【正文】 活動產生的現金流量為－，表明來自自身造血機能的現金流量有問題，從現金流量表數字分析，有幾筆巨額的現金流動值得關注：該公司支付其他與經營性活動有關的現金１．３億元，具體內容公司年報沒有披露；應收帳款１．７億元，合并報表后抵消為１．２億元，貸款籌資１．７億元，公司在高速增長的背后，是否掩蓋了內部經營和理財控制中的問題，還有待投資者繼續(xù)分析。 2．該公司的股利分配政策對公司可持續(xù)增長能力和公司市場價值會產生何種影響？ （1）對公司增長力的影響。由于送股轉增股份都會直接導致股本規(guī)模的擴充，在利潤尤其是經營利潤沒有同步增長的狀態(tài)下，直接會導致每股收益或凈資產收益率的稀釋，相應影響每股市價和潛在投資者對公司的成長性的疑惑。如何在不需要耗盡財務資源的情況下使公司銷售達到最大增長，這就是可持續(xù)增長率。在不改變企業(yè)資本結構的情況下，隨著權益的增長，負債也應同比例增長，負債的增長和權益的增長一起決定了資產所能擴展的速度，后者反過來限制了銷售的增長率，因而最終限制銷售增長率的是股東權益所能擴展的速度。用方程式來表述其間的關系：可持續(xù)增長率G＝銷售利潤率（P）資產周轉率(A)資產與期初權益的比(T)留存收益比例(R)該方程說明一個企業(yè)銷售的可持續(xù)增長率等于著四個因素的乘積，前兩個因素反映企業(yè)生產經營業(yè)績及經營風險強弱，后兩個因素表明公司的財務政策，留存比率表明管理層對待股利分配的態(tài)度，而資產與權益比反映了公司財務杠桿的政策。該指標的意義在于：G只代表與四個比率的穩(wěn)定價值相一致的銷售增長率,一旦公司的銷售按照不同于G的任何比率增長,這當中的一個或多個比率就必須改變。這意味著當一個公司以超過它的可持續(xù)增長率增長時,它最好能改善經營（提高銷售利潤率或資產周轉率）或通過轉變財務政策（提高其留成比率或改變財務杠桿）。該公司通過送3股，轉3股實際上在削弱公司的留成比例，使公司在沒有較大盈利支持下未來還面臨許多重大的投資，突現捉襟見肘的資金困境，可能因此失去成長的潛能。 （2）對公司市場價值的影響。從該公司歷年股利分配政策看是采取的不規(guī)則股利政策。這同大多數上市公司的分配政策趨同。但無論采取何種分配政策公司其目的仍然是增加公司整體市值。但從該公司這種大規(guī)模的送配方案，其最終結果一方面導致股價嚴重下跌（由于送股、轉增股本所導致每股收益下降，加之大比例的配股），直接影響現實股東利益；另一方面，由于公司留成比例降低導致后勁不足，直接體現到潛在投資者對該公司未來的投資熱情下降，繼而影響以后的股價走勢。3．該公司的分配方案中：10轉3，配3，送3，再10送1．5現金方案中，對國家股和法人股東及中小股東投資者稅后投資收益有何差異？這種差異說明了何問題？案例十二華北汽車集團母子公司控制體制。 企業(yè)集團控制體制從按管理權限的集中程度主要分為兩種：集權型與分權型。其差異實際上就是管理權限的歸屬，及權利的上收或下放以及下放的程度問題。實際上，集權與分權歷來是企業(yè)集團管理所面臨的最大難題。之所以這樣說，是因為權限問題不僅涉及到企業(yè)集團的管理體制，而且涉及到企業(yè)集團對成員企業(yè)的管理戰(zhàn)略與管理認同，顯然也與集團總部及其成員企業(yè)自身的經濟利益與經濟責任密切相關。 集權制或分權制管理模式的選擇，在很大程度上體現著企業(yè)集團的管理政策或策略，是企業(yè)集團基于環(huán)境約束與發(fā)展戰(zhàn)略的權變性考慮。主要根據集權與分權兩種模式各自特點及其優(yōu)缺點來選擇適應自己企業(yè)集團的管理體制。 集權模式的特點在于管理層次簡單、管理跨度大。 集權模式的優(yōu)點由于是集團最高管理層統一決策，有利于規(guī)范各成員企業(yè)以及各個層階組織的行動，最大限度地發(fā)揮企業(yè)集團的各項資源的復合優(yōu)勢，促使集團整體政策目標的貫徹與實現； 集權模式的缺點：集團管理總部要想對集團的各個方面作出卓有成效的決策并實施全方位的管理，首先要求最高決策管理層必須具有極高的素質與能力，同時必須能夠高效率地匯集起各方面詳盡的的信息資料，否則便可能導致盲目臆斷，以致出現重大的決策錯誤，同時集權模式也不利于各成員企業(yè)以及各管理階層積極性的增強，缺乏對市場環(huán)境的應變力和靈活性。 分權型管理模式的特點：管理層次多、管理跨度小。 分權模式的缺點協調難度大、集團的復合優(yōu)勢得不到充分的發(fā)揮； 分權模式的優(yōu)點在提高市場信息反應的靈敏性與應變性、調動各成員企業(yè)以及各層階管理者的積極創(chuàng)造力等方面，分權型管理模式卻有著其獨特的優(yōu)勢。 實際上，在現代經濟社會，無論是集權制抑或分權制都是相對的，都離不開管理決策權力劃分的層次性。 在一個大型企業(yè)集團，母公司的功能應該如何定位？ 在一個大型企業(yè)集團，要以集權管理的思想來設計集團總部（母公司）的功能定位。建立的集權型財務控制體制是否名符其實，最關鍵的是要考查①投資決策權。②對外籌資權。③收益分配權。④人事管理權。⑤工資獎金分配權。⑥資產處置權等主要決策權的劃分。在集權形式下，公司總部對各子公司、分公司擁有上述六方面強大的控制權，可以實現財務經營的規(guī)模效益，避免整個公司在資金籌措、財務信息研究、資金運營，成本費用控制、長期財務決策等各方面的低效率重復、內耗。同時公司總部可以把各部門、子公司分散的資金集中起來，根據其戰(zhàn)略意圖調撥給所屬的其他部門、子公司，或將暫時閑置的資金集中起來進行證券或開發(fā)其他投資，實現最大的經濟效益。最后總部通常擁有一批優(yōu)秀的財務專家，把財務管理決策權集中于他們手中，就能更有力地利用他們的智慧和才干，提高公司財務管理水平。 從華北汽車集團的案例來看，在確立了集權管理的思想之后，集團公司明確了發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃、技術研究和開發(fā)、融投資功能、資本運營、市場營銷五大功能。這樣就依靠集權管理保證了公司的發(fā)展方向、發(fā)展基礎、發(fā)展的重點和程序，并利用資金和資本管理是實現集團總部在整個集團管理體系中的決定性地位。案例十三 蘭島啤酒集團購并擴張 案例十三中，你認為并購成功的關鍵是什么？并購后的整合應從何處入手？ 成功地利用市場優(yōu)勝劣汰的機遇；積極推行“低成本擴張”的經營思路；大膽、果斷地采用“獨到的并購模式”是蘭島啤酒集團并購成功的關鍵。 并購后的整合應從組建事業(yè)部入手。因為要落實蘭啤有整體上的戰(zhàn)略布局的并購方案，就必須逐步向以事業(yè)部為利潤中心、分（子）公司為成本中心的管理體制過渡，以便有效地實現對一體化業(yè)務的管理。以避免再次出現小啤酒企業(yè)單兵作戰(zhàn)容易處于地方品牌的包圍之中、很難發(fā)展壯大的局面。至今，蘭島啤酒已成立華東事業(yè)部（總部在上海）、華南事業(yè)部（總部在深圳）、徐州事業(yè)部，每個事業(yè)部管轄3～5個企業(yè)，實現了事業(yè)部屬于蘭啤總公司垂直領導、蘭啤要迅速做大的目的。 你認為該公司是否是低成本擴張？如何確定并購價格？并購方式各有何利弊？ （1）本人認為蘭島啤酒集團并購是屬于低成本擴張。因為收購外資企業(yè)盡管比國內企業(yè)要高，但首先這些企業(yè)裝備是非常優(yōu)良的；其次他們選擇的區(qū)域位置都是大中心城市；再次技術和管理人員都經過很好的培訓，所以，相對而言，仍然是低成本，比建一個同樣的廠子，成本要低三至四成。進一步分析：蘭啤收購上海嘉士伯75％的股權，雖然比兼并其他企業(yè)投資要大，但仍屬于低成本擴張。上海嘉士伯的設備精良，水處理系統很先進，能把當地的水處理后達到嶗山水的品質。因此，上海嘉士伯的設備只要稍加改造和完善，就可以達到年產10萬噸蘭島啤酒的規(guī)模。 （2）定價方式：從理論上講，企業(yè)價值有多種表現形式，如帳面價值、市場價值、評估價值等，帳面價值由于其提供的信息可靠性而在過去得到大多數的認同，但由于企業(yè)的無形資產等影響企業(yè)發(fā)展的十分重要的動因卻無法在傳統會計中得以體現，也就是說帳面價值無法真正體現企業(yè)的內涵價值；另外企業(yè)的價值判斷不再有歷史數據所決定，而主要取決于對未來的預期，而預期只有通過價值形式反映在資本市場上成為市場價格，因此，市價才真正反映企業(yè)的生命力。從收購價格來看，由于該三家公司收購前因市場定位和經營等因素均處于虧損狀態(tài)，公司在收購談判時剝離了不良資產和絕大部分債務，對三家企業(yè)的收購價格均小于其經過評定的凈資產價值。因此，對這三家企業(yè)的收購是蘭島啤酒抓住中國啤酒市場行業(yè)重組、外資受挫有意退出的有利時機，以較合理的價格取得了較有潛力的資產，不僅能大大提高公司的生產能力和產量，而且對公司迅速滲透上海、北京兩大市場，完成在全國的戰(zhàn)略布局大有幫助。 （3）并購方式。主要有以下幾種并購形式：一種是破產收購，對山東省日照、平原等企業(yè)的收購，采用的就是這個辦法。再就是承接全部債務的兼并，即蘭啤承擔全部債務，取得被并購方的資產所有權和經營權。這種方式的最大特點是對蘭啤既可以避免籌資的“尷尬”，也不需占用資金，同時還伴隨相應的優(yōu)惠政策。按國家、省、市給蘭啤的政策，對方享受銀行貸款掛賬停息5～7年的待遇，使企業(yè)可以得到休養(yǎng)生息的機會和條件，這個辦法在蘭島平度啤酒廠已有了成功的范例。還有就是承擔部分債務或用投資方式收購其51％的股權。在這方面最典型的例子就是收購菏澤啤酒廠、珠海啤酒廠等。 在并購中該公司是如何鎖定經營風險和財務風險的？ 蘭啤在自己與被收購企業(yè)之間搭起了品牌和財務兩道防火墻。收購完成后，蘭啤基本上會采用當地原有的品牌或者重新起一個品牌，這既是對蘭啤品牌的保護，也容易融入當地市場。此外，在財務方面可能的包袱也要預先清理干凈。蘭啤把收購的企業(yè)都變成了事業(yè)部下的獨立子公司，它們都是一級法人，擴建時都是它們自己申請的貸款，因此成本都是由它們來負擔的，如果情況不好時就可以關掉。這兩道防火墻是鎖定并購的高招案例十四 深科新出售深佳和？該公司面臨的內外部環(huán)境出現了何種變化？戰(zhàn)略的調整時機把握是否得當？ 企業(yè)集團業(yè)務的多元化是指將企業(yè)集團的業(yè)務經營分散與不同的生產領域或不同的產品和業(yè)務項目，多元化必然伴隨經營結構與市場結構的改變，多元化作為一種戰(zhàn)略取向，意味著集團將優(yōu)勢分散與不同的產業(yè)或部門，意味著將面臨不同的進入壁壘。多元化在理論上被認為是分散投資風險的最佳辦法，因為集團可以通過不同成員企業(yè)的盈虧互補，來降低集團整體的經營風險。專業(yè)化是指將企業(yè)集團的投資與業(yè)務經營重點放在某一特定的生產領域或業(yè)務項目上，投資通常伴隨生產經營規(guī)模的擴大和市場規(guī)模的擴大，而不會引起經營結構和市場結構的改變。其優(yōu)勢是一種發(fā)揮規(guī)模經營優(yōu)勢的策略，但理論上認為這種策略存在較大風險，其原因是特定產業(yè)與市場的容量有限，產業(yè)發(fā)展有其周期性，企業(yè)集團發(fā)展也存在周期性，從而使集團所屬產業(yè)或產品處于衰退期時，面臨的風險將無法分散。由于企業(yè)戰(zhàn)略居于主導地位，財務戰(zhàn)略的制定和實施必須服從于、并貫徹企業(yè)戰(zhàn)略的總體要求。因為無論是企業(yè)戰(zhàn)略本身，還是市場營銷戰(zhàn)略、生產戰(zhàn)略和技術戰(zhàn)略等子戰(zhàn)略，它們的實施均離不開資金上的積蓄、創(chuàng)造和配置。而應該籌集多少資金及資金如何配置等決策并不完全取決于財務戰(zhàn)略本身，還必須考慮企業(yè)戰(zhàn)略對資金的需求及所面臨的各種風險： 1. 當企業(yè)采取快速擴張型戰(zhàn)略時，財務戰(zhàn)略通常需要將絕大部分乃至全部利潤留存的同時，大量地進行外部籌資，更多地利用負債以使企業(yè)享受財務杠桿效應和防止凈資產收益率和每股收益的稀釋。因此在這一階段，收益的增長相對于資產增長具有一定的滯后性，出現“高增長、低收益、少分配”特征。 2. 當企業(yè)采取穩(wěn)健發(fā)展型戰(zhàn)略時，是以實現企業(yè)財務績效和資產規(guī)模的平穩(wěn)增長為目的，為了防止過重的利息負擔，這類企業(yè)對利用負債實現企業(yè)資產規(guī)模和經營規(guī)模擴張往往持十分謹慎的態(tài)度，通常將利潤積累作為實現資產規(guī)模擴張的基本資金來源。采取“低負債、高收益、中分配”的策略。 3. 當企業(yè)采取防御收縮型戰(zhàn)略時，為了預防出現財務危機和求得生存及新的發(fā)展，一般將盡可能減少現金的流出和盡可能增加現金流入，采取削減分部和精簡機構，盤活存量資產以增強企業(yè)主導業(yè)務的市場競爭力，這類企業(yè)多在以往的發(fā)展中曾實施過快速擴張戰(zhàn)略并遭遇挫折，因此歷史上所形成的負債包袱和當前經營上所面臨的困難就成為迫使其采取防御收縮戰(zhàn)略?！案哓搨v史遺留）、低收益、少分配”是實施這種戰(zhàn)略的主要特征。 因此必須盡可能保證財務戰(zhàn)略與各企業(yè)戰(zhàn)略的一致性。但另一方面，財務戰(zhàn)略又是相對獨立的，表現在財務戰(zhàn)略對企業(yè)戰(zhàn)略及其子戰(zhàn)略具有制約作用，即在戰(zhàn)略的制定或投入實施之前，必須首先檢驗在財務上的可行性，包括投入的資金是否均衡有效、金融市場對資金籌集的約束和要求、資金的來源的結構是否使企業(yè)所承擔的風險與收益匹配，當企業(yè)面臨較高的經營風險和未來現金流量具有極大不確定性時，是否仍采取了較高的負債比率？也就是經營風險與財務風險的匹配。資金籌措戰(zhàn)略的直接目的并不是使企業(yè)達到短期資金成本的最低化，而是確保企業(yè)長期資金來源的可靠性靈活性，并以此為基礎不斷降低長期的資金成本。所以制定企業(yè)戰(zhàn)略時又必須注意與財務戰(zhàn)略的協調性。財務戰(zhàn)略與企業(yè)戰(zhàn)略之間不應是前者無條件服從后者的簡單關系，而是一種相互影響、互相印證、相互協調的動態(tài)反饋關系，只有在各個階段上經過多次相互作用與協調，才能最終達成平衡，形成相應的戰(zhàn)略。%,每年的資產回報率5%，每年的回報率是多少？，你是否也同意“出售所得要遠遠高于繼續(xù)持有的所得？從財務上加以評價？ 答：（總資產回報率）＝凈利潤247?？傎Y產 5%＝3529萬元247?？傎Y產 （3529萬元按2000年凈利潤計算）總資產＝70580萬元，247。5=9000萬元每年總資產利潤率＝9000247。70580=%，每年總資產利潤率＝%按上述計算結果表明，出售所得高于持有所得，但前提是利潤的增長不低于2000年的金額，資產的擴充與目前相同，否則結果會不同。對繼續(xù)持有或出售的評價從財務上主要關注資產回報率、利潤貢獻率、及對現金流量的、機會成本等影響，如果更精確地計算還應考慮資金時間價值，同學們可自己選擇計算，老師分別酌情給分。36 / 36