【正文】 返售金融商品利息收入、以及罰息、票據(jù)貼現(xiàn)等利息收入。此外，以貨幣資金投資收取的固定利潤或者保底利潤，按照貸款服務繳納增值稅。對應的也就是中間業(yè)務收入。根據(jù)文件，直接收費金融服務，是指為貨幣資金融通及其他金融業(yè)務提供相關服務并且收取費用的業(yè)務活動，包括提供貨幣兌換、賬戶管理、電子銀行、信用卡、信用證、財務擔保、資產(chǎn)管理、資金結(jié)算、資金清算、金融支付等服務。包括外匯、債券、理財?shù)冉鹑谏唐返霓D(zhuǎn)讓，按照買賣價差差額征收。第二，進項稅額方面，目前可抵扣的并不太多。銀行占比較大的利息支出以及部分手續(xù)費及傭金支出均不得抵扣進項稅額：根據(jù)文件，銀行存款利息不征收增值稅。與貸款業(yè)務直接相關的傭金與手續(xù)費支出所產(chǎn)生的進項稅額均不得抵扣。此外，2016年5月1日后取得的不動產(chǎn)或不動產(chǎn)在建工程，其進項稅額可以在自取得之日起分2年從銷項稅額中抵扣，第一年抵扣比例為60%，第二年抵扣比例為40%。所以對于銀行而言，可抵扣銷項稅的進項稅將主要來自部分手續(xù)費及傭金支出，以及業(yè)務管理費中可抵扣的部分，具體還進一步受到銀行實際可取得的進項增值稅發(fā)票比例以及操作細則的影響。第三，營業(yè)稅下的優(yōu)惠政策基本平移到增值稅政策下。金融機構(gòu)往來業(yè)務原來不征收營業(yè)稅現(xiàn)在金融同業(yè)往來利息收入依然免征增值稅、國債和ZF債利息收入依然免稅。經(jīng)測算，銀行業(yè)在營改增后稅賦變化相對平穩(wěn)，凈利潤受影響有所降低，幅度預計在1%以內(nèi)，具體受進項稅可抵扣數(shù)額比例的設定影響?，F(xiàn)行營業(yè)稅率5%，如果單純的將營業(yè)稅率提高到6%，那么根據(jù)我們的靜態(tài)測算，對上市銀行凈利潤的影響是降幅接近3個百分點。但增值稅是銷項稅減去進項稅，是一種差額征收的概念，稅率并不能與營業(yè)稅稅率進行直接比較來代表稅負高低。銀行業(yè)營改增的盈利影響測算復雜性在于，涉及到收入的銷項、支出的進項的確認、不可轉(zhuǎn)出的支出的確認，比如到底哪些支出可以拿到專用發(fā)票進行抵扣。在6%的增值稅稅率下，我們設定銷項稅基包括利息收入（扣除同業(yè)利息收入和國債免稅利息收入）、手續(xù)費及傭金收入、投資收益（扣除對聯(lián)營企業(yè)投資收益等，為負則不計算稅額），進項稅基包括業(yè)務及管理費（扣除員工成本、折舊攤銷和稅費等，允許對購買的辦公樓或房租、機器設備等支出的增值稅進項進行抵扣）、手續(xù)費及傭金支出（假設有一定比例可抵扣），對2014年上市銀行數(shù)據(jù)進行靜態(tài)測算。測算結(jié)果顯示，銀行業(yè)盈利受營改增影響略有下降，但幅度基本在1個百分點以內(nèi)，稅負受營改增的影響主要取決于進項稅抵扣的幅度。從宏觀層面看來看，營改增的全面普及有利于國家稅收制度的進一步合理以及通過減負的稅改來配合整個社會的經(jīng)濟改革和促進穩(wěn)增長。從對銀行業(yè)的影響來看，我們測算的結(jié)果顯示由于抵扣項較少，銀行業(yè)稅負略有增加，但對盈利影響有限。除了直接的盈利影響外，營改增涉及的發(fā)票開具與管理問題和信息技術(shù)系統(tǒng)的改造等等，也帶來改革的隱性成本，需要銀行有一定的時間以解決問題和消化壓力。動態(tài)來看的話，銀行內(nèi)部資金定價也會計算稅收成本，那么即使銀行業(yè)稅負小幅上升也未必全由自身全部承擔。當然，由于營改增的實際操作可能還有不同，還需要更多的操作細則，地方稅務也需要等待國稅總局對營改增的進一步操作細則的指引，所以實際影響還存在一定不確定性但幅度不會超出預期。基于此，稅賦變化基本不會影響銀行經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略和基本面。銀行板塊當前估值處于較為底部較底部位臵，16/ X/, 。維持“中性”評級。推薦北京（信貸需求和信貸質(zhì)量好于同業(yè)）、招行（零售優(yōu)勢顯著）和浦發(fā)（經(jīng)營穩(wěn)健，金控平臺）。2．營改增對證券公司、壽險公司影響偏中性，對產(chǎn)險公司影響較大，預計增減幅度在1%以內(nèi)目前營業(yè)稅制下，證券公司收入根據(jù)模式不同可采用全額和差額征收的方式。經(jīng)紀業(yè)務、投行業(yè)務、資管業(yè)務（包含基金管理業(yè)務）以賺取手續(xù)費及傭金的形式獲取收入，對全部收入征稅，稅率為5%；信用業(yè)務、客戶及自有資金存款以及同業(yè)拆借以獲取利息收入為主，對全部利息收入征稅（并非報表上的凈收入），稅率為5%；自營業(yè)務以獲取金融商品買賣價差為主，對價差征稅，稅率為5%，計算價差時債券利息收入和股票分紅需要在買入價中減去，因此債券利息收入和股票分紅也需要繳納營業(yè)稅，如果債券持有至到期，則可以免征營業(yè)稅。證券公司的營業(yè)稅優(yōu)惠政策包括：經(jīng)紀業(yè)務中代證監(jiān)會和證券交易所收取的證監(jiān)費、經(jīng)手費，代中登公司收取的開戶費、過戶費等，以及證券投資者保護基金可以從營業(yè)稅基中扣除；利息收入中存款利息收入和金融機構(gòu)往來利息收入可以免稅。增值稅制下，證券公司稅率由5%提高到6%，相應的進項稅可以進行抵扣，而且從目前36號文相關政策來看，原營業(yè)稅制下的優(yōu)惠政策仍將得以沿用（主要包含代證監(jiān)會和交易所收取的證監(jiān)費和規(guī)費），因此營改增對于證券公司稅負的影響主要取決于進項稅抵扣的程度。銷項稅：營業(yè)稅屬于價內(nèi)稅，增值稅屬于價外稅，實際稅率相當于6%/(1+6%)，%。如果證券公司能夠?qū)⒍愗撧D(zhuǎn)嫁，由客戶完全承擔，則營業(yè)收入不變；否則，營業(yè)收入將減少?？紤]到證券行業(yè)競爭充分，證券公司議價能力較弱，我們假設稅負由證券公司承擔。進項稅：證券公司成本費用中最大的三類費用是業(yè)務及管理費、利息支出和手續(xù)費及傭金支出。利息支出中貸款利息支出不可抵扣，而債券利息支出目前政策尚未明確，考慮獲取發(fā)票難度也較大，我們暫時假設利息支出不可抵扣；手續(xù)費及傭金支出政策尚不明確，我們假設手續(xù)費及傭金支出在能夠獲得增值稅發(fā)票的前提下均可以抵扣；業(yè)務及管理費中，職工薪酬占比近70%，但不可抵扣，其他費用中租賃費、辦公品支出、咨詢費等可以按不同稅率抵扣。在以上假設下，我們按照上市券商2014年年報相關數(shù)據(jù)進行測算：考慮城市建設維護稅和教育費附加將以增值稅額為基礎繼續(xù)征收，因此稅負變動對凈利潤的影響將被放大。假設手續(xù)費及傭金支出無法取得增值稅發(fā)票進而不能抵扣，業(yè)務及管理費中租賃費、辦公費、咨詢費、郵電通訊費等僅能拿到50%的發(fā)票進行抵扣，%。由于營業(yè)稅占證券公司營業(yè)收入和凈利潤的比重較低，因此整體來看，我們推測稅負變動對凈利潤影響較小。根據(jù)我們對于進項抵扣比例對凈利潤變化的敏感性分析，預計營改增對證券公司基本面的影響不大，%左右。就證券公司投資策略來看，我們維持看好。從長期來看，大券商（中信、海通等），處于比較合理的區(qū)間；從中短期來看，1月份是券商業(yè)績底部，3月份以來業(yè)績趨于改善，但由于基數(shù)較高，一季度業(yè)績同比和環(huán)比仍將有一定的壓力，可能短期會對券商板塊造成一定壓力。個股方面，我們繼續(xù)看好基本面向好、彈性較大且有估值催化的標的，推薦寶碩股份、東興證券和國元證券。，產(chǎn)險公司盈利波動可能較大營業(yè)稅制下，保險公司的應稅營業(yè)額為提供應稅勞務向?qū)Ψ绞杖〉娜績r款和價外費用。價外費用，依照《營業(yè)稅暫行條例實施細則》第十四條規(guī)定，包括向?qū)Ψ绞杖〉氖掷m(xù)費，基金，集資費，代收款項，代墊款項以及其它各種性質(zhì)的價外費用。在中華人民共和國境內(nèi)提供保險勞務，包括境外保險機構(gòu)以境內(nèi)標的提供的保險為營業(yè)稅征收范圍。具體業(yè)務營業(yè)額規(guī)定如下：與證券行業(yè)類似，保險業(yè)營業(yè)稅征收也有優(yōu)惠政策，主要體現(xiàn)為：一年期以上人身險免征營業(yè)稅，一些農(nóng)業(yè)險種、國際航運險種免征營業(yè)稅，金融機構(gòu)往來利息收入免征營業(yè)稅。由于一年期以上人身險保費收入占壽險公司保費收入的絕大部分，因此壽險公司營業(yè)稅負較輕，%和5%；對于產(chǎn)險公司而言，免稅收入占比很小，因此營業(yè)稅負較重，占營業(yè)收入和凈利潤的比重6%和81%。所以，營改增后，壽險公司稅負變動對凈利潤的影響很小，而產(chǎn)險公司稅負變動對凈利潤的影響會較大。1）壽險公司銷項稅：保險公司的增值稅率為6%，從36號文政策來看，壽險公司一年期以上人身險保費收入仍將免稅，國債和地方ZF債利息收入免稅，金融機構(gòu)往來利息收入免稅，因此我們估計稅基變化不大。假設保險公司不會改變定價，也就是不會進行稅負轉(zhuǎn)嫁，因此實際稅率相當于6%/(1+6%)，%。進項稅：保險公司最大的支出是賠付支出，但賠付支出不可抵扣，理賠費用拿到發(fā)票可以抵扣。除此之外，手續(xù)費及傭金支出占比也較大，但政策尚不明確，我們假設手續(xù)費及傭金支出在能夠獲得增值稅發(fā)票的前提下均可以抵扣；業(yè)務及管理費中，職工薪酬占比在50%以上，但不可抵扣，其他費用中租賃費、辦公品支出、咨詢費等可以按不同稅率抵扣。另外，由于壽險公司絕大部分收入免稅，因此我們假設計算進項稅時僅對納稅收入部分按比例抵扣。假設壽險公司一年期以上人身險占比為95%，手續(xù)費及傭金支出和管理費可以拿到50%的發(fā)票進行抵扣，%，%。2）產(chǎn)險公司銷項稅：根據(jù)36號文，產(chǎn)險公司為出口貨物提供的保險服務，包括出口貨物保險和出口信用保險，免征增值稅。除此之外，國債和地方ZF債利息收入免稅，金融機構(gòu)往來利息收入免稅。進項稅：可作為進項稅抵扣的費用與壽險公司基本一致，但由于產(chǎn)險公司免稅收入占比很小，因此我們在進項稅抵扣上不采用比例抵扣法，對于能拿到增值稅發(fā)票的可抵扣項目即可抵扣。假設手續(xù)費及傭金支出和管理費可以拿到50%的發(fā)票進行抵扣，%，%。由于產(chǎn)險公司稅負占凈利潤比重較高，因此相同進項稅抵扣比例下，對凈利潤的影響要明顯大于壽險公司。根據(jù)以上測算，營改增對壽險公司基本面影響微弱，對產(chǎn)險公司盈利影響較大，若營改增后有減稅的效果，則產(chǎn)險公司最為利好。就保險公司投資策略來看，目前保險行業(yè)板塊處于歷史估值底部，向上修復空間大，中國人壽/中國平安/中國太保三家保險公司2016P/，、建議關注利差損悲觀預期改善帶來的投資機會，推薦綜合經(jīng)營且估值較低的中國平安和中國太保。