【正文】 非完全是自有資金,而出資者不可能完全了解套利者的具體操作思路及過程,只能根據(jù)套利者過去的收益情況來理性選擇投資或撤資。對于噪音交易者的錯誤估價,如果套利者持有證券的時間長于前者維持錯誤心態(tài)的時間,則市場還可在套利者的控制之下,如果短于這一時間,套利者將無法擊敗噪音交易者。然而噪音交易者心態(tài)的變化不可預期,所以存在著風險。第二,噪音交易者風險。套利受到限制的原因有以下幾點:第一,市場不能提供完全替代品。行為金融理論的核心論點是現(xiàn)實中的套利不僅充滿風險,而且作用有限。傳統(tǒng)金融理論假定套利是完全的,換言之,市場機制總是能夠通過精明的套利者迅速糾正任何錯誤定價。有限套利理論有效市場假說為證券市場提供了一個完美的理想目標,但其前提條件過于理想化,且沒有涉及到非信息因素對證券價格的影響。且該曲線在面對獲利的時候是凹函數(shù),曲線斜率較小,投資者表現(xiàn)為風險回避,說明投資者在獲利的情況下的決策趨向于保守。y,q)=n(p)v(x)+л(q)v(y)。價值函數(shù)v()是以獲利或損失而不是財富來衡量效用,概率評價函數(shù)л()用來評價事件發(fā)生的概率,此概率是投資者的主觀概率。然后,對各種編輯的可能性進行評價估值,選擇價值最高的情形。首先,編輯是對所給出的各種可能性進行事前分析,從而得出簡化的重新描述,使決策任務變得容易。投資者在面臨一系列決策時,將整個事件按不同方法劃分階段,這種處理問題的方法的多樣性導致投資者偏好與選擇的不一致,稱之為偏好的分離效應。第三,分離效應。第二,反射效應。這就導致投資者面臨條件相當?shù)挠熬皶r,更傾向于接受確定性的盈利,表現(xiàn)為風險規(guī)避。以下三種具有一定的代表意義:第一,確定性效應。它研究人們在不確定的條件下如何做出決策,主要解釋傳統(tǒng)金融理論中的理性選擇與現(xiàn)實情況相背離的現(xiàn)象。當然,盡管行為金融學是以有限理性的人類行為為根本前提,與傳統(tǒng)金融理論的前提不同,但其并不是完全否定傳統(tǒng)金融學理論,而是在接受其人類行為具有效用最大化取向的前提下,對其理論進行修正和補充,豐富其分析問題的視角,將行為分析理論與經(jīng)濟運行規(guī)律有機地結合在一起,把以往被傳統(tǒng)金融理論抽象掉的人的感性部分回歸到金融分析當中。行為金融學從人的角度來解釋市場行為,充分考慮了市場參與者心理因素的作用,并注重投資者決策心理的多樣性,為人們理解金融市場提供了一個新的視角,彌補了傳統(tǒng)金融理論只注重最優(yōu)決策模型,簡單地認為理性投資決策模型就是決定證券市場價格變化的不足。人類的理性是有限的,現(xiàn)實中的人并非像傳統(tǒng)金融理論所假設的一成不變、感情中立或屬于純粹的利己主義者,個人認知的局限決定了人類存在著許多理性之外的情緒和決策,社會化過程中形成的利他主義、公益道德、行為定勢、偏見歧視以及其他觀念都會引導人們對自己的行為決策產生影響。行為金融學的基本觀點作為一種金融理論,只有考慮了信息的不對稱性和人的有限理性,才能對現(xiàn)實資本市場做出比較全面和準確的解釋。期望理論用更現(xiàn)實的行為假設提出了一個取代主觀預期效用(SUE)的決策模型。所以，學術界一般把DeBondt和Thaler在1985年的工作作為行為金融領域的正式開端。此后，Shiller，Kunreuther，Lakonishok，Statman和Shefrin以及其他一些學者陸續(xù)發(fā)表了他們有關行為金融的研究成果。這是因為標準金融理論體系的地位已經(jīng)確立并為學術界所普遍接受。接著，他在1972年又發(fā)表了這個領域第一篇啟發(fā)性的論文《人類判斷的心理學研究對投資決策的意義》，這個是行為金融理論的發(fā)展歷程中一個重要的里程碑。兩篇文章都呼吁把心理學和金融研究相結合。越來越多的研究者對理性假說和有效市場假說提出質疑,轉而開始關注人的心理、行為特征對投資決策產生的作用,并運用心理學研究方法來探討金融問題,行為金融學應運而生。大量異象的出現(xiàn)使傳統(tǒng)金融學遭受到巨大的沖擊,研究者開始重新思考和審視看似完美的傳統(tǒng)金融理論。關鍵詞：行為金融學、理論模型、發(fā)展前景一、行為金融學的產生、發(fā)展及基本觀點行為金融理論的產生傳統(tǒng)金融學以投資者理性和市場無摩擦假設為前提,構建了有效市場假說,并在此基礎上產生了現(xiàn)代資產組合理論、資本資產定價模型、套利定價模型、期權定價理論等一系列理論成果,從而構建起傳統(tǒng)金融理論的宏偉大廈。我國對行為金融學的研究還處于引用和介紹階段。行為金融學的發(fā)展經(jīng)歷了經(jīng)濟心理學、行為經(jīng)濟學和行為金融學三個階段。20世紀80年代末,一批心理學發(fā)展成果成功引進金融學領域,行為金融學才漸漸受到經(jīng)濟學家的矚目。行為金融理論是將行為理論與金融分析相結合的研究方法和理論體系,它分析人的行為、心理以及情緒對人的金融決策、金融產品的價格以及金融市場發(fā)展趨勢的影響,是心理學與金融學相結合的研究成果。許多投資者并不一定像他們以為的那樣對風險有多少耐心。以常規(guī)方式失敗經(jīng)常比非常規(guī)性失敗痛苦較少。 逆潮流而動風險觀念的根源在人類感情中可以找到。當樂觀的金融信息廣泛傳播時，大多數(shù)投資人認為這個經(jīng)濟形勢在近期內還會進一步高漲時，經(jīng)濟走勢實際上已經(jīng)向衰退邁進。這就意味著市場無效性一旦被隔離出來，并廣為人知，越來越多的資金追逐這一無效性時，這個特點就消失了。這些素質的具備與巴菲特的忠告是一致的，與行為金融學是相符的，市場可能是無效的，積極管理者也有增加價值的潛力，但這些無效性既不簡單，也不是靜態(tài)的，利用起來代價也不低。投資組合管理中的一些錯誤源于資金管理者不了解自己的客戶，不了解自己的投資市場，一些錯誤源于資金管理者走“受托人的鋼絲繩”的游戲，一方面要獲得高額收益，另一方面還不能超越客戶的風險承受性。因此，不要屈從或迷戀“權威”的信息，應該努力追求有個性的投資策略。實際上，如果昨天的無效性已廣為人知，并吸引了大量的投資資本，再設想它明天仍然存在是非常危險的。市場無效性本質上是一種套利機會，如果足夠多的資金追求同一種市場無效性，它肯定會消失。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾準則時就買入或賣出股票的投資策略。因此在行為金融學中的“心理”帳戶和“認知偏差”這兩個概念，應該在日常理財中關注。在心理預期的過程中，人們會把決策分成不同的心理帳戶來考慮，常常擁有自信情節(jié)，高估已經(jīng)擁有的商品或服務，并且傾向于增加這里物品或服務的使用次數(shù)。采用這一策略不是追求效用最大化，而是降低投資活動。成本平均策略。還提出了成本平均策略、選擇策略參考點來判斷預期的損益、動量交易策略等投資策略?！澳托摹笔且粋€好的投資策略中的重要組成部分。他們認為通過投資于定價失真的市場或資產可以獲得增值。行為金融學總結的投資者行為偏差有：決策參考點決定行為者對風險的態(tài)度；投資者存在心理帳戶；投資者還存在過度自信心理和從眾心理。投資者構筑的投資組合具有金字塔型層狀特征即行為組合理論。行為金融學有兩個研究主題：一是市場并非有效，主要探討金融噪聲理論；二是投資者并非是理性的，主要探討投資者會發(fā)生的各種認知和行為偏差問題。Brigham Ehrharot著的《財務管理理論與實務》中也不乏對行為金融學的 應用，比如：選擇權的應用等。美國學者彼得L?伯恩斯坦和阿斯瓦斯達摩達蘭著的《投資管理》總結了美國比較有影響力的觀點，對行為金融學理論在投資領域的應用進行了發(fā)展，對投資行為進行了全面剖析，其對投資策略的研究更具有獨到之處，這種在行為金融學下投資策略的研究對我國證券業(yè)的發(fā)展將有十分重要的借鑒意義。國內對這一理論的研究相對不足，對投資策略的涉足更是有限。中南大學的饒育蕾和劉達鋒著的《行為金融學》是我國第一本系統(tǒng)闡述行為金融學理論的著作。1972年，Slovic教授和Bauman教授合寫了《人類決策的心理學研究》，為行為金融學理論作出了開創(chuàng)性的貢獻。承銷商的購買行為才是對股票未來預期收益的更好的預言家。盈利游戲導致公司在管理利潤時開始引入利潤閥值決策。公司管理層、分析師、投資者一直在玩兩個游戲：股票推薦游戲和盈利預測游戲，游戲的三方都會受到直覺驅動偏差的影響。然而，隨著時間流逝，市場會糾正自身當初過于樂觀的估計。新股發(fā)行市場容易受到時尚的操作，類似舉辦音樂會。實施自我控制關系到好的習慣的形成，而好的儲蓄習慣會充分利用心理會計，即好的儲蓄習慣利用了情景依賴。享樂式框架關系到為了產生最愉悅的心理反應而將貨幣在各種獨立的心理賬戶中進行配置。人們傾向于進行歸類，他們運用心理賬戶來幫助他們將復雜的問題簡單化。在總量上看，家庭在他們一生的時間內的儲蓄率比他們的醫(yī)療賬單的規(guī)模、遺產的影響以及他們在一生時間內是保守還是進攻性的投資顯得更為重要。風險容忍度低主要來自損失厭惡，然后是過度自信。投資者對股票價格的預測被錨定在過去的表現(xiàn)上，在他們的一只股票處于上升趨勢時，他們認為其上升空間不大，但下跌空間很大，對下跌的趨勢則相反。人們最后悔的是他們沒有做過的事情。情緒決定了風險容忍度，而對風險的容忍度在投資組合選擇中起到關鍵作用。與一只正在下跌的股票相比，一只價值正在上升的股票被賣出的可能性要大70%?！緜€人投資者：框架依賴、直覺驅動及情緒時間線】注意力和新聞對個人和機構投資者購買行為的影響的三個指標：近期消息近期的極端價格波動近期的過度成交量在走上網(wǎng)絡交易后，投資者交易更積極，承擔的風險更高，并且比他們進行網(wǎng)上交易之前的盈利能力更差。超常收益并不是突然就可以賺到的，它們是分布在不同時間內，傾向于集中在盈利公告后的頭三個交易日，而不是在整個季度中均衡地分布，并且在公告后的三個季度中一直緩慢調整。分析師的預測傾向于對盈利利息反應不足，而市場價格則對分析師的預測又反應不足。盈利公告后價格漂移，一個與中期的動量效應和長期的過度反應有關的更一般現(xiàn)象的一部分。動量和反轉是并存的，盡管它們處于時間的完全不同的兩端。甚至是市場有效性的支持者們都可能無法免除有效性幻覺的干擾。大多數(shù)人都難逃有效性幻覺的影響。價值投資在長期內的成功、盈利公告后價格漂移、推薦后價格漂移，都與市場有效性相悖。決定分拆股票的公司經(jīng)常就是那些分析師對其所做盈利預測較為悲觀的公司。追逐動量會產生很高的交易額，從而需要一個集中于管理交易成本的策略。股票收益在短期表現(xiàn)出動量特征，而在長期則是反轉特征，短期中顯然反應不足，長期中顯然反應過度。要么市場有效性是一個幻覺，要么誤定價是一個幻覺。套利存在一些限制。它不是容易到手的錢，恰恰相反，直覺驅動偏差和情景依賴正好在前面擋路。證據(jù)表明沒有足夠的“智錢”存在以消除市場無效?！緫?zhàn)勝市場：典型性、后悔與后見之明】用直覺驅動偏差而不是風險來解釋價值投資的長期內的成功。當市場一直在上升時，保持看空情緒的確是很困難的。一個有偏差的觀點+一個過度自信的態(tài)度，這個無用指標仍然被使用的原因：其邏輯看上去很有吸引力別人相信它流行的金融出版物繼續(xù)神話它由成功而有趣的評論員所作而非常有說服力最終意義上，技術分析人員還沒有學會如何讓他們的觀點有效。人們用一個導致他們尋找實證性證據(jù)（P和Q都成立時