【正文】 股、配股或派息時均相應調整轉股價格向下修正條款公司股票收盤價連續(xù) 5個交易日收盤價的算術平均值低于當期轉股價，并達到當期轉股價的 95％，公司董事會有權將當期轉股價格進行向下修正。修正的次數(shù)不受限制。當公司股票任意連續(xù) 30個交易日中至少有 20個交易日收盤價不高于當期轉股價的 90%時，董事會有權在不超過 10%的范圍內向下修正轉股價格。在任 意 連續(xù) 30個交易日內至少 20個交易日的收 盤 價的算 術 平均 值不高于 轉 股價格 90％ 時 ，公司董事會可在不超 過轉 股價格 10％ (包括 10％ )的幅度內向向下修正 轉 股價格，并降低后的 轉 股價格不低于降低前 30個交易日公司股票收 盤 價格的算 術 平均 值 和 凈資產值贖回條款轉股期間，如果本公司股票收盤價連續(xù) 20個交易日高于當期轉股價，并達到當期轉股價 150%，則不論贖回前是否已向可轉債持有人支付利息，發(fā)行人一律有權以面值加上在 “ 贖回日 ” 當日的應計利息的價格贖回全部或部分未轉換股份的可轉債。發(fā)行一年后，如果本公司股票收盤價連續(xù) 20個交易日高于當期轉股價的 130%，則發(fā)行人有權以面值的 105%（含當期未付利息）的價格贖回全部或部分未轉換股份的可轉債。－回售條款 轉債到期日前半年內，如果公司股票收盤價連續(xù) 20個交易日低于當期轉股價，并達到當期轉股價的 80%，轉債持有人有權將持有的可轉債全部或部分以面值 108%（含當年期利息）的價格回售予本公司轉債到期日前兩年內，如果公司股票收盤價連續(xù) 20個交易日低于當期轉股價的 80%時，轉債持有人有權將持有的可轉債全部或部分以面值 108％（含當年期利息）的價格回售予本公司轉債 到期前一年，首次出 現(xiàn) 在 連續(xù) 30個交易日中， 發(fā) 行人股票收盤 價低于當期 轉 股價格的 80%的情形 時 ， 轉債 持有人可以 選擇 回售，不 實 施回售的，不能再行使回售 權 。每 張 可 轉債 的回售價格為 面 值 的 105％ (含當年期利息 )。附加回售價格(改變項目用途 ) 面值的 102%（含當年利息） 面值的 108%（含當年利息） 面值的 105（含當年利息）原股東配售安排 － 原股東有權優(yōu)先認購，數(shù)量為持有的股份數(shù)乘以 ，再按 1000元 1手取整 原股東有權優(yōu)先認購，數(shù)量為持有的股份數(shù)乘以 2元，再按 1000元1手取整補償利率 發(fā)行人在轉債到期后 5個交易日內支付。補償利息＝持有人持有的到期轉債票面總金額 %5 －轉債持有人在轉債存續(xù)期內已獲得的利息之和發(fā)行人在轉債到期后 5個交易日內支付。補償利息＝持有人持有的到期轉債票面總金額 %5 －轉債持有人在轉債存續(xù)期內已獲得的利息之和－其他有利于發(fā)行的措施 － － －2023年 1－ 9月發(fā)行的可轉債條款設計特點2023年 2023年利率趨高 票面利率在 %%之間，且均為固定利率 一般采取逐年遞增的方式設計，最高利率達 %轉股起始期趨短 部分可轉債轉股起始期為發(fā)行后 1年 均為發(fā)行后 6個月溢價比例趨低 溢價比例最低的為 2%，最高為 10% 最低的溢價比例為 %，最高為 3%向下修正轉股價格的條件趨寬松在相對較長的時期內股價平均值低于當期轉股價的 80%時，董事會有權向下修正轉股價格股價較短期內跌幅達當期轉股價較小比例 如 95%或 90%，董事會即有權向下修正，甚至必須向下修正轉股價格符合調整轉股價格的條件趨多 絲綢轉債和燕京轉債在派息時不進行價格調整發(fā)生派息及股本變化時均對轉股價進行調整（國電電力轉債除外）贖回價格、回售價格、附加回售價格趨高 可轉債相應價格大多為面值的 102%最高贖回價達面值 107%，最高回售價達面值 108%，最高附加回售價達面值 108%新設補償利率條款和到期無條件贖回價格沒有相關條款， 2023年僅上海機場發(fā)行的機場轉債嘗試設有類似條款對到期持有人給予利息補償，最優(yōu)惠的條款相當于發(fā)行年利率達 %的企業(yè)債原股東的優(yōu)先認購權 僅兩家設置原股東優(yōu)先認購 普遍設有原股東優(yōu)先認購權 4 2023年可轉債較多地考慮了發(fā)行人的發(fā)行成本，因此利率、贖回價、回售價等均不高，并希望通過較長的轉股起始期、相對較高的溢價等手段適當提高轉股價格，延緩轉債轉股后對公司業(yè)績的攤薄。但對此，投資者并不認可。4 2023年，轉債發(fā)行人為促使發(fā)行成功，在條款設計上更偏向于轉債持有人的利益，以促使轉債的成功發(fā)行，這實際上增加了發(fā)行人的潛在發(fā)行成本和轉股風險，也相應損害了發(fā)行人原股東，尤其是原流通股股東的利益。上海機場本次轉債條款設計原則的建議（一）4 再融資發(fā)行成功，尤其是出現(xiàn)超額認購，不僅能夠保證公司募集資金順利到位，也有助于公司市場形象的樹立。因此，公司在設計本次條款時必須注意轉債的適銷性問題。雖然各個公司的質地和資信、發(fā)行轉債的目的、募集資金投向的投入產出率等都不同，條款設計上應各有千秋，但由于目前國內投資者在選擇投資品種和具體的投資意向時，還是較為看重短期利益，因此公司設計條款時，在體現(xiàn)個性化設計的同時，仍應參考其他公司轉債條款的大眾化設計，如設置補償利率等。4 由于 2023年發(fā)行的可轉債條款均較優(yōu)惠，增加了對投資者的吸引力，發(fā)行上市有較大好轉，但過于優(yōu)惠的轉債條款也可能會給發(fā)行人帶來其它風險，如條款設計轉股過快可能引起收益攤薄快，而過于傾向于投資者也可能增加發(fā)行人融資成本或加大發(fā)行人到期還本付息的可能性；此外，類似 “無條件 ”向下修正或時點回售、贖回等條款，雖然發(fā)行時可能將在較大程度上有利于轉債發(fā)行，但由于這樣的條款對發(fā)行人而言風險較大，因此應充分考慮其負面作用。結合市場狀況，妥善考慮投資者利益，保證發(fā)行效果，維護公司市場形象注意發(fā)行人自身融資成本和發(fā)行風險的控制上海機場本次轉債條款設計原則的建議（二）4 市場狀況以及政策環(huán)境都存在不穩(wěn)定因素，考慮到公司明年發(fā)行可轉債，條款設計應在與投資者、監(jiān)管部門充分溝通基礎上，結合明年市場狀況全面評估后確定。4 由于證監(jiān)會已認同可轉債在發(fā)行前修改發(fā)行條款，發(fā)行人可以在發(fā)行前根據(jù)市場情況重新修訂發(fā)行條款。但由于修改條款仍需召開股東大會審議通過，從而有可能影響可轉債發(fā)行進度，因此，建議貴公司在召開股東大會審議可轉債議案時，在條款設計中多采取區(qū)間的形式，增加修改條款的靈活性，如利率、溢價比例、補償利率等均可采用區(qū)間表示，一旦需要修改條款時，只需根據(jù)股東大會授權，由董事會審議后即可生效。設計條款應具有前瞻性和靈活性，尤其是股東大會決議可以采取區(qū)間化做法4 從理論和實際經驗看，轉債進入轉股期后始終存在轉股和股本擴張的壓力，業(yè)績攤薄程度和進度不明朗，因此往往限制二級市場價格上漲幅度，影響投資者的持股信心。上市公司最終確定發(fā)行條款時，要考慮到流通股東的利益保護。 招商銀行 8月 27日公告 100億元可轉債董事會議案后，引起市場強烈反響。眾多基金拋售，股價大幅下跌， 20日內市值損失超過 70億元。之所以出現(xiàn)軒然大波，部分原因也是因為發(fā)行條款中對流通股股東的利益保護不夠，雖然未考慮放棄再融資，但在股東大會上也承諾將在發(fā)行前根據(jù)市場實際情況對可轉債條款作相應修訂和補充。 萬科 A在征詢流通股股東意見的基礎上， 2023年 9月 27日調整轉債發(fā)行規(guī)模，在原 1930億元發(fā)行區(qū)間內，選取下限，規(guī)模確定為 ；調整初始轉股價以公布募集說明書前 30個交易日公司股票平均收盤價格為基礎上浮 5%，超過今年截至目前所有已發(fā)行轉債的溢價水平；新設補償利率條款，適當提高轉債的純債價值。注重原流通股股東利益的保護，處理好投資者關系案例 招商銀行 萬科 A可轉債純債價值 投資者關注的重點一般來說，轉債的純債價值越高，發(fā)行時超額認購倍數(shù)越高，兩者具有較強的正相關關系（右圖所示上市公司以 2023年發(fā)行時間排序）發(fā)行前股票股價和轉股價之間的差價以及發(fā)行時機市場狀況也對發(fā)行結果產生重要影響龍電轉債 純債價值偏低、但設置了有利于投資者的時點向下修正、時點贖回、時點回售等條款，因此也實現(xiàn)了較高的超額認購，但這大大增加了發(fā)行人的發(fā)行成本和轉股風險。桂冠轉債、云化轉債純債價值雖較高，但發(fā)行前股價已遠低于轉股價格，因此出現(xiàn)純債價值和超額認購倍數(shù)相背離的情況。復星轉債則由于發(fā)行時市場急劇下跌，導致超額認購倍數(shù)急劇下滑。元 倍數(shù)元注重各方利益均衡 投資者關注的重點萬科 A 時 的部分條款 訂 的 轉債 條款發(fā) 行量 1930億 人民 幣 人民 幣溢價比例 1% 5%年利率 五年分 別為 1%、 %、 %、 %、 % 五年分 別為 %、 %、 %、 %、 %向下修正條款當公司 A股股票 連續(xù) 30個交易日中累 計 20個交易日的收 盤 價格不高于當 時轉 股價格的 80%時 ，公司董事會有 權 在不超 過 20%的幅度向下修正 轉 股價。董事會此 項權 利的行使每年（付息年）不得超 過 一次。修改為 “ 不高于當 時轉 股價格的 70%時 ” ，取消 “ 每年不得超過一次 ” 的行權限制。贖 回條款轉 股期 間 ，如果公司 A股股票 連續(xù) 30個交易日中累 計 20個交易日的收 盤 價格高于當期 轉 股價的 130%， 則 公司有 權 以面 值 加當期利息的金 額贖 回全部或部分未 轉 股的可 轉換 公司 債 券。轉股期間改為 “ 存 續(xù) 期的后四年 ” ，公司有 權 按面 值 的 105%贖 回本公司在 “ 贖 回日 ” （在 贖 回公告中通知）之前未 轉 股的公司可轉債 ?；厥蹢l款轉 股期 間 ，如公司 A股股票 連續(xù) 30個交易日中累 計 20個交易日的收 盤 價格低于當期 轉 股價的 70%時 ， 轉債 持有人有 權 將其持有的全部或部分 轉債 回售 給 公司，回售價格 為 ：面 值 的101%+付息當年度利息（已含當期利息），五年分 別為 102%、%、 %、 %和 %。70%修改為 60%附加回售價格(改 變項 目用途 )面 值 的 101%+付息當年度利息（已含當期利息），五年分 別為102%、 %、 %、 %和 %。 面 值 的 105%（含當年利息）原股 東 配售安排 將全部 轉債優(yōu) 先向原 A股股 東 配售 －補償 利率 － 發(fā) 行人在 轉債 到期后 5個交易日內支付。 補償 利息＝可 轉債 持有人持有的到期可 轉債 票面 總 金 額 同期 銀 行定期存款利率 5 可轉債 持有人持有的到期 轉債 五年內已支付利息之和。其他有利于 發(fā) 行的措施期 滿 后 5個工作日內按 轉債 面 值 的 107%（含當期利息） 贖 回。交易期 間 ，公司董事會有 權 隨 時 從市 場 回 購 部分公司本次 發(fā)行的可 轉換 公司 債 券并予以注 銷 。交易期 間 ，當 轉債 市 場 價格跌破面 值 人民 幣 100元 時 ，或當 轉債進 入第四年存 續(xù) 期且其市 場 價格低于人民 幣 107元 時 ，公司董事會有 權 從市 場 提前 購 回部分公司本次 發(fā) 行的可 轉債 并予以注銷 。4 轉債自 2023年以來有了長足的發(fā)展，在發(fā)行人追求發(fā)行成功而調整發(fā)行條款和發(fā)行方案的同時，投資者也在實踐中不斷總結投資經驗和投資理念，對發(fā)行人提出了新的、更高的要求。 目前越來越多的藍籌股提出了擬發(fā)行可轉債的議案，這些藍籌股往往是以基金為首的機構投資者的投資對象，機構投資者在注重轉債純債價值的同時，也要求發(fā)行人既考慮轉債持有人的利益，也要考慮原股東的理由，因此，今后轉債條款的設計方向將更多的考慮如何均衡轉債發(fā)行人、持有人、原股東的三方利益。投資者要求今后的轉債發(fā)行條款能均衡發(fā)行人、轉債持有人和原股東三方利益較小的發(fā)行量、較高的溢價比例、較難達到的向下修正條款，適當維護了原股東的利益；較低的年利率、較難達到的回售條款適當降低了發(fā)行人的成本；較難達到的贖回條款、補償利率的設定、發(fā)行人提前回購條款保證了轉債持有人的持債利率，也增加了轉債的純債價值隨著投資者投資理念的日益成熟，轉債的條款設計將更趨于合理，如何最大限度地均衡三方利益成為轉債條款設計的關鍵萬科 A在 2023年 9月再次提出可轉債議案，在 9月底修訂轉債條款時已開始嘗試較大限度地平衡三方利益。如何設計較高的純債價值4 目前機構投資者在計算轉債的純債價值時，一般以相同期限的上市企業(yè)債到期收益率為測算依據(jù)，結合發(fā)行人轉債的年利率、補償利率、到期贖回價格等條款，計算轉債的純債價值。4 由于補償利率和到期贖回價格都是在轉債到期后，對未轉債部分進行支付，若轉債能順利完全轉股，發(fā)行人實際須支付的金額并不會很多，但類似的條款設計卻大大有利于轉債的發(fā)行?？赊D債票面利率不得高于銀行同期存款利率，到期贖回價格實際是對這一政策的回避，在年利率和補償利率受到政策限制時，利用這一條款增加轉債的純債價值。4 由于有補償利率和到期贖回價格的支撐，考慮到發(fā)行人每年的付息成本，轉債的年利率可以相對低一些?？紤]到持債人的時間成本，建議公司年利率可采用遞進的設計方式。4 由于目前銀行存款利率水平有上浮預期，因此，為增加轉債吸引力，可在條款中加設，若銀行同期存款利率上浮，則本次轉債年利率相應上浮，轉債年利率上浮比例與銀行同期存款利率上浮比例相當。假設：本次機場轉債年利率為 1%， %， %， %， %， 若設有補償利率，補償利率＝持有人持有的到期轉債票面總金額 轉債到期時銀行五年期存款利率 5－轉