淺議企業(yè)并購(gòu)中的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)-資料下載頁(yè)
2025-06-28 15:11本頁(yè)面
【正文】 產(chǎn)折舊計(jì)提基數(shù)、方式都發(fā)生了變化，相應(yīng)地稅后利潤(rùn)也會(huì)有很大變動(dòng)。因此，多采用利稅前盈利（Earn Before Interest ＆ tax）。若企業(yè)達(dá)到約定的盈利水平，則賣方可分享其中的一定比例。需要說(shuō)明的是，這部分支付在稅務(wù)上是比較復(fù)雜的問(wèn)題。買方若將其作為購(gòu)買價(jià)格的一部分，要經(jīng)過(guò)稅務(wù)當(dāng)局批準(zhǔn)，否則只能以稅后利潤(rùn)支付。 我國(guó)存在一種類似利潤(rùn)分享結(jié)構(gòu)的企業(yè)并購(gòu)方式棗“效益補(bǔ)償式”兼并，其做法是，買方以某一基礎(chǔ)價(jià)格收購(gòu)地方國(guó)有企業(yè)，在承擔(dān)被收購(gòu)方債權(quán)債務(wù)的同時(shí)，對(duì)地方政府給予被收購(gòu)企業(yè)的投入，按雙方約定數(shù)額，用被收購(gòu)企業(yè)未來(lái)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)逐年償還，償完為止。這種方式實(shí)質(zhì)上也不屬于“分期付款”的購(gòu)買結(jié)構(gòu)，而屬于有附加條件的購(gòu)買結(jié)構(gòu)，即將政府的支持包含在購(gòu)買條件之中。 資本性融資租賃結(jié)構(gòu)（Financial Capital Leasing Structure） 所謂資本性融資租賃結(jié)構(gòu)是由銀行或其他投資人出資購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)，然后出資人作為租賃方把資產(chǎn)出讓給真正的投資者，投資人作為承租方負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)，并以租賃費(fèi)形式償還租金。就法律意義而言，在租金及殘值全部?jī)斶€之前，租賃方是資產(chǎn)的所有者；租賃費(fèi)償清后，承租方才能成為資產(chǎn)所有者。但事實(shí)上，承租方從一開(kāi)始就是資產(chǎn)的實(shí)際擁有者，并擬成為最終所有者，甚至租賃方也清楚地知道這一點(diǎn)。之所以采用租賃結(jié)構(gòu)，一方面可能其不具備一筆支付全部資產(chǎn)價(jià)格的能力，另一方面，也可能是最重要的，即希望從這種結(jié)構(gòu)安排中得到稅務(wù)方面的好處，因?yàn)樽赓U費(fèi)于稅前支付可計(jì)入成本，這相當(dāng)于稅前歸還貸款本金，投資人無(wú)疑可從中獲得很大利益。當(dāng)然，在國(guó)外此種安排一般也須經(jīng)稅務(wù)當(dāng)局批準(zhǔn)，此外，這種結(jié)構(gòu)安排亦可用于政府對(duì)某些產(chǎn)業(yè)發(fā)展的鼓勵(lì)政策中。 在我國(guó)，資本性融資租賃有一種變種形式，即抵押式兼并。其做法是先將企業(yè)的資產(chǎn)作價(jià)抵押給最大債權(quán)人，企業(yè)法人資格消失，債務(wù)掛賬停息；然后由債權(quán)人與企業(yè)主管部門(mén)協(xié)商利用原企業(yè)的全部資產(chǎn)組建新的企業(yè)，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，開(kāi)拓新的市場(chǎng)，利用企業(yè)收入償還債務(wù)并贖回所有權(quán)，這種方式與瀕于破產(chǎn)企業(yè)在和解整頓期間取得成功相似，所不同的是企業(yè)進(jìn)入和解（重整）期產(chǎn)權(quán)不作任何變化。 承擔(dān)債務(wù)模式 我國(guó)企業(yè)兼并中出現(xiàn)的一種購(gòu)買結(jié)構(gòu)。其做法是在目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)與債務(wù)等價(jià)情況下，買方以承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)債務(wù)為條件接受該企業(yè)資產(chǎn)，賣方全部資產(chǎn)轉(zhuǎn)入買方，法人主體消失。這種購(gòu)買結(jié)構(gòu)就其本質(zhì)而言是零價(jià)購(gòu)買企業(yè)，其設(shè)計(jì)的初衷是保障債權(quán)人利益，從現(xiàn)實(shí)看，這種結(jié)構(gòu)對(duì)買方而言可能存在巨大利益差別。若目標(biāo)企業(yè)設(shè)立時(shí)資本充足，因經(jīng)營(yíng)不善造成資不抵債，那么買方以承擔(dān)債務(wù)方式購(gòu)買所支付的價(jià)格可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，即使目標(biāo)企業(yè)有某種特殊資源為買方所需，那么它也要考慮是支付很高的代價(jià)，還是尋找替代資源。另一種情況下，企業(yè)原有資本不足，幾乎單純靠銀行貸款發(fā)展起來(lái)的（此種情況在我國(guó)很普遍），在此情況下，企業(yè)早處于負(fù)債經(jīng)營(yíng)狀況，當(dāng)其現(xiàn)金流量不足以支付利息時(shí)，企業(yè)將陷入破產(chǎn)境地。若按自有成本或市價(jià)法評(píng)估，企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其債務(wù)額，此時(shí)以承擔(dān)債務(wù)方式收購(gòu)，買方獲利很大，這正是此購(gòu)買結(jié)構(gòu)不科學(xué)之處。 債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)模式 債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)式企業(yè)并購(gòu)，指最大債權(quán)人在企業(yè)無(wú)力歸還債務(wù)時(shí)，將債權(quán)轉(zhuǎn)為投資，從而取得企業(yè)的控制權(quán)。此種方式的長(zhǎng)處在于，既解開(kāi)了債務(wù)鏈又充實(shí)了企業(yè)自有資本，增加了管理力量，可能使企業(yè)從此走出困境。事實(shí)上，由于企業(yè)之間債務(wù)連鎖（三角債）的日益加重，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)已成為現(xiàn)階段我國(guó)最常見(jiàn)的一種并購(gòu)方式。特別是下游企業(yè)或組裝企業(yè)無(wú)力支付上游企業(yè)或供貨企業(yè)大量貨款時(shí)，以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)方式收購(gòu)控制下游企業(yè)便成為縱向兼并最便捷的途徑，但此方式可能有害于債權(quán)人，當(dāng)企業(yè)嚴(yán)重資不抵債時(shí)，以1：l的比例將債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，就會(huì)損失很大的一塊利益。如中國(guó)光大國(guó)際信托投資公司的債務(wù)重組就是在虧損額10倍于權(quán)益的情況下進(jìn)行的。換言之，債權(quán)轉(zhuǎn)成股權(quán)時(shí)，債權(quán)人已損失了大部分本金。 由于債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)多是迫不得已而選擇的并購(gòu)方式，成交價(jià)格以債務(wù)為準(zhǔn)而非以評(píng)估后的企業(yè)實(shí)際價(jià)值為淮，因此買賣雙方均可能獲利亦可能蒙受損失。承擔(dān)債務(wù)模式和債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)模式都屬于特定經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的企業(yè)購(gòu)買結(jié)構(gòu)，從發(fā)展趨勢(shì)看，它們將逐步讓位于更規(guī)范、更合乎市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的購(gòu)買結(jié)構(gòu)。如當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)資不抵債或資大于債但現(xiàn)金流量不足以支付利息時(shí)，先進(jìn)入和解整頓程序，了結(jié)債權(quán)債務(wù)關(guān)系后，再由其他企業(yè)購(gòu)買剩余資產(chǎn)，便比較合理了。13 /
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