【導(dǎo)讀】本文運(yùn)用中國(guó)證券市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)03-04年的167家A股上市公司IPO數(shù)據(jù)，新股股價(jià)溢價(jià)會(huì)受流通股本、每股收益、換手率、上市年度等若干因素的影響，相關(guān)，與當(dāng)日換手率顯著正相關(guān)，與中簽率相關(guān)性不顯著，但相關(guān)系數(shù)為正值；03年的通道制改革為04年的保薦制，在一定程度上緩解了首日溢價(jià)過高的現(xiàn)象，從長(zhǎng)期看,隨著發(fā)行制度的完善和發(fā)。行定價(jià)水平的提高,市場(chǎng)估值將縮減IPO首日溢價(jià),使之趨于合理化。改革發(fā)行制度、推進(jìn)新股市場(chǎng)化發(fā)行定價(jià)、積極穩(wěn)妥地解決股權(quán)分置問題、培育穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于降低新股高額溢價(jià)和減少投機(jī)行為均有積極意義。

　　

【正文】 與總體樣本和獨(dú)立樣本中首日溢價(jià) 在 1%水平上顯著異于 0，呈 正相關(guān)，即換手率每變動(dòng) 1%，平均首日溢價(jià)變動(dòng) %：換手率越高，人氣越旺，市場(chǎng)投資者對(duì)該股看好，股價(jià)溢價(jià)可能更大。 中簽率（ RATE）對(duì) 0304IPO 影響不顯著，與總體樣本在 10%水平上異于 0，呈正相關(guān)。但 03 和 04 年單獨(dú)觀察值呈負(fù)相關(guān)。在成熟市場(chǎng)中，中簽率一般與溢價(jià)呈負(fù)相關(guān)，即中簽率越低，說明欲申購(gòu)新股但未能成功的資金相對(duì)越多，市場(chǎng)對(duì)該股看多氣氛越濃，上市首日追捧資金越多，溢價(jià)越高。我國(guó)這一現(xiàn)象的不明顯性說明證券市場(chǎng)還不太成熟。“中簽者的詛咒”理論在此未得到實(shí)證解釋。 （表四）對(duì) 0304 第二天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM2 = *LIQUI + *EPS – t檢驗(yàn)值 () () 0. 11176854*DUMMY *RATE + *LOGS2 – () () () 1. 773587319 () 表四 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 14:36 Sample: 1 167 Included observations: 167 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS DUMMY RATE LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic 中國(guó)最大的管理資源中心 DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表五）對(duì) 03 第二天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合 方程 ： LOGPREM2 = *LIQUI + *EPS – t檢驗(yàn)值 () () 0. 003592342256*RATE + *LOGS2 () () () 表五 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:27 Sample: 1 67 Included observations: 67 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS RATE LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表六）對(duì) 04 第二天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM2 = *LIQUI *EPS + t檢驗(yàn)值 ( ) () *RATE + *LOGS2 （ ） （ ） () 表六 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:28 Sample: 1 100 Included observations: 100 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS RATE 中國(guó)最大的管理資源中心 LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) 從表四、五、六回歸結(jié)果可以得出： 年度數(shù)（ DUMMY）影響 0304 第二日溢價(jià)。數(shù)據(jù)顯示與計(jì)量結(jié)果吻合： 03 年和 04 年第二日溢價(jià)分別為 74%、 66%，溢價(jià)的減少證明 04 年保薦制度的實(shí)施使市場(chǎng)估值漸趨有效。 前兩日換手率均值對(duì)數(shù)（ LOGS2）與總體樣本和 0 04 獨(dú)立樣本的第二日 溢價(jià)在 1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，在總體樣本中，換手率每變動(dòng) 1%，第二日溢價(jià)變動(dòng) %。換手越高，受投資者追捧力度越大，溢價(jià)越高。 流通股本對(duì)數(shù)（ LIQUI）、中簽率（ RATE）與總體樣本和 0 04 獨(dú)立樣本的第二日溢價(jià)無顯著相關(guān)。 每股收益（ EPS）與總體樣本無關(guān)和 04 年獨(dú)立樣本無關(guān)，但與 03 第二日溢價(jià)在 1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，說明市場(chǎng)開始走向理性，選擇質(zhì)量較佳的上市公司進(jìn)行投資。但 04 年該指標(biāo)不明顯，還呈反向趨勢(shì)。說明我國(guó)新股市場(chǎng)處于不成熟向成熟期的過渡階段，在該指標(biāo)反應(yīng)上比較反復(fù)。 （表七）對(duì) 0304IPO 第三天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI + *EPS – t檢驗(yàn)值 () () *DUMMY + *LOGS + *RATE () () () 1. 554782792 () 表七 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 10:40 Sample: 1 167 中國(guó)最大的管理資源中心 Included observations: 167 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS DUMMY LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表八）對(duì) 03IPO 第三天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI + *EPS + t檢驗(yàn)值 () () 0. 8286335894*LOGS + *RATE () () () 表八 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:30 Sample: 1 67 Included observations: 67 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表九） 04IPO 第三天收盤溢價(jià)進(jìn)行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI *EPS + t檢驗(yàn)值 （ ） () 中國(guó)最大的管理資源中心 0. 5313173528*LOGS + *RATE () () () 表九 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:32 Sample: 1 100 Included observations: 100 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) 表七、八、九回歸結(jié)果顯示： 年度數(shù)（ DUMMY）對(duì) 0304 第三日收盤溢價(jià)影響較大 。數(shù)據(jù)顯示： 0 04 年第三日收盤溢價(jià)分別為 74%、 64%，發(fā)行制度的改進(jìn)對(duì)溢價(jià)影響越來越明顯。 換手率均值對(duì)數(shù)（ LOGS）與總體樣本和獨(dú)立樣本中 0304 第三日收盤溢價(jià)在1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，在總體樣本中，換手率每變動(dòng) 1%，第三日溢價(jià)變動(dòng) %。 每股收益（ EPS）與總體樣本第三日收盤溢價(jià)無關(guān)，但與 03 年第三日收盤溢價(jià)顯著正相關(guān)，與 04 年卻有不明顯的負(fù)相關(guān)性。以上與第二日收盤溢價(jià)表現(xiàn)一致。還是說明同一個(gè)問題，我國(guó)新股市場(chǎng)具有不成熟特征。每股收益對(duì)溢價(jià)影響有反復(fù)。 現(xiàn)本文對(duì)表一至表九總體回歸 分析結(jié)果總結(jié)如下： 前三日溢價(jià)均受年度數(shù)（ DUMMY）的影響。在總體樣本中增加該自變量，其它指標(biāo)的相關(guān)性顯著增強(qiáng)，說明發(fā)行制度對(duì)溢價(jià)影響很大。 中國(guó)最大的管理資源中心 前三日溢價(jià)均與換手率均值對(duì)數(shù)（ LOGS）正相關(guān)。 前三日溢價(jià)與中簽率（ RATE）相關(guān)性不明顯，但相關(guān)系數(shù)呈正值。中國(guó)市場(chǎng)與國(guó)外市場(chǎng)在這一指標(biāo)上差異明顯，未能體現(xiàn)“中簽者詛咒”理論。 流通股本對(duì)數(shù)（ LIQUI）與首日溢價(jià)負(fù)相關(guān)。與第二日、第三日溢價(jià)無關(guān)。通過增加首日開盤溢價(jià)作為變量，本文發(fā)現(xiàn)，第二日和第三日收盤溢價(jià)主要受換手率均值和首日開盤溢價(jià)的影響。 每股收益（ EPS）與首日溢價(jià)負(fù)相關(guān)，對(duì)第二日和第三日溢價(jià)影響不顯著。 不同溢價(jià)變量的回歸分析簡(jiǎn)況 在研究過程中，作者也著手新股發(fā)行后前 3 日每日開盤溢價(jià)的回歸分析，發(fā)現(xiàn)首日開盤溢價(jià)仍受到這些因素的相關(guān)影響，與流通股本、每股收益負(fù)相關(guān)、但與年度數(shù)無關(guān)。說明首日開盤溢價(jià)并非受發(fā)行制度的影響 ,主要是市場(chǎng)因素影響較大 ,如當(dāng)日集合競(jìng)價(jià)程度、機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)行為等。但 Rsquared值小于 10%，總體效果不太理想