【正文】 所以能夠創(chuàng)造出全球最著名的筆記本品牌，與其在研發(fā)費用的高額投入是分不開的。這也是ＩＢＭ Ｐ業(yè)務的毛利率非常高卻大幅虧損的重要原因之一。而ＤＥＬＬ選擇的是低成本的直銷策略，對于研發(fā)費用并不太重視。聯(lián)想在并購之后，要想長期保持甚至提高原ＩＢＭ筆記本的品牌影響力，對研發(fā)費用的投入是必不可少的。這將給新聯(lián)想的財務帶來極大的壓力，是其進行融資風險管理重點考慮的要素之一。聯(lián)想收購ＩＢＭ ＰＣ業(yè)務所采取的支付方式是混合支付方式，收購的實際交易價格為１７．５億美元，其中有６．５億美元是以現(xiàn)金形式支付，６億美元是聯(lián)想股權轉讓以及承擔ＩＢＭ ＰＣ部門的５億美元債務。聯(lián)想又與ＩＢＭ簽訂了收購后的服務協(xié)議，從２００５年第二季度起，聯(lián)想將分三年支付給ＩＢＭ７．０５億美元的服務費用，分別為２．８５億美元，２．２３億美元和１．９７億美元。這就意味著聯(lián)想將至少需 要９．３５億美元現(xiàn)金才能完成此項收購。聯(lián)想自有資金只有４億美元，公司為維持正常運營，只打算拿出其中的１．５億美元用于收購。為減輕７．８５億美元現(xiàn)金的壓力，與ＩＢＭ簽訂了一份有效期長達五年的策略性融資的附屬協(xié)議。隨后在ＩＢＭ與財務顧問高盛的協(xié)助下，從巴黎銀行、荷蘭銀行、渣打銀行和工商銀行獲得６億美元的國際銀團貸款。聯(lián)想集團將支付的利率比３個月期倫敦銀行同業(yè)拆借貸款利率（前一天報３．０９％）高Ｏ．８２５個百分點。 ２００５年３月３１日，聯(lián)想公告將獲得全球三大私人股權投資公司德克薩斯太平洋集團、Ｇｅｎｅｒａｌ Ａｔｌａｎｔｉｃ及美國新橋投資集團，提供的３．５億美元戰(zhàn)略投資，以供聯(lián)想收購ＩＢＭ全球ＰＣ業(yè)務之用。其中約１．５億美元將用作收購資金，余下 約２億美元用作聯(lián)想日常營運資金。根據(jù)投資協(xié)議，聯(lián)想集團將向三公司發(fā)行共 ２７３００００股非上市Ａ類累積可轉換股優(yōu)先股，每股發(fā)行價為１０００港元，以及可 用作認購２３７４１７４７４股聯(lián)想股份的非上市認股權證。該交易總現(xiàn)金代價達３．５億 美元，期中德克薩斯太平洋集團投資２億美元、Ｇｅｎｅｒａｌ Ａｔｌａｎｔｉｃ投資１億美元， 美國新橋投資集團投資5千萬美元。這些優(yōu)先股將獲得每年４．５％的固定累積優(yōu) 先現(xiàn)金股息（每季度支付），并且在交易完成后的第七年起，聯(lián)想或優(yōu)先股持有 人可隨時贖回。這些優(yōu)先股共可轉換成１ ００ １ ８３４８６２股聯(lián)想普通股，轉換價格為每股２．７２５港元，較截至２００５年３月２４日（包括該日）止連續(xù)３０個交易日聯(lián)想普通股平均收市價２．３３５港元溢價約１６．７％。每份認股權證可按行使價格每股 ２．７２５港元認購一股聯(lián)想普通股。認股權證有效期為５年。在這些優(yōu)先股全面轉換以及假設收購ＩＢＭ ＰＣ業(yè)務完成向ＩＢＭ發(fā)行相關股份之后，德克薩斯太平洋 集團、Ｇｅｎｅｒａｌ Ａｔｌａｎｔｉｃ及美國新橋投資集團將共獲得聯(lián)想擴大后總發(fā)行股份的約１０．２％。假設所有認股權證全面行使，上述投資者將共擁有約１２．４％的股權。 ２００５年５月５日，聯(lián)想集團表示己回購此前向ＩＢＭ發(fā)行的４．３５７億股超額無投票權股份 ，涉資１．５２億美元，以減低對盈利攤薄的影響。股份回購后，ＩＢＭ在聯(lián)想的持股量，將由１８．９％下降到１３．４％。ＩＢＭ屆時將持有８．２１億股普通股份，及４．８５９億股無投票權股份。此前與三家私人股權基金訂立的投資協(xié)議所得的約 ３．５億美元，可用于此次回購股份中，因此，回購股份將不影響公司財政狀況。董事會方面，楊元慶先生成為聯(lián)想董事會主席。前ＩＢＭ高級副總裁兼ＩＢＭ 個人系統(tǒng)總經(jīng)理Ｓｔｅｐｈｅｎ Ｗａｒｄ先生為聯(lián)想首席執(zhí)行官及董事會董事。另外，ＩＢＭ已提名兩位代表進入聯(lián)想董事會作沒有投票權的觀察員。在股權交易完成后，將有三位來自三大財團的代表加入董事會。對于聯(lián)想集團而言，引入三家戰(zhàn)略投資 者既是被動的選擇，也是“一舉三得”的決策。第一，聯(lián)想集團沒有足夠的全球運營經(jīng)驗，中國企業(yè)的國際化并購很多失敗案例，提醒聯(lián)想集團依靠必要的外來支持渡過全球化經(jīng)營最為艱難的時期；第二，從提供并購融資到成為戰(zhàn)略投資者，資本交易的安排保證了雙方利益的逐步對接；第三，并購融資可以減少聯(lián)想自身的資本投入，同時化解財務風險。 融資以后，聯(lián)想的股權雖然遭到了稀釋，但仍然是第一大股東，掌握著控制權。從董事會的組成也可以看出，來自ＩＢＭ及三大財團的代表進入了董事會，在決策方面起著一定作用，但身為董事長的楊元慶則掌握著決策權。此外，三大財團入股聯(lián)想，其目的是投資，而不是控股聯(lián)想，他們的加入會對聯(lián)想有著積極的作用。 　PC業(yè)務財務風險的控制　ＰＣ業(yè)務首先，ＩＢＭ的品牌價值是聯(lián)想并購的最大收獲之一。在美國《商業(yè)周刊》推出的２００４年全球品牌價值排行榜中，ＩＢＭ位列第三，價值為５３７．９億美元。 此次并購，聯(lián)想獲得了為期五年的對ＩＢＭ商標的使用權及“Ｔｈｉｎｋｐａｄ”和 “Ｔｈｉｎｋｃｅｎｔｅｒ”的商標所有權。同時，通過收購，聯(lián)想極大地提高了自身的品牌 知名度，這些品牌價值提升的準確評估就更困難了，基本上不存在科學嚴謹?shù)脑u 估方法，聯(lián)想主要通過高盛等的調研以及自身的情況來進行價值評估。本文根據(jù) 權威研究機構所所給出的評估數(shù)據(jù)，基于謹慎性原則，給予１０億美元的估計。 聯(lián)想所采用的６億美元的銀團貸款和５億美元的負債就可以產(chǎn)生２億美元的稅。那么，聯(lián)想并購ＩＢＭ將得到５．２６＋１０＋２＝１７．２６億美元的價值，而聯(lián)想付出了１７．５億美元。本文采取簡略的相對價值評估法所得到的結論是聯(lián)想在并購中并沒有過高估計ＩＢＭ ＰＣ部門的價值。事實上，ＩＢＭ作為全球著名的公司，為世界眾多公司和機構所熟知，聯(lián)想在并購之前也充分利用了世界頂級中介公司，進行了深入調研，能夠在很大程度上避免信息不對稱所造成的價值評估風險。其比較有可能犯錯的地方就是過高地估計自己的整合協(xié)調能力從而給予ＩＢＭ ＰＣ較高的協(xié)同效應價值，支付較高的總成本。從現(xiàn)在來看，聯(lián)想的整合做得應該說是比較成功的，協(xié)同效應價值應該是比較高的。因此，聯(lián)想在目標企業(yè)價值評估風險的管理上基本上完成了本文所提出的重要步驟。聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務必須符合整體發(fā)展的戰(zhàn)略需要。戰(zhàn)略牽引下的并購，使得并購具有了主動性與目的性，減少了非理性因素的干擾。在海外并購的進程中，中國聯(lián)想集團首先需要考慮自身在行業(yè)中所處的位置，分析國際上該行業(yè)及行業(yè)領先企業(yè)的發(fā)展趨勢。無論是為了積極擴張而并購，還是發(fā)展遇到瓶頸而采取防御性的措施， 都應該在全球舞臺中心為自己爭取一個能改變行業(yè)競爭態(tài)勢的位置。ＩＢＭ花了十年時間形成的品牌是聯(lián)想擴充品牌影響力的需要；把筆記本技術的團隊和專利買過來，技術和人員的融合都比較順利，筆記本電腦在整個電腦 領域里所占的比例越來越大；最成功的一點是管理架構，ＩＢＭ有一個非常好的 完整的國際化董事會，在公司的運作中起了非常重要的作用。聯(lián)想并購之后，確實比較有效地改變了行業(yè)競爭狀況。 一位即將離開聯(lián)想的高管曾這樣說過：“聯(lián)想的并購戰(zhàn)略和文化整合都是很成功的，它的成功在于它開放的態(tài)度，能夠很快與西方的文化和先進管理理念、管理架構融合。，確定合理的融資結構在這次收購中，聯(lián)想并購ＩＢＭ ＰＣ業(yè)務在其國際頂級財務顧問的幫助下，制定的這種“股票和現(xiàn)金’’的支付方式，呈現(xiàn)出明顯的與國際并購接軌的特點。通過換股減少了交易的現(xiàn)金支出，通過國際銀團貸款和私募獲得了交易現(xiàn)金和營運資金，雖然發(fā)行債券和私募資金的融資風險也很大，但是相對于直接貸款而言財務負擔還是要輕一些。相對于采用現(xiàn)金支付和向銀團貸款的融資方式，聯(lián)想收購IBM ＰＣ業(yè)務采用的財務方式更具有借鑒意義。聯(lián)想在籌集現(xiàn)金時，選擇私募和發(fā)行債權這兩個主要融資手段仍然顯現(xiàn)出很高的風險。對比銀團貸款，通過發(fā)行債券融資的流動性更好，能夠吸引更多的資金；而大量的銀團貸款，不僅造成財務成本上升，債券集中使其對企業(yè)影響大，風險高，因為它主要是依托香港的資本市場，而香港市場和美國相比，仍是個權益市場，債券市場很不發(fā)達。國內(nèi)的企業(yè)債券市場就更落后了，聯(lián)想基本上是無法依靠它來解決融資需求的。 聯(lián)想的并購支付風險管理中，首先確定了最大現(xiàn)金支付承受額。由于現(xiàn)金有限，其它并購所需資金只能通過發(fā)行股票和貸款，如果全部為股票，則融資成本較高；如果全部為貸款，則財務風險較高。聯(lián)想必須確定兩者之間的比例，向ＩＢＭ 發(fā)行的股票不能太多，如果ＩＢＭ持有聯(lián)想的股份超過２０％，那么兩者之間就是合作關系，而非聯(lián)想并購ＩＢＭ。而由于聯(lián)想發(fā)行債券不方便，只能選取在ＩＢＭ和高盛協(xié)助下容易獲得的國際銀團貸款。在股份支付的風險管理中，聯(lián)想采取了雙方都能接受的換股比例，減少了現(xiàn)金大量流出給企業(yè)帶來的營運壓力，同時保證了自己對股權的絕對控制，沒有造成股東權益的過度稀釋。在獲得三家國際私募的資金以后，聯(lián)想更是利用了部分資金回購了ＩＢＭ的股份，使得ＩＢＭ的控股比例進一步下降，顯示了管理層對于未來的信心。聯(lián)想并購IBM PC，是一個標準的“蛇吞象’’并購案例，完全采取現(xiàn)金支付是不現(xiàn)實的，全部用股份支付，對方未必接受，也達不到并購的目的。而這種混合支付方式的設計，避免了單一的支付方式所引起的風險失控，對于未來國內(nèi)企業(yè)進行類似并購時具有很好的借鑒意義。聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務，買到了好牌子、技術和管理架構。ＩＢＭ花了十年時間形成的品牌是聯(lián)想擴充品牌影響力的需要；把筆記本技術的團隊和專利買過來，技術和人員的融合都比較順利，筆記本電腦在整個電腦領域里所占的比例越來越大；最成功的一點是管理架構，ＩＢＭ有一個非常好的完整的國際化董事會，在公司的運作中起了非常重要的作用。聯(lián)想并購之后，確實比較有效地改變了行業(yè)競爭狀況。 一位即將離開聯(lián)想的高管曾這樣說過：“聯(lián)想的并購戰(zhàn)略和文化整合都是很 成功的，它的成功在于它開放的態(tài)度，能夠很快與西方的文化和先進管理理念、管理架構融合。雖然我是因為改革而受到一定影響的既得利益者，但我認為任何改革都應該吸納最適應這個公司現(xiàn)狀的人才。比如說聯(lián)想在并購了ＩＢＭ之后， 它最需要的就是有國際化背景，沒有語言交流障礙，又掌握了西方管理理念和企業(yè)文化的人才。許多老員工將會因為無法適應新聯(lián)想的需要而利益受損，但長遠來看，要想真正國際化，是要根據(jù)現(xiàn)代商業(yè)的要求，做出一點犧牲的。6 總結企業(yè)并購活動中存在的財務風險主要包括目標企業(yè)價值評估風險、融資風險及支付風險，剖析了各種風險的內(nèi)容、來源及產(chǎn)生的原因，探討了相應風險的控制，在企業(yè)并購活動中應注意的具體事項。最后結合聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務的案例，分析了聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務過程中存在的財務風險，提出了聯(lián)想應實施的控制。論文得出的結論主要有：：目標企業(yè)價值評估風險、融資風險、支付風險，目標企業(yè)價值評估風險主要是由于并購企業(yè)與目標企業(yè)在并購活動中信息不對稱引起的，融資風險主要表現(xiàn)為融資方式不當導致融資結構不理，最后可能導致并購失敗的可能性，支付風險則是不同的支付方式承擔的風險不同。：明確目標企業(yè)價值評估的內(nèi)容；科學選擇目標企業(yè)，改善信息不對稱狀況；完善價值評估方法系統(tǒng)，合理評估目標企業(yè)價值；評估并購協(xié)同價值。：分析各種融資方式的成本；選擇適當?shù)牟①徣谫Y方式；規(guī)劃合理的融資結構。由于文章篇幅和本身學識能力所限，論文對企業(yè)并購財務風險的研究也只是局限于理論上提出策略，不能對如何進行策略選擇及效果作進一步的分析，另外選擇的案例中，由于資料搜集不是很全面，相關數(shù)據(jù)也不是很充足，不能很好很全面的驗證文章理論部分的結論，這是本文的不足。參考文獻【1】孫文軍，《上市公司資本經(jīng)營效果與風險》，中國財政經(jīng)濟出版社,2010.【2】艾志群，《財務管理理論》，中國財經(jīng)出版社，2011【3】湯谷良，《企業(yè)改組、兼并與資產(chǎn)重組中的財務與會計問題研究》，中信出版社，2010【4】 龐守林，邱明，林光．《企業(yè)并購管理》．北京：清華大學出版社，2011【5】于春暉.《并購實務》.北京::中國經(jīng)濟出版社,2010.【6】張麗萍，楊艷艷．《企業(yè)并購財務風險分析》．合作經(jīng)濟與科技，2010，【7】干春暉．大并購：30個世界著名企業(yè)并購經(jīng)典案例．上海人民出版社，2010【8】張鳴,張艷,程濤.《企業(yè)財務預警研究前沿》北京:中國財政經(jīng)濟出版社,2010.【9】徐寧，聯(lián)想跨國并購中的融資策略分析，商場現(xiàn)代化，2011【10】周蓉，聯(lián)想并購IBM PC業(yè)務文化融合與潛在風險，中國民營科技與經(jīng)濟，2010【11】Ohlson, . 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