【正文】 際情況，先確定融資總額度，然后根據(jù)各個(gè)省級(jí)行政區(qū)域和行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位和需要進(jìn)一步分配總額度，再由省級(jí)政府或行業(yè)主管部門來(lái)選擇和確定可以發(fā)行股票的企業(yè)（主要是國(guó)有企業(yè)）。主承銷商須披露在推介路演階段向詢價(jià)對(duì)象提供的對(duì)發(fā)行人股票的估值結(jié)論、發(fā)行人同行業(yè)可比上市公司的市盈率或其他等效指標(biāo)。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)刊登新股投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告，充分揭示一級(jí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提醒投資者理性判斷投資該公司的可行性。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)根據(jù)發(fā)行規(guī)模和市場(chǎng)情況，合理設(shè)定每筆申購(gòu)的最低申購(gòu)量。 ? 如果以經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度對(duì)各個(gè)國(guó)家加以區(qū)分，所表現(xiàn)的主要發(fā)行機(jī)制使用差異則更為明顯： 發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)基本上全部以累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制作為主要發(fā)行機(jī)制 ，而絕大多數(shù)新興國(guó)家市場(chǎng)則以固定價(jià)格機(jī)制為主要發(fā)行機(jī)制。 ? 引入超額配售選擇權(quán)的主要意義就在于賦予主承銷商一定的調(diào)控市場(chǎng)的能力，當(dāng)股票價(jià)格跌破發(fā)行價(jià)時(shí)，通過(guò)承銷商在二級(jí)市場(chǎng)上的大量買入行為，可以起到穩(wěn)定股價(jià)的作用，而當(dāng)股價(jià)走強(qiáng)時(shí)，通過(guò)發(fā)行人增發(fā)股票可以募集到額外的資金。 ? 發(fā)行人給予主承銷商在股票發(fā)行 30天內(nèi)以發(fā)行價(jià)從發(fā)行人處購(gòu)買額外的相當(dāng)于原發(fā)行數(shù)量 15%的股票的一項(xiàng)期權(quán)。累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)期結(jié)束后，承銷商將所有投資者在同一價(jià)格的申購(gòu)量累計(jì)計(jì)算，得出一系列在不同價(jià)格上的總申購(gòu)量。 ? 拍賣機(jī)制的市場(chǎng)化程度最高。因此說(shuō)， 發(fā)行機(jī)制最為本質(zhì)的內(nèi)涵就是新股的定價(jià)方式與發(fā)行方式 . ? 一般而言，設(shè)計(jì)一套 IPO發(fā)行機(jī)制或者是對(duì)已有的發(fā)行機(jī)制進(jìn)行區(qū)分，需要依據(jù)兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)： （ 1）在確定 IPO價(jià)格前是否通過(guò)一套機(jī)制收集了投資者的價(jià)格、數(shù)量需求信息； （ 2）承銷商是否擁有自由分配發(fā)售股票的權(quán)力。又如，當(dāng)公司發(fā)生變更支付股息的次數(shù)、公司發(fā)行新的優(yōu)先股等影響優(yōu)先股東的投資利益時(shí)，優(yōu)先股股東就有權(quán)投票表決。 通俗地講，股票是一種權(quán)利的證明，這種權(quán)利既可以使我們分享公司的勝利果實(shí)，又讓我們承擔(dān)公司經(jīng)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。 股票種類 ? 普通股和優(yōu)先股。當(dāng)然，這種投票權(quán)是有限的。根據(jù)以上兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，可以將世界各國(guó)證券市場(chǎng)采用的發(fā)行機(jī)制大致分為累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制、固定價(jià)格機(jī)制、拍賣機(jī)制、混合機(jī)制四大類。 ? 在統(tǒng)一價(jià)格拍賣下容易引發(fā)“搭便車”行為 。最后， 按照總申購(gòu)金額超過(guò)發(fā)行籌資額的一定倍數(shù)（即超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)）確定發(fā)行價(jià)格，并根據(jù)預(yù)訂單的情況對(duì)投資者分配股票。 ? 根據(jù)這一制度，主承銷商可按發(fā)行價(jià)向投資者超額發(fā)售不超過(guò)承銷數(shù)額一定比例（通常為 15%）的股份。 ? 當(dāng)承銷商以自身利益最大化為根本取向時(shí)，也可能與關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)投資者共同實(shí)施操縱行為，扭曲市場(chǎng)價(jià)格，損害其他投資者利益 。 在發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，主要使用累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)機(jī)制的國(guó)家占比達(dá)到 %；在新興國(guó)家市場(chǎng)，主要使用固定價(jià)格機(jī)制的國(guó)家占比為 %。對(duì)最終定價(jià)超過(guò)預(yù)期價(jià)格導(dǎo)致募集資金量超過(guò)項(xiàng)目資金需要量的，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)提前在招股說(shuō)明書中披露用途。證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)采取措施，向投資者提示新股認(rèn)購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。 ? 四、完善回?fù)軝C(jī)制和中止發(fā)行機(jī)制，督促發(fā)行人及其主承銷商合理設(shè)計(jì)承銷流程，有效辦理承銷風(fēng)險(xiǎn)。 ? “指標(biāo)管理”階段（ 1996年 —— 2022年）。保薦制下，企業(yè)發(fā)行上市不但要有保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行保薦，還需要具有保薦代表人資格的從業(yè)人員具體負(fù)責(zé)保薦工作。 ? ? 第五十五條 發(fā)行人有下列情形之一的，應(yīng)當(dāng)及時(shí)通知或者咨詢保薦機(jī)構(gòu)，并將相關(guān)文件送交保薦機(jī)構(gòu)： ? （一）變更募集資金及投資項(xiàng)目等承諾事項(xiàng)； ? （二）發(fā)生關(guān)聯(lián)交易、為他人提供擔(dān)保等事項(xiàng)； ? （三）履行信息披露義務(wù)或者向中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所報(bào)告有關(guān)事項(xiàng)； ? （四）發(fā)生違法違規(guī)行為或者其他重大事項(xiàng)； ? （五）中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定或者保薦協(xié)議約定的其他事項(xiàng)。 ? 所謂注冊(cè)制主要是發(fā)行人申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，必須依法將公開(kāi)的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是對(duì)申報(bào)文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時(shí)性作形式審查，而將發(fā)行公司的良萎留給市場(chǎng)來(lái)決定。做市商要根據(jù)買賣雙方的需求狀況、自己的存貨水平以及其他做市商的競(jìng)爭(zhēng)程度來(lái)不斷調(diào)整買賣報(bào)價(jià)，從而決定了價(jià)格的張跌。遵循“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的順序。 ? 證券融資融券交易，又稱證券信用交易，包括券商對(duì)投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對(duì)券商的融資、融券四種。 他就可以借入 10 000元共購(gòu)買 2 000股股票。但缺乏統(tǒng)一的組織、信息不靈等。 ? ： ? 股東權(quán)益（公司凈資產(chǎn)）不少于 1500萬(wàn)美元，最近 3年中至少有一年稅前營(yíng)業(yè)收入不少于 100萬(wàn)美元。 三板的由來(lái)：代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（包括老三板與新三板） ? 在 2022年，為解決主板市場(chǎng)退市公司與兩個(gè)停止交易的法人股市場(chǎng)公司的股份轉(zhuǎn)讓問(wèn)題，由中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)出面 ,協(xié)調(diào)部分證券公司設(shè)了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（ 代辦股份轉(zhuǎn)讓是指證券公司以其自有或租用的業(yè)務(wù)設(shè)施，為非上市股份有限公司提供的股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)。ouml。指數(shù)以“整體回報(bào)法”進(jìn)行計(jì)算，即在考慮公司股價(jià)的同時(shí)，考慮預(yù)期的股息回報(bào)。 ? 美股三大指數(shù)：納斯達(dá)克綜合指數(shù)，美國(guó)道瓊工業(yè)指數(shù)（ Dow Jones Industrial Average）及標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)（ Samp。瓊斯指數(shù)的代表加以引用。Poor39。普爾公司 1957年開(kāi)始編制的。 ? 債券與股票的比較： 1．股票一般是永久性的，而債券是有期限的；（償還性） 2．股東從公司稅后利潤(rùn)中分享股利，債券持有者則從公司稅前 利潤(rùn)中得到固定利息收入；（收益性） 3．在求償?shù)燃?jí)上，股東的排列次序在債權(quán)人之后，當(dāng)公司由于經(jīng)營(yíng)不善等原因破產(chǎn)時(shí)，債權(quán)人有優(yōu)先取得公司財(cái)產(chǎn)的權(quán)力，其次是優(yōu)先股股東，最后才是普通股股東；（優(yōu)先性） 4．股東可以通過(guò)投票來(lái)行使剩余控制權(quán)，而債權(quán)人一般沒(méi)有投票權(quán)； 5．權(quán)益資本是一種風(fēng)險(xiǎn)資本，不涉及抵押擔(dān)保問(wèn)題，而債務(wù)資本可要求以某一或某些特定資產(chǎn)作為保證償還的抵押； 6．在選擇權(quán)方面，股票主要表現(xiàn)為可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可贖回優(yōu)先股，而債券可以附有贖回或可轉(zhuǎn)換條款。在將來(lái)的某一個(gè)時(shí)間期限內(nèi)，該債券持有人能夠根據(jù)事先約定的條件將該債券轉(zhuǎn)換為該公司的股票。 分離交易可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn) ? 對(duì)于分離交易可轉(zhuǎn)債也可簡(jiǎn)單地理解為“買債券送權(quán)證”的創(chuàng)新品種 。 ? 分離可轉(zhuǎn)債不設(shè)重設(shè)和贖回條款，避免了普通可轉(zhuǎn)債發(fā)行人往往不是通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、而是以不斷向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)或強(qiáng)制贖回方式促成轉(zhuǎn)股的發(fā)生 。即使在全流通時(shí)代，可交換債券目前對(duì)我國(guó)的國(guó)有股減持問(wèn)題也有著現(xiàn)實(shí)的意義。 2．肯定性條款：肯定性條款是指公司應(yīng)該履行某些責(zé)任的規(guī)定，如要求營(yíng)運(yùn)資金、權(quán)益資本達(dá)到一定水平以上。 債券的二級(jí)市場(chǎng) ? 債券的二級(jí)市場(chǎng)與股票類似，也可分為證券交易所、場(chǎng)外交易市場(chǎng)以及第三市場(chǎng)和第四市場(chǎng)幾個(gè)層次。優(yōu)先股實(shí)際上也是一種統(tǒng)一公債 ? 統(tǒng)一公債的內(nèi)在價(jià)值公式 ? ? ? ? ? ?23 ( 3 )1 11c c c cVyyyy? ? ? ? ?? ??判斷債券價(jià)格被低估還是或高估 —— 以直接債券為例 ? 方法一：比較兩類到期收益率的差異 ? 預(yù)期收益率（ appropriate yieldtomaturity ）：即公式 （ 2） 中的 y ? 承諾的到期收益率 （ promised yieldtomaturity ）：即隱含在當(dāng)前市場(chǎng)上債券價(jià)格中的到期收益率，用 k表示 ? 如果 yk，則該債券的價(jià)格被高估； 如果 yk，則該債券的價(jià)格被低估； 當(dāng) y= k時(shí)，債券的價(jià)格等于債券價(jià)值，市場(chǎng)也處于均衡狀態(tài)。 ? 定理三： 隨著債券到期時(shí)間的臨近，債券價(jià)格的波動(dòng)幅度減少，并且是以遞增的速度減少；反之，到期時(shí)間越長(zhǎng)，債券價(jià)格波動(dòng)幅度增加，并且是以遞減的速度增加。 表 54 :20年期、息票率為 9%、內(nèi)在到期收益率為 12%的債券的價(jià)格變化 剩余到期年數(shù) 以 6%貼現(xiàn)的 45美元息票支付的現(xiàn)值 (美元 ) 以 6%貼現(xiàn)的票面價(jià)值的現(xiàn)值 (美元 ) 債券價(jià)格 (美元 ) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 1 0 表 55: 20年期、息票率為 9%、內(nèi)在到期收益率為 7%的債券的價(jià)格變化 剩余到期年數(shù) 以 %貼現(xiàn)的 45美元息票支付的現(xiàn)值 (美元 ) 以 %貼現(xiàn)的票面價(jià)值的現(xiàn)值 (美元 ) 債券價(jià)格 (美元 ) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 1 0 折 (溢 ) 價(jià)債券的價(jià)格變動(dòng) 零息票債券的價(jià)格變動(dòng) ? 零息票債券的價(jià)格變動(dòng)有其特殊性。 ? 從表 56中可以發(fā)現(xiàn)面對(duì)同樣的預(yù)期收益率變動(dòng)債券的息票率越低，債券價(jià)格的波動(dòng)幅度越大。在這種情況下，投資者關(guān)注 贖回收益率 (yield to call, YTC) ，而不是到期收益率 (yield to maturity)。 ? 贖回收益率 VS. 到期收益率？ 例 513 例 513： 30年期的可贖回債券，面值為 1000美元，發(fā)行價(jià)為 1150美元，息票率 8% (以半年計(jì)息 )，贖回保護(hù)期為 10年，贖回價(jià)格 1100美元 。 ? 通常用債券的買賣差價(jià)的大小反映債券的流動(dòng)性大小。 ? 債券評(píng)級(jí)分為兩大類：投資級(jí)（ BBB 或 Baa及其以上）或投機(jī)級(jí) （ BB或 Ba及其以下）。 ? 奧爾特曼直線方程 ： Z=?息稅前收益 /總資產(chǎn) +?銷售額 /總資 產(chǎn) +?股票市場(chǎng)價(jià)值 /債務(wù)賬面價(jià)值 +? 保留盈余 /總資產(chǎn) +?營(yíng)運(yùn)資本 /總資產(chǎn) 可轉(zhuǎn)換性 (Convertibility) ? 轉(zhuǎn)換率 (conversion ratio) ：每單位債券可換得的股票股數(shù) ? 市場(chǎng)轉(zhuǎn)換價(jià)值 (market conversion value)：可換得的股票當(dāng)前價(jià)值 ? 轉(zhuǎn)換損益 (conversion premium) ：債券價(jià)格與市場(chǎng)轉(zhuǎn)換價(jià)值的差額 ? 可轉(zhuǎn)換債券息票率和承諾的到期收益率通常較低。 當(dāng)債券被贖回時(shí)，投資收益率降低。 ? 計(jì)算公式 ： 其中， D是馬考勒久期，是債券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格， ct是債券未來(lái)第 t次支付的現(xiàn)金流 (利息或本金 )， T是債券在存續(xù)期內(nèi)支付現(xiàn)金流的次數(shù)， t是第 t次現(xiàn)金流支付的時(shí)間， y是債券的到期收益率， PV(ct) 代表債券第 t期現(xiàn)金流用債券到期收益率貼現(xiàn)的現(xiàn)值。 ? 定理六： 在其他條件不變的情況下，債券的到期收益率越低，久期越長(zhǎng)。 考慮凸度的收益率變動(dòng)幅度與價(jià)格變動(dòng)率之間的關(guān)系 ? 考慮了凸度的收益率變動(dòng)和價(jià)格變動(dòng)關(guān)系： ? 當(dāng)收益率變動(dòng)幅度不太大時(shí)，收益率變動(dòng)幅度與價(jià)格變動(dòng)率之間的關(guān)系就可以近似表示為 ： ? ? 2*d1 dd2P D y C yP ? ? ?? ? 2* 21 yCyDPP ??????免疫 ? 久期免疫： ? 免疫技術(shù)：由雷丁頓 (Readington, 1952) 首先提出，投資者或金融機(jī)構(gòu)用來(lái)保護(hù)他們的全部金融資產(chǎn)免受利率波動(dòng)影響的策略。 ? 免疫資產(chǎn)的構(gòu)造：先計(jì)算實(shí)現(xiàn)承諾的現(xiàn)金流出的久期，然后投資于一組具有相同久期的債券資產(chǎn)組合。 ? 修正久期的定義： ? 修正的久期公式： yDD?? 1** ( 5 1 8 )P DyP?? ? ? ? 1P D yPy?????凸度 (Convexity) ? 定義： 凸度 (Convexity) 是指?jìng)瘍r(jià)格變動(dòng)率與收益率變動(dòng)關(guān)系曲線的曲度。 k1p i iiD W D?? ?馬考勒久期定理 ? 定理一 ：只有貼現(xiàn)債券的馬考勒久期等于它們的到期時(shí)間。 享受稅收優(yōu)惠待遇的債券的收益率比較低，無(wú)稅收優(yōu)惠待遇的債券的收益率比較高。 可延期性 (Extendability) ? 可延期債券是一種較新的債券形式。（詳見(jiàn)例 515） 債券評(píng)級(jí)主要財(cái)務(wù)比率 ? 固定成本倍數(shù) (Coverage ratios) ：即公司收益與固定成本之比 。 ? 在其他條件不變的情況下，債券的流動(dòng)性與債券的名義到期收益率之間呈反比例關(guān)系 。對(duì)折價(jià)債券主要關(guān)注到期收益率。 ? 在圖 53中，如果債券不可贖回，其價(jià)格隨市場(chǎng)利率的變動(dòng)如曲線 AA所示。 ? 贖回價(jià)格 (Call price) ：初始贖回價(jià)格通常設(shè)定為債券面值加上年利息，并且隨著到期時(shí)間的減少而下降，逐漸趨近于面值。如果利率恒定，則價(jià)格以等于利率值的速度上升。 債券定價(jià)的五