【正文】 益的增長(zhǎng)率高于息前稅前收益的增長(zhǎng)率，使公司獲得財(cái)務(wù)杠桿利益；而當(dāng)息前稅前收益可能下降時(shí) ，每股收益的降低率將大于息前稅前收益的降低率，這即公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。引入財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) DFL： ( 0)EBIT??( 0)EBIT?? E P S E B I TD F L E P S E B I T??? EPS—— 公司普通股每股收益率 N—— 公司發(fā)行的普通股股數(shù) I—— 公司的債務(wù)利息 T—— 公司的所得稅率 DP—— 公司優(yōu)先股股利 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)杠桿的作用越大，每股收益的變動(dòng)率對(duì)息前稅前收益的放大作用越大。 企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益，就要增加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降。，不足以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降的更快。這就是說(shuō)， 企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿，可能會(huì)產(chǎn)生好的效果，也可能會(huì)產(chǎn)生壞的效果。 一般而言，在其他因素不變的情況下，固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。 ? 對(duì)于既有債務(wù)又有優(yōu)先股的企業(yè)而言，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的簡(jiǎn)化公式為： ? 例：某企業(yè)長(zhǎng)期資本 7500萬(wàn)元，債權(quán)資本比例為 ，債務(wù)年利率 8%，企業(yè)所得稅率 33%，如果息稅利潤(rùn)為 800萬(wàn)元，稅后利潤(rùn)為 元時(shí)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)應(yīng)為多少？ －所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤(rùn)－利息－息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)＝1TDIEBI TEBI TDFL????1 %8**7500800800 ???DFL 一 .資本結(jié)構(gòu)的概念 指的是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。它是企業(yè)籌資決策的核心問(wèn)題。 二 .影響資本結(jié)構(gòu)的因素 通過(guò)負(fù)債籌集的資金成本相對(duì)較低、其它條件相同時(shí)，公司將盡量使用較多的負(fù)債籌資，降低其使用資金成本。 從降低風(fēng)險(xiǎn)的角度，在其它條件相同時(shí)，公司將盡量選擇較多的權(quán)益籌資，降低其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 希望保持一個(gè)比較穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)。 在不希望減弱公司的控制權(quán)時(shí)，能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)者也會(huì)盡量地通過(guò)負(fù)債來(lái)增加公司的資本。 盈利能力強(qiáng)可以使用留存收益內(nèi)部籌資；現(xiàn)金流入量大可以提高其負(fù)債籌資比重；增長(zhǎng)率高會(huì)提高公司未來(lái)的償債能力。 貸款銀行及信用評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)公司的評(píng)級(jí)具有決定性的作用。 所得稅率越高，公司會(huì)盡可能通過(guò)負(fù)債籌集。 基礎(chǔ)性行業(yè)一般負(fù)債 /權(quán)益比會(huì)較低，流通性行業(yè)負(fù)債 /權(quán)益比相對(duì)較高，而金融類(lèi)公司的負(fù)債 /權(quán)益比會(huì)達(dá)到 10倍以上。 三 .資本結(jié)構(gòu)理論 ● 早期資本結(jié)構(gòu)理論 ：認(rèn)為負(fù)債可以降低企業(yè)的成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)價(jià)值越大。 ：認(rèn)為不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)的綜合資本成本都是固定的，因此企業(yè)的總價(jià)值保持不變。 ：認(rèn)為在一定的負(fù)債比例內(nèi)，提高債務(wù)籌資權(quán)重，會(huì)使公司加權(quán)平均資本成本下降，而公司價(jià)值上升；當(dāng)負(fù)債比例超過(guò)一定程度后，公司的加權(quán)平均資本成本由開(kāi)始下降轉(zhuǎn)向上升，公司的價(jià)值由上升轉(zhuǎn)向下降，在升降轉(zhuǎn)折點(diǎn)處的債務(wù)籌資比例即公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 1958年美國(guó)學(xué)者弗朗克 莫迪格萊尼（ Franco Modigliani）和默頓 米勒（ Merton Miller）創(chuàng)建了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，以 MM定理的形式嚴(yán)格地論述了公司價(jià)值及權(quán)益資本成本、加權(quán)資本成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，這一成果 1990年獲得了諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。 MM定理假定下述理想條件： ⑴ 相同預(yù)期 。 投資者對(duì)公司未來(lái)各年 EBIT及風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期相同 ， 且各年EBIT相同 ， 構(gòu)成一個(gè)永久年金 。 ⑵ 公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以用 EBIT的標(biāo)準(zhǔn)差度量 ， 有相同風(fēng)險(xiǎn)的公司劃為同一等級(jí) 。 ⑶ 資本市場(chǎng)是完全的 ， 所有投資者均為理性投資者；他們同等地使用所有相關(guān)信息；他們的借貸利率均為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 ， 且債務(wù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)無(wú)交易成本 。 ⑷無(wú)所得稅 將有債務(wù)籌資的公司稱(chēng)為杠桿公司，而稱(chēng)無(wú)債務(wù)籌資的公司為無(wú)杠桿公司。 MM定理 命題 公司的價(jià)值與財(cái)務(wù)杠桿無(wú)關(guān)，即杠桿公司和無(wú)杠桿公司價(jià)值相同，為 : 其中 VL 、 VU 分別為杠桿公司和無(wú)杠桿公司的價(jià)值，它們有相同的永久現(xiàn)金流 EBIT，且處于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。 KU 為無(wú)杠桿公司的資本成本。 命題 杠桿公司的權(quán)益資本成本和加權(quán)平均資本成本分別為 : KS — 杠桿公司的權(quán)益資本成本； KB — 杠桿公司的債務(wù)成本 （ 利息率 ） ； KWACC— 杠桿公司的加權(quán)平均資本成本； BL — 杠桿公司的債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值； SL — 杠桿公司的權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值 。 UUL KE BITVV /?? ))(/( BULLUS KKSBKK ??? UWA CC KK ? MM定理 命題 對(duì)于存在公司所得稅的杠桿公司，公司價(jià)值隨財(cái)務(wù)杠桿程度增加而增加，如果以 TC表示杠桿公司的所得稅率，則 命題 對(duì)于存在公司所得稅的杠桿公司，權(quán)益收益率由于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而增加的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率中一部分由于利息的免稅作用而抵消，于是有 : 杠桿公司的加權(quán)平均資本成本為 : LCUL BTVV ??))(1( BUCLLUS KKTSBKK ????ULLCLLSLCBLLLWACC KVBTSBKSTKSBBK )1()1( ??????? 四 .最佳資本結(jié)構(gòu)的確定 ： 指的是在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。 ◆ 每股收益無(wú)差別分析法 ◆ 比較資本成本法 每股收益無(wú)差別點(diǎn)：指每股收益不受融資方式影響的銷(xiāo)售水平。 S銷(xiāo)售額 VC變動(dòng)成本 F固定利息 I債務(wù)利息 T所得稅率 N流通在外的普通股股數(shù) EBIT息稅前利潤(rùn) NTIEB ITNTIFVCSEP S )1)(()1)(( ???????? 演講完畢，謝謝觀看！