【正文】 – 主要結(jié)論：并購(gòu)價(jià)值來(lái)源于重組、協(xié)同和整合。 – 研究方法：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)分析和股價(jià)波動(dòng)。 國(guó)外的 MBO通常都要達(dá)到 80%至90%的絕對(duì)控股水平，如果是上市公司則往往需要先退市，有條件的再第二次公開(kāi)發(fā)行。 國(guó)內(nèi) MBO的控股比例往往較低，通常只能達(dá)到 20%至 30%的相對(duì)控股水平，且收購(gòu)的是法人股，目前不能上市流通變現(xiàn)。 ? 追求的是所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的集中 。 ? 企業(yè)家價(jià)值 ? “先烈”還是“先驅(qū)” – 褚時(shí)健 （ 紅塔山 18年為國(guó)家創(chuàng)造的利稅 991億，紅塔山的品牌價(jià)值 400多億 ） – 李經(jīng)緯 （ 健力寶 18年給三水市政府上交 28個(gè)億的利潤(rùn)） – 柳傳志 – 何享健 ? 國(guó)有資本退出的三大渠道之一 管理層收購(gòu)（ Management Buyouts） MBO的內(nèi)涵： ? 管理層收購(gòu)（ MBO） 指公司的管理層融資收購(gòu)本公司的全部或部分股權(quán)的行為，管理層因此可以以所有者和經(jīng)營(yíng)者合一的身份主導(dǎo)重組公司，從而產(chǎn)生一個(gè)代理成本更低的新公司。 選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率 計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值（ P） P＝估價(jià)收益指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)市盈率 方法六：可比公司法 ? 選擇合適的可比公司 同一行業(yè)或具有類似行業(yè)特點(diǎn)的公司； 同一市場(chǎng)的公司。 ? 計(jì)算公式： Vt:目標(biāo)公司的期末價(jià)值 WACC：加權(quán)平均資金成本折現(xiàn)率，是兼并企業(yè)要求的最低收益率，也即并購(gòu)資金來(lái)源的加權(quán)平均資金成本。 股票價(jià)格指股利的資本化價(jià)值，由預(yù)期股利和當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率決定。一般來(lái)說(shuō)，本法估價(jià)往往偏低，可視為買方公司不適應(yīng)持續(xù)經(jīng)營(yíng)，買方僅想收購(gòu)賣方資產(chǎn)，此時(shí)賣方公司的價(jià)值約等于資產(chǎn)價(jià)值。 – 現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估值來(lái)源于資產(chǎn)負(fù)債表。 （ 3）綜合證券收購(gòu) ? 綜合證券收購(gòu)是指購(gòu)并方對(duì)目標(biāo)公司提出收購(gòu)要約時(shí) ， 其支付方式為現(xiàn)金 、 股票 、 認(rèn)股權(quán)證 、 公司債券 、 可轉(zhuǎn)換債券 、優(yōu)先股等各種形式證券的組合 。 并購(gòu)方必須決定是動(dòng)用公司現(xiàn)有的現(xiàn)金 ， 還是專門(mén)籌集額外的資金 ， 甚至用延期或分期支付等方式 。 （ 4）復(fù)合多角化戰(zhàn)略 ? 復(fù)合多角化戰(zhàn)略是把企業(yè)的資本實(shí)力界定在多個(gè)主要產(chǎn)業(yè)內(nèi)發(fā)展 ，最終形成多個(gè)核心事業(yè) ， 其具有如下特點(diǎn)： – 沒(méi)有或者不是圍繞某一個(gè)中心而開(kāi)展的多角化； – 跨行業(yè) 、 跨產(chǎn)業(yè)的比較多 – 并購(gòu)對(duì)象是那些成長(zhǎng)快 、 前景看好的產(chǎn)業(yè)； ? 美國(guó)經(jīng)驗(yàn)表明 ， 最好搞相關(guān)的多角化 ， 不要一下進(jìn)入到一個(gè)陌生的領(lǐng)域 。 – 能實(shí)現(xiàn)管理能力 、 技術(shù)能力 、 營(yíng)銷能力的互補(bǔ) ， 實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)和獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì) 。 西方并購(gòu)理論 ? 效率理論 ? 代理理論 ? 市場(chǎng)勢(shì)力論 ? 稅賦效應(yīng)論 ? 財(cái)富再分配論 并購(gòu)的戰(zhàn)略 并購(gòu)戰(zhàn)略應(yīng)服從于企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略 是否應(yīng)選擇并購(gòu)的途徑來(lái)尋求發(fā)展； 并購(gòu)后企業(yè)發(fā)展如何取向； 并購(gòu)后能否有效整合； 如何完成并購(gòu)。 委托書(shū)收購(gòu) ? 委托書(shū)收購(gòu)是指持異議的股東通過(guò)征求代理委托書(shū)而達(dá)到在公司股東大會(huì)上行使投票權(quán)，以控制公司董事會(huì)成員任免和其他重大事件。 – 合并： A+B=C 又稱新設(shè)合并，是指兩家或兩家以上的公司通過(guò)重組后成立一家新公司，而原來(lái)的公司均不復(fù)存在。 ? 我國(guó)企業(yè)最好的上市地首先是上海和深圳，其次是香港，再次是新加坡，最后是日本、美國(guó)和歐洲股市。 ? 境外上市一般融資數(shù)額較小，難以有高溢價(jià)。 ? 使上市公司受到境外股東的監(jiān)管 ， 承擔(dān)更多的責(zé)任和壓力 。 工作程序 篩選殼公司 意向書(shū)和保密協(xié)議 審慎性調(diào)查 正式合同 各方審批 要約收購(gòu)的豁免 交易所審核 公告和股份過(guò)戶 接管和重組 境外上市的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn) ? 境外資金充裕 ， 可以進(jìn)行大規(guī)模籌資 。這次是中央政府與地方政府分別代表國(guó)家履行出資人職責(zé)，建立專門(mén)的管理機(jī)構(gòu)，管人、管事和管資產(chǎn)相結(jié)合，權(quán)利、職責(zé)和義務(wù)相統(tǒng)一。 ?第二個(gè)階段是從 1988年到 2023年。 1953年的“社會(huì)主義改造”又大規(guī)模地把中小型以及個(gè)體工業(yè)、手工業(yè)、商業(yè)的私人資產(chǎn)收歸國(guó)有。 ? 鴉片戰(zhàn)爭(zhēng)之后，洋務(wù)運(yùn)動(dòng)中的工業(yè)化任務(wù)僅是“官督商辦”。這些國(guó)家中有相當(dāng)多的是在 1945到 1960年間從殖民地中獨(dú)立出來(lái)的，然后把外國(guó)人投資本國(guó)的資產(chǎn)收歸國(guó)有，成為當(dāng)?shù)氐膰?guó)有企業(yè)基礎(chǔ)。 ? 德國(guó)：在 1850年的時(shí)候，其工業(yè)化程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于英國(guó)。重新實(shí)行經(jīng)濟(jì)自由主義，打破國(guó)有企業(yè)的壟斷地位，鼓勵(lì)私人企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，降低稅收等。 ? 1970年希思保守黨政府又實(shí)行了部分私有化。二戰(zhàn)時(shí)期，英國(guó)政府大大加強(qiáng)了對(duì)經(jīng)濟(jì)的管制和調(diào)節(jié)。 企業(yè)如何申請(qǐng)風(fēng)險(xiǎn)投資 ? 企業(yè)要有好的項(xiàng)目 ， 項(xiàng)目有好的盈利預(yù)期和前景；要有包裝好的商業(yè)計(jì)劃書(shū)；要有優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì) 。 5，被投資方與投資方在投資理念方面存在差異，投資效率較低。 風(fēng)險(xiǎn)投資的流程圖 項(xiàng)目來(lái)源， 界定潛在的投資方向 目標(biāo)定在 可行性較強(qiáng)的項(xiàng)目 對(duì)這些項(xiàng)目進(jìn)行 潛在收益和風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估 投資后，建立起資金控制系統(tǒng)， 并為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行管理咨詢 撤出風(fēng)險(xiǎn)資本 評(píng)估合格？？？ 簽署投資協(xié)議 退出 NO YES 風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)的發(fā)展 1，資金來(lái)源有限，資本結(jié)構(gòu)單一 。 ? 回購(gòu) 。 上市往往是風(fēng)險(xiǎn)投資家最理想的退出方式 ， 由于高科技公司初創(chuàng)階段大都為中小企業(yè) ， 難以滿足在主板市場(chǎng)上市的條件 。 管理增值 ? 風(fēng)險(xiǎn)資本家參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理的主要形式有組建 、 主導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的董事會(huì) ， 策劃追加投資 ， 制定企業(yè)發(fā)展策略和營(yíng)銷計(jì)劃 ，監(jiān)控財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)和經(jīng)營(yíng)狀況 ， 物色挑選和更換管理層 ， 處理風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的危機(jī)事件 。 ? 風(fēng)險(xiǎn)投資側(cè)重于早期或創(chuàng)始期的企業(yè) ， 這些新生的企業(yè)往往代表著社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新的潮流 ， 他們起動(dòng)時(shí)往往資金困難 ， 但其增長(zhǎng)速度快 ， 增長(zhǎng)空間大 。 上市所要求的信息披露有可能暴露企業(yè)的商業(yè)機(jī)密，讓同行的其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手獲得企業(yè)的內(nèi)部信息。沒(méi)有動(dòng)機(jī)去與企業(yè)達(dá)成更多的資源整合效應(yīng)和效益。 ? ② 信托基金制 投資者 、 經(jīng)理人和保管人之間的關(guān)系以三方的信托合同為基礎(chǔ) ，分別根據(jù)信托合同對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)行經(jīng)營(yíng)和保管 ， 并向投資者收取信托費(fèi)用 ， 而基金經(jīng)營(yíng)的盈利所得則歸投資者支配 。 6．政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)采取了積極參與和大力倡導(dǎo)的態(tài)度。 2．美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金主要采取私人有限合伙制。 風(fēng)險(xiǎn)投資的獨(dú)特功能 ? 風(fēng)險(xiǎn)投資可以提供企業(yè)急需的、難以從其它金融渠道獲得的長(zhǎng)期性資本；還可以依靠風(fēng)險(xiǎn)投資專家的智力支持。 資本運(yùn)營(yíng) ? 戰(zhàn)略型資本運(yùn)營(yíng)就是從企業(yè)的中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，對(duì)資本及其運(yùn)動(dòng)所進(jìn)行的運(yùn)籌和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。 資本市場(chǎng)主體缺位。 （一）中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng) （二）證券市場(chǎng) 1，股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、基金市場(chǎng) 2，發(fā)行市場(chǎng)、交易市場(chǎng) 3，場(chǎng)