【正文】 　　不過，隨著企業(yè)股權(quán)多元化、全流通化，及二級市場價格的合理化，相信標(biāo)購會逐漸成為控制權(quán)收購戰(zhàn)的一柄利刃，也許不久，就會爆發(fā)轟轟烈烈的標(biāo)購大戰(zhàn)。非流通股一般按每股凈值適當(dāng)溢價，而流通股則要參考市價（A、B、H股等不同流通股的市價落差又很大），給標(biāo)購增添了不少技術(shù)難度?！　。?由于標(biāo)購程序簡單、成本可測等特點(diǎn)，向來受到敵意收購者的青睞，也使得標(biāo)購?fù)蔀閿骋馐召彽拇~。　?。?雖然是否接受標(biāo)購條件、確定售出股份數(shù)量是股東的權(quán)利，但標(biāo)購能否成功與目標(biāo)公司董事會的態(tài)度密切相關(guān)?！　。?收購人為促成標(biāo)購成功，須大力宣傳企業(yè)形象，通告一系列重組整改目標(biāo)公司的計劃、方案，期以引起廣大股東的共鳴。　　＊ 標(biāo)購價格舉足輕重。標(biāo)購分自愿和強(qiáng)制兩種方式，前者指收購方出于控制權(quán)結(jié)構(gòu)考慮，自愿向市場發(fā)出標(biāo)購要約的行為，后者則依據(jù)法律規(guī)定的強(qiáng)制義務(wù)發(fā)生，如我國《證券法》規(guī)定持股30%以上須發(fā)出全面要約，除非獲得主管機(jī)關(guān)的豁免。如此林林總總，難怪上市公司治理結(jié)構(gòu)問題成了證券市場的“軟肋”，屢屢爆發(fā)的驚天大案、形形色色的控制權(quán)之爭，背后無一不與此有必然聯(lián)系。　　外部監(jiān)管不力?！　⌒畔⑴恫煌该??！　】冃гu價與激勵約束機(jī)制不完善。監(jiān)事會本是對公司、董事會、高管人員的監(jiān)督機(jī)構(gòu)，但事與愿違，任何一名監(jiān)事，都與公司或控制權(quán)人關(guān)系密切，否則根本當(dāng)不上監(jiān)事，其獨(dú)立性可想而知。由此，董事會在權(quán)力日趨膨脹的同時，決策、運(yùn)作程序卻遠(yuǎn)未規(guī)范，濫用權(quán)力的現(xiàn)象滋生無數(shù)。董事會在公司治理結(jié)構(gòu)中位居核心。直到2000年5月18日修訂的《上市公司股東大會規(guī)范意見》才首次確立了關(guān)聯(lián)交易股東的表決權(quán)回避制。由于關(guān)聯(lián)股東的“表決權(quán)回避制”未被《公司法》采納，很長時間里，關(guān)聯(lián)股東（往往是控制股東）和小股東一樣，“一股一票”地享有同等的投票權(quán)。公司董事會、管理層組成的內(nèi)部人群體，掌控著上市公司的前途命運(yùn)，謀取的卻是小集團(tuán)的私利；既罔顧國家利益，又漠視公眾股東利益。勢單力薄的小股東只得選擇“以腳投票”。“一股獨(dú)大”造就了“高度集權(quán)”的治理結(jié)構(gòu)：如董事會成員70%左右來自股東單位的派遣；來自第一大股東的人數(shù)超過董事會總?cè)藬?shù)的50%等。主要問題如下：　　一股獨(dú)大。隨著上市公司治理結(jié)構(gòu)的逐步建立，控制權(quán)的交易市場初具規(guī)模，控制權(quán)之爭也因此風(fēng)生水起，且益發(fā)千姿百態(tài)。最慘的要數(shù)“寧馨兒”，白白成了“艾史迪”的犧牲品，而且還因償還不是自己欠下的巨額債務(wù)與公司監(jiān)事會、管理層大動干戈，苦心組建的新董事會也成了“流亡政府”。　　股東與管理層/董事會與監(jiān)事會/董事會與管理層之爭。股東追求其所持股權(quán)價值的最大化，而董事會更強(qiáng)調(diào)組織結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，說白了就是不能讓位。一旦關(guān)聯(lián)交易定價顯失公平（大股東自動讓利者除外），非關(guān)聯(lián)股東的利益不免有被侵蝕之嫌，發(fā)生爭議也就在所難免。　　關(guān)聯(lián)股東與非關(guān)聯(lián)股東之爭。在增發(fā)方案推介會上，A股股東代表包括持股較多的基金公司反對增發(fā)方案。 典型如萬科定向增發(fā)B股案例。如高價增發(fā)、國有股減持定價過高等原因使流通股東權(quán)益被大幅度攤薄，而非流通股東獲取了超額利潤，流通股東遂“以腳投票”，發(fā)泄心中不滿。有趣的是每起案例獨(dú)具特色，絕無雷同。最常見模式。由于控制股東無節(jié)制侵占、過度開采上市公司資源，或漠視小股東群體意志，由此引發(fā)控制權(quán)之爭，如“廣西康達(dá)”。　　特點(diǎn) : 國內(nèi)公司首次出現(xiàn)“股東權(quán)益計劃”的反收購策略。搜狐管理層擔(dān)心“北大青鳥”惡意收購，于7月宣布“股東權(quán)益計劃”，正式啟動反收購毒丸政策。　　北大青鳥——搜狐。2002年1月，“上海高清”宣布退出?！　〔痪?，“上海高清”成為“方正”歷史上第四位舉牌者。2001年5月，“方正科技”發(fā)生第三次股權(quán)之爭。　　特點(diǎn) : 股東自行召集股東大會的極端案例；挑戰(zhàn)監(jiān)管機(jī)關(guān)權(quán)威的大膽嘗試?！　≡诙聲凸蓶|大會上屢屢碰壁的“開元”轉(zhuǎn)而求助于法律?！　?001年4月25日，河北省建投受讓“國大集團(tuán)”持有的“國際大廈”％股份，“開元”增持股權(quán)的愿望落空?！　￠_元—國際大廈?！　≡谡膱詻Q支持下，“華建電子”終于11月8日成功入主“濟(jì)南百貨”。但1000多名“濟(jì)南百貨”職工聯(lián)名上訪，董事會先后向市政府寫了10多次報告，堅決反對“華建”重組，提出愿與山東世界貿(mào)易中心重組，遭濟(jì)南市長否決?！皾?jì)南百貨”的股權(quán)重組糾紛是典型的“胳膊擰不過大腿”?！　√攸c(diǎn) : 首次規(guī)范化公開征集投票代理權(quán)，其“征集投票權(quán)報告書”成為后來的模板文件。繼“通百惠”之后，“索芙特”首次規(guī)范地向中小股東發(fā)出“投票權(quán)征集報告”?！　∷鬈教亍獜V西康達(dá)。在改組董事會提案遭董事會否決后，“名流投資”發(fā)起了全國首例由提議股東自行召集的上市公司股東大會，順利改組董事會，爭得控制權(quán)。此為國內(nèi)首例競拍取得控制權(quán)案例?！　∶魍顿Y—幸福實業(yè)。“北大明天”的肖建華等7人進(jìn)入公司董事會。　　北大明天—愛使股份?！　?001年6月12日，“寧馨兒”黯然退出，%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給“山東高新投”和山東魯信置業(yè)有限公司?！鞍返稀比胫鳌八纳啊眱H一年零一個月，脫身時將償債責(zé)任轉(zhuǎn)移給了“寧馨兒”，成為引發(fā)沖突的導(dǎo)火線?！　庈皟骸纳肮煞荨６谝淮蠊蓶|“勝邦公司”（法人代表為原“勝利股份”董事長徐建國）通過關(guān)聯(lián)持股結(jié)構(gòu)緊緊控制住多數(shù)表決權(quán)，多次較量后“通百惠”未能全勝而出?！　⊥ò倩荨獎倮煞?。后“華晨集團(tuán)”及時介入，收購“君安”所持的“申華實業(yè)”股權(quán)，方平息了此場戰(zhàn)役。1999年3月爆發(fā)了轟動一時的“君申之爭”。上市公司控制權(quán)之爭，會推動公司治理結(jié)構(gòu)的不斷完善，有效地平衡各利益主體關(guān)系，從而推動證券市場的發(fā)展。融資渠道的拓寬，將給收購市場增添更多活力。西方通行的過橋貸款等金融工具在國內(nèi)極為罕見?！　∪谫Y渠道有待繼續(xù)拓展。但由于資金成本高企（與市場的高市盈率有關(guān)），標(biāo)購個案遲遲無法亮相，收購人更傾向于協(xié)議收購非流通股，并設(shè)計種種迂回方案回避全面收購義務(wù)?！　?biāo)購應(yīng)當(dāng)是未來收購戰(zhàn)的主要工具之一。B股價格比A股低，H股價格更低得接近凈資產(chǎn)甚至低于凈資產(chǎn)，高比例B股及H股公司可能成為外資通過二級市場收購的目標(biāo)?！胞愔榧瘓F(tuán)”一、二股東相差僅5%，通過二級市場發(fā)生收購戰(zhàn)的可能性很大。部分股權(quán)高度分散公司有可能爆發(fā)收購戰(zhàn)。另外，三無板塊的全流通性，可成為諸多金融創(chuàng)新工具的實驗場，蘊(yùn)含極高的技術(shù)價值。比如“申華”、“萬科”、“方正”和“愛使”頻頻被舉牌。　　1）三無概念公司?！　」蓹?quán)結(jié)構(gòu)特殊的公司將成為或繼續(xù)成為控制權(quán)之爭的高發(fā)地?！　嶋H上，外資已直接在流通市場展開了股權(quán)之爭?？梢灶A(yù)測，外資參與國內(nèi)上市公司的購并與重組會逐漸流行?！　　　】刂茩?quán)之爭大趨勢　　外資購并將增多。其他股東如認(rèn)為反收購措施損害自己的利益，也可直接尋求司法援助。國外就曾發(fā)生過股東起訴管理層反收購不當(dāng)?shù)陌咐?，法院也曾多次否決管理層的反收購措施?！　o論采用何種反收購策略，最容易引起爭議的是反收購的“公平性”問題?！　　?公司在股價低估時回購股份，既獲得財務(wù)收益，又提高股價，防止被收購?！　?zhàn)術(shù)七 : 抬高股價　　在收購人逐步收集流通股籌碼時，反收購方可采用抬高股價的方式，增加收購人的增持成本，一旦超過收購人的能力范圍，收購計劃自然流產(chǎn)。如“國際大廈”原第一股東為抵制二股東“開元”的收購?fù){，反戈一擊，指責(zé)“開元”涉嫌虛假注冊，限制了對方董事長的自由，收購?fù){暫時解除。如“麗珠集團(tuán)”的管理層引進(jìn)“太太藥業(yè)”，希望其他潛在股東望而卻步。甚至有些信托機(jī)構(gòu)以自己的名義代替管理層出面收購股權(quán)，如“粵麗珠”的管理層就曾與“浙江國投”達(dá)成協(xié)議，委托其收購“麗珠”股權(quán)，但不幸被主管機(jī)關(guān)叫停?！　?zhàn)術(shù)四 : 管理層收購　　由于管理層對上市公司的經(jīng)營價值較了解，公司在他們的繼續(xù)管理下更有發(fā)展空間，所以管理層收購一般會產(chǎn)生正向經(jīng)濟(jì)增加值，可籍此擊退惡意收購人的進(jìn)犯。因此如果管理層有意反收購，只需大量簽定對外擔(dān)保協(xié)議，收購人自然會退避三舍了。更何況，國內(nèi)公司存在大量隱性擔(dān)保，沒有履行過信息披露手續(xù)。擔(dān)保往往意味著公司經(jīng)營風(fēng)險的增加和資產(chǎn)的減少。而現(xiàn)在，大股東有意出讓股權(quán)，去年盈利增長400%，高價而沽，順理成章。原控制權(quán)人如不打算退位，公司又處于蒸蒸日上之際，則管理層很可能采用大幅度計提壞賬損失、資產(chǎn)跌價損失或在賬面一次反映歷年潛虧等手法，盡量打壓公司業(yè)績，甚至造出巨額虧損，使公司喪失籌資能力，從而趕走圍獵者?！　　?高價購買不良資產(chǎn)。具體方式有：　　● 低價出售“皇冠上的明珠”。　　可想而知，一旦“青鳥”發(fā)動收購，持股比例超過20%后，無論其他股東選擇何種優(yōu)先購買權(quán)，或可以將“青鳥”的股權(quán)充分稀釋到微不足道，或可以將“搜狐”握有的大量現(xiàn)金全數(shù)分配給其他股東，收購搜狐的一大吸引力（現(xiàn)金充裕）隨之消失盡殆，“青鳥”將進(jìn)退兩難。一旦有收購人持有“搜狐”股權(quán)超過20%，其他股東便有權(quán)行使優(yōu)先購買權(quán)，獲得價值等于其執(zhí)行價格2倍的優(yōu)先股，或者將其持有的股權(quán)以2倍價格出售給公司?！　　氨贝笄帏B”收購“搜狐”即屬前兩種方式。通常指公司面臨收購?fù){時，董事會可啟動“股東權(quán)利計劃”，通過股本結(jié)構(gòu)重組，降低收購方的持股比例或表決權(quán)比例，或增加收購成本以減低公司對收購人的吸引力，達(dá)到反收購的效果。五是限制投資者增持股權(quán)，如深圳發(fā)展銀行，持有10%以上股權(quán)須董事會同意。三是董事會輪選制?！　?zhàn)術(shù)一 : 公司章程設(shè)置“驅(qū)鯊條款”　　一是公司章程將一些重要事項列為股東大會、董事會的特別決議內(nèi)容，如將董事提名、選舉董事長、對外投資等關(guān)系重大的事項列為董事會特別決議事項，要求有2/3以上董事的同意才可。　　　　策略8:　　反收購策略　　　　通常，收購策略如被反收購方巧妙借用，就搖身變?yōu)榉词召徆ぞ?。但國?nèi)上市公司至今未出現(xiàn)過此類情況，往往是多方力量尋求第三方（重組方）介入，和平解決矛盾。一般收購人須承諾在一定期限內(nèi)代目標(biāo)公司還款或提供相應(yīng)擔(dān)保，以此換取債權(quán)人的支持。債權(quán)人可充分利用其身份，采用申請破產(chǎn)還債等手段迫公司或原大股東就范。如“ST海洋”，因巨額或有債務(wù)，可能停牌。新入主的大股東“南方同正”欲以1億元買斷“華融”，希望借此大幅度改善“海藥”的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)?！　≡偃纭拜p騎海藥”的最大債權(quán)人“華融資產(chǎn)公司”，持有“海藥”。“信達(dá)”眼見債權(quán)回收無望，一紙訴狀把“鄭百文”告上法院，申請破產(chǎn)還債。這使得介入的重組方既要考慮股權(quán)重組、資產(chǎn)重組，又要全力推進(jìn)債務(wù)重組?！　　　〔呗?:　　發(fā)揮債權(quán)人作用