【正文】 度來確定最佳現(xiàn)金持有量。 94 穩(wěn)健型資本組合策略 (保守型 ) ? 如果公司獲取現(xiàn)金個(gè)及時(shí)，就可能造成流動(dòng)負(fù)債的償還困難，這時(shí)公司往往會(huì)通過追加長期資金的辦法來彌補(bǔ)短期資金的不足，使 — 部分流動(dòng)資產(chǎn)來源于長期資金，假如這樣的情況是經(jīng)常發(fā)生的，那么，這種類型的公司就會(huì)采用穩(wěn)健型資本組合策略。 92 中庸型資本組合策略 ? 大多數(shù)公司用短期融資支持季節(jié)性資金需求，用長期資金來支持長期營運(yùn)資本需求，這就是匹配戰(zhàn)略。 ? 短期資本來自流動(dòng)負(fù)債，而長期資本來自長期負(fù)債和權(quán)益資本。 ? 其中波動(dòng)性資產(chǎn)是指波動(dòng)性的流動(dòng)資產(chǎn)，由那些很快要變現(xiàn)，或在年內(nèi)不再重置的流動(dòng)性資產(chǎn)組成；而永久性資產(chǎn)包括固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn) (即公司最低水平的流動(dòng)資產(chǎn) )。采用這種策略，公司的流動(dòng)資產(chǎn)投資多了，可以降低公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 86 中庸的資產(chǎn)組合策略 ? 公司在安排流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)量時(shí)，在正常生產(chǎn)經(jīng)營需要量的基礎(chǔ)上，再適當(dāng)加上基本流動(dòng)資產(chǎn)保險(xiǎn)儲(chǔ)備量，也就是說，使公司流動(dòng)資產(chǎn)的儲(chǔ)備星為正常需要量和保險(xiǎn)儲(chǔ)備量之和。 85 激進(jìn)的資產(chǎn)組合策略 ? 公司在安排流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)量時(shí)，只安排正常生產(chǎn)經(jīng)營需要量而定；安排或只安排很少的保險(xiǎn)儲(chǔ)備量。前者指滿足正常生產(chǎn)經(jīng)營需要而持有的流動(dòng)資產(chǎn)；后者指為應(yīng)付意外情況的發(fā)生，在正常生產(chǎn)經(jīng)營需要量以外而儲(chǔ)備的流動(dòng)資產(chǎn)。 82 持有營運(yùn)資本的原因 ? 第 — ，有運(yùn)資本是公司從事正常生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的基礎(chǔ)； ? 第二．營運(yùn)資本規(guī)模影響公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)； ? 第三．營運(yùn)資本是公司解決現(xiàn)合流入與流出的不同步性和不確定件的有效手段。 ? 狹義的營運(yùn)資本又稱凈營運(yùn)資本，即公司流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債后的余額．實(shí)際上是公司以長期負(fù)債利權(quán)益資本等為來源的那部分流動(dòng)資產(chǎn)。 ? 二是如何確定與流動(dòng)資產(chǎn)相配合的資金來源，即公司為了獲得所需投資府如何籌措資金的問題。 80 營運(yùn)資本管理主要是解決哪兩個(gè)問題？ ? 一是如何確定流動(dòng)資產(chǎn)的投資規(guī)模。全球投資大贏家贏家 , 一旦經(jīng)過深思熟慮，決定投入以后 , 就會(huì)展露出旺盛的企圖心 , 即使遇上大風(fēng)大浪也面不改色。缺乏敏感性和計(jì)算能力 ? (三 ) 總是人云亦云 , 毫無已見 , 只會(huì)跟著別人買進(jìn)賣出 , 你缺乏感覺和判斷。宏觀 — 行業(yè) — 公司金融 — 財(cái)務(wù) ? (二 )、對(duì)數(shù)字迷迷糊糊 184。該公司在 2020年的稅后利潤為 500萬元。 69 練習(xí)題（期末試題） ? A公司目前發(fā)行在外的股數(shù)為 1000萬股，該公司的產(chǎn)品銷路穩(wěn)定，擬投資 1200萬元，擴(kuò)大生產(chǎn)能力 50％。 ? 用友的高現(xiàn)金股利政策是產(chǎn)權(quán)清晰的私營企業(yè)控制性股東按市場經(jīng)濟(jì)原則尋求其利益最大化的理性行為的必然結(jié)果 64 案例： ? 銀行股股利：現(xiàn)金 +送股。 而實(shí)際出資 91700萬元的流通股東實(shí)際收益率僅為少的可憐的 1． 64％． 62 用友軟件派發(fā)高現(xiàn)金股利的動(dòng)機(jī) ? 向市場傳遞信息 從具體的分配動(dòng)因看， 2020年、 2020年公司的收益、經(jīng)營現(xiàn)金凈流量、貨幣資金等項(xiàng)目都明顯大于派現(xiàn)總額，說明用友軟件具有較好的盈利能力、充沛的現(xiàn)金和良好的業(yè)績，其最重要的客觀條件已具備，進(jìn)行現(xiàn)金分配合乎情理。收回了成本投資的 60％，不到 2年就能收回投資。 60 公告日 分紅 送股 轉(zhuǎn)股 派現(xiàn)額度 基準(zhǔn)股數(shù) 每股收益 (每股 ) (每股 ) (每股 ) (萬股 ) (元 ) （元） 2020— 03— 23 2020— 03— 05 2020— 03— 28 2020— 03— 28 2020— 03— 29 2020— 03— 27 2020— 06— 30 2020一 05— 15 61 用友軟件派發(fā)高現(xiàn)金股利的動(dòng)機(jī) ? 控股股東利益最大化需求 2020年，公司法人股比重高達(dá) 75％，社會(huì)公共股僅占25％，且兩類股東的投資成本相去甚遠(yuǎn)，兩者之間存在著利益沖突。但也是每股收益下降所致，而 05年更是在每股收益僅 0． 57元的情況下派發(fā)了0． 66元股利， 2020年更派發(fā)了每股高達(dá) 1． 00元的現(xiàn)金股利，同時(shí)轉(zhuǎn)增 10： 10。 58 ? 法律因素 ? 債權(quán)人的要求 ? 股東的要求 穩(wěn)定的收入和避稅要求 控制權(quán)的稀釋 ? 公司內(nèi)部因素 盈余的穩(wěn)定性 資產(chǎn)的流動(dòng)性 償債能力 舉債能力 投資機(jī)會(huì) 資本成本 通貨膨脹 59 案例分析 — 用友軟件的高現(xiàn)金股利政策 ? 北京用友軟件股份有限公司是中國首家軟件類上市公司。股利決策是股份公司的一項(xiàng)重要工作，它影響到公司的市場價(jià)值、籌資能力以及公司的未來發(fā)展。于是，該學(xué)說將委托代理理論納入股利政策的分析中，并認(rèn)為發(fā)放股利能夠有效地降低代理成本。 ? 但是，股利政策的變化所傳遞的是有利的還是不利的信號(hào)，還需要作出具體的分析。而股利是管理當(dāng)局向外界傳遞其掌握的內(nèi)部信息的一種手段，因?yàn)榻鹑谑袌鰧?duì)公司采取的對(duì)將來現(xiàn)金流量和公司價(jià)值產(chǎn)生潛在影響的每一個(gè)行動(dòng)都會(huì)作出相應(yīng)的反應(yīng)。 54 顧客效應(yīng) ? 該學(xué)派從股東的邊際所得稅率出發(fā)，認(rèn)為每個(gè)投資者所處的稅收等級(jí)不同．由此會(huì)引致他們對(duì)待股利的態(tài)度不一樣 ? 例如，邊際稅率高的投資者 (富人 )偏好低股利支討率或不支付股利的股票，面邊際稅率低的投資者 (窮人 )則喜歡高股利支付率的股票。 53 稅收差異的影響 ? 稅差理論的結(jié)論主要有兩點(diǎn)： （ 1）股票價(jià)格與股利支付率成反比； （ 2）權(quán)益資本成本與股利支付率成正比。如果股利水平低于投資者所期望的水平，投資者可以出售部分股票以獲取期望的現(xiàn)金收入；如果股利水平高于投資者所期望的水平，投資者可以用股利收入購買一些該公司的股票。也就是說，在不確定的條件下，在投資者眼里，股利收益要比留存收益帶來的資本利得更為可靠，又由于投資者一般均為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，寧可收到較少的股利，也不愿承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)來等到將來收到金額較多的股利，因而投資者將偏好股利而非資本利得。 ? （ 2）控制權(quán)的稀釋。 ? （ 4）超額累積利潤。 ? （ 3）凈利潤。 ? （ 2）企業(yè)積累。影響股利分配的因素有： 法律限制 經(jīng)濟(jì)限制 財(cái)務(wù)限制 其他限制 47 法律限制 ? （ 1）資本保全。 45 上述假設(shè)是股利政策的根本 ? 假設(shè)變化，結(jié)論發(fā)生較大變化 46 股利無關(guān)論的限制與股利相關(guān)論 ? 股利相關(guān)論認(rèn)為公司的股利分配對(duì)公司市場價(jià)值有影響。 ? 這一觀點(diǎn)和資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論一樣，來自于 MM與1961年發(fā)表的論文《股利政策、增長和股票價(jià)值》。 ? 要求： ? （ 1） 假設(shè)維持目前的每股股利，計(jì)算各年需要增加的借款和股權(quán)資金； ? （ 2） 假設(shè)采用剩余股利政策，計(jì)算各年需要增加的借款和股權(quán)資金。假設(shè)上表給出的 “ 稅后利潤 ” 可以涵蓋增加借款的利息，并且不考慮所得稅的影響。目前該公司發(fā)行在外的普通股共 100萬股，凈資產(chǎn) 200萬元，今年每股支付 1元股利。 28 例題 ? 容易造成股利支付額與本期凈利相脫節(jié)的股利分配政策是（ ）。 發(fā)放股票股利向社會(huì)傳遞的是公司繼續(xù)發(fā)展的信息 發(fā)放股票股利的費(fèi)用比發(fā)放現(xiàn)金股利的費(fèi)用大。 發(fā)放股票股利向市場傳遞的是公司將有較大發(fā)展的信息 股東需要現(xiàn)金時(shí)，出售股票時(shí)可獲得資本利得，可使股東從中獲得納稅上的好處 27 三、股票股利的合理性 從公司的角度是： 能使公司留存了大量的現(xiàn)金。如一股換成兩股。 ? ◎ 固定股利支付率政策的評(píng)價(jià) 20 ? 股票股利 21 ? 股票股利 是公司以發(fā)放的股票作為股利的支付方式，會(huì)引起所有者權(quán)益的結(jié)構(gòu)變化。 18 ? 圖 113 固定股利支付率（固定股利支付率為 50%） 19 ◇ 缺點(diǎn)： 不利于股票價(jià)格的穩(wěn)定，有時(shí)候還不能滿足投資的需求。 ? ◎ 固定股利政策的評(píng)價(jià) 17 ? （三）固定股利支付率 ? ◎ 公司從其收益中提取固定的百分比，以作為股利發(fā)放給股東。 固定股利或穩(wěn)定增長股利（同樣符合資金運(yùn)動(dòng)圖） 15 ? 圖 112 固定股利或穩(wěn)定增長股利 16 ◇ 缺點(diǎn)：股利支付不能很好地與盈利情況配合，盈利降低時(shí)也固定不變地支付股利，可能會(huì)出現(xiàn)資金短缺，財(cái)務(wù)狀況惡化的后果；在投資需要大量資金的時(shí)候還會(huì)影響到投資所需的現(xiàn)金流。 13 ? 固定的股利政策 14 ? 重要原則 絕對(duì)不要降低年度股利的發(fā)放額。 反之 ， 投資機(jī)會(huì)越少股利發(fā)放越多 。 ? 【 例 】 承 【 例 113】 假設(shè)資本支出預(yù)算分別為 200萬元和 300萬元，則 采取剩余股利政策，該公司的股利發(fā)放額和股利支付率為： 12 ? ◎ 剩余股利政策評(píng)價(jià)： ? 按照剩余股利政策 ， 股利發(fā)放額每年隨投資機(jī)會(huì)和盈利水平的變動(dòng)而變動(dòng) 。根據(jù)公司加權(quán)平均的邊際資本成本和投資機(jī)會(huì)計(jì)劃決定的最佳資本支出為 120萬元。 150） 100%＝ 44% ② 設(shè)定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)