【正文】 漲期權(quán)而言）或出售（對看跌期權(quán)而言）標(biāo)的資產(chǎn) 期權(quán)交易中的雙重買賣關(guān)系 看 漲 期 權(quán) 看 跌 期 權(quán) 期權(quán)買方 以執(zhí)行價(jià)格買入標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利 以執(zhí)行價(jià)格賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利 期權(quán)賣方 以執(zhí)行價(jià)格賣出標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù) 以執(zhí)行價(jià)格買入標(biāo)的資產(chǎn)的義務(wù) （ 2）歐式期權(quán)和美式期權(quán) ? 期權(quán)合約中的另一個(gè)交易要素是期權(quán)的到期時(shí)間，期權(quán)買方只能在合約所規(guī)定的時(shí)間內(nèi)行使其權(quán)利，一旦超過期限仍未執(zhí)行即意味著自愿放棄了這一權(quán)利 ? 按期權(quán)買方執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán) ? 歐式期權(quán)的買方只能在期權(quán)到期日才能執(zhí)行期權(quán) ? 美式期權(quán)與歐式期權(quán)的唯一區(qū)別則在于它允許買方在期權(quán)到期前的任何時(shí)間執(zhí)行期權(quán) ? 在其他條件相同的情況下，美式期權(quán)的價(jià)值肯定不能小于對應(yīng)的歐式期權(quán)的價(jià)值 （ 3）不同標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約 ? 股票期權(quán)是指以單一股票作為標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約，一般是美式期權(quán)，每個(gè)股票期權(quán)合約中規(guī)定的交易數(shù)量是 100股股票 ? 指數(shù)期權(quán)根據(jù)其標(biāo)的指數(shù)的不同而不同，大部分的指數(shù)期權(quán)是股票指數(shù)期權(quán)，最著名的期權(quán)是在 CBOE交易的Samp。即期匯率為 1英鎊= ? 該經(jīng)理可以買入 1000萬英鎊債券，同時(shí)進(jìn)入一個(gè)貨幣互換：支付英鎊 LIBOR+18bps，收入澳元 LIBOR+15bps。然而該公司在西班牙不是很有名，發(fā)行 ESP債務(wù)成本為 ESP LIBOR+45bps， EPS本金 EPS1200億 USD本金 USD10億 期限 10年（與資產(chǎn)期限匹配） 公司利息支付 ESPLIBOR+5bps 公司利息收入 USDLIBOR 互換內(nèi)容 ? 某基金經(jīng)理想購買 2500萬最小信用等級為 AA級、收益率超過澳元 LIBOR+12bps、 3年期澳元資產(chǎn)，但縱觀澳元浮動(dòng)利率借貸市場，甚至考慮用利率互換將澳元固定利率資產(chǎn)互換成浮動(dòng)利率資產(chǎn)，都不存在符合條件的投資機(jī)會。匯率為 1USD=120ESP?，F(xiàn)在它簽訂一份名義本金為 2A的 2年期利率互換，支付 LIBOR，收到年利率 r，利息每年交換一次 ? 某跨國公司以美元為基礎(chǔ)貨幣，該公司資產(chǎn)有多種貨幣面值，而董事會格外關(guān)注以西班牙比索（ ESP）為面值的資產(chǎn)，該資產(chǎn)占公司總資產(chǎn)的 20%。假設(shè) A公司發(fā)行了 1500萬美元 5年期的票面利率為 8%的美元債券，通過貨幣互換后， A公司的美元負(fù)債就可以轉(zhuǎn)換成英鎊負(fù)債 ? 貨幣互換也可以用來轉(zhuǎn)換資產(chǎn)的貨幣屬性。 利率互換中的比較優(yōu)勢 市場提供給 A、 B兩公司的借款利率 公司 A B 固定利率 % % 浮動(dòng)利率 6個(gè)月期 LIBOR+% 6個(gè)月期 LIBOR+1% 貨幣互換中的比較優(yōu)勢 市場提供給 A、 B兩公司的借款利率 公司 A B 美元 % % 英鎊 % % （ 2）稅收及監(jiān)管套利 ? 所謂稅收及監(jiān)管套利，是指交易者利用各國稅收和監(jiān)管要求的不同，運(yùn)用互換規(guī)避稅收與監(jiān)管的特殊規(guī)定，降低成本，獲取收益 ? 只要稅收和監(jiān)管制度的規(guī)定導(dǎo)致定價(jià)上的差異，市場交易者就可以進(jìn)入定價(jià)優(yōu)惠的市場，并通過互換套取其中的收益 ? 互換的主要基礎(chǔ)有 ? 不同國家、不同種類收入、不同種類支付的稅收待遇（包括納稅與稅收抵扣）差異 ? 一些人為的市場分割與投資限制 ? 出口信貸、融資租借等能夠得到補(bǔ)貼的優(yōu)惠融資等 運(yùn)用互換進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理 （ 1）運(yùn)用利率互換轉(zhuǎn)換資產(chǎn)的屬性 ? 假設(shè) B公司擁有一份 3年期的本金為 10億美元、利率為 %的固定利率資產(chǎn) ? 運(yùn)用互換 B公司可以將利率為 %的固定利率資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成利率為 %的浮動(dòng)利率資產(chǎn) A公司 B公司 LIBOR 5% % % A公司與 B公司運(yùn)用利率互換轉(zhuǎn)換資產(chǎn)屬性 ? 在簽定了這筆互換合約以后， B公司面臨 3個(gè)利息現(xiàn)金流： –從債券中獲得 %的利息收入 –根據(jù)互換收入 LIBOR –根據(jù)互換支付 5% ? 假設(shè) A公司擁有一筆 3年期的本金為 10億美元、利率為 %的浮動(dòng)利率投資 ? 運(yùn)用互換 A公司可以將利率為 %的浮動(dòng)利率投資轉(zhuǎn)換成利率為 %的固定利率投資 A公司 B公司 LIBOR 5% % % A公司與 B公司運(yùn)用利率互換轉(zhuǎn)換資產(chǎn)屬性 ? 在簽定了這筆互換合約以后， A公司面臨 3個(gè)利息現(xiàn)金流： –從投資中獲得 %的收益 –根據(jù)互換支付 LIBOR –根據(jù)互換收入 5% （ 2）運(yùn)用利率互換轉(zhuǎn)換負(fù)債的利率屬性 ? 假設(shè) B公司借入了一筆 3年期的本金為 10億美元、利率為 LIBOR加 80個(gè)基點(diǎn)的浮動(dòng)借款 ? 運(yùn)用互換 B公司可以將一筆利率為LIBOR+%的浮動(dòng)利率負(fù)債轉(zhuǎn)變成利率為%的固定利率負(fù)債?？哨H回互換的一方則有權(quán)提前中止互換 ? 零息互換 – 是指固定利息的多次支付流量被一次性的支付所取代，該一次性支付可以在互換期初也可在期末 ? 后期確定互換 – 后期確定互換的浮動(dòng)利率是在每次計(jì)算期結(jié)束之后確定 ? 差額互換 – 是對兩種貨幣的浮動(dòng)利率的現(xiàn)金流量進(jìn)行交換，只是兩種利息現(xiàn)金流量均按同種貨幣的相同名義本金計(jì)算 ? 遠(yuǎn)期互換 – 互換生效日是在未來某一確定時(shí)間開始的 ? 互換期權(quán) ? 股票互換 – 是以股票指數(shù)產(chǎn)生的紅利和資本利得與固定利率或浮動(dòng)利率交換 (二 )互換的運(yùn)用 運(yùn)用互換進(jìn)行套利 （ 1）信用套利 ? 比較優(yōu)勢理論與互換原理 –比較優(yōu)勢理論是英國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi) B公司同意支付給 A公司利率為 5%的利息， A公司同意支付給 B公司 6個(gè)月期的 LIBOR的利息，利息每半年支付一次 A公司 B公司 LIBOR 5% A公司與 B公司的利率互換 日期 LIBOR(%) 收到的 — + + + + + + 支付的 浮動(dòng)利息 固定利息 — — + + + + 凈現(xiàn)金流 利率互換中 B公司的現(xiàn)金流量表（百萬美元） 固定利率支付者的現(xiàn)金流 浮動(dòng)利率支付者的現(xiàn)金流 （ 2）貨幣互換 ? 貨幣互換（ Currency Swaps）是將一種貨幣的本金和固定利息與另一貨幣的等價(jià)本金和固定利息進(jìn)行交換 ? 假設(shè) A公司和 B公司在 2020年 10月 1日簽訂了一份 5年期的貨幣互換協(xié)議，合約規(guī)定 A公司每年向 B公司支付 11%的英鎊利息，并向 B公司收取 8%的美元利息。P500股票指數(shù)期貨合約 Samp。P500指數(shù)期貨價(jià)格是 1060，基金經(jīng)理在期貨市場上賣出的合約數(shù)為： $40000000 1 . 2 2 1 8 4 . 1 5 1 8 5$ 2 5 0 1 0 6 0PFVV?? ? ? ? ??假設(shè)股票市場的價(jià)格下跌，其中股票組合投資頭寸的價(jià)值下跌了 %， Samp。 由于遠(yuǎn)期價(jià)格（ F）就是使合約價(jià)值 (f)為零的交割價(jià)格 (K)， 即當(dāng) f=0時(shí)， K=F，令 f=0，則 )()( tTqtTr SeKef ???? ??)()( tTrtTq KeSef ???? ??))(( tTqrSeF ???遠(yuǎn)期合約定價(jià)的組合 組合 A 組合 B 一份遠(yuǎn)期合約多頭加上一筆數(shù)額為 Ker(Tt) 無收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約 一單位標(biāo)的資產(chǎn) 支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn) 遠(yuǎn)期合約 一單位標(biāo)的證券加上利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率、期限為從現(xiàn)在到現(xiàn)金收益派發(fā)日本金為 I的負(fù)債 支付已知收益率資產(chǎn) 遠(yuǎn)期合約 eq(Tt)單位證券并且所有收入都再投資于該證券，其中 q為該證券按連續(xù)復(fù)利計(jì)算的已知收益率 無收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 SKef tTr ?? ?? )(ISKef tTr ??? ?? )()()( tTqtTr SeKef ???? ??無收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約 )( tTrKeSf ????)( tTrKeISf ?????)()( tTrtTq KeSef ???? ??無收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期 價(jià)格 支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格 支付已知收益率資產(chǎn)的遠(yuǎn)期價(jià)格 )( tTrSeF ??)()( tTreISF ???))(( tTqrSeF ??? 五、遠(yuǎn)期與期貨的應(yīng)用 一、 套期保值（ Hedging） （一）套期保值類型 ? 運(yùn)用遠(yuǎn)期 (期貨 )進(jìn)行套期保值就是指投資者由于在現(xiàn)貨市場已有一定頭寸和風(fēng)險(xiǎn)暴露 ,因此運(yùn)用遠(yuǎn)期 (期貨 )的相反頭寸對沖已有風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理行為 ? 套期保值者參與期貨交易的目的，是通過期貨交易規(guī)避他們在現(xiàn)貨市場的頭寸可能面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn) ? 套期保值之所以能夠規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，是因?yàn)樵谀骋惶囟ǖ纳鐣?jīng)濟(jì)系統(tǒng)中，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格受大體相同的因素影響 ? 當(dāng)價(jià)格發(fā)生波動(dòng)時(shí)，他們在一個(gè)市場上的虧損會被另一個(gè)市場上的盈利彌補(bǔ) 做多避險(xiǎn) ? 又稱為多頭套期保值（ long hedging） ? 也稱買入套期保值 ,即通過進(jìn)入遠(yuǎn)期和期貨市場的多頭對現(xiàn)貨市場進(jìn)行套期保值 ? 目前沒有持有現(xiàn)貨，但是，他將購買和擁有現(xiàn)貨，他期望將來的現(xiàn)貨價(jià)格下跌，又擔(dān)心將來的現(xiàn)貨價(jià)格上升 ,其主要目的是鎖定未來買入價(jià)格 做空避險(xiǎn) ? 又稱為空頭套期保值（ short hedging） ? 也稱賣出套期保值 ,即通過進(jìn)入遠(yuǎn)期和期貨市場的空頭對現(xiàn)貨市場進(jìn)行套期保值 ? 在現(xiàn)貨市場上已擁有現(xiàn)貨，他期望將來現(xiàn)貨價(jià)格上升，但是又擔(dān)心將來的現(xiàn)貨價(jià)格下降而受損 ,其主要目的是鎖定未來賣出價(jià)格 （二）套期保值示例 假設(shè) 12月 15日，某公司投資經(jīng)理得知 6個(gè)月后公司將會有一筆 $970,000資金流入并將用于國庫券投資，已知當(dāng)前市場上 90天國庫券的貼現(xiàn)率為12%，收益曲線呈水平狀（即所有的遠(yuǎn)期利率也均為 12%），為了預(yù)防 6個(gè)月后 90天國庫券的價(jià)格上漲，該經(jīng)理應(yīng)如何進(jìn)行套期保值？ 日期 12月 15日 6月 15日 債券市場 在 6個(gè)月以后將有$970,000資金 購買國庫券價(jià)格上升為 $975,000 期貨市場 買入 6個(gè)月后到期的90天期國庫券期貨合約，價(jià)格 $970,000 期貨合約的價(jià)格也上漲為 $975,000 盈利 $5000 虧損 $5000 假設(shè) 1月 15日，某公司投資經(jīng)理得知 2個(gè)月后公司必須將一筆 $20,000,000的短期國庫券投資變現(xiàn)，已知該筆國庫券 2個(gè)月后剛好可以用于 3月份 90天期國庫券期貨合約的交割，為了避免 2個(gè)月后 90天國庫券的價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，該經(jīng)理應(yīng)如何進(jìn)行套期保值？ 日期 1月 15日 3月 15日 債券市場 在 2個(gè)月以后將有$20,000,000投資變現(xiàn) 國庫券價(jià)格上升為$19,737,500 期貨市場 賣出 20份 3月份國庫券期貨合約，價(jià)格$19,725,000 期貨合約的價(jià)格也上漲為 $19,737,500 虧損 $12,500 盈利 $12,500 如果你是一位基金經(jīng)理，你管理的基金將在三個(gè)月以后才能收到＄ 6,000,000的一筆資金并計(jì)劃投入股票市場，你認(rèn)為股市將會有一個(gè)上升的行情，你該怎么辦？ 日期 5月 18日 8月 16日 股票市場 基金經(jīng)理在三個(gè)月以后將有$6,000,000資金 股票價(jià)格上升，基金經(jīng)理買進(jìn)價(jià)值 $6,000,000的股票組合 期貨市場 買進(jìn) 69個(gè)價(jià)格為 9月份NYSE股票指數(shù)期貨合約 NYSE股票指數(shù)上升，價(jià)格為 ，賣出 69個(gè)股票指數(shù)期貨 盈利 $141,450 假設(shè)你是一位基金經(jīng)理，你在股票市場上進(jìn)行了價(jià)值為 $40,000,000的組合投資，你的交易頭寸和 Samp。并可在到期前平倉 遠(yuǎn)期合約與期貨合約的比較 期貨合約 合約標(biāo)準(zhǔn)化 清算所對交易的違約進(jìn)行擔(dān)保 任何時(shí)候都可以進(jìn)行反向交易 需要