【正文】 在凈利潤預(yù)測的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步將凈利潤調(diào)整為凈現(xiàn)金流量。假設(shè)條件的調(diào)整如下：1． 總收入預(yù)測調(diào)整：2001年上半年的總收入已確定，因此，2001年的總收入基本確定，不會有太大的變化，在經(jīng)營不利的環(huán)境下預(yù)測銷售收入增長10%。如果新黃埔將其現(xiàn)金握存減少到行業(yè)平均水準(zhǔn)。這是股權(quán)融資成本的重要組成部分?？毓晒蓶|接收虧損業(yè)務(wù)的目的在于保住上市公司配股或增發(fā)等再融資資格,獲得股權(quán)資本，維持當(dāng)前業(yè)務(wù)，進(jìn)行新投資。表4 執(zhí)行配股權(quán)與放棄配股權(quán)投資其他股票的資本損益比較(假設(shè)持有一手新黃浦股票)配股前一手新黃浦股票價(jià)值*100=1539配股股票上市流通日價(jià)格可用于配股認(rèn)購的資金（設(shè)這筆資金原計(jì)劃投資于其他股票）30=300資本的機(jī)會成本（同期股市平均收益率）%配股前總資本價(jià)值1539+300=1839執(zhí)行配股權(quán)，配股流通日資本總值130=資本損失率= %放棄配股權(quán)，配股流通日資本總值100+300(%)=資本損失率= %八． 結(jié)論及政策意義 綜上所述，如果新黃浦公司專注房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，即使在主業(yè)經(jīng)營不利的環(huán)境下，也不必配股融資來支持?jǐn)M投資項(xiàng)目。同樣是國有控股上市公司，H股等境外上市公司很難獲得境外股票市場認(rèn)同。我們建議，在審定上市公司配股或增發(fā)申請時(shí)不能依靠凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率以及是否分配現(xiàn)金紅利等會計(jì)指標(biāo)的量化規(guī)定，有必要要求上市公司提出公司融資分析方案，明確實(shí)際資金需求和內(nèi)部融資能力。實(shí)際配售了42,856,614股，其中國家股按規(guī)定以現(xiàn)金認(rèn)配不低于應(yīng)配部分的5％即2，920，518股，其余放棄；發(fā)起法人股東放棄全部配股認(rèn)購權(quán)；募集法人股東中，只有41家承諾以現(xiàn)金認(rèn)配其可配股份1，313，372股，471家募集法人股股東承諾放棄可配股份43，246，768股，剩余55家募集法人股東未對配股與否作出承諾，保留其配股權(quán)計(jì)490，310股。例如，愛奇特配售中心以1997年配股資金投資，投資后利潤產(chǎn)生緩慢，；生元基因開發(fā)公司雖然在1999年通過轉(zhuǎn)讓專利權(quán)獲得2360萬元收益，這一數(shù)值不僅低于投入資金時(shí)新黃浦公司預(yù)估的35004500萬元的專利出讓收益，而且，該項(xiàng)目不具有持續(xù)盈利能力，2000年收益驟降為54萬元，2001年通過資產(chǎn)置換以124萬元溢價(jià)轉(zhuǎn)讓給集團(tuán)；數(shù)碼港項(xiàng)目更是自始至終處于虧損狀態(tài)。假設(shè)經(jīng)營環(huán)境不利時(shí)，公司通過債務(wù)融資彌補(bǔ)2001年底主營業(yè)務(wù)投資的1900萬資金缺口，則，（%），與2002年主營業(yè)務(wù)投資后公司自由現(xiàn)金流4900萬相比，實(shí)在微不足道。三． 公司現(xiàn)金存量分析最近三年，公司現(xiàn)金存量一直維持在4億元以上，2000年末現(xiàn)金/總資產(chǎn)=%，2001年中期現(xiàn)金/總資產(chǎn)=%。在正常市況下，預(yù)計(jì)2002002兩年應(yīng)付項(xiàng)目總額占當(dāng)年銷售收入的85%，以次為基數(shù)預(yù)測的2001年應(yīng)付項(xiàng)目增加額為6600萬，2002年為9500萬。由于房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的逐步市場化和市政動遷工程的逐步完成，公司獲得的補(bǔ)貼收益和營業(yè)外凈收益逐年減少，2001年和2002年保守預(yù)測這兩項(xiàng)收益減少為零。因此，預(yù)計(jì)未來兩年公司高科技業(yè)務(wù)收入將進(jìn)一步下降。因此房地產(chǎn)收入預(yù)測對未來收入預(yù)測有很大影響。 不可否認(rèn)，我國上市公司確實(shí)存在過度股權(quán)融資。結(jié)果表明：(1)新黃浦置業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流和債務(wù)融資能力可以支持下一階段主業(yè)發(fā)展，并不需要配股，2001年配股屬于過度股權(quán)融資行為；(2)新黃浦置業(yè)以往在高科技領(lǐng)域的多元化投資基本上失敗，資本配置績效差，自由現(xiàn)金流充裕容易出現(xiàn)資本配置不當(dāng)，降低企業(yè)價(jià)值；(3) 采用數(shù)量指標(biāo),特別是凈資產(chǎn)收益率等會計(jì)指標(biāo)并不能有效限制上市公司過度股權(quán)融資行為。2001年10月公司以10：3的比例進(jìn)行公開配股融資，配售價(jià)10元，扣除1500萬發(fā)行費(fèi)用。這兩塊土地自1997年獲得使用權(quán)以來，一直未能有效開發(fā)，成為閑置的存量資產(chǎn)，近期隨著房地產(chǎn)市場的轉(zhuǎn)暖回溫，公司類似的一些存貨開始通過出售方式被消化，新黃浦公司也將盤活存量資產(chǎn)、消化存貨作為其下一階段主營業(yè)務(wù)的主要任務(wù)之一。綜上估算。12．加回計(jì)提的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備增加額：資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的改變主要由兩部分構(gòu)成，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備和壞帳準(zhǔn)備的改變，其中存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的改變量已在上文預(yù)測完成，壞帳準(zhǔn)備的增加量為收入增加的6%（公司按6%的原則計(jì)提壞帳準(zhǔn)備金）。2002年總收入，悲觀預(yù)測全年售房總收入為2億，動遷收入進(jìn)一步下降到1億（1999年為2億，），租金收入為1億，全年房地產(chǎn)總收入為4億。由第二部分預(yù)測知，即使在經(jīng)營不利的環(huán)境下，加上1億富余存量現(xiàn)金，不僅足以支持主營業(yè)投資，而且可以滿足多元化投資需要。新黃浦自1993年上市以來，1994－1995兩年分發(fā)現(xiàn)金紅利，1996年未派現(xiàn)，但為配合1997年配股融資行為，擴(kuò)大配股基數(shù)。一旦投資失敗，再與控股股東進(jìn)行資產(chǎn)置換?；蛘哒f，其配股屬于過度股權(quán)融資。證監(jiān)會2001年1月放寬再融資條件,表面上導(dǎo)致上市公司申請和獲準(zhǔn)再融資數(shù)量增加，但促進(jìn)了國內(nèi)股票市場評價(jià)能力的改善，并且對承銷商和上市公司初步產(chǎn)生了倒逼效果。另一方面，可能導(dǎo)致部分真正需要股權(quán)融資的上市公司因達(dá)不到再融資的會計(jì)收益標(biāo)準(zhǔn)而得不到股權(quán)資本，從而消減必要的投資，或者被迫采用激進(jìn)的債務(wù)融資政策，或需要股權(quán)融資的公司為了達(dá)到配股資格要求，不得不分發(fā)紅利，從而增加了不必要的外部融資成本。2）配股認(rèn)購情況新黃浦此次配股以公司1999年12月31日總股本518，307，374股為基數(shù)，按每10股配售3股的比例向全體股東配售股份。但實(shí)際上，只有科技京城項(xiàng)目具有持續(xù)盈利能力，%，其他三個(gè)項(xiàng)目回報(bào)主要來自將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給控股公司的收益。建議公司在經(jīng)營環(huán)境不利的情況下，通過抵押貸款方式彌補(bǔ)主營業(yè)務(wù)投資需求與內(nèi)部自由現(xiàn)金流的資金缺口。因此，2002年內(nèi)部自由現(xiàn)金流量足以支持主營業(yè)務(wù)投資。歷史上年末應(yīng)付項(xiàng)目總額占總收入的7595%，中位數(shù)為85%。7． 其他收益：其他收益中包括投資收益、補(bǔ)貼收益、營業(yè)外凈收益。而新的高科技投資項(xiàng)目（電子產(chǎn)業(yè)基地、防雷擊半導(dǎo)體放電管項(xiàng)目和芯片研發(fā)項(xiàng)目），除芯片研發(fā)項(xiàng)目預(yù)計(jì)2002年產(chǎn)生750萬的收益外，其他項(xiàng)目的收益都將在2002年以后產(chǎn)生。(1) 房地產(chǎn)收入預(yù)測：1999年開始，房地產(chǎn)收入在總收入中的比例逐步上升，目前達(dá)到95%左右（公司收入規(guī)模及結(jié)構(gòu)見附錄一）。對西方上市公司資本結(jié)構(gòu)的大量觀察、理論模型以及實(shí)證研究均發(fā)現(xiàn)，增長機(jī)會價(jià)值在公司價(jià)值中的比重高，或產(chǎn)品市場競爭激烈、利潤率急劇下降的產(chǎn)業(yè)，企業(yè)普遍奉行財(cái)務(wù)保守主義－低負(fù)債、現(xiàn)金充裕。本文最后提出分析結(jié)果對再融資監(jiān)管政策的意義。擬投資平江小區(qū)三期工程19600萬，上海集成電路產(chǎn)業(yè)化基地(ICC)12000萬，控股上海海鴻通訊總公司防雷擊半導(dǎo)體放電管項(xiàng)目5250萬，控股上海博佳電子公司芯片研發(fā)項(xiàng)目4550萬。預(yù)計(jì)2001和2002兩年的房屋出售收入將有較大上升，其上升幅度應(yīng)足以彌補(bǔ)動遷收入的下降。2． 主營業(yè)利潤：過去三年公司的主營業(yè)利潤率一直穩(wěn)定在3035%左右，%，預(yù)測200%。2001年資產(chǎn)減值準(zhǔn)備減少5134萬，2002年資產(chǎn)減值準(zhǔn)備增加563萬。2002年高科技收入、旅游餐飲收入為零，商業(yè)收入減少到200萬。四． 其他融資來源分析除了內(nèi)部自由現(xiàn)金流和外部股權(quán)融資外，新黃浦置業(yè)是