淺析投資者保護(hù)視角下mbo新理論-資料下載頁
2025-07-27 11:13本頁面
【正文】 以使收益達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，作為理性人國家會(huì)放棄支出投資者保護(hù)成本，這就會(huì)使投資者保護(hù)水平始終鎖定在低水平上。股權(quán)統(tǒng)一有助于降低保護(hù)成本，使盈虧平衡點(diǎn)提前到來。所以，股權(quán)統(tǒng)一與否是影響投資者保護(hù)水平的重要因素，從提高投資者保護(hù)水平這個(gè)角度來講?！ ×己玫耐顿Y者保護(hù)，將促生效率型MBO；而較差的投資者保護(hù)，將促生純粹財(cái)富轉(zhuǎn)移型MBO。股權(quán)分割不利于投資者保護(hù)水平的提高?？偨Y(jié)投資者保護(hù)水平、MBO績效來源、MBO定價(jià)和股權(quán)狀態(tài)之間的關(guān)系，可以形成以下對應(yīng)關(guān)系(見表1)。表1 投資者保護(hù)水平、MBO績效來源和定價(jià)的對應(yīng)關(guān)系投資者保護(hù)水平高低MBO的績效來源效率提高財(cái)富轉(zhuǎn)移定價(jià)準(zhǔn)確度高低估投資者權(quán)益股權(quán)狀態(tài)統(tǒng)一分割 四、新框架的進(jìn)步 第一，新框架突破了既有理論解釋相互對立的局面，將二者結(jié)合在了一起。既有理論之所以彼此對立、互不兼容，是因?yàn)樗鼈兌己雎粤斯餐睦碚撉疤帷顿Y者保護(hù)。不論是詹森、威斯通、懷特等，還是財(cái)富轉(zhuǎn)移派的學(xué)者們，都是在相對比較完善的投資者保護(hù)環(huán)境下來研究MBO問題的。盡管詹森(1989)在反駁財(cái)富轉(zhuǎn)移說時(shí)，指出了美國完善的投資者保護(hù)制度使管理層的轉(zhuǎn)移行為難以成功，也正因?yàn)槿绱耍谠S多實(shí)證研究中并沒有發(fā)現(xiàn)明顯的支持財(cái)富轉(zhuǎn)移說的證據(jù)，但是他們都沒有明確地將投資者保護(hù)作為其理論成立的內(nèi)在前提，沒有認(rèn)識到投資者保護(hù)水平和MBO績效之間的關(guān)系。將這個(gè)沒有被明確的理論前提明確出來，就溝通了二者，使對立的解釋分別成為不同條件下的結(jié)果。由此也就可以解釋MBO在轉(zhuǎn)型國家突出表現(xiàn)出來的二重性。政府作為國有產(chǎn)權(quán)的代表者，盡管它采取了多種措施來保護(hù)國有產(chǎn)權(quán)，但是由于歸根結(jié)蒂政府及其具體行為主體始終是以代理人的身份出現(xiàn)在國有產(chǎn)權(quán)的保護(hù)和行使場合，并且由于代理環(huán)節(jié)過多、代理主體廣泛且主體之間缺乏可明晰的權(quán)責(zé)劃分，因而使國有產(chǎn)權(quán)的保護(hù)缺乏可操作的制度基礎(chǔ)，更多的是依靠思想的統(tǒng)一和道德的約束來維系。結(jié)果是即使在轉(zhuǎn)型國家沒有進(jìn)行市場化改革之前，國有產(chǎn)權(quán)保護(hù)的制度基礎(chǔ)就十分薄弱，存在著大量地下侵權(quán)行為。當(dāng)轉(zhuǎn)型國家啟動(dòng)市場化進(jìn)程時(shí)，與產(chǎn)權(quán)主體更加清晰和權(quán)責(zé)更加明確的私人產(chǎn)權(quán)相比，盡管在法律和名義上國有產(chǎn)權(quán)還處于嚴(yán)格保護(hù)狀態(tài)，但實(shí)際上沒有明確的主體對國有產(chǎn)權(quán)進(jìn)行保護(hù)，而私人產(chǎn)權(quán)卻有了明晰的權(quán)利捍衛(wèi)者，國有產(chǎn)權(quán)的保護(hù)水平實(shí)際上低于私人產(chǎn)權(quán)的保護(hù)水平。管理層通過MBO成為股東，不僅因?yàn)楫a(chǎn)權(quán)的清晰而大大提高了自我保護(hù)和自力救濟(jì)的水平，而且基于內(nèi)部人優(yōu)勢，管理層擁有進(jìn)行自我保護(hù)的能力和手段。這樣與政府作為股東相比，管理層在成為股東的同時(shí)，也提高了投資者保護(hù)水平。由此就可以解釋即使在轉(zhuǎn)型國家整體投資者保護(hù)水平較為低下的情況下，MBO也具有了效率提高的因素。關(guān)鍵在于與過去相比，轉(zhuǎn)型國家的投資者保護(hù)水平，因?yàn)镸BO有了上升。但是同時(shí)由于轉(zhuǎn)型國家還沒有完善的投資者保護(hù)制度，尤其是國有股權(quán)更缺乏行之有效的產(chǎn)權(quán)代表和定價(jià)制度，在“內(nèi)部人控制”優(yōu)勢的推動(dòng)下，MBO必然具有財(cái)富轉(zhuǎn)移的性質(zhì)。 第二，從新框架出發(fā)可以區(qū)分出MBO的兩個(gè)成功標(biāo)準(zhǔn)：微觀標(biāo)準(zhǔn)和宏觀標(biāo)準(zhǔn)。微觀標(biāo)準(zhǔn)僅是從MBO的發(fā)動(dòng)者出發(fā)，只要實(shí)現(xiàn)了MBO發(fā)動(dòng)者的利益最大化，MBO就被認(rèn)為是成功了。而MBO發(fā)動(dòng)者主要是管理層和MBO中介機(jī)構(gòu)，他們或者發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)有潛在的經(jīng)營效率提升空間，或者是意識到投資者對他們的侵權(quán)行為難以有效防范和救濟(jì)，只要他們測度到MBO的實(shí)施成本小于收益，他們就會(huì)發(fā)動(dòng)MBO。其中越低的投資者保護(hù)水平，有著越大的誘惑，意味著更高的投資回報(bào)和更短的投資回收期限，純粹轉(zhuǎn)移型MBO成功的可能性就越大，這就是轉(zhuǎn)型國家的情形。但顯然僅實(shí)現(xiàn)MBO發(fā)動(dòng)者的利益最大化并不是為我們所接受的恰當(dāng)?shù)腗BO成功標(biāo)準(zhǔn)。MBO成功的宏觀標(biāo)準(zhǔn)是指所有MBO參與者都實(shí)現(xiàn)了利益最大化的MBO，而這只有在企業(yè)效率有實(shí)質(zhì)提高的情況下，才能實(shí)現(xiàn)。二者比較起來微觀標(biāo)準(zhǔn)是只滿足了部分個(gè)體福利最大化，宏觀標(biāo)準(zhǔn)則實(shí)現(xiàn)了社會(huì)福利最大化。并且隨著投資者保護(hù)水平的不斷提高，二者越趨向于一致。投資者保護(hù)水平越低，純粹轉(zhuǎn)移型MBO出現(xiàn)的概率越大，兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的分離程度就越高，社會(huì)福利所遭受的損失就越大。因此微觀標(biāo)準(zhǔn)盡管是MBO發(fā)動(dòng)者的理性選擇，但并不是MBO成功的客觀和科學(xué)標(biāo)準(zhǔn)?！ 〉谌?，新框架指出了促使MBO走向真正成功的關(guān)鍵——提高投資者保護(hù)水平。提高投資者保護(hù)水平就能有效抑制管理層和MBO中介機(jī)構(gòu)的機(jī)會(huì)主義行為，促生效率提高型MBO。提高投資者保護(hù)水平包括三個(gè)方面的內(nèi)容：一是明晰產(chǎn)權(quán)，明晰產(chǎn)權(quán)主體和權(quán)利內(nèi)涵。對于國有股權(quán)來說，就是建立明晰的國有產(chǎn)權(quán)代表體系。明確權(quán)利內(nèi)涵就是明晰股東應(yīng)當(dāng)享有的權(quán)利和行使權(quán)利的制度途徑；二是建立完善的投資者權(quán)利救濟(jì)制度。明確侵犯投資者權(quán)利的行為構(gòu)成，建立責(zé)任體系，并給予強(qiáng)大的司法支持；三是加快建立科學(xué)的股權(quán)定價(jià)體系，形成公開的競價(jià)機(jī)制，消除市場之間的人為分割，培育更多的中介機(jī)構(gòu)參與競爭。
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