【正文】 型套保組合ECM模型套保組合ECMBGARCH模型套保組合未經(jīng)過(guò)套保套保組合套期保值比率(均值)0組合收益率標(biāo)準(zhǔn)差從表21中可以看出，（1）經(jīng)過(guò)套期保值的組合收益率方差都比未經(jīng)過(guò)套期保值的收益率，說(shuō)明用期貨套期保值是有效的；（2）利用ECMBGARCH模型進(jìn)行套期保值的組合收益率的方差最小，能最大限度的降低價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，在用于測(cè)算最優(yōu)套期保值比時(shí)更精確。第四節(jié) 應(yīng)注意的問(wèn)題案例的寫(xiě)作背景是在讀者有一定的時(shí)間序列和衍生金融工具知識(shí)基礎(chǔ)之上，對(duì)于沒(méi)有基礎(chǔ)的讀者來(lái)說(shuō)可能在閱讀過(guò)程中存在一定的問(wèn)題，因此希望讀者先掌握一定的時(shí)間序列和衍生金融工具知識(shí)。該軟件不支持漢字語(yǔ)言，讀者在實(shí)驗(yàn)工程中一定要將工作文件以英文名存儲(chǔ)在英文命名的文件夾中。，當(dāng)然有一定軟件操作基礎(chǔ)更便于操作。實(shí)驗(yàn)的第三步中我們對(duì)套期保值進(jìn)行績(jī)效評(píng)估時(shí)用的是套保組合收益率，即相對(duì)利潤(rùn)水平，讀者也可以使用絕對(duì)利潤(rùn)水平進(jìn)行實(shí)驗(yàn)。實(shí)驗(yàn)使用的序列數(shù)據(jù)已經(jīng)在附表一中給出，為排版的方便，我們對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了整理。讀者實(shí)驗(yàn)時(shí)可以從上海金屬網(wǎng)和通花順等相關(guān)軟件中下載數(shù)據(jù)。第三章 期權(quán)平價(jià)關(guān)系在中國(guó)市場(chǎng)的實(shí)證檢驗(yàn)第一節(jié) 期權(quán)平價(jià)相關(guān)理論基礎(chǔ)一、期權(quán)基礎(chǔ)知識(shí)介紹期權(quán)是指在未來(lái)一定時(shí)期可以買(mǎi)賣(mài)的權(quán)力，是買(mǎi)方向賣(mài)方支付一定數(shù)量的金額（指期權(quán)費(fèi)）后擁有的在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)（指美式期權(quán)）或未來(lái)某一特定日期（指歐式期權(quán)）以事先規(guī)定好的價(jià)格（指履約價(jià)格）向賣(mài)方購(gòu)買(mǎi)或出售一定數(shù)量的特定標(biāo)的物的權(quán)力，但不負(fù)有必須買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)。期權(quán)交易事實(shí)上是這種權(quán)利的交易。買(mǎi)方有執(zhí)行的權(quán)利也有不執(zhí)行的權(quán)利，完全可以靈活選擇。 期權(quán)分場(chǎng)外期權(quán)和場(chǎng)內(nèi)期權(quán)。場(chǎng)外期權(quán)交易一般由交易雙方共同達(dá)成。期權(quán)（Option），它是在期貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種金融工具。從其本質(zhì)上講，期權(quán)實(shí)質(zhì)上是在金融領(lǐng)域中將權(quán)力和義務(wù)分開(kāi)進(jìn)行定價(jià)，使得權(quán)力的受讓人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)對(duì)于是否進(jìn)行交易，行使其權(quán)力，而義務(wù)方必須履行。在期權(quán)的交易時(shí)，購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的和約方稱作買(mǎi)方，而出售和約的一方則叫做賣(mài)方；買(mǎi)方即是權(quán)力的受讓人，而賣(mài)方則是必須履行買(mǎi)方行使權(quán)力的義務(wù)人。期權(quán)合約主要有如下幾個(gè)構(gòu)成因素：①執(zhí)行價(jià)格（又稱履約價(jià)格〕。期權(quán)的買(mǎi)方行使權(quán)利時(shí)事先規(guī)定的標(biāo)的物買(mǎi)賣(mài)價(jià)格。②期權(quán)費(fèi)。期權(quán)的買(mǎi)方支付的期權(quán)價(jià)格，即買(mǎi)方為獲得期權(quán)而付給期權(quán)賣(mài)方的費(fèi)用。期權(quán)的定價(jià)是金融工程一個(gè)重要的研究領(lǐng)域。③履約保證金。期權(quán)賣(mài)方必須存入交易所用于履約的財(cái)力擔(dān)保。④標(biāo)的資產(chǎn)。期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)非常廣泛，可以是實(shí)物，證券，利率，匯率，也可以是它們的衍生品如期貨合約。因此期權(quán)按標(biāo)的資產(chǎn)不同可以分為實(shí)物期權(quán)，股票期權(quán)，外匯期權(quán)，利率期權(quán)等。⑤行權(quán)的時(shí)間。按執(zhí)行時(shí)間的不同，期權(quán)主要可分為兩種，歐式期權(quán)和美式期權(quán)。歐式期權(quán)，是指只有在合約到期日才被允許執(zhí)行的期權(quán)，它在大部分場(chǎng)外交易中被采用。美式期權(quán)，是指可以在成交后有效期內(nèi)任何一天被執(zhí)行的期權(quán)，多為場(chǎng)內(nèi)交易所采用。期權(quán)從交易機(jī)制上可以分為兩類(lèi)：看漲期權(quán)和看跌期權(quán)?？礉q期權(quán)，是指在期權(quán)合約有效期內(nèi)按執(zhí)行價(jià)格買(mǎi)進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的物的權(quán)利。例如，1月1日，標(biāo)的物是銅期貨，它的期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為1850美元/噸。A買(mǎi)入這個(gè)權(quán)利，付出5美元；B賣(mài)出這個(gè)權(quán)利，收入5美元。2月1日，銅期貨價(jià)上漲至1905美元／噸，A有權(quán)按1 850美元/噸的價(jià)格從B手中買(mǎi)入銅期貨；B在A提出這個(gè)行使期權(quán)的要求后，必須予以滿足，即便日手中沒(méi)有銅，也只能以1905美元噸的市價(jià)在期貨市場(chǎng)上買(mǎi)入而以1850美元／噸的執(zhí)行價(jià)賣(mài)給A，而A可以1905美元/噸的市價(jià)在期貨幣場(chǎng)上拋出，獲利50美元（1 905一1850一5）。B則損失50美元（1850一1905+5）。如果銅價(jià)下跌，即銅期貨市價(jià)低于敲定價(jià)格1850美元／噸，A就會(huì)放棄這個(gè)權(quán)利，只損失5美元權(quán)利金，B則凈賺5美元?？吹跈?quán)，是指賣(mài)出標(biāo)的物的權(quán)利。當(dāng)期權(quán)買(mǎi)方預(yù)期標(biāo)的物價(jià)格會(huì)超出執(zhí)行價(jià)格時(shí)，他就會(huì)買(mǎi)進(jìn)看漲期權(quán)，相反就會(huì)買(mǎi)進(jìn)看跌期權(quán)。例如l月1日，銅期貨的執(zhí)行價(jià)格為1750 美元／噸，A買(mǎi)入這個(gè)權(quán)利．付出5美元；B賣(mài)出這個(gè)權(quán)利，收入5美元。2月1日，銅價(jià)跌至1 695美元／噸，A可以按1695美元／噸的中價(jià)從市場(chǎng)上買(mǎi)入銅，而以1 750美元／噸的價(jià)格賣(mài)給B，B必須接受，A從中獲利50美元（1750一1695一5），B損失50美元。如果銅期貨價(jià)格上漲，A就會(huì)放棄這個(gè)權(quán)利而損失5美元，B則凈得5美元。由于從期權(quán)交易機(jī)制上可以把期權(quán)分為兩類(lèi)，期權(quán)實(shí)際交易中就存在四種交易策略：買(mǎi)入看漲期權(quán)或者說(shuō)在看漲期權(quán)上做多。如果投資者預(yù)計(jì)期權(quán)標(biāo)的價(jià)格會(huì)上漲，處于套利的目的，投資者會(huì)采取買(mǎi)入看漲期權(quán)的策略。賣(mài)出看漲期權(quán)或者說(shuō)在看漲期權(quán)上作空。如果投資者預(yù)計(jì)期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格會(huì)下降，處于保值的目的，投資者會(huì)采取賣(mài)出看漲期權(quán)的策略。買(mǎi)入看跌期權(quán)或者說(shuō)在看跌期權(quán)上做多。如果投資者預(yù)計(jì)期權(quán)標(biāo)的價(jià)格會(huì)下降，處于套利的目的，投資者會(huì)采取買(mǎi)入看跌期權(quán)的策略。賣(mài)出看跌期權(quán)或者說(shuō)在看跌期權(quán)上做空。如果投資者預(yù)計(jì)期權(quán)標(biāo)的價(jià)格會(huì)上升，處于保值的目的，投資者會(huì)采取買(mǎi)入看跌期權(quán)的策略。上述四種交易的損益可以分別用表1，2，3，4來(lái)表示。表中C表示看漲期權(quán)價(jià)格，P表示看跌期權(quán)價(jià)格，K表示期權(quán)執(zhí)行價(jià)格，ST為期權(quán)到期時(shí)價(jià)格。“”號(hào)表示現(xiàn)金流出。以表1為例說(shuō)明一下表的含義：表1表示買(mǎi)入看漲期權(quán)，則在0時(shí)刻要支付看漲期權(quán)的價(jià)格C，現(xiàn)金流出為C。在T時(shí)刻，若標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格小于執(zhí)行價(jià)格，不行使期權(quán)，則沒(méi)有現(xiàn)金流：若標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格大于執(zhí)行價(jià)格，行使期權(quán)以K的價(jià)格買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)然后以ST的價(jià)格在市場(chǎng)中賣(mài)出，可以獲得現(xiàn)金流入STK。表31 看漲期權(quán)多頭損益0時(shí)刻T時(shí)刻ST KST KC0ST K表32 看漲期權(quán)空頭損益0時(shí)刻T時(shí)刻ST KST KC0KST表33 看跌期權(quán)多頭損益0時(shí)刻T時(shí)刻ST KST KPKST0表34 看跌期權(quán)空頭損益0時(shí)刻T時(shí)刻ST KST KPSTK0二、期權(quán)平價(jià)關(guān)系介紹 考慮以下兩個(gè)資產(chǎn)組合：組合1：一份看漲期權(quán)和現(xiàn)金存款KerT 組合2：一份執(zhí)行價(jià)與組合1中的看漲期權(quán)相同的看跌期權(quán)和一單位標(biāo)的資產(chǎn)。這兩個(gè)資產(chǎn)組合在期末的收益可以在表35中給出。從表5中可以看出兩個(gè)組合在期末T時(shí)刻的收益完全一樣，根據(jù)無(wú)套利原理，期初0時(shí)刻兩個(gè)組合的價(jià)格一樣即： （31）因此，有效的市場(chǎng)上如果看漲看跌期權(quán)是以同一證券為標(biāo)底，相同的到期日,相同的執(zhí)行價(jià)格的基礎(chǔ)上期權(quán)平價(jià)關(guān)系是存在的。表35 兩個(gè)投資組合收益表0 時(shí)刻T時(shí)刻ST KST K組合1C+KerTKST組合2P+S0KST三、期權(quán)平價(jià)關(guān)系在中國(guó)的應(yīng)用權(quán)證，是指標(biāo)的證券發(fā)行人或其以外的第三人發(fā)行的，約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日，有權(quán)按約定價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)或出售標(biāo)的證券，或以現(xiàn)金結(jié)算方式收取結(jié)算差價(jià)的有價(jià)證券。按照一般的期權(quán)理論，期權(quán)平價(jià)關(guān)系在對(duì)權(quán)證在一定假設(shè)程度上是適用的，但考慮到中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)同一標(biāo)底證券的看跌和看漲期權(quán)（認(rèn)沽和認(rèn)購(gòu)權(quán)證）的執(zhí)行價(jià)格不同，一般而言看跌期權(quán)執(zhí)行價(jià)格K2大于看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格K1，即K2K1。下面我們用剛才的兩個(gè)組合來(lái)描述中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)的平價(jià)關(guān)系，如表36所示表36 中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)的平價(jià)關(guān)系0時(shí)刻T時(shí)刻ST K1K1 ST K2ST K2組合1C+K1erTK1STST組合2P+ S0K2K2ST從表36中可以看出，只有當(dāng)?shù)狡诠善眱r(jià)格大于認(rèn)沽權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格K2時(shí)，期權(quán)平價(jià)關(guān)系才滿足，其他情況下不能滿足，但我們可以用一區(qū)間來(lái)表示期權(quán)平價(jià)關(guān)系： （32）第二節(jié) 實(shí)驗(yàn)?zāi)康募胺椒ㄒ?、?shí)驗(yàn)?zāi)康? 期權(quán)平價(jià)關(guān)系是無(wú)套利條件下有效的金融市場(chǎng)中存在的客觀規(guī)律，中國(guó)的股票權(quán)證一直是被炒作的對(duì)象，本次實(shí)驗(yàn)試圖利用單支權(quán)證價(jià)格和其標(biāo)的證券價(jià)格的歷史數(shù)據(jù)驗(yàn)證期權(quán)平價(jià)關(guān)系在是否在一定程度上滿足，若不滿足，分析其原因。同時(shí)幫助讀者熟悉EVIEWS軟件的操作，使讀者能用互聯(lián)網(wǎng)上的數(shù)據(jù)分析解決實(shí)際的金融問(wèn)題。二、實(shí)驗(yàn)方法按照一般的期權(quán)平價(jià)理論有：在市場(chǎng)中，我們能得到的時(shí)間序列有：股票現(xiàn)貨的價(jià)格序列S、以該股票為標(biāo)的的看漲序列C、以該股票為標(biāo)的的看跌期權(quán)序列P及市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率序列 r。如果期權(quán)平價(jià)理論成立，則對(duì)于回歸方程： （33）由于T是一常數(shù)，因此我們可將式（33）改寫(xiě)為： （34）我們有如下先驗(yàn)性地預(yù)期：（1）在給定的顯著性水平下，在統(tǒng)計(jì)上與零無(wú)差異；（2）在統(tǒng)計(jì)上與1無(wú)差異，在統(tǒng)計(jì)上顯著地小于零。但由于如上所述，中國(guó)權(quán)證市場(chǎng)的同一標(biāo)底證券的看跌和看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格不同，因此我們不能這樣簡(jiǎn)單的得到上述關(guān)系，我們有兩種辦法可以解決這一問(wèn)題。1） 我們對(duì)看跌期權(quán)的價(jià)格針對(duì)執(zhí)行價(jià)格做調(diào)整使得看跌期權(quán)的價(jià)格下降，這樣可以近似的得到期權(quán)平價(jià)關(guān)系。具體做法如下： （35）由BlackSholes期權(quán)定價(jià)公式 （36）其中，則根據(jù)鏈?zhǔn)角髮?dǎo)法則 （37）這里K用K1的值去代替，由于上述的所有參數(shù)K1 、K2 、σ 、T 、r 及S0 都可以通過(guò)數(shù)據(jù)搜集得到，所以我們可以得到新的P的價(jià)格序列P1。用新的看跌期權(quán)的價(jià)格序列去估計(jì)式（34），然后檢驗(yàn)參數(shù)是否合理顯著。2）我們可以考慮將股票價(jià)格進(jìn)行分段，找到股票價(jià)格序列在最后到期日時(shí)大于認(rèn)沽權(quán)證執(zhí)行價(jià)格的那些數(shù)據(jù)，這樣我們就由上面的基本模型知道當(dāng)ST K2 得出權(quán)證價(jià)格滿足平價(jià)關(guān)系。于是我們就可以直接估計(jì)式（34）來(lái)進(jìn)行驗(yàn)證。 因?yàn)橐獙?duì)價(jià)格時(shí)間序列進(jìn)行回歸建模，時(shí)間序列分析方法和EVIEWS軟件的使用方法也是我們重要的實(shí)驗(yàn)方法。第三節(jié) 實(shí)驗(yàn)過(guò)程我們利用上面介紹的方法驗(yàn)證武鋼JTB1和武鋼JTP1這兩只權(quán)證股之間是否存在期權(quán)平價(jià)關(guān)系。一、數(shù)據(jù)的搜集和整理（一）數(shù)據(jù)的搜集武鋼JTB1和武鋼JTP1這兩只權(quán)證股的存續(xù)期為05年11月23到06年11月22一共365天，其為歐式以股票交割結(jié)算。這里認(rèn)沽權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格K2= 認(rèn)購(gòu)的執(zhí)行價(jià)格K1= 年，波動(dòng)率同為σ=。 由于中國(guó)利率非市場(chǎng)化，因此我們選擇同期銀行一年期的存款利率來(lái)代替市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，即r=，權(quán)證的期限T=365 ，武鋼股票現(xiàn)價(jià)S0 =。在銳思數(shù)據(jù)網(wǎng)站上找到這兩支權(quán)證股的數(shù)據(jù)，由于中國(guó)市場(chǎng)周末和節(jié)假日閉市，所以可以選取的數(shù)據(jù)實(shí)際上遠(yuǎn)小于365，這里我們選取從05年11月24到06年11月16一共100個(gè)數(shù)據(jù)為我們的權(quán)證數(shù)據(jù)，在大智慧軟件上選取日期與其對(duì)應(yīng)的武鋼股份的數(shù)據(jù)，并把上述數(shù)據(jù)整理成名為WG的EXCEL文件，數(shù)據(jù)見(jiàn)附表2。（二）工作文件的建立打開(kāi)EVIEWS軟件，選擇FILE下拉菜單中NEW 項(xiàng)，在NEW項(xiàng)下的下拉菜單中選擇WORKFILE項(xiàng)， creat菜單窗口，在date specification中的Frequency的下拉復(fù)選框中選擇interger date，在start和end中分別輸入1和100，在WF項(xiàng)后面的框中輸入工作文件名稱PJ，點(diǎn)擊OK項(xiàng),，這樣就建立了樣本期從1到100的整數(shù)頻率工作文件WGQZ。 在EVIEWS中創(chuàng)建工作文件 工作文件WGQZ對(duì)話框（三）數(shù)據(jù)的導(dǎo)入在WGQZ工作文件的菜單項(xiàng)中選擇P roc，在彈出的下拉菜單中選Import，然后在二級(jí)下拉菜單中選擇Read TextlotusExcel,找到剛剛保存的名為WG的EXCEL文件存儲(chǔ)路徑后雙擊文件名WG。 數(shù)據(jù)導(dǎo)入對(duì)話框：By observations(數(shù)據(jù)序列位于列中) By series（數(shù)據(jù)序列在行中），選項(xiàng)右邊Upperleft data cell下的空格填寫(xiě)Excel工作文件左上方第一個(gè)有效數(shù)據(jù)單元格地址，系統(tǒng)默認(rèn)的為B2，在Names for series or Number if named 中輸入序列的名稱 ，若導(dǎo)入的數(shù)據(jù)文本框中包含序列的名稱，則只要輸入要導(dǎo)入序列的個(gè)數(shù)即可（這里call、p、s分別表示看漲期權(quán)、看跌期權(quán)及標(biāo)的股票的價(jià)格），輸入數(shù)據(jù)截取范圍1 100。點(diǎn)擊OK按鈕，數(shù)據(jù)序列即被導(dǎo)入，在工作文件中以圖標(biāo)形式顯示。 數(shù)據(jù)導(dǎo)入后的工作文件(四)看跌權(quán)證價(jià)格的調(diào)整利用公式算出，已知其中 K=、σ=、 r=、T=365 、S0 =，然后計(jì)算出在EVIEWS窗口中輸入命令series p1=，并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令得到價(jià)格調(diào)整后的認(rèn)沽權(quán)證價(jià)格序列p1。（五）數(shù)據(jù)的驗(yàn)證和保存點(diǎn)擊導(dǎo)入的序列，查看導(dǎo)入序列是否正確合理。接著保存工作文件，選File/Save打開(kāi)保存對(duì)話框，輸入工作文件名和保存的位置。這里將保存的工作文件命名為PJ，點(diǎn)擊OK按鈕即可，EVIEWS將在指定的目錄位置。選File/Open/workfile菜單，可打開(kāi)已保存的工作文件。 看跌期權(quán)價(jià)格序列二、回歸模型的建立（1）建立時(shí)間順序序列t：在窗口輸入命令smpl 1 1并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令；在窗口輸入命令series t=1并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令；在窗口輸入命令smpl 2 100并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令；在窗口輸入命令series t=t(1)+1并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令得到時(shí)間順序序列t。（2）在EVIEWS窗口輸入命令smpl 1 100，并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令將樣本期擴(kuò)展到全樣本期。在EVIEWS命令窗口輸入命令ls call p1 s r并按回車(chē)鍵執(zhí)行命令得到回歸方程，并命名為eq01。寫(xiě)成方程式為： （38）第二行括號(hào)里是t統(tǒng)計(jì)量，第三行括號(hào)里是p值，調(diào)整的復(fù)判定系數(shù)（Adjusted Rsquared）比較顯著，說(shuō)明回歸方程整體上還是比較好。但這里只有的系數(shù)接近于1，，且常數(shù)項(xiàng)和股票價(jià)格S的回歸