【導(dǎo)讀】本文運用中國證券市場二級市場03-04年的167家A股上市公司IPO數(shù)據(jù)，新股股價溢價會受流通股本、每股收益、換手率、上市年度等若干因素的影響，相關(guān)，與當日換手率顯著正相關(guān)，與中簽率相關(guān)性不顯著，但相關(guān)系數(shù)為正值；03年的通道制改革為04年的保薦制，在一定程度上緩解了首日溢價過高的現(xiàn)象，從長期看,隨著發(fā)行制度的完善和發(fā)。行定價水平的提高,市場估值將縮減IPO首日溢價,使之趨于合理化。改革發(fā)行制度、推進新股市場化發(fā)行定價、積極穩(wěn)妥地解決股權(quán)分置問題、培育穩(wěn)定的機構(gòu)投資者對于降低新股高額溢價和減少投機行為均有積極意義。

　　

【正文】 與總體樣本和獨立樣本中首日溢價 在 1%水平上顯著異于 0，呈 正相關(guān)，即換手率每變動 1%，平均首日溢價變動 %：換手率越高，人氣越旺，市場投資者對該股看好，股價溢價可能更大。 中簽率（ RATE）對 0304IPO 影響不顯著，與總體樣本在 10%水平上異于 0，呈正相關(guān)。但 03 和 04 年單獨觀察值呈負相關(guān)。在成熟市場中，中簽率一般與溢價呈負相關(guān)，即中簽率越低，說明欲申購新股但未能成功的資金相對越多，市場對該股看多氣氛越濃，上市首日追捧資金越多，溢價越高。我國這一現(xiàn)象的不明顯性說明證券市場還不太成熟。“中簽者的詛咒”理論在此未得到實證解釋。 （表四）對 0304 第二天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM2 = *LIQUI + *EPS – t檢驗值 () () 0. 11176854*DUMMY *RATE + *LOGS2 – () () () 1. 773587319 () 表四 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 14:36 Sample: 1 167 Included observations: 167 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS DUMMY RATE LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic 中國最大的管理資源中心 DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表五）對 03 第二天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合 方程 ： LOGPREM2 = *LIQUI + *EPS – t檢驗值 () () 0. 003592342256*RATE + *LOGS2 () () () 表五 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:27 Sample: 1 67 Included observations: 67 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS RATE LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表六）對 04 第二天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM2 = *LIQUI *EPS + t檢驗值 ( ) () *RATE + *LOGS2 （ ） （ ） () 表六 Dependent Variable: LOGPREM2 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:28 Sample: 1 100 Included observations: 100 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS RATE 中國最大的管理資源中心 LOGS2 C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) 從表四、五、六回歸結(jié)果可以得出： 年度數(shù)（ DUMMY）影響 0304 第二日溢價。數(shù)據(jù)顯示與計量結(jié)果吻合： 03 年和 04 年第二日溢價分別為 74%、 66%，溢價的減少證明 04 年保薦制度的實施使市場估值漸趨有效。 前兩日換手率均值對數(shù)（ LOGS2）與總體樣本和 0 04 獨立樣本的第二日 溢價在 1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，在總體樣本中，換手率每變動 1%，第二日溢價變動 %。換手越高，受投資者追捧力度越大，溢價越高。 流通股本對數(shù)（ LIQUI）、中簽率（ RATE）與總體樣本和 0 04 獨立樣本的第二日溢價無顯著相關(guān)。 每股收益（ EPS）與總體樣本無關(guān)和 04 年獨立樣本無關(guān)，但與 03 第二日溢價在 1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，說明市場開始走向理性，選擇質(zhì)量較佳的上市公司進行投資。但 04 年該指標不明顯，還呈反向趨勢。說明我國新股市場處于不成熟向成熟期的過渡階段，在該指標反應(yīng)上比較反復(fù)。 （表七）對 0304IPO 第三天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI + *EPS – t檢驗值 () () *DUMMY + *LOGS + *RATE () () () 1. 554782792 () 表七 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 10:40 Sample: 1 167 中國最大的管理資源中心 Included observations: 167 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS DUMMY LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表八）對 03IPO 第三天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI + *EPS + t檢驗值 () () 0. 8286335894*LOGS + *RATE () () () 表八 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:30 Sample: 1 67 Included observations: 67 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) （表九） 04IPO 第三天收盤溢價進行回歸分析，得到了如下的擬合方程： LOGPREM3 = *LIQUI *EPS + t檢驗值 （ ） () 中國最大的管理資源中心 0. 5313173528*LOGS + *RATE () () () 表九 Dependent Variable: LOGPREM3 Method: Least Squares Date: 04/24/05 Time: 16:32 Sample: 1 100 Included observations: 100 Variable Coefficient Std. Error tStatistic Prob. LIQUI EPS LOGS RATE C Rsquared Mean dependent var Adjusted Rsquared . dependent var . of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Fstatistic DurbinWatson stat Prob(Fstatistic) 表七、八、九回歸結(jié)果顯示： 年度數(shù)（ DUMMY）對 0304 第三日收盤溢價影響較大 。數(shù)據(jù)顯示： 0 04 年第三日收盤溢價分別為 74%、 64%，發(fā)行制度的改進對溢價影響越來越明顯。 換手率均值對數(shù)（ LOGS）與總體樣本和獨立樣本中 0304 第三日收盤溢價在1%水平上顯著異于 0，呈正相關(guān)，在總體樣本中，換手率每變動 1%，第三日溢價變動 %。 每股收益（ EPS）與總體樣本第三日收盤溢價無關(guān)，但與 03 年第三日收盤溢價顯著正相關(guān)，與 04 年卻有不明顯的負相關(guān)性。以上與第二日收盤溢價表現(xiàn)一致。還是說明同一個問題，我國新股市場具有不成熟特征。每股收益對溢價影響有反復(fù)。 現(xiàn)本文對表一至表九總體回歸 分析結(jié)果總結(jié)如下： 前三日溢價均受年度數(shù)（ DUMMY）的影響。在總體樣本中增加該自變量，其它指標的相關(guān)性顯著增強，說明發(fā)行制度對溢價影響很大。 中國最大的管理資源中心 前三日溢價均與換手率均值對數(shù)（ LOGS）正相關(guān)。 前三日溢價與中簽率（ RATE）相關(guān)性不明顯，但相關(guān)系數(shù)呈正值。中國市場與國外市場在這一指標上差異明顯，未能體現(xiàn)“中簽者詛咒”理論。 流通股本對數(shù)（ LIQUI）與首日溢價負相關(guān)。與第二日、第三日溢價無關(guān)。通過增加首日開盤溢價作為變量，本文發(fā)現(xiàn)，第二日和第三日收盤溢價主要受換手率均值和首日開盤溢價的影響。 每股收益（ EPS）與首日溢價負相關(guān)，對第二日和第三日溢價影響不顯著。 不同溢價變量的回歸分析簡況 在研究過程中，作者也著手新股發(fā)行后前 3 日每日開盤溢價的回歸分析，發(fā)現(xiàn)首日開盤溢價仍受到這些因素的相關(guān)影響，與流通股本、每股收益負相關(guān)、但與年度數(shù)無關(guān)。說明首日開盤溢價并非受發(fā)行制度的影響 ,主要是市場因素影響較大 ,如當日集合競價程度、機構(gòu)投資者的投機行為等。但 Rsquared值小于 10%，總體效果不太理想