不同 。伴隨著上市公司并購(gòu)重組活動(dòng)，必然發(fā)生各種關(guān)聯(lián)交易。 例如：證券市場(chǎng)上經(jīng)常發(fā)生的母子公司的借殼上市和非上市公司的買殼上市，以及涉及上市公司的資產(chǎn)重組。在證券市場(chǎng)中，上市公司業(yè)績(jī)變化不僅取決于企業(yè)本身，而且受到企業(yè)外部力量的作用。價(jià)格的實(shí)際變化取決于投資者的市場(chǎng)合力，其中市場(chǎng)主力起著關(guān)鍵作用。 雖然股票價(jià)格是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的反映，但股價(jià)并不簡(jiǎn)單地與其內(nèi)在價(jià)值相等。例如在 20倍市場(chǎng)平均市盈率條件下，對(duì)于某市價(jià)為 10元的股票，甲預(yù)期每股收益 ，即每股股票內(nèi)在價(jià)值為 8元，如果甲是一個(gè)理性投資者，則應(yīng)做出賣出決策；而乙預(yù)期每股收益 ，股票內(nèi)在價(jià)值為12元，此時(shí)乙應(yīng)該買入。 ?案例二： 誠(chéng)志股份戰(zhàn)略配售 （ 邦聯(lián)投資 ） 三級(jí)價(jià)值增值 ——在證券交易市場(chǎng)中，投資者進(jìn)行證券交易的差價(jià)收益即三級(jí)價(jià)值增值。 ?案例一： 某上市公司總股本 1個(gè)億 ， 其中國(guó)有股 7000萬(wàn) ，發(fā)新股之前每股凈資產(chǎn) 1元 。 二級(jí)價(jià)值增值被發(fā)行股票的企業(yè)和新股投資者共同分享，這是企業(yè)上市融資和投資者認(rèn)購(gòu)新股的基本動(dòng)力。 二級(jí)價(jià)值增值 ——在證券發(fā)行市場(chǎng)中，證券發(fā)行上市的溢價(jià)收益形成二級(jí)增值。 企業(yè)新的股東會(huì)一致同意原創(chuàng)業(yè)者合計(jì)持有 700萬(wàn)股 ， 占總股本的 70％ ；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)持有 300萬(wàn)股 ， 占總股本的 30％ 。 企業(yè)生命周期與資本運(yùn)作 首次公開(kāi)發(fā)行（ 100 ℃ ） 走出實(shí)驗(yàn)室（ 0 ℃ ） 并購(gòu)重組 企業(yè)在資本市場(chǎng)中的五級(jí)價(jià)值增值 （ 1） 一級(jí)價(jià)值增值 ——在私人股權(quán) （ private equity） 資本市場(chǎng)中 ， 企業(yè)通過(guò)溢價(jià)增資擴(kuò)股實(shí)現(xiàn)原有股東價(jià)值和企業(yè)價(jià)值的增值 ， 這種情況在中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的私募股權(quán)融資活動(dòng)中非常普遍 。 ?縱觀企業(yè)生命周期和企業(yè)從無(wú)到有 、 從小到大的成長(zhǎng)歷程 ， 不難發(fā)現(xiàn)有兩次質(zhì)的飛躍： ——從實(shí)驗(yàn)室走向產(chǎn)業(yè)化和市場(chǎng) ， 即 0℃ 的冰變成 0℃ 的水； ——通過(guò) IPO成為上市公司 ， 即 100℃ 的水變成100℃ 的水蒸氣 。 第六階段： ——成為上市公司，標(biāo)志著企業(yè)已完成從私人權(quán)益資本市場(chǎng)向公開(kāi)資本市場(chǎng)的歷史性跨越，但這只是完成了萬(wàn)里長(zhǎng)征的第一步。在企業(yè)漫長(zhǎng)培育過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)資本無(wú)疑起著 “ 雪中送炭 ” 的作用。由于有了 IPO的誘人前景，因此會(huì)激起一大批戰(zhàn)略投資機(jī)構(gòu)的濃厚興趣，特別是吸引一些具有金融背景的投資者的積極參與。隨著企業(yè)成長(zhǎng)和規(guī)模擴(kuò)張，特別是新的戰(zhàn)略投資人的加盟，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)將會(huì)發(fā)生明顯變化，內(nèi)部管理也漸漸規(guī)范，信息透明度逐步提高。隨著產(chǎn)品銷量增加和市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的融資需求同步增長(zhǎng)，這時(shí)私人股權(quán)融資仍然是首選融資方式。這時(shí)一些偏好早期投資的風(fēng)險(xiǎn)資本愿意介入，雖然企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本的需求不算太大，但由于存在技術(shù)、產(chǎn)品、市場(chǎng)以及管理等諸多不確定因素，因此投資風(fēng)險(xiǎn)仍然很高。 第二階段： ——企業(yè)進(jìn)入導(dǎo)入期或起步期。 當(dāng)技術(shù)具備了產(chǎn)業(yè)化的基本條件 ， 這時(shí) 0℃ 的冰塊就變成 0℃ 的水 。 ?第一階段： ——“種子期 ” ， 是指創(chuàng)業(yè)者僅有某一想法 ， 或者某項(xiàng)技術(shù)仍然處于實(shí)驗(yàn)室階段 。 公司上市 上市融資 — 資本運(yùn)作的基本功能 ?資本運(yùn)營(yíng)的基本功能之一就是幫助企業(yè)從資本市場(chǎng)融資 。目前 ， 通過(guò)資本手段運(yùn)作產(chǎn)業(yè)已經(jīng)被眾多的民營(yíng)企業(yè)家所認(rèn)同 。 目前 ， 對(duì)于那些已經(jīng)具有相當(dāng)規(guī)模的企業(yè)而言 ， 戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)與創(chuàng)新已經(jīng)成為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的利器和創(chuàng)造利潤(rùn)的源泉 。 公司治理：兩權(quán)分離 董事會(huì) 管理層 資 產(chǎn) 負(fù) 債 股東權(quán)益 股東 債權(quán)人 ?因此，企業(yè)資本運(yùn)作的本質(zhì)就是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的微觀主體 ——企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)關(guān)系的一種調(diào)整機(jī)制，這種調(diào)整有時(shí)是一種自覺(jué)行為，有時(shí)則是被動(dòng)進(jìn)行的，反映了資本所有者和企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的決策能力和綜合實(shí)力； ?而且，不管資本運(yùn)作者的最初動(dòng)機(jī)如何，從結(jié)果來(lái)看，資本運(yùn)作有時(shí)會(huì)促進(jìn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高，有時(shí)則會(huì)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降，相關(guān)當(dāng)事人之間的利益分配是不均衡的。 ? 資本運(yùn)作的主要活動(dòng)形式：投資、融資、出售或購(gòu)入產(chǎn)權(quán)或資產(chǎn)。 企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)的方法 ? 一是把閑置的資產(chǎn)充分利用起來(lái)，使其產(chǎn)生效益； ? 二是企業(yè)在從事產(chǎn)品生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)的同時(shí)，拿出一部分資金，專門從事諸如炒股票、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)兼并之類的活動(dòng)； ? 三是或者進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)，或者進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，或者進(jìn)行資金拆借等； ? 四是企業(yè)為了能在短期內(nèi)獲得資金、廠房和設(shè)備，在資本市場(chǎng)直接融資； ? 五是把資本運(yùn)營(yíng)作為經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的手段，通過(guò)兼并、控股、參股等方式迅速發(fā)展為大型集團(tuán)。簡(jiǎn)而言之，資本運(yùn)作就是利用資本市場(chǎng)，通過(guò)買賣企業(yè)和資產(chǎn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本增值的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。范霍恩等） 定義二 資本市場(chǎng) 通常是指“取得和轉(zhuǎn)讓資金的市場(chǎng)，包括所有涉及借貸的機(jī)構(gòu)” （斯蒂格利茲） 資本市場(chǎng)的分類 ?一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng) ?場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng) ?有形市場(chǎng)與無(wú)形市場(chǎng) ?長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、衍生證券市場(chǎng) 資本市場(chǎng)的籌資者 企業(yè) ?籌資目的 ： ?用于投資和發(fā)展 ?用于改善企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) ?用于改善企業(yè)股本結(jié)構(gòu)和法人治理結(jié)構(gòu) 政府 ?籌資目的 ： ?用于公共產(chǎn)品投資 ?維持社會(huì)的穩(wěn)定（當(dāng)一國(guó)面臨經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)或蕭條時(shí)） ?其它用途（如穩(wěn)定資本市場(chǎng)、為戰(zhàn)爭(zhēng)籌資等） 資本市場(chǎng)的投資者 個(gè)人投資者 2 、機(jī)構(gòu)投資者 資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu) 投資銀行 會(huì)計(jì)師事務(wù)所 律師事務(wù)所 投資顧問(wèn)咨詢公司 證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu) 資本運(yùn)作 資本的價(jià)格 V0 = V1 / (1+r) + V2 / (1+r) + + Vn / (1+r) n 2 t0 t1 t2 tn V0 V1 V2 Vn 舉例： 當(dāng)您在公司中職位的年薪為 20萬(wàn)元，假定銀行存款利息為 2%，那么，您的身價(jià)就不是 20萬(wàn)元，而是 1000萬(wàn)元！ 資本運(yùn)作的定義 定義一： 在資本市場(chǎng)“圈錢”（“淘金”）的活動(dòng)。 （新帕爾格雷夫 經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典） 定義三 資本市場(chǎng) 是長(zhǎng)期（ 1年以上）金融工具（股票和債券）的交易市場(chǎng)。 資本至上？ 經(jīng)營(yíng)權(quán)與產(chǎn)權(quán)博弈 （ 1）內(nèi)部人控制：經(jīng)營(yíng)權(quán)否定產(chǎn)權(quán)？ （ 2）人力資源的可替換性：資本第一話語(yǔ)權(quán)？ （ 3）相對(duì)稀缺規(guī)律？ 權(quán)力的轉(zhuǎn)移 （ 1）暴力 （ 2）資本 （ 3）知識(shí) 資本市場(chǎng)的定義 從實(shí)用的角度給出廣義的定義： 資本市場(chǎng) 是期限在一年以上的各種資金融通活動(dòng)的總和。企業(yè)的資本運(yùn)作 Email: 一、資本市場(chǎng)與資本運(yùn)作的內(nèi)容、方式 資本與資本市場(chǎng) 基本概念 一、資金 貨幣（狹義，廣義） 社會(huì)財(cái)富的表現(xiàn)形式和存在形式之一 購(gòu)買力與等價(jià)交換物 二、資本 能夠帶來(lái)未來(lái)收益的資金 能夠帶來(lái)未來(lái)收益的資源 有形資本：貨幣，廠房，機(jī)器設(shè)備 無(wú)形資本：專利，技術(shù)秘密，營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，知識(shí) 資本市場(chǎng)角度的資本：金融工具 貨幣資本 人力資本 技術(shù)資本 企業(yè)主要的資本形態(tài) ? 資本可以是貨幣的，或非貨幣的；可以是有形的，也可以是無(wú)形的；可以是企業(yè)所有的，也可以是非企業(yè)所有但歸企業(yè)使用的。 ?廣義的資本：能夠帶來(lái)利益的一切有用資源。 定義一 資本市場(chǎng) 是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)功能來(lái)指導(dǎo)新資本的積累和配置的市場(chǎng)。 （詹姆斯 定義二： 資本運(yùn)作是著重于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)資本項(xiàng)下的活動(dòng)，是通過(guò)上市、融資、企業(yè)兼并、債務(wù)重組和 MBO等行為改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本增值的活動(dòng)。 定義三： 資本運(yùn)作是指以相對(duì)獨(dú)立于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)而存在的以價(jià)值化、證券化了的資本或可以按價(jià)值化、證券化操作的物化資本為基礎(chǔ)，通過(guò)流動(dòng)、裂變、組合、優(yōu)化配置等來(lái)提高運(yùn)營(yíng)效率和效益，以實(shí)現(xiàn)資本增值最大化目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)行為和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。 資本運(yùn)作的主要方式 ? 資本運(yùn)營(yíng)的方式多種多樣，企業(yè)要根據(jù)企業(yè)內(nèi)部和外部環(huán)境的變化，綜合考慮各種變量，選擇適合于本企業(yè)情況、切實(shí)可行的資本運(yùn)營(yíng)方式。 與企業(yè)整體整合有關(guān) 合并、托管、收購(gòu)、兼并、分立、重組、戰(zhàn)略聯(lián)盟 與資產(chǎn)整合有關(guān) 剝離、置換、出售、轉(zhuǎn)讓 、資產(chǎn)證券化 與股權(quán)有關(guān) 發(fā)行股票、債券、配股、增發(fā)、轉(zhuǎn)讓股權(quán)、送股、轉(zhuǎn)增、回購(gòu) 、 MBO 與資本和融資有關(guān) PE、 VC、融資租賃 與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān) BOT、 BT、特許經(jīng)營(yíng) 資本運(yùn)作的本質(zhì) 現(xiàn)象上，資本運(yùn)作通常要對(duì)企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，其真實(shí)目的無(wú)非是通過(guò)調(diào)整企業(yè)生產(chǎn)關(guān)系使其適應(yīng)生產(chǎn)力發(fā)展水平，并促進(jìn)生產(chǎn)力潛能得以最大限度發(fā)揮 ——即提高公司價(jià)值！ 流動(dòng)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 1 有形 2 無(wú)形 資產(chǎn) 股東權(quán)益 流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 負(fù)債 公司資產(chǎn)負(fù)債表 流動(dòng)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 1 無(wú)形 2 有形 股東權(quán)益 流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 公司長(zhǎng)期 投資決策 需要解決 的問(wèn)題 ? 資本運(yùn)營(yíng) /投資決策 公司資產(chǎn)負(fù)債表 流動(dòng)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 1 無(wú)形 2 有形 股東權(quán)益 流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 如何進(jìn)行 融資決策 以滿足公 司的投資 需求 ? 資本運(yùn)營(yíng) /融資決策 公司資產(chǎn)負(fù)債表 流動(dòng)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 1 無(wú)形 2 有形 股東權(quán)益 流動(dòng)負(fù)債 長(zhǎng)期負(fù)債 資本運(yùn)營(yíng) /融資決策 如何安排凈營(yíng)運(yùn)資本和現(xiàn)金流？ 如何安排公司 的股權(quán) 結(jié)構(gòu)？ ?在現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)從事資本運(yùn)作和投資銀行幫助企業(yè)完成資本運(yùn)作操作，實(shí)際上是在做同一件事情，即都是對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的右方結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整 ——旨在理順資本當(dāng)事人之間的利益關(guān)系： ? 資本所有者之間關(guān)系； ? 資本所有者與債權(quán)人之間關(guān)系； ? 資本所有者與經(jīng)營(yíng)管理者之間的關(guān)系； ?通過(guò)理順這些重大利益關(guān)系，調(diào)動(dòng)各生產(chǎn)要素的 “ 積極性 ” ，從而優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和提高資源配置效率。 資本運(yùn)作的本質(zhì) 資本經(jīng)營(yíng)成為企業(yè)的戰(zhàn)略選擇 對(duì)企業(yè)而言 ， 在不同社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和不同的發(fā)展階段中 ， 其主導(dǎo)經(jīng)營(yíng)手段 、 發(fā)展戰(zhàn)略也會(huì)有所不同 。 隨著國(guó)家宏觀發(fā)展戰(zhàn)略的變化和經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整 ， 中國(guó)的企業(yè)也正在對(duì)自己的發(fā)展方向和投資重點(diǎn)進(jìn)行調(diào)整 ， 他們所采取的手段有一個(gè)共同的特點(diǎn)：即逐步確立了以資本運(yùn)營(yíng)為經(jīng)營(yíng)手段的方針 。 隨著資本通道的形成和資本市場(chǎng)的完善 ， 資本運(yùn)營(yíng)正成為許多企業(yè)所采取的經(jīng)營(yíng)取向 。 ?將企業(yè)生命周期做一簡(jiǎn)單類比：在正常大氣壓力下 ， 把從 0℃ 冰塊加熱到 100℃ 水蒸氣的過(guò)程做一大致劃分 ， 以描述不同成長(zhǎng)階段企業(yè)融資活動(dòng)的不同特征 。 在該項(xiàng)技術(shù)進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化之前 ， 一般要經(jīng)過(guò)多次放大實(shí)驗(yàn)或臨床實(shí)驗(yàn) ， 以檢驗(yàn)技術(shù)的可靠性 、 穩(wěn)定性和可行性 。 在這個(gè)階段上 ， 少量的風(fēng)險(xiǎn)資本特別是天使基金開(kāi)始介入 ， 企業(yè)融資具有資本需求金額較小 、 潛在投資收益巨大以及投資風(fēng)險(xiǎn)極大的特點(diǎn) 。在這個(gè)階段，會(huì)有小批量的產(chǎn)品生產(chǎn)，但技術(shù)仍不成熟，產(chǎn)品性能還不夠穩(wěn)定，市場(chǎng)漫漫啟動(dòng)，銷售訂單有少量地增加，企業(yè)開(kāi)始有了不多的正向現(xiàn)金流。 第三階段： ——快速成長(zhǎng)和規(guī)模擴(kuò)張期。為了加快企業(yè)發(fā)展，必須適時(shí)啟動(dòng)新一輪的股權(quán)融資。 第四階段： ——PreIPO私募融資階段。成為上市公司不僅可以增加股權(quán)流動(dòng)性，方便股東實(shí)現(xiàn) “ 腳投票 ” 的功能，而且有利于企業(yè)從公開(kāi)資本市場(chǎng)融資，企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力得以增強(qiáng)，資本規(guī)模迅速擴(kuò)大 第五階段： ——企業(yè)通過(guò) IPO成為上市公司。風(fēng)險(xiǎn)投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的同甘共苦和歷史考驗(yàn)，終于到了 99℃ ，這時(shí)投資銀行會(huì)積極介入，企業(yè)借助于投資銀行的專