【正文】 金流量為7870萬，但同樣如果公司只進行主營業(yè)務投資，則2002年所需資金僅為2940萬，內(nèi)部自由現(xiàn)金流足以支持(不利環(huán)境下現(xiàn)金流量預測表見附錄四) 由以上分析預測可知，在正常市況下，公司內(nèi)部自由現(xiàn)金流量可以支持當年全部投資項目；即使在不利經(jīng)營環(huán)境下，如果公司只進行主營業(yè)務投資，則2001年資金缺口僅為1900萬，可以通過適當減少存量現(xiàn)金或債務融資彌補。觀察公司歷年財務報表知，中期應收與應付項目占用的流動資金遠大于年末值，因此，即使悲觀預測。3． 存貨跌價準備：設2001年下半年房地產(chǎn)價格不變，2002年房地產(chǎn)價格下跌到2000年水平，則存貨跌價準備占存貨總量的4%，以2001年末的存貨總量為基數(shù)，2002年存貨跌價準備上升3900萬。2002年高科技收入、旅游餐飲收入為零，商業(yè)收入減少到200萬。假設條件的調(diào)整如下：1． 總收入預測調(diào)整：2001年上半年的總收入已確定，因此，2001年的總收入基本確定，不會有太大的變化，在經(jīng)營不利的環(huán)境下預測銷售收入增長10%。因此，在正常市況下，新黃浦置業(yè)不需要進行外部融資(正常市況下的預測報表見附錄三)。18．借款收到的現(xiàn)金償還債務所支付的現(xiàn)金：假設2002002兩年債務本金額不變，則借款收到的現(xiàn)金償還債務所支付的現(xiàn)金等于零。在正常市況下，預計2002002兩年應付項目總額占當年銷售收入的85%，以次為基數(shù)預測的2001年應付項目增加額為6600萬，2002年為9500萬。在正常市況下，預計2002002兩年應收項目總額占總收入的40%，我們將以此為基數(shù)預測未來兩年應收項目的增加額，2002年為4500萬。16．加回應收項目減少和應付項目增加：應收和應付項目占用的凈營運資本呈逐年上升趨勢，且變動幅度較大。14．加回長期資產(chǎn)攤銷：計算方法同上，2001和2002兩年的資產(chǎn)攤銷分別為307萬。2001年資產(chǎn)減值準備減少5134萬，2002年資產(chǎn)減值準備增加563萬。 在凈利潤預測的基礎上，進一步將凈利潤調(diào)整為凈現(xiàn)金流量。10．少數(shù)股東權(quán)益：2001年中期少數(shù)股東權(quán)益為162萬，預計2001年全年少數(shù)股東權(quán)益為324萬，2002年維持這一數(shù)額不變。8． 利潤總額：。由于房地產(chǎn)經(jīng)濟的逐步市場化和市政動遷工程的逐步完成，公司獲得的補貼收益和營業(yè)外凈收益逐年減少，2001年和2002年保守預測這兩項收益減少為零。6． 營業(yè)利潤：，（2002年營業(yè)利潤之所以小于2001年主要是由于管理費用中沖回的存貨跌價準備減少）。2001年上半年已沖回存貨跌價損失5600萬，保守預測2001下半年和2002年房地產(chǎn)市場價格穩(wěn)定不變，則2001年全年存貨跌價準備的增加量為5600萬，2002年為零。營業(yè)費用/總收入=%，管理費用（不含存貨跌價準備）/總收入=%。2． 主營業(yè)利潤：過去三年公司的主營業(yè)利潤率一直穩(wěn)定在3035%左右，%，預測200%。2001年上半年實現(xiàn)收入165萬，預計全年實現(xiàn)商業(yè)收入330萬，2002年保持在2001年水平。2002年餐飲旅游收入為零。3）餐飲旅游業(yè)收入預測：餐飲旅游業(yè)收入波動較大，在總收入中所占比重較。因此，預計未來兩年公司高科技業(yè)務收入將進一步下降。2001年公司將上海生元基因開發(fā)有限公司和上海數(shù)碼港網(wǎng)絡有限公司通過資產(chǎn)置換方式轉(zhuǎn)讓給控股公司新黃浦集團。2）高科技收入預測：公司自多元化投資以來，高科技收入所占比重一直較低。 綜合以上因素，1999年到2000年公司房地產(chǎn)收入上升23%，%。預計2001和2002兩年的房屋出售收入將有較大上升，其上升幅度應足以彌補動遷收入的下降。另外155土地的出售事宜也在談判中。預計降至1億元左右。%，%，%，與1999年相比，隨著公司承接的市政動遷項目接近尾聲，動遷收入所占比重下降(%），售、租收入所占比例上升。因此房地產(chǎn)收入預測對未來收入預測有很大影響。在預測時，以1999年、2000年和2001年中期的業(yè)績報告數(shù)據(jù)為主要依據(jù)，之所以不采用1998年及以前數(shù)據(jù)，主要是由于近幾年公司的發(fā)展呈V字形，1991998兩年業(yè)績下滑，到1999年降到谷底后業(yè)績開始穩(wěn)步回升，目前正處于上升階段；房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展受環(huán)境影響較大，1998年政策和市場環(huán)境和當前情況相差較遠，因此，對未來收入貢獻較小。（一）正常市況下的現(xiàn)金流預測1． 收入預測 新黃浦置業(yè)股份有限公司的收入主要由四部分構(gòu)成：房地產(chǎn)收入、高科技收入、餐飲旅游收入和商業(yè)收入。在分析內(nèi)部現(xiàn)金流能否支持下階段投資項目前，先對2001和2002年的凈現(xiàn)金流量進行預測。擬投資平江小區(qū)三期工程19600萬，上海集成電路產(chǎn)業(yè)化基地(ICC)12000萬，控股上海海鴻通訊總公司防雷擊半導體放電管項目5250萬，控股上海博佳電子公司芯片研發(fā)項目4550萬。1997年公司開始改變經(jīng)營戰(zhàn)略，以當年配股資金中的5000多萬投資高科技領(lǐng)域，逐步將經(jīng)營范圍擴展到網(wǎng)絡、電子、生物基因、餐飲、旅游、配送、零售等多個領(lǐng)域。1993年3月26日，公司股票在上海證券交易所上市。 本文結(jié)構(gòu)如下：(1) 新黃浦置業(yè)20012002年凈現(xiàn)金流量預測和情景分析，分析公司內(nèi)部現(xiàn)金流是否足以支持擬投資項目的需要；(2) 對公司現(xiàn)金存量進行同業(yè)對比分析，以確定其現(xiàn)金握存是否足以支持投資行為；(3) 其他融資來源分析；(4) 配股融資實際成本；(5) 公司歷史及未來的多元化投資行為，評價公司非主營業(yè)務投資是否必要；(6) 考察股票市場對其配股行為的反應；(7) 結(jié)論及政策意義。 不可否認，我國上市公司確實存在過度股權(quán)融資。但這些指標不足以判斷是否過度股權(quán)融資。人們普遍以負債率和握存現(xiàn)金水平來評價是否過度融資。眾所周知，國內(nèi)上市公司存在過度股權(quán)融資行為，監(jiān)管機構(gòu)不斷推出再融資監(jiān)管政策，希望限制上市公司過度股權(quán)融資行為。本文最后提出分析結(jié)果對再融資監(jiān)管政策的意義。本文分析了新黃浦置業(yè)近年來的投資行為、2001年配股及其股票市場反應。過度股權(quán)融資、資本配置績效與企業(yè)價值——新黃浦置業(yè)案例分析杜麗虹 朱武祥清華大學經(jīng)濟管理學院金融系 2002年4月27 / 31[摘 要] 上市公司過度股權(quán)融資行為為監(jiān)管機構(gòu)和業(yè)界長期關(guān)注。監(jiān)管機構(gòu)陸續(xù)制定了上市公司再融資監(jiān)管政策予以限制。結(jié)果表明：(1)新黃浦置業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流和債務融資能力可以支持下一階段主業(yè)發(fā)展，并不需要配股，2001年配股屬于過度股權(quán)融資行為；(2)新黃浦置業(yè)以往在高科技領(lǐng)域的多元化投資基本上失敗，資本配置績效差，自由現(xiàn)金流充裕容易出現(xiàn)資本配置不當，降低企業(yè)價值；(3) 采用數(shù)量指標,特別是凈資產(chǎn)收益率等會計指標并不能有效限制上市公司過度股權(quán)融資行為。[關(guān)鍵詞] 配股 過度融資 企業(yè)價值Key words：Right Issue Excessive Equity Financing Capital Allocation Firm Value過度股權(quán)融資、資本配置績效與企業(yè)價值——新黃浦置業(yè)案例分析杜麗虹 朱武祥 清華大學經(jīng)濟管理學院金融系Excessive Equity Financi