【正文】 個原理 ? 定理四： 對于期限既定的債券，由收益率下降導(dǎo)致的債券價格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升導(dǎo)致的債券價格下降的幅度。 ? 當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時，該債券被高估，賣出信號。 第四章 債券價值分析 ? 掌握利息貼現(xiàn)法在債券價值分析中的運用 ? 掌握債券定價的五個基本原理 ? 了解債券屬性與債券價值分析 ? 了解久期、凸度及其在利率風(fēng)險管理中的運用 ? 收入法在債券價值分析中的運用 ? 債券定價原理 ? 債券價值屬性 ? 久期、凸度與免疫 貼現(xiàn)債券 (Pure discount bond) ? 定義 ? 貼現(xiàn)債券，又稱零息票債券 (zerocoupon bond)，是一種以低于面值的貼現(xiàn)方式發(fā)行，不支付利息，到期按債券面值償還的債券。為了較客觀地估計不同債券的違約風(fēng)險 ，通常需要由中介機構(gòu)進(jìn)行評級。 ? 市場的不統(tǒng)一。由于我國可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計使其更近似于股權(quán)融資，使得股權(quán)融資與債權(quán)融資傳遞的市場信息混淆，而可分離交易可轉(zhuǎn)債對公司還本付息存在剛性壓力，傳遞的債券融資信息更為明顯 可交換債券（ Exchangeable bonds） ? 《 上市公司股東發(fā)行可交換公司債券的規(guī)定 》 2022年 10月出臺。 ? 分離交易可轉(zhuǎn)債與普通可轉(zhuǎn)債的本質(zhì)區(qū)別在于債券與期權(quán)可分離交易。 ? 我國第一份可轉(zhuǎn)換債券出現(xiàn)在 1992 年。 ? 公司債券： (1) 按抵押擔(dān)保狀況分為信用債券、抵押債券、擔(dān)保信托債券和設(shè)備信托證； (2) 按利率可分為固定利率債券、浮動利率債券、指數(shù)債券和零息債券； (3) 按內(nèi)含選擇權(quán)可分成可贖回債券、償還基金債券、可轉(zhuǎn)換債券和帶認(rèn)股權(quán)證的債券。從 1976年 7月 1日開始，其成份股改由 400種工業(yè)股票、 20種運輸業(yè)股票、 40種公用事業(yè)股票和 40種金融業(yè)股票組成。P 500 Index），是記錄美國 500家上市公司的一個股票指數(shù)。歷史上第一次公布道瓊斯指數(shù)是在 1884年 7月 3日，當(dāng)時的指數(shù)樣本包括 11種股票，由道瓊斯公司的創(chuàng)始人之一、 《 華爾街日報 》 首任編輯查爾斯 納斯達(dá)克指數(shù)是反映納斯達(dá)克證券市場行情變化的股票價格平均指數(shù)，基本指數(shù)為 100。該指數(shù)是英國經(jīng)濟的晴雨表，也是歐洲最重要的股票指數(shù)之一。該指數(shù)中包含有 30家主要的德國公司。 由于在“三板”中掛牌的股票品種少，且多數(shù)質(zhì)量較低，要轉(zhuǎn)到主板上市難度也很大 ,因此很難吸引投資者，多年被冷落。不少于 2年的營業(yè)記錄。 ? 1971年全國證券交易商協(xié)會開始啟用一套電子報價系統(tǒng)，稱為全國證券交易商協(xié)會自動報價系統(tǒng)，對美國場外交易市場的發(fā)展起到了革命性的作用。而保證金購買的投資收益率為： ? 假設(shè)一年后股價跌到 ，則投資者保證金比率 (等于保證金賬戶的凈值 /股票市值 ) 變?yōu)椋? ? ? %741 0 0 0 0/]1 0 0 0 0%611 0 0 0 02 0 0 014[ ??????? ? ? ? %????例子 ? 那么，股價下跌到什么價位 (X) 投資者會收到追繳保證金通知呢？ 這可以從下式來求解： 從上式可以解得： X=。簡而言之，融資是借錢買證券；而融券是借證券來賣，然后以證券歸還，即賣空。集中競價包括集合競價和連續(xù)競價兩種形式。分為間斷性競價交易制度與連續(xù)競價交易制度。 ? 證券交易所 組織形式分為：公司制、會員制。 ? 第三十六條 首次公開發(fā)行股票并在主板上市的，持續(xù)督導(dǎo)的期間為證券上市當(dāng)年剩余時間及其后 2個完整會計年度；主板上市公司發(fā)行新股、可轉(zhuǎn)換公司債券的，持續(xù)督導(dǎo)的期間為證券上市當(dāng)年剩余時間及其后 1個完整會計年度。 ? 保薦機構(gòu)和保薦代表人在向中國證監(jiān)會推薦企業(yè)發(fā)行上市前，要對發(fā)行人進(jìn)行盡職調(diào)查和專業(yè)輔導(dǎo)培訓(xùn)，保薦機構(gòu)要在推薦文件中對發(fā)行人是否符合發(fā)行上市條件，申請文件不存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏等事項作出承諾。 ? “通道制”階段（ 2022年 3月 —— 2022年 12月）。網(wǎng)下機構(gòu)投資者在既定的網(wǎng)下發(fā)售比例內(nèi)有效申購不足，不得向網(wǎng)上回?fù)埽梢灾兄拱l(fā)行。 ? 一、繼續(xù)完善詢價歷程中報價和配給約束機制，提高中小型公司新股發(fā)行中單個機構(gòu)獲配股份的數(shù)量，加大訂價者的責(zé)任，增進(jìn)報價更加審慎和真實。對每一只股票發(fā)行，任一股票配售對象只能選擇網(wǎng)下或者網(wǎng)上一種方式進(jìn)行新股申購，所有參與該只股票網(wǎng)下報價、申購、配售的股票配售對象均不再參與網(wǎng)上申購。 ? 2022年 12月 7日，證監(jiān)會正式發(fā)布 《 關(guān)于首次公開發(fā)行股票實行詢價制度若干問題的通知 》，標(biāo)志著我國的新股發(fā)行開始全面實行市場化方式，詢價制開始成為我國核心的新股發(fā)行機制。 ? 根據(jù)三種基本發(fā)行機制的兩兩組合可以分為累計投標(biāo)詢價與固定價格混合機制、累計投標(biāo)詢價與拍賣混合機制以及固定價格與拍賣混合機制三種形式。 ? 全美證券交易商協(xié)會的慣例做法是 ： ? 發(fā)行人給予主承銷商在股票發(fā)行 30天內(nèi)以發(fā)行價從發(fā)行人處購買額外的相當(dāng)于原發(fā)行數(shù)量 15%的股票的一項期權(quán)。當(dāng)然，承銷商必須嚴(yán)格遵守監(jiān)管當(dāng)局的有關(guān)規(guī)定，并在招股說明書中披露穩(wěn)定股價的方法和金額。市場存在少數(shù)“搭便車”者可能還不是大問題， 一旦太多的人采用這種策略就可能會導(dǎo)致超額認(rèn)購和嚴(yán)重溢價，從而扭曲定價過程。 ? 這種方法的市場化程度不足 。 所謂新發(fā)行的股票包括初次發(fā)行和再發(fā)行的股票，前者是公司第一次向投資者出售的原始股，后者是在原始股的基礎(chǔ)上增加新的份額。 普通股股東一般有出席股東大會的會議權(quán)、表決權(quán)和選舉權(quán)、被選舉權(quán)等。 ? 剩余索取權(quán) (Residual Claims)：股東的權(quán)益在利潤和資產(chǎn)分配上表現(xiàn)為索取公司對債務(wù)還本付息后的剩余收益，即剩余索取權(quán) (Residual Claims) 。 ? 優(yōu)先股股東通常是沒有投票權(quán)的，只是在某些特殊情況下才具有臨時投票權(quán)。 發(fā)行程序 選擇發(fā)行方式 選定作為承銷商的投資銀行 準(zhǔn)備招股說明書 發(fā)行定價 公募、私募 首次公開發(fā)行的股票通常要進(jìn)行三次定價 新股發(fā)行機制 ? 指新股定價、分配和出售給投資者的整個機制過程。 ? 在拍賣機制下，投資者在規(guī)定時間內(nèi)申報申購價格和數(shù)量，申購結(jié)束后，主承銷商對所有有效申購按價格從高到低進(jìn)行累計，累計申購量達(dá)到新股發(fā)行量的價位就是有效價位，在其之上的所有申報都中標(biāo)。此后，承銷商通過路演等方式向潛在的投資者推介發(fā)行公司的基本情況，并根據(jù)法律規(guī)定披露發(fā)行公司的相關(guān)信息。 承銷商被賦予了靈活的配售權(quán)，在分配對象、分配數(shù)量以及累計發(fā)售數(shù)量上具有極大的主控性。 ? 當(dāng)上市后股票需求旺盛、股價上揚時，主承銷商即以發(fā)行價行使綠鞋期權(quán)，從發(fā)行人處購得 15%股票以回補自己超額發(fā)售的空頭，并收取超額發(fā)售的費用，此時發(fā)行數(shù)量即為原定發(fā)行數(shù)量的 115%。 ? 在歐洲和美洲， 以累計投標(biāo)詢價機制為主要發(fā)行機制的國家占據(jù)絕大多數(shù) ，在亞太地區(qū)以及非洲 /中東地區(qū) 則是以固定價格機制為主要發(fā)行機制的國家占據(jù)絕對多數(shù)。 ? （一）完善詢價和申購的報價約束機制，形成進(jìn)一步市場化的價格形成機制。單個投資者只能使用一個合格賬戶申購新股。 ? 三、增強定價信息透明度。中止發(fā)行后，在核準(zhǔn)文件有效期內(nèi)，經(jīng)向中國證監(jiān)會備案，可重新啟動發(fā)行。主承銷商的通道數(shù)也就是其可以推薦申報的擬公開發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)。 《 證券上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法 》 ? 第九條 證券公司申請保薦機構(gòu)資格，應(yīng)當(dāng)具備下列條件： ? （一）注冊資本不低于人民幣 1億元，凈資本不低于人民幣5000萬元； ? （二）具有完善的公司治理和內(nèi)部控制制度，風(fēng)險控制指標(biāo)符合相關(guān)規(guī)定； ? （三）保薦業(yè)務(wù)部門具有健全的業(yè)務(wù)規(guī)程、內(nèi)部風(fēng)險評估和控制系統(tǒng)，內(nèi)部機構(gòu)設(shè)置合理，具備相應(yīng)的研究能力、銷售能力等后臺支持； ? （四）具有良好的保薦業(yè)務(wù)團隊且專業(yè)結(jié)構(gòu)合理，從業(yè)人員不少于 35人，其中最近 3年從事保薦相關(guān)業(yè)務(wù)的人員不少于 20人； ? （五）符合保薦代表人資格條件的從業(yè)人員不少于 4人； ? （六）最近 3年內(nèi)未因重大違法違規(guī)行為受到行政處罰； ? （七）中國證監(jiān)會規(guī)定的其他條件。發(fā)行人臨時報告披露的信息涉及募集資金、關(guān)聯(lián)交易、委托理財、為他人提供擔(dān)保等重大事項的，保薦機構(gòu)應(yīng)當(dāng)自臨時報告披露之日起 10個工作日內(nèi)進(jìn)行分析并在中國證監(jiān)會指定網(wǎng)站發(fā)表獨立意見。 買賣雙方直接進(jìn)行交易或?qū)⑽型ㄟ^各自的經(jīng)紀(jì)商送到交易中心，由交易中心進(jìn)行撮合成交。當(dāng)市場意見分歧較大時，這種交易制度的優(yōu)勢明顯。每個交易日 9： 15－ 9： 25為集合競價， 9： 30－ 11： 13：00－ 15： 00為連續(xù)競價時間。該股票不支付現(xiàn)金紅利。 ? 第三市場交易是既在證交所上市又在場外市場交易的股票，以區(qū)別于一般含義的柜臺交易。 ? 必須滿足嚴(yán)格的財務(wù)、資本額和共同管理等指標(biāo)。 ? 。 股價指數(shù) ? 股價指數(shù)的計算： 簡單算術(shù)股價平均數(shù) 修正的股價平均數(shù) (1) 除數(shù)修正法： 新除數(shù) =變動后的新股價總額 /舊股價平均數(shù) 修正的股價平均數(shù) =報告期股價總額 /新除數(shù) (2) 股價修正法 加權(quán)股價平均數(shù) ? ? ???????? ni inPnPPPPn132111 ?簡單算術(shù)股價平均數(shù)??? niii QPn11加權(quán)股價平均數(shù)? ? ]1[n1 21 nj PPRPP ????????? ??修正的股價平均數(shù)股價指數(shù)的計算 ? 股價指數(shù)是反映不同時點上股價變動情況的相對指標(biāo)。ouml。 ? 法國 CAC40指數(shù) (Compagnie des Agents de Change 40 Index) 由 40只法國股票構(gòu)成。 ? 道瓊斯指數(shù) ，即道瓊斯股票價格平均指數(shù)，是世界上最有影響、使用最廣的股價指數(shù)。 1928年 10月 1日起其樣本股增加到 30種并保持至今，但作為樣本股的公司已經(jīng)歷過多次調(diào)整。與道瓊斯指數(shù)相比，標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)包含的公司更多，因此風(fēng)險更為分散，能夠反映更廣泛的市場變化。瓊斯工業(yè)平均股票指數(shù)相比，標(biāo)準(zhǔn) ? 試點初期，試點公司限于 滬深證券交易所上市的公司及發(fā)行境外上市外資股的境內(nèi)股份有限公司 。 分離交易可轉(zhuǎn)債 ? 分離交易可轉(zhuǎn)債的全稱是“認(rèn)股權(quán)和債券分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券”。 ? 普通可轉(zhuǎn)債中的認(rèn)股權(quán)一般是與債券同步到期的，分離交易可轉(zhuǎn)債則不同?？赊D(zhuǎn)換債券最終能夠轉(zhuǎn)換為發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司的股票，而可交換債券只能夠轉(zhuǎn)換為可交換債券發(fā)行公司持有的其他公司的股票。 ? 證券融資中，股票市場發(fā)展快于債券市場發(fā)展，債券市場規(guī)模過小 。 Poor’s) 公司和穆迪 (Moody’s) 投資者服務(wù)公司。最普遍的債券形式 ? 直接債券的內(nèi)在價值公式 其中， c是債券每期支付的利息。 ? 定理一 ： 債券的價格與債券的收益率成反比例關(guān)系。換言之，息票率越高，債券價格的波動幅度越小（見例 510）。 ? 例 512 例 512 ? 假設(shè)： 5種債券，期限均為 20年，面值為 100元 ，息票率分別為 4%、 5%、 6%、 7% 和 8% ，預(yù)期收益率都等于 7% ，可以利用式 (2) 分別計算出各自的初始的內(nèi)在價值。 可贖回條款對債券收益率的影響 ? 可贖回條款的存在，降低了該類債券的內(nèi)在價值，并且降低了投資者的實際收益率，詳細(xì)分析見 例子 。在圖中，當(dāng)利率較高時，被贖回的可能性極小， AA 與 BB相交；利率下降時， AA 與 BB逐漸分離，它們之間的差異反映了公司實行可贖回權(quán)的價值。 稅收待遇 (Tax Treatment) ? 不同種類的債券可能享受不同的稅收待遇 ? 同種債券在不同的國家也可能享受不同的稅收待遇 ? 債券的稅收待遇的關(guān)鍵，在于債券的利息收入是否需要納稅 ? 我國稅法規(guī)定：個人取得的利息所得，除國債和國家發(fā)行的金融債券利息外，應(yīng)當(dāng)繳納 20% 的個人所得稅；個人轉(zhuǎn)讓有價證券獲得資本利得的，除國債和股票外，也應(yīng)繳納 20% 的個人所得稅。 ? 債券評級是反映債券違約風(fēng)險的重要指標(biāo) ：標(biāo)準(zhǔn)普爾公司 (Standard amp。 ? 盈利性比率 (Profitability ratios)：常見的是資產(chǎn)收益率 (return on assets, ROA) 。這一規(guī)定有利于投資者，所以可延期債券的息票率和承諾的到期收益率較低。 可轉(zhuǎn)換債券的收益率比較低，不可轉(zhuǎn)換債券的收益率比較高。 ? 定理三 ：統(tǒng)一公債的馬考勒久期等于 ，其中 y是計算現(xiàn)值采用的貼現(xiàn)率。如果只用久期來估計收益率變動與價格變動率之間的關(guān)系，那么從公式 (518) 可以看出，收益率上升或下跌一個固定的幅度時，價格下跌或上升的幅度是一樣