【正文】 457 456 18 熱 電 比 % 260 114 274 164 274 242 19 全廠熱效率 % 61 40 62 45 62 51 34 附件 3：煤價(jià)為 630 元 /噸，折合 9 分 /卡條件下的經(jīng)濟(jì)效益測(cè)算表 年熱負(fù)荷 160 萬噸 /年 180 萬噸 /年 160 萬噸 /年 180 萬噸 /年 項(xiàng)目 單位 新廠 老廠 新廠 老廠 新老合計(jì) 新老合計(jì) 年售電量 萬度 39015 21108 38880 20803 60123 59683 銷售電價(jià)（不含稅） 元/kwh 年售汽量 萬噸 138 42 160 180 銷售汽價(jià) 元 /噸 年銷售收入 萬元 32672 12674 33377 13890 45346 47267 煤價(jià)（含稅） 元 /噸 630 630 630 630 630 630 減：年煤成本支出 萬元 18066 8603 18517 9325 26669 27842 減：工資性支出 萬元 900 600 800 700 1500 1500 減：年管理費(fèi)用 萬元 1000 400 900 500 1400 1400 減：年檢修、維修費(fèi)用、制造費(fèi)用 萬元 1329 671 1035 965 2020 2020 減：年財(cái)務(wù)費(fèi)用 萬元 3200 1000 3200 1000 4200 4200 減：年折舊、攤銷費(fèi)用 萬元 4200 1400 4200 1400 5600 5600 利潤總額 萬元 3977 0 4725 0 3977 4725 減：所得稅 萬元 1312 0 1559 0 1312 1559 凈利潤 萬元 2665 0 3166 0 2665 3166 加：折舊攤銷 萬元 4200 1400 4200 1400 5600 5600 年現(xiàn)金凈流量 萬元 6865 1400 7366 1400 8265 8766 銷售凈利率 % % % % % % % 銷售毛利率 % % % % % % % 35 附件 4 嘉愛斯和新嘉愛斯銀行借款情況明細(xì)表 （截至 2020年 12月 31日） 下述明細(xì)表 于 2020年 1月 12日取得 ，由嘉愛斯提供 。 30 綜上，我們認(rèn)為該項(xiàng)目 前景良好，時(shí)機(jī)合適， 是可行的。 從項(xiàng)目回報(bào) （項(xiàng)目本身收益和貿(mào)易收益） 的角度而言 ， 穩(wěn)定且較為 可觀。 收購?fù)瓿珊螅?物產(chǎn)燃料 能夠依托乍浦碼頭優(yōu)勢(shì) ， 并利用 嘉愛斯 現(xiàn)有 的碼頭、堆場(chǎng)資源 ，形成外海、內(nèi) 河 結(jié)合的綜合物流平臺(tái)。這對(duì)環(huán)保、資源利用都有極好的社會(huì)效益，也有利于 嘉愛斯 效 益的提升 。另 新廠節(jié)能改造也有很大空間 ， 如汽動(dòng)給水泵（甚至汽動(dòng)引風(fēng)機(jī)）、調(diào)頻電機(jī)、回?zé)嵯到y(tǒng)等。 此外，物產(chǎn)燃料還將依托嘉愛斯熱電這一平臺(tái)，建立研發(fā)體系，組織人員深入研究煤炭潔凈燃燒技術(shù)，探索研制適合熱電廠最佳適燒煤種和配煤方案，以最少的煤耗取 得最大的熱能效應(yīng)和社會(huì)環(huán)境 29 效應(yīng)，以培育技術(shù)人才、推廣技術(shù)服務(wù)、拓展盈利空間，以技術(shù)提升貿(mào)易價(jià)值、提升企業(yè)素質(zhì)，提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)經(jīng)營班子實(shí)行目標(biāo)任務(wù)考核，并引入激勵(lì)機(jī)制。 熱電廠所需煤炭由物產(chǎn)燃料負(fù)責(zé)供應(yīng)，價(jià)格按照市場(chǎng)價(jià)格確定。 物產(chǎn)燃料對(duì)嘉愛斯公司 采取 管理和監(jiān)控措施。 考慮到嘉愛斯現(xiàn)有經(jīng)營班子素質(zhì)不錯(cuò)，在具體運(yùn)營上主要依靠現(xiàn)有管理人員，以安定生產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過渡。同時(shí)加強(qiáng)內(nèi)控管理，建立收支兩條線和母子公司信息對(duì)稱制度，利用現(xiàn)代信息技術(shù)手段，科學(xué)規(guī)范管理企業(yè)。 六 、 收購后的 治理結(jié)構(gòu) 與發(fā)展思路 收購 完成后，物產(chǎn)實(shí)業(yè)將其表決權(quán)委托給物產(chǎn)燃料， 物產(chǎn)燃料 28 成為嘉愛斯的實(shí)際控制人，實(shí)現(xiàn)并表。 根據(jù) 以上 測(cè)算，如果集團(tuán)公司能夠安排給嘉愛斯擔(dān)保 2 億元，提供反擔(dān)保 1 億元，嘉愛斯的資金問題能夠解決。 待時(shí)機(jī)成熟時(shí)，再引入上游資源方，下游大型生產(chǎn)企業(yè)加盟投資，實(shí)行增資擴(kuò)股。 收購后資產(chǎn)負(fù)債率測(cè)算如下表； 27 表 17： 收購后資產(chǎn)負(fù)債率測(cè)算表 燃料 2020 年末 嘉愛斯（ ） %控股 70%控股 燃料合并 投資后 增加 燃料合并 投資后增加 資產(chǎn)總額 68514 104790 173304 104790 173304 104790 權(quán)益 15379 18729 31108 15729 30908 15529 負(fù)債總額 53135 86061 142196 89061 142396 89261 負(fù)債率（ %） 82 82 上表中的資產(chǎn)是按照電廠的凈資產(chǎn) 億元來收購的 ，合并負(fù)債率會(huì)高于 80%，運(yùn)行一年后，實(shí)現(xiàn)凈利或補(bǔ)足電廠資本金 2億元，就能使負(fù)債率控制在 80%以下。老嘉愛斯負(fù)債合計(jì) 萬元，所有者權(quán)益 萬元，資產(chǎn)負(fù)債率 ％。不足部分請(qǐng)集團(tuán)公司安排對(duì)電廠提供 2 億元的擔(dān)保。 燃料公司 2020年抵押擔(dān)保情況（預(yù)算方案）如下表所示： 26 表 16：燃料公司 2020 年抵押擔(dān)保情況表 項(xiàng)目 抵押 信用 擔(dān)保 互保 慶春路辦公樓 元通機(jī)電 2億 物產(chǎn)國貿(mào) 1億 對(duì)控股子公司 物產(chǎn)控股 物產(chǎn)集團(tuán) 1億 工行 1億 合計(jì) 1億 燃料公司今年需安排 億的融資規(guī)模，其中抵押 億，信用 1億，與機(jī)電互保 2億，與國 貿(mào)互保 1億，對(duì)子公司擔(dān)保 ，控股提供擔(dān)保 億，還需集團(tuán)提供擔(dān)保 1 億元；由于公司對(duì)外擔(dān)保已達(dá) 億，對(duì)電廠需要的擔(dān)保 2 億元會(huì)因?qū)ν鈸?dān)保過大而不被銀行接受，需集團(tuán)提供擔(dān)保。嘉愛斯新老合算的銀行融資 和 社會(huì)融資 合計(jì)約 78790 萬元， 考慮到折舊和應(yīng)付款因素 ,融資安排 。 五、融資問題 （一）融資規(guī)模 截至 2020 年 9 月 30日，新老合算的 銀行融資 中短期借款 10350萬元；應(yīng)付票據(jù) 12990 萬元；新嘉愛斯應(yīng)付帳款 25703 萬元（其中暫估工程款 22095 萬元，此部分后續(xù)也需要銀行融資來解決的，一并列入）；新嘉愛斯向建設(shè)銀行貸款 17240萬元。 老廠 3臺(tái) 萬 KW 機(jī)組被省經(jīng)貿(mào)委列入“十一五期間關(guān)停計(jì)劃” 25 （征求意見稿）內(nèi)，雖然嘉興市經(jīng)貿(mào)委表示將積極向上溝通，全力爭(zhēng)取嘉愛斯老廠機(jī)組不列入關(guān)停計(jì)劃，但是最終結(jié)果存在不確定性。 此方面風(fēng)險(xiǎn) 受國家環(huán)保政策和執(zhí)行力度的影響 ，難以規(guī)避。 現(xiàn)有供熱客戶群中印染企業(yè)的平均用氣量占總用氣量的 %，對(duì)印染行業(yè)的依賴度比較高，若嘉興地區(qū)的印染行業(yè)因?yàn)槭袌?chǎng)、環(huán)保等方面的原因發(fā)展受阻的時(shí)候，將對(duì)新老嘉愛斯公司的經(jīng)營產(chǎn)生重大不利影響。 為減小此風(fēng)險(xiǎn)，一方面嘉愛斯將繼續(xù)與電力局和物價(jià)局等政府部門保持良好的關(guān)系；另一方面也要提高生產(chǎn)效率，降低煤耗 ， 盡量消化煤價(jià)大幅度變動(dòng)因素。 上網(wǎng)電價(jià)的變化和上網(wǎng)電量 、煤價(jià)、汽價(jià) 對(duì)該投資的效益影響很大。但是如果新廠二期工程開工，則投資偏少 ，只需投資 不到 3億元 ，施工時(shí)間也僅為 1年 。 從 收購時(shí)機(jī) 而言， 新嘉愛斯一期已經(jīng)建成，即將供熱 ， 新廠一期的生 產(chǎn)能力與現(xiàn)有用戶需求相匹配， 此時(shí)介入 是較好的時(shí)機(jī)。 該 廠發(fā)電 設(shè)計(jì) 標(biāo)煤耗 340g/kwh，供汽 設(shè)計(jì) 標(biāo)煤耗 120k/噸，各項(xiàng)生產(chǎn)經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)較好。 2020 年燃料公司銷售利潤率僅為 ％，收購嘉愛斯后，其銷售利潤率可提高到 2％（ 3089+3067） /（ 272648+45346）。 ③ 燃料公司 不僅 可在嘉愛斯自用煤炭的供應(yīng)上獲得貿(mào)易機(jī)會(huì)（新老合計(jì)年耗 標(biāo) 煤量約 47萬噸） ，還 可以借熱電廠名義向上游采購價(jià)格更加優(yōu)惠的煤炭，降低采購成本。 物產(chǎn)燃料能夠以這一實(shí)業(yè)平臺(tái) 探索研制適合熱電廠最佳適 燒煤種和配煤方案，以最少的煤耗取得最大的熱能效應(yīng)和社會(huì)環(huán)境效應(yīng)，從而拓展省內(nèi)外熱電用戶。可見從中長期來講，發(fā)展前景較好。 2020年全國熱 23 電聯(lián)產(chǎn)總裝機(jī)容量 3224 萬千瓦，占火電的 13%。 三、機(jī)遇 與風(fēng)險(xiǎn) （一）機(jī)會(huì) 從 宏觀政策層面 而言，熱電廠符合國家環(huán)保節(jié)能 導(dǎo)向 產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策，是國家鼓勵(lì)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)之一。 敏感性分析 表 15 敏感性分析表 (新老合計(jì) ) 單位：萬元 因素 因素 +5％ 因素 5％ 變動(dòng)前的凈利潤 2070 煤價(jià)變動(dòng)后的凈利潤 1000 3139 電價(jià)（或電量）變動(dòng)后的凈利潤 3178 962 汽價(jià)（或汽量）變動(dòng)后的凈利潤 2690 1449 說明：煤價(jià)上漲后不考慮煤電 、煤汽 聯(lián)動(dòng)因素。另外新老嘉愛斯 的碼頭和堆場(chǎng) 也可為物產(chǎn)燃料所用。 22 屆時(shí)企業(yè)的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更為突出，在全省公用熱電企業(yè)中居于龍頭地位。 根據(jù)電力設(shè)計(jì)院的測(cè)算，不含備用機(jī)組， 目前 新廠 一期 最大年供汽能力為 138萬噸，老廠為 80萬噸，隨著 今后供熱規(guī)劃區(qū)域內(nèi)的潛在用汽量增大， 收購后 物產(chǎn) 將利用良好的政府關(guān)系，向省發(fā)改委申報(bào)擴(kuò)建指標(biāo)，再擴(kuò)建 2 臺(tái) 220t/h 鍋爐和 萬 KW 的供熱機(jī)組。需要說明的是上述指標(biāo)是在新老嘉愛斯公司合并情況下的財(cái)務(wù)指標(biāo)，如果單獨(dú)計(jì)算新嘉愛斯公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，則情況會(huì)更好 。 銷售利潤率與對(duì)比 嘉愛斯銷售毛利率在 19%左右，但由于財(cái)務(wù)成本較高，影響了銷售凈利率。 （測(cè)算情況見附表 3） 我們可以 用 外方歷年利潤分配情況驗(yàn)證這一收益率。 ） 投資項(xiàng)目 收益率 在不保留外資的條件下，物產(chǎn)持 70％的股權(quán)，收購資金約 億元，則 該項(xiàng)目的投資收益率為 ％（ 2070*）。 （三） 效益估算 效益預(yù)測(cè) 20 表 13 0 08 年效益預(yù)測(cè)表 年熱負(fù)荷 160 萬噸 /年 180 萬噸 /年 160 萬噸 /年 180 萬噸 /年 項(xiàng)目 單位 新廠 老廠 新廠 老廠 新老合計(jì) 新老合計(jì) 年售電量 萬度 39015 21108 38880 20803 60123 59683 銷售電價(jià)（不含稅） 元/kwh 年售汽量 萬噸 138 42 160 180 銷售汽價(jià) 元 /噸 年銷售收入 萬元 32672 12674 33377 13890 45346 47267 煤價(jià)（ 標(biāo)煤不 含稅） 元 /噸 576 576 576 576 576 576 年耗煤量 萬噸 324032 154302 332126 167257 478334 499383 減：年煤成本支出 萬元 18668 8889 19134 9636 27557 28770 減：工資性支出 萬元 1029 471 853 647 1500 1500 減：年管理費(fèi)用 萬元 1086 314 993 407 1400 1400 減：年檢修、維修費(fèi)用、制造費(fèi)用 萬元 1400 600 1200 800 2020 2020 減：年財(cái)務(wù)費(fèi)用 萬元 3200 1000 3200 1000 4200 4200 減：年折舊、攤銷費(fèi)用 萬元 4200 1400 4200 1400 5600 5600 利潤總額 萬元 3089 0 3797 0 3089 3797 減：所得稅 萬元 1019 0 1253 0 1019 1253 凈利潤 萬元 2070 0 2544 0 2070 2544 加：折舊攤銷 萬元 4200 1400 4200 1400 5600 5600 年現(xiàn)金凈流量 萬元 6270 1400 6744 1400 7670 8144 銷售凈利率 % % % % % % % 銷售毛利率 % % % % % % % （說明：上表是 財(cái)務(wù)顧問 基于