【正文】 行上市條件，申請文件不存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏等事項(xiàng)作出承諾。保薦制下，企業(yè)發(fā)行上市不但要有保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行保薦，還需要具有保薦代表人資格的從業(yè)人員具體負(fù)責(zé)保薦工作。 ? 通道制下股票發(fā)行“名額有限”的特點(diǎn)未變，但通道制改變了過去行政機(jī)制遴選和推薦發(fā)行人的做法， 使主承銷商在一定程度上承擔(dān)起股票發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也獲得了遴選和推薦股票發(fā)行的權(quán)力。只要具有主承銷商資格，就可獲得 2至 8個(gè)通道，具體通道數(shù)主要以 2022年該主承銷商所承銷的項(xiàng)目數(shù)為基準(zhǔn)，新的綜合類券商將有2個(gè)通道數(shù)。 ? “通道制”階段（ 2022年 3月 —— 2022年 12月）。 ? “指標(biāo)管理”階段（ 1996年 —— 2022年）。 中國股票發(fā)行審核制度演變歷程 ? 我國股票發(fā)行審核制度的演變，總體來看經(jīng)歷了 從審批制到核準(zhǔn)制 的轉(zhuǎn)變過程 ? “額度管理”階段（ 1993年 —— 1995年）。中止發(fā)行的具體情形可以由發(fā)行人和承銷商約定，并予以披露。網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者在既定的網(wǎng)下發(fā)售比例內(nèi)有效申購不足，不得向網(wǎng)上回?fù)?，可以中止發(fā)行。 ? 四、完善回?fù)軝C(jī)制和中止發(fā)行機(jī)制，督促發(fā)行人及其主承銷商合理設(shè)計(jì)承銷流程，有效辦理承銷風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)行人及其主承銷商須披露參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)的具體報(bào)價(jià)情況。主承銷商可以自主推薦一定數(shù)量的具有較高定價(jià)能力和長期投資取向的機(jī)構(gòu)投資者，參與網(wǎng)下詢價(jià)配售。 ? 一、繼續(xù)完善詢價(jià)歷程中報(bào)價(jià)和配給約束機(jī)制，提高中小型公司新股發(fā)行中單個(gè)機(jī)構(gòu)獲配股份的數(shù)量，加大訂價(jià)者的責(zé)任，增進(jìn)報(bào)價(jià)更加審慎和真實(shí)。證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)采取措施，向投資者提示新股認(rèn)購風(fēng)險(xiǎn)。 ? （四）加強(qiáng)新股認(rèn)購風(fēng)險(xiǎn)提示，提示所有參與人明晰市場風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)根據(jù)發(fā)行規(guī)模和市場情況，合理設(shè)定單一網(wǎng)上申購賬戶的申購上限，原則上不超過本次網(wǎng)上發(fā)行股數(shù)的千分之一。對每一只股票發(fā)行，任一股票配售對象只能選擇網(wǎng)下或者網(wǎng)上一種方式進(jìn)行新股申購，所有參與該只股票網(wǎng)下報(bào)價(jià)、申購、配售的股票配售對象均不再參與網(wǎng)上申購。對最終定價(jià)超過預(yù)期價(jià)格導(dǎo)致募集資金量超過項(xiàng)目資金需要量的，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)提前在招股說明書中披露用途。詢價(jià)對象應(yīng)真實(shí)報(bào)價(jià)，詢價(jià)報(bào)價(jià)與申購報(bào)價(jià)應(yīng)當(dāng)具有邏輯一致性，主承銷商應(yīng)當(dāng)采取措施杜絕高報(bào)不買和低報(bào)高買。 ? 為了進(jìn)一步健全新股發(fā)行機(jī)制、提高發(fā)行效率， 證監(jiān)會宣布自 2022年 6月 11日起施行 《 關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見 》。 ? 2022年 12月 7日，證監(jiān)會正式發(fā)布 《 關(guān)于首次公開發(fā)行股票實(shí)行詢價(jià)制度若干問題的通知 》，標(biāo)志著我國的新股發(fā)行開始全面實(shí)行市場化方式，詢價(jià)制開始成為我國核心的新股發(fā)行機(jī)制。 在發(fā)達(dá)國家市場，主要使用累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制的國家占比達(dá)到 %；在新興國家市場，主要使用固定價(jià)格機(jī)制的國家占比為 %。從全球范圍來看，累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制被作為主要發(fā)行機(jī)制的比例處于絕對優(yōu)勢，占樣本國家比例達(dá) %。 累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)與固定價(jià)格混合機(jī)制 ? 在這一機(jī)制下，通過組織機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)，并在這個(gè)環(huán)節(jié)完成價(jià)格發(fā)現(xiàn)，確定 IPO價(jià)格，但是股票并不全部分配給參與累計(jì)投標(biāo)的機(jī)構(gòu)投資者，而是拿出一部分用固定價(jià)格公開發(fā)售給公眾投資者 。 ? 根據(jù)三種基本發(fā)行機(jī)制的兩兩組合可以分為累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)與固定價(jià)格混合機(jī)制、累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)與拍賣混合機(jī)制以及固定價(jià)格與拍賣混合機(jī)制三種形式。 ? 當(dāng)承銷商以自身利益最大化為根本取向時(shí)，也可能與關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)投資者共同實(shí)施操縱行為，扭曲市場價(jià)格，損害其他投資者利益 。 ? 當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)，主承銷商不行使期權(quán)，而是從市場上購回超額發(fā)行的股票以支撐價(jià)格并對沖空頭，此時(shí)實(shí)際發(fā)行數(shù)量與原定數(shù)量相等。 ? 獲得此期權(quán)后，主承銷商可以按照預(yù)定發(fā)行量的115%銷售股票。 ? 全美證券交易商協(xié)會的慣例做法是 ： ? 發(fā)行人給予主承銷商在股票發(fā)行 30天內(nèi)以發(fā)行價(jià)從發(fā)行人處購買額外的相當(dāng)于原發(fā)行數(shù)量 15%的股票的一項(xiàng)期權(quán)。 ? 根據(jù)這一制度，主承銷商可按發(fā)行價(jià)向投資者超額發(fā)售不超過承銷數(shù)額一定比例（通常為 15%）的股份。 超額配售選擇權(quán)（ Overallotment Option） ? 是指發(fā)行人授予主承銷商的一項(xiàng)選擇權(quán) ? 由于最早出現(xiàn)在 1963年美國波士頓綠鞋制造公司的股票發(fā)行中，因而又得名“綠鞋”期權(quán)（ Green Shoe Option）。）。當(dāng)然，承銷商必須嚴(yán)格遵守監(jiān)管當(dāng)局的有關(guān)規(guī)定，并在招股說明書中披露穩(wěn)定股價(jià)的方法和金額。最后， 按照總申購金額超過發(fā)行籌資額的一定倍數(shù)（即超額認(rèn)購倍數(shù)）確定發(fā)行價(jià)格，并根據(jù)預(yù)訂單的情況對投資者分配股票。 ? 要求投資者在價(jià)格區(qū)間內(nèi)按照不同的發(fā)行價(jià)格申報(bào)認(rèn)購數(shù)量，這一申報(bào)認(rèn)購價(jià)格和數(shù)量的時(shí)期就是累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)期 。 ? 在發(fā)行的初始階段，承銷商首先根據(jù)擬發(fā)行公司的估價(jià)以及初步詢價(jià)， 確定出一個(gè)初步的價(jià)格區(qū)間 。市場存在少數(shù)“搭便車”者可能還不是大問題， 一旦太多的人采用這種策略就可能會導(dǎo)致超額認(rèn)購和嚴(yán)重溢價(jià)，從而扭曲定價(jià)過程。 ? 在統(tǒng)一價(jià)格拍賣下容易引發(fā)“搭便車”行為 。 ? 歧視價(jià)格拍賣（ DiscriminatoryPrice Auction） ? 統(tǒng)一價(jià)格拍賣（ Uniform Price Auction） ? 拍賣機(jī)制的主要特征是：（ 1）拍賣機(jī)制提供了在 IPO價(jià)格確立前收集投資者的需求價(jià)格、需求數(shù)量的機(jī)制， 具有較高的市場化程度； （ 2）股票的分配是根據(jù)事先規(guī)定的規(guī)則在現(xiàn)有的投標(biāo)基礎(chǔ)上進(jìn)行的，承銷商對股票自由分配的權(quán)力最小。 拍賣機(jī)制 ? 拍賣機(jī)制 的基本原則就是 通過投資者之間的公開競價(jià)來產(chǎn)生發(fā)行價(jià)格，從而最大限度地發(fā)掘公司股票的投資價(jià)值，促使發(fā)行價(jià)格貼近市場價(jià)值，并按照投資者出價(jià)高低分配股票。 ? 這種方法的市場化程度不足 。根據(jù)以上兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，可以將世界各國證券市場采用的發(fā)行機(jī)制大致分為累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制、固定價(jià)格機(jī)制、拍賣機(jī)制、混合機(jī)制四大類。 ? 發(fā)行機(jī)制的核心內(nèi)容有兩個(gè)：（ 1）價(jià)格發(fā)現(xiàn)，為公司 IPO確定一個(gè)合適的價(jià)格；（ 2）在價(jià)格既定的情況下，通過一定的程序分配發(fā)售股票。 私募是指只向少數(shù)特定的投資者發(fā)行股票，其對象主要有個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者兩類，前者如使用發(fā)行公司產(chǎn)品的用戶或本公司的職工，后者如大的金融機(jī)構(gòu)或與發(fā)行者有密切業(yè)務(wù)往來關(guān)系的公司。 所謂新發(fā)行的股票包括初次發(fā)行和再發(fā)行的股票，前者是公司第一次向投資者出售的原始股，后者是在原始股的基礎(chǔ)上增加新的份額。當(dāng)然，這種投票權(quán)是有限的。 例如，當(dāng)公司發(fā)生財(cái)務(wù)困難而無法在規(guī)定時(shí)間內(nèi)支付優(yōu)先股股息時(shí)，優(yōu)先股就具有投票權(quán)而且一直延續(xù)到支付股息為止。 優(yōu)先股 ? 優(yōu)先股是指在剩余索取權(quán)方面較普通股優(yōu)先的股票，這種優(yōu)先性表現(xiàn)在分得固定股息并且在普通股之前收取股息。 普通股股東一般有出席股東大會的會議權(quán)、表決權(quán)和選舉權(quán)、被選舉權(quán)等。 股票種類 ? 普通股和優(yōu)先股。 ? 剩余控制權(quán)（ Residual Control Rights） ：股東對公司的控制表現(xiàn)為合同所規(guī)定的經(jīng)理職責(zé)范圍之外的決策權(quán)，稱之為剩余控制權(quán) 。資本市場 第三章 學(xué)完本章后，你應(yīng)該能夠： ? 了解股票的概念、種類以及股票市場的運(yùn)作 ? 了解債券的概念、種類以及債券市場的運(yùn)作 本章框架 ? 股票市場 ? 債券市場 股票市場 ? 股票的概念：股票是投資者向公司提供資本的權(quán)益合同，是公司的所有權(quán)憑證。 ? 剩余索取權(quán) (Residual Claims)：股東的權(quán)益在利潤和資產(chǎn)分配上表現(xiàn)為索取公司對債務(wù)還本付息后的剩余收益，即剩余索取權(quán) (Residual Claims) 。 通俗地講，股票是一種權(quán)利的證明，這種權(quán)利既可以使我們分享公司的勝利果實(shí)，又讓我們承擔(dān)公司經(jīng)營失敗的風(fēng)險(xiǎn)。 普通股是在優(yōu)先股要求權(quán)得到滿足之后才參與公司利潤和資產(chǎn)分配的股票合同，它代表著最終的剩余索取權(quán)。普通股股東還具有優(yōu)先認(rèn)股權(quán) (Preemptive Right)。 ? 優(yōu)先股股東通常是沒有投票權(quán)的，只是在某些特殊情況下才具有臨時(shí)投票權(quán)。又如，當(dāng)公司發(fā)生變更支付股息的次數(shù)、公司發(fā)行新的優(yōu)先股等影響優(yōu)先股東的投資利益時(shí)，優(yōu)先股股東就有權(quán)投票表決。 一級市場 ? 一級市場 (Primary Market) 也稱為發(fā)行市場 (Issuance Market)，它是指公司直接或通過中介機(jī)構(gòu)向投資者出售新發(fā)行的股票。 股票發(fā)行方式 ? 公募 (Public Placement) 和私募 (Private Placement) 公募是指面向市場上大量的非特定的投資者公開發(fā)行股票。 發(fā)行程序 選擇發(fā)行方式 選定作為承銷商的投資銀行 準(zhǔn)備招股說明書 發(fā)行定價(jià) 公募、私募 首次公開發(fā)行的股票通常要進(jìn)行三次定價(jià) 新股發(fā)行機(jī)制 ? 指新股定價(jià)、分配和出售給投資者的整個(gè)機(jī)制過程。因此說， 發(fā)行機(jī)制最為本質(zhì)的內(nèi)涵就是新股的定價(jià)方式與發(fā)行方式 . ? 一般而言，設(shè)計(jì)一套 IPO發(fā)行機(jī)制或者是對已有的發(fā)行機(jī)制進(jìn)行區(qū)分，需要依據(jù)兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)： （ 1）在確定 IPO價(jià)格前是否通過一套機(jī)制收集了投資者的價(jià)格、數(shù)量需求信息； （ 2）承銷商是否擁有自由分配發(fā)售股票的權(quán)力。 固定價(jià)格機(jī)制 ? 又稱為公開發(fā)售機(jī)制，是指由行政方式確定，或由承銷商根據(jù)對發(fā)行公司的價(jià)值評估，在估價(jià)結(jié)果范圍內(nèi)與發(fā)行公司協(xié)商確定一個(gè)固定的發(fā)行價(jià)格，并根據(jù)該價(jià)格向投資者公開發(fā)售。 ? 固定價(jià)格機(jī)制具有低成本的優(yōu)勢，并且比較符合“公平原則”，因而比較適合市場容量較小、個(gè)人投資者比重較大的國家或發(fā)行量比較小的項(xiàng)目 。 ? 在拍賣機(jī)制下，投資者在規(guī)定時(shí)間內(nèi)申報(bào)申購價(jià)格和數(shù)量，申購結(jié)束后，主承銷商對所有有效申購按價(jià)格從高到低進(jìn)行累計(jì)，累計(jì)申購量達(dá)到新股發(fā)行量的價(jià)位就是有效價(jià)位，在其之上的所有申報(bào)都中標(biāo)。 ? 拍賣機(jī)制的市場化程度最高。在拍賣中，出一個(gè)很高的價(jià)格就意味著在市場出清價(jià)上獲得股票分配便有了保證。 累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制 ? 包括了確定價(jià)格區(qū)間、累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)和價(jià)格支持三個(gè)步驟。此后，承銷商通過路演等方式向潛在的投資者推介發(fā)行公司的基本情況，并根據(jù)法律規(guī)定披露發(fā)行公司的相關(guān)信息。累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)期結(jié)束后，承銷商將所有投資者在同一價(jià)格的申購量累計(jì)計(jì)算，得出一系列在不同價(jià)格上的總申購量。 ? 通常情形下，在股票掛牌交易后的一個(gè)月內(nèi)，承銷商還要對股票給予價(jià)格支持，即當(dāng)二級市場價(jià)格跌破發(fā)行價(jià)時(shí)，承銷商要在二級市場買入發(fā)行的股票，以維持股價(jià)。 ? 主要特點(diǎn) ： 在市場需求信息的收集上具有優(yōu)勢，可以說累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制就是一種信息收集機(jī)制（詢價(jià)階段發(fā)行人的信息收集是有成本的，信息收集越充分， IPO定價(jià)越準(zhǔn)確，但發(fā)行成本相應(yīng)也越高。 承銷商被賦予了靈活的配售權(quán)，在分配對象、分配數(shù)量以及累計(jì)發(fā)售數(shù)量上具有極大的主控性。 ? 發(fā)行人給予主承銷商在股票發(fā)行 30天內(nèi)以發(fā)行價(jià)從發(fā)行人處購買額外的相當(dāng)于原發(fā)行數(shù)量 15%的股票的一項(xiàng)期權(quán)。自這只股票上市起一段時(shí)間（通常為 30日）內(nèi)，主承銷商有權(quán)根據(jù)市場情況選擇從二級市場買回這些超額發(fā)售的股票或是要求發(fā)行人增發(fā)股票，并以此軋平之前賣空的部分。其目的在于為該股票提供買方支撐，同時(shí)避免使主承銷商承擔(dān)過大的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 當(dāng)上市后股票需求旺盛、股價(jià)上揚(yáng)時(shí)，主承銷商即以發(fā)行價(jià)行使綠鞋期權(quán)，從發(fā)行人處購得 15%股票以回補(bǔ)自己超額發(fā)售的空頭，并收取超額發(fā)售的費(fèi)用，此時(shí)發(fā)行數(shù)量即為原定發(fā)行數(shù)量的 115%。 ? 引入超額配售選擇權(quán)的主要意義就在于賦予主承銷商一定的調(diào)控市場的能力，當(dāng)股票價(jià)格跌破發(fā)行價(jià)時(shí)，通過承銷商在二級市場上的大量買入行為，可以起到穩(wěn)定股價(jià)的作用，而當(dāng)股價(jià)走強(qiáng)時(shí)，通過發(fā)行人增發(fā)股票可以募集到額外的資金。 混合機(jī)制 ? 是前三種基本發(fā)行機(jī)制的有機(jī)結(jié)合，即在一次IPO過程中分別對不同的份額采用不同的發(fā)行機(jī)制。其中， 累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)與固定價(jià)格混合機(jī)制是使用最為廣泛的一種。 ? 在歐洲和美洲， 以累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制為主要發(fā)行機(jī)制的國家占據(jù)絕大多數(shù) ，在亞太地區(qū)以及非洲 /中東地區(qū) 則是以固定價(jià)格機(jī)制為主要發(fā)行機(jī)制的國家占據(jù)絕對多數(shù)。 ? 如果以經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度對各個(gè)國家加以區(qū)分，所表現(xiàn)的主要發(fā)行機(jī)制使用差異則更為明顯： 發(fā)達(dá)國家市場基本上全部以累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制作為主要發(fā)行機(jī)制 ，而絕大多數(shù)新興國家市場則以固定價(jià)格機(jī)制為主要發(fā)行機(jī)制。 ? 無論是在成熟市場，還是在新興市場，拍賣機(jī)制基本都被放棄了，迄今只剩下少數(shù)國家仍在使用拍賣機(jī)制。 ? 2022年 9月證監(jiān)會發(fā)布了 《 證券發(fā)行與承銷管理辦法 》 ，對 IPO程序做出重大調(diào)整，將序貫混合發(fā)行方式調(diào)整為同步混合發(fā)行方式。 ? （一）完善詢價(jià)和申購的報(bào)價(jià)約束機(jī)制，形成進(jìn)一步市場化的價(jià)格形成機(jī)制。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)根據(jù)發(fā)行規(guī)模和市場情況，合理設(shè)定每筆申購的最低申購量。 ? （二）優(yōu)化網(wǎng)上發(fā)行機(jī)制，將網(wǎng)下網(wǎng)上申購參與對