【正文】 1 % 5 . 6 6 %數據來源： D u f f P h e l p s R i s k P r e m i u m R e p o r t 2 0 1 1公司投資回報率超過 C A P M 的超額收益與股權賬面價值關系表中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 67 1 . 0 0 %0 . 0 0 %1 . 0 0 %2 . 0 0 %3 . 0 0 %4 . 0 0 %5 . 0 0 %6 . 0 0 %7 . 0 0 %8 . 0 0 %37,5027,8774,1842,4471,7391,3681,029825 640 482 382 23560投資回報率超過 C A P M溢價平滑處理后超過 C A P M溢價中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 公司特有超額收益中國研究 – 國內對 Rs的估算：對滬、深兩市的 1,000多家上市公司作為樣本點，選擇其 2023～ 2023年的數據進行了分析研究 ? 按按總資產規(guī)模進行分組，分別為以下 9組： 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 68 序號 資產規(guī)模（億元） 樣本點數量 1 0≤S 5 1 1 1 2 5≤S 10 212 3 10 ≤S 15 101 4 15 ≤S 20 76 5 20 ≤S 30 61 6 30 ≤S 40 76 7 40 ≤S 50 71 8 50 ≤S 100 101 9 S≥10 0 102 中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 再在上述按總資產劃分的分組中，再按收益能力指標 ROA的大小進行第二次排序，并進行分組，分組情況如下 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 69 序號 總資產規(guī)模分組標準 （ 億元 ） 總資產回報率分組標準 （ % ） 樣本點數量1 0 ≤ S 5 R 0 282 0 ≤ S 5 0 ≤ R 10 533 0 ≤ S 5 R ≥ 10 304 5 ≤ S 10 R 0 225 5 ≤ S 10 0 ≤ R 10 1486 5 ≤ S 10 R ≥ 10 427 10 ≤ S 15 R 0 108 10 ≤ S 15 0 ≤ R 10 749 10 ≤ S 15 R ≥ 10 1710 15 ≤ S 20 R 0 711 15 ≤ S 20 0 ≤ R 10 2812 15 ≤ S 20 R ≥ 10 4113 20 ≤ S 30 R 5 2714 20 ≤ S 30 R ≥ 5 3415 30 ≤ S 40 R 5 2616 30 ≤ S 40 R ≥ 5 5017 40 ≤ S 50 R 5 3018 40 ≤ S 50 R ≥ 5 4119 50 ≤ S 100 R 5 3220 50 ≤ S 100 R ≥ 5 6921 S ≥ 100 R 5 1922 S ≥ 100 5 ≤ R 10 5123 S ≥ 100 R ≥ 10 32中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 70 序號 總資產規(guī)模分組標準（億元） 總資產 回報率分組標準（ % ） 樣本點數量 超額 回報率 Δ 總 資產平均值 S （億元） 總資產平均值（億元）的自 然對數 總資產 回報率 平均值ROA 1 0 ≤ S 5 R 0 28 3. 00% 2. 96 1. 08 6. 41% 2 0 ≤ S 5 0 ≤ R 10 53 2. 80% 3. 64 1. 29 5. 74% 3 0 ≤ S 5 R ≥ 10 30 2. 74% 3. 39 1. 22 17 . 26 % 4 5 ≤ S 10 R 0 22 2. 45% 7. 17 1. 97 57 .48% 5 5 ≤ S 10 0 ≤ R 10 148 2. 41% 7. 56 2. 02 4. 67% 6 5 ≤ S 10 R ≥ 10 42 2. 28% 7 .36 2. 00 14 . 94 % 7 10 ≤ S 15 R 0 10 2. 17% 16 . 88 2. 83 2. 31% 8 10 ≤ S 15 0 ≤ R 10 74 2. 09% 17 . 43 2. 86 5. 54% 9 10 ≤ S 15 R ≥ 10 17 2. 03% 17 . 08 2. 84 13 . 75 % 10 15 ≤ S 20 R 0 7 1. 29% 22 . 35 1 8. 94% 11 15 ≤ S 20 0 ≤ R 10 28 1. 61% 22 . 51 1 3. 34% 12 15 ≤ S 20 R ≥ 10 41 1. 45% 22 . 24 3. 10 8. 35% 13 20 ≤ S 30 R 5 27 1. 22% 27 . 09 3. 30 0. 22% 14 20 ≤ S 30 R ≥ 5 34 1. 12% 27 . 40 3. 31 9. 23% 15 30 ≤ S 40 R 5 26 0. 97% 34 . 65 3. 55 1. 38% 16 30 ≤ S 40 R ≥ 5 50 0. 94% 35 . 47 3. 57 8. 94% 17 40 ≤ S 50 R 5 30 0. 81% 44 . 34 3. 79 1. 73% 18 40 ≤ S 50 R ≥ 5 41 0. 73% 44 . 84 3. 80 10 . 07 % 19 50 ≤ S 100 R 5 32 0. 59% 69 . 17 4. 24 2. 98% 20 50 ≤ S 100 R ≥ 5 69 0. 35% 70 . 62 4. 26 10 . 37 % 21 S ≥ 100 R 5 19 0. 19% 379. 82 5. 94 2. 86% 22 S ≥ 100 5 ≤ R 10 51 0. 72% 295. 01 5. 69 7. 41% 23 S ≥ 100 R ≥ 10 32 0. 66% 506. 88 6. 23 14 . 61 % 原始數據來源： W ind 資訊 中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? Rs = %% Ln(S)% ROA （ R2=%) 其中： Rs: 公司特有風險超額回報率； S : 公司總資產賬面值（按億元單位計算）； ROA：總資產報酬率； Ln：自然對數。結果表明估計時限并非越長越好，最佳的估計時間段是4—6年。 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 49 中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 無形資產折現率（ Return On + Return Of）估算方法： – 等額年金方式估算 – 無形資產折現率 = PMT(Return On,無形資產經濟壽命 ,1,0,1） 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 50 中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 無形資產稅前折現率和稅后折現率的轉換 ? 等額年金方式估算 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 51 ），經濟壽命年限，稅后稅前折現率 101T1Re( turnOnPMT??中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 企業(yè)資產 Return On的邏輯關系 – 資產回報率一般符合以下規(guī)律 – 股權投資回報率、債權投資回報率一般符合以下規(guī)律 – 資產折現率與 WACC之間的關系 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 52 無形固定流動 RRR ?? eded RTREDDREDEWACCR ??????? )1( 無形無形無形固定固定流動流動流動 全部資產全部資產全部資產 RRWRWRWWAC CR ?????中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? WACC可以認為是投資企業(yè)的 Return On – WACC的估算操作過程 – Re:股權投資回報率 ? Re = Rf +Beta ERP +Rs (擴展的 CAPM) ? Rf： 無風險回報率 ? ERP：市場風險超額回報率 (RmRf) ? Beta：風險系數 ? Rs：公司特有風險超額回報率 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 53 )1( TRED DRED EWACC de ?????中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? 估算 Rf: – 應該取長期國債到期收益率 (Yield To Mature Rate, 或 YTM) – 截止評估基準日剩余期限超過 510年 ? 回避再投資風險 – 復利收益率 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 54 中 國 資 產 評 估 協(xié) 會 China Appraisal Society 三、折現率估算操作實務（續(xù)） ? Beta:股票風險系數 – 反映單個股票與市場整體變化的差異 ? 市場變化的反映指標 –滬深 300 –上證 180/深證 100 ? 市場整體變化與單個股票波動的相關性 t檢驗 –檢驗假設 β0=0， 2023/1/26 無形資產許可費節(jié)省法參數估算及案例分析 55 計量估計量的標準誤差的估參數估計量 ?????)( 000???Set )( 00??Set??