【正文】 ? 債券發(fā)。 ? 從發(fā)行條件來講，主要條款涉及發(fā)行債券的最高限額、發(fā)行公司 ? 自有資本最低限額、公司獲利能力、債券利率水平等。標準普爾使 ? 用“ +、 ” 號， A+代表 A級中的最高級別， A代表 A級中的 ? 最低級別，穆迪采用“ 3” ，其中 1代表最高級別。 ? 不同國家對債券的評級不盡相同，即使同一個國家的不同評級機 ? 構，其評級也有差異，但有一點是相同的，即都將債券按發(fā)行公司還 ? 本付息的可靠程度、財務質量、項目狀況等因素，用簡單的符號、文 ? 字說明等公開提供給廣大投資者。 ? 西方國家的債券評級始于 20世紀初，目前美國兩家主要的信用評 ? 級機構為標準普爾投資者服務公司（ Standard amp。 ? 債券融資的資金成本 ? 債券融資的稅后資金成本為： ? ? ? RD表示債券的稅前成本 ? T表示公司的邊際稅率 ? f表示發(fā)行成本費率 (1 )1DBRTRf????? 例： ? 某公司債券的票面利率為 12%，公司所得稅率為 30%， ? 發(fā)行成本費率為 5%，則其稅后資金成本為： ( 1 ) 1 2 % ( 1 3 0 % ) 8 . 8 4 %1 1 5 %DBRTRf?? ??? ? ???? （二）債券的評級 ? ? 債券的信用等級表示債券質量的高低，債券的信用等級通常由獨 ? 立的中介機構來評定。因此，只有可贖回債券利率高于不 ? 可贖回債券提供的利率時，投資者才會購買可贖回債券。 ? 對公司而言，當市場利率低于公司發(fā)行債券利率時，公司就可利 ? 用贖回條款將債券贖回而避免支付高于市場利率的利息。一般而言，贖回價格大于債券的票面 ? 價值，贖回價格同票面價值之間的差額稱為贖回升水（ call premium）。也就是說，擁有償債基金的債券的利率，可低于不擁有償債基 ? 金規(guī)定的債券的利率。假如債券價格上升并且高于其面值，則公司可按較低的債券 ? 面值購回公司債券，從而有損債券持有人的利益。 ? 償債基金賦予公司極具吸引力的權利。 身陷財務困境的企業(yè)可能在償 ? 債基金的支付方面有困難。 ? 公司每年會向信托人支付一筆款項，信托人則從市場上按固定百 ? 分比，以債券的票面價值贖回公司的債券，由于發(fā)行的債券通常按順 ? 序編號，故公司可以采用抽簽的方式決定應贖回的債券。 ? 例如： ? 公司同意將其運營資本維持在某一最低水平 ? 公司必須定期向債權人提供財務報表。 ? 公司不能發(fā)行其他長期負債。 ? 公司不能兼并其他企業(yè)。 ? 消極條款通常包括： ? 限制公司的股利支付額。 ? 債券的種類 ? 按發(fā)行主體的不同：國債和企業(yè)債券。企業(yè)發(fā)行債券的目的通常是為其大型投資 ? 項目募集大額長期資本。 二 、 債券融資 ? （一）概述 ? 債券是發(fā)行人為籌集債務資本而發(fā)行的、約定在一定期限內還本 ? 付息的一種有價證券（又稱長期應付票據(jù)）。 ? （ 3）籌資數(shù)額有限。 ? （ 2）限制條款多。在企業(yè)經營不景氣時，這種情況無異于釜底抽薪，會 ? 給企業(yè)帶來更大的財務困難，甚至可能出現(xiàn)不能支付而被債權人提起 ? 破產訴訟的情況。 ? ? 長期借款的缺點： ? （ 1）財務風險高。由于長期借款的利率一般 ? 是固定或相對固定的，這就為企業(yè)利用財務杠桿效應創(chuàng)造了條件。 ? （ 4）便于利用財務的杠桿效應。在借款期間，若企業(yè)的 ? 財務狀況發(fā)生某些變化，也可與債權人再協(xié)商，修改貸款合同，如變 ? 更借款數(shù)量、時間和條件，或提前償還本息。 ? （ 3）靈活性較強。 ? （ 2）成本較低。發(fā)行股票和發(fā)行債券通常需要資料準備、層層申 ? 報與審批、印刷、推銷等事項，而長期借款只需與銀行籌資貸款機構 ? 達成協(xié)議即可。借款到期或在借款期內規(guī)定的付息日到來時，應按當 ? 時期貨市場利率計算付息額，到期按面值還本。 ? （ 3）期貨利率。 企業(yè)借入資金時一般應開浮動利率票據(jù) ， 票據(jù)上載明借款期限和 票面基本利率 。 ? 一般在基準利率的基礎上，根據(jù)資金市場的情況每半年或一年調整一 ? 次利率，借款企業(yè)未償還的本金按調整后的利率計算利息。 ? 長期借款的資金成本為： ? ? M表示企業(yè)借款總額 ? i表示銀行貸款利率 ? T表示企業(yè)的所得稅率 ? C表示企業(yè)可實際使用的金額 ( 1 )LM i TRC? ? ?? ? 例：某企業(yè)向銀行借款 500萬元，銀行年借款利率為 ? 6%，銀行要求企業(yè)保持借款額 5%的存款余額，所得稅率為 ? 30%，則借款成本： ( 1 ) 5 0 0 0 0 0 0 6 % ( 1 3 0 % )4 . 4 2 %5000000( 1 5% )L M i TR C? ? ? ? ? ?? ? ??? 長期借款利率的調整 ? 如果金融市場利率波動大，銀行等債權人不愿發(fā)放固定利率的長 ? 期借款，而是發(fā)放變動利率貸款，即長期借款在借款期限內的利率不 ? 是固定不變的，而是根據(jù)情況作些調整。在企業(yè)向銀行的 ? 借款合同中，銀行往往要求企業(yè)在借款期內保持占借款金額一定百分 ? 比的存款余額，企業(yè)實際可使用的金額要比借款金額低，可企業(yè)必須 ? 按借款金額支付利息。 ? 但借款合同是經雙方充分協(xié)商后決定的，其最終結果取決于雙方談判 ? 能力的大小，而不是完全取決于銀行等債權人的主觀愿望。 ? 主要包括：要求企業(yè)的主要領導人購買人身保險；借款的用途不 ? 得改變；違約懲罰條款等等。 ? 主要包括： ? 借款方定期向提供貸款的銀行或其他金融機構提交財務報表， ? 以使債權人隨時掌握企業(yè)的財務狀況和經營成果； ? 不準在正常情況下出售較多的非產成品（商品）存貨，以保持 ? 企業(yè)正常的生產經營能力； ? 如期清償應繳納的稅金和其他到期債務，以防被罰款而造成不 ? 必要的現(xiàn)金流失； ? ? 不準任何資產作為其他承諾的擔保或抵押，以避免企業(yè)遭受過 ? 重的負擔； ? 不準貼現(xiàn)應收票據(jù)或出售應收賬款，以避免或有負債； ? 限制借款方租賃固定資產的規(guī)模，其目的在于防止企業(yè)負擔巨 ? 額租金以致削弱其償債能力，還在于防止企業(yè)以租賃固定資產的辦法 ? 擺脫債權人對其資本支出和負債的約束； ? 做好固定資產的維修保護工作，使之處于良好的運作狀態(tài)，以 ? 保證生產經營能正常、持續(xù)地進行。 ? 限制企業(yè)的投資，如規(guī)定企業(yè)不準投資于短期內不能收回資 ? 金的項目，不能未經銀行等債權人同意而與其他企業(yè)合并以確保借款 ? 方的財務結構和經營結構。保護性條款一般有以下三類： ? 一般性保護條款 例行性保護條款 特殊性保護條款 （ 1）一般性保護條款 ? 一般性保護條款是對貸款企業(yè)資產的流動性及償債能力等方面的 ? 要求條款，這類條款應用于大多數(shù)借款合同，主要包括： ? 企業(yè)需持有一定限額的貸幣資金及其他流動資產，以保護企 ? 業(yè)資金的流動性和償債能力。 主要用于購建固定資產和滿足長期流動資金占用 的需要 。 （ 4）成熟期投資（ Mature Capital） 這是技術成熟、產品開始大規(guī)模生產的階段。 ? （ 3）成長期資本（ Development Capital） ? 是技術發(fā)展和生產擴大的階段。 公司已經在該產品上經營了一個 較短的時期 ,但還沒有使其產品商業(yè)化 。這個階段的風險投資又叫種子基金或種子 ? 資本。 ? 它是多種要素的綜合：一是風險要素；二是資本要素；三是管理要素；四是技術要素。 ? （ 5）是一種專業(yè)投資。因此，投資的目的不在于獲取財務利潤，而是為了獲得資本溢價。 ? （ 4）是一種權益投資。由于投資對象的風險很大，故需要進行分 ? 散的投資組合，即同時投資多家風險企業(yè)。主要是 ? 股權性投資，一般為 3~7年，分四個階段。 ? （ 2）是一種長期投資。具有高風險性和高收益并存的特征。 經合組織科技政策委員會于 1996年發(fā) ? 表了一份題為 《 風險投資與創(chuàng)新 》 的研究報告 ， 該報告對風險投資 ? 所下的定義是： ? 風險投資是一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ男屡d企業(yè)或中小企業(yè)提供股 ? 權資本的投資行為 。 ? （二）風險資本 ? 風險資本（ venture capital）是私募資本市場的一個重要組成部分。 ? （ 2）更嚴格的條款和更具有限制性的發(fā)行條件 ? 私募投資者要求合約條款限制更為嚴格，以補償較大的代理成本。 ? （ 4）股票價格反應積極 ? 研究發(fā)現(xiàn)，當一家公司宣布以私募方式發(fā)行債券、可轉換債券或 ? 股票時，股票市場通常作出積極的反應，較大規(guī)模的債券私募能導致 ? 更為積極的市場反映。 ? （ 3）發(fā)行方案和發(fā)行規(guī)模更具靈活性 ? 私募投資者能夠分析復雜的證券方案，發(fā)行者對發(fā)行條件加以修 ? 改以適應交易各方的要求變得十分容易。 ? （ 2）融資速度快 ? 私募不需要像公募那樣要首先提出申請，并等到政府有關管理部 ? 門的核準后再進行融資。 ? （一）私募發(fā)行的特點 ? 優(yōu)點 ? （ 1）發(fā)行費用較低 ? 私募避免了證券注冊、招股說明書的印刷及取得信用評級等所需 ? 費用。私募避開了公開發(fā) ? 行所要求的注冊登記等代價高昂的程序。 ? 四、私募資本市場 ? 企業(yè)籌資渠道除了向金融機構借款，在證券市場公開發(fā)行股票 ? 和債券外，還可以到私募資本市場籌資。 ? 因此，較多地支付股利，雖然不利于內部融資，但會有利于說明企業(yè) ? 具有較高的盈利水平和較好的財務狀況，有利于外部融資。同樣，考慮購買優(yōu)先股和債券的投資者也會對 ? 企業(yè)歷史上的股利支付情況進行分析。 ? 過多地利用內部融資，限制現(xiàn)金股利的發(fā)放，對于企業(yè)今后的外 ? 部融資 —— 包括債務資本和權益資本都有不利的影響。企業(yè)外部的股東覺得，經營者在信息占有上的優(yōu) ? 勢，通過發(fā)放股利這種硬約束可以考驗企業(yè)收益的質量。 留存收益融資的缺點： ? 留存收益的數(shù)量常常會受到某些股東的限制 ? 有些股東依靠股利維持生活，希望多發(fā)股利；有些股東對風險很 ? 反感，而且認為風險將隨時間的推移而增多，寧愿目前收到較少的股 ? 利，也不愿等到將來再收到不肯定的較多股利或較高的價格出售股票 ? 的價款。 所以 ， 留存收益融資也受到一定的限制 。 留存收益融資可使企業(yè)的所有者獲得稅收上的利益 在西方發(fā)達國家 ， 資本利得稅率相對較低 ， 如果將盈余全部分 給股東 ， 股東收到股利往往要繳納較高的個人所得稅 ， 因此股東往 往愿意將收益留存于企業(yè)而通過股票價格的上漲獲得資本利得 。其計算方法比較 ? 簡單，只要在公司的債券利率上再加上 2%4%的風險溢價即可，用公 ? 式表示： ? RS =債券利率 +風險溢價 ? 例：若某公司的債券利率為 11%，證券分析師估計該公司的普通股 ? 風險溢價為 %，則該公司留存收益的必要報酬率為 ? RS =11%+%=% ? （三）留存收益融資評價 ? 留存收益融資的優(yōu)點： ? 留存收益融資基本不發(fā)生融資費用。 ? CAPM模型法。設留存收益的資金成本 RS 。 ? ? （二）留存收益融資的資金成本 ? 留存收益的資金成本取決于股東對普通股所要求的必要報酬率。 ? 同其他國家的公司相比，美國公司更多地通過內部現(xiàn)金流融集資 ? 金。 ? 一般而言，財務赤字可以借助舉債和發(fā)行新股