【正文】 率相乘，估計(jì)赫曼米勒公司的股價(jià)為 P0= =。 估值的假設(shè)：赫曼米勒公司與同行業(yè)中的可比公司，具有相似的未來風(fēng)險(xiǎn)、紅利支付率和收益增長率。 Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 963 Valuation Multiples (cont39。d) ? Enterprise Value Multiples 公司價(jià) 值 乘數(shù) 公司的價(jià)值代表償還債務(wù)前公司的整體價(jià)值，為了構(gòu)造合適的估值乘數(shù)，可將公司價(jià)值除以支付利息前的收益或現(xiàn)金流。 ? 常用的乘數(shù)有： 公司價(jià)值 /EBIT乘數(shù) 公司價(jià)值 /EBITDA乘數(shù) 公司價(jià)值 /自由現(xiàn)金流乘數(shù) 公司各期的資本性支出可能變化很大，從業(yè)者大多依靠“ 公司價(jià)值 /EBITDA乘數(shù) ” ，從而不用考慮不同公司資本性支出的差異。 公司股權(quán)價(jià)值 =“公司價(jià)值 /EBITDA乘數(shù) ” EBITDA債務(wù) Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 964 Example 利用公司價(jià) 值 乘數(shù)估 值 假設(shè) RCKY公司的每股收益時(shí) ， EBITDA是 3070萬美元。公司的流通股股數(shù)為 540萬股，債務(wù)為 12500萬美元（凈債務(wù)）。你認(rèn)為戴克斯戶外運(yùn)動(dòng)公司與 RCKY公司在基礎(chǔ)業(yè)務(wù)方面具有可比性，但是戴克斯公司沒有債務(wù)。如果戴克斯公司的市盈率為 ， “ 公司價(jià)值 /EBITDA乘數(shù) ” 是 ，分別使用這兩個(gè)估值乘數(shù)估計(jì) RCKY公司股票的價(jià)值。那種估值更準(zhǔn)確？ Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 965 Example (cont39。d) Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 966 Valuation Multiples (cont39。d) ? Other Multiples 其他乘數(shù) ? Multiple of sales 公司價(jià) 值 /銷 售收入乘數(shù)： 如果可以合理的假設(shè)，可比公司和目標(biāo)公司未來將保持相似的利潤率，那么可以講公司價(jià)值視作銷售收入的倍數(shù) ? Price to book value of equity per share 每股 權(quán) 益的市 賬比（市 凈 率）乘數(shù)：用于有大量有形 資產(chǎn) 的公司 ? 某些行 業(yè) 所特有的乘數(shù)，比如 Enterprise value per subscriber 每個(gè)用戶的公司價(jià)值 ? Used in cable TV industry通常用于有 線電視 行 業(yè) Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 967 Limitations of Multiples 乘數(shù)的局限性 利用估值乘數(shù)，如果可比公司是相同的，則公司的估值乘數(shù)正好匹配。 實(shí)際上，公司之間不可能相同。估值乘數(shù)的 有效性 將取決于 公司間差異的性質(zhì)，以及乘數(shù)對(duì)這些差異的敏感性。 同一行業(yè)中，各公司的各類乘數(shù)明顯不同，這種差別很可能是緣于公司之間的差異。其局限性不言而喻： ? When valuing a firm using multiples, there is no clear guidance about how to adjust for differences in expected future growth rates, risk, or differences in accounting policies. 用乘數(shù)為公司估值時(shí)，（除了限定可比公司的選擇外）還沒有關(guān)于怎樣調(diào)整期望未來增長率和風(fēng)險(xiǎn)（資本成本）、會(huì)計(jì)政策等差異的直接明確指引。 ? Comparables only provide information regarding the value of a firm relative to other firms in the parison set. 比較法僅僅提供關(guān)于待評(píng)估公司相對(duì)于可比公司的價(jià)值信息。 ? Using multiples will not help us determine if an entire industry is overvalued. ? 如果整個(gè)行業(yè)都被市場高估，利用估值乘數(shù)不能幫助我們做出正確的決定。 Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 968 Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 969 Comparison with Discounted Cash Flow Methods 與折 現(xiàn)現(xiàn) 金流法的比 較 ? 乘數(shù)方法的優(yōu)點(diǎn)： 簡單，不用單獨(dú)地估計(jì)公司的資本成本、未來收益或自由現(xiàn)金流； 估值過程是基于真實(shí)公司的實(shí)際價(jià)格，而非基于對(duì)未來現(xiàn)金流的可能不切合實(shí)際的預(yù)測。 ? 乘數(shù)方法的缺點(diǎn)：沒有考慮公司間的重要差異。實(shí)際上很多公司具有高效團(tuán)隊(duì)、工藝技術(shù)等重要差異，這些差異被忽略。 ? 折現(xiàn)現(xiàn)金流法優(yōu)勢：將公司資本成本或未來增長的具體特定信息，吸收或整合到估值模型中，可能比估值乘數(shù)法在解釋上更準(zhǔn)確。 Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 970 Stock Valuation Techniques: The Final Word 股票估值技術(shù)：結(jié)論 ? No single technique provides a final answer regarding a stock’s true value. All approaches require assumptions or forecasts that are too uncertain to provide a definitive assessment of the firm’s value. ? 沒有哪一種技術(shù)或方法能夠?qū)善钡恼嬲齼r(jià)值給出最終的答案。所有的估值方法都需要假設(shè)或預(yù)測，而隨之帶來的不確定性，導(dǎo)致無法給出有關(guān)公司價(jià)值的確定估值 ? Most realworld practitioners use a bination of these approaches and gain confidence if the results are consistent across a variety of methods. ? 現(xiàn)實(shí) 世界中的大多數(shù)從 業(yè) 者都是 綜 合使用 這 些方法，如果使用不同方法得出的 結(jié)論 是一致的， 對(duì) 估 值 的信心和把握就會(huì)大增。 Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 971 Figure Range of Valuation Methods for KCP Stock Using Alternative Valuation Methods Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 972 Information, Competition, and Stock Prices ? Information in Stock Prices 股票價(jià)格中的信息 ? Our valuation model links the firm’s future cash flows, its cost of capital, and its share price. Given accurate information about any two of these variables, a valuation model allows us to make inferences about the third variable. Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 973 Figure The Valuation Triad Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 974 Information, Competition, and Stock Prices (cont39。d) ? Information in Stock Prices ? For a publicly traded firm, its current stock price should already provide very accurate information, aggregated from a multitude of investors, regarding the true value of its shares. ? Based on its current stock price, a valuation model will tell us something about the firm’s future cash flows or cost of capital. Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 975 Example Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 976 Example (cont39。d) Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 977 Competition and Efficient Markets 競 爭和有效市 場 ? Efficient Markets Hypothesis 有效市 場 假 說 ? Implies that securities will be fairly priced, based on their future cash flows, given all information that is available to investors. Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 978 Competition and Efficient Markets (cont39。d) ? Public, Easily Interpretable Information 公開的、易于判斷的信息 ? If the impact of information that is available to all investors (news reports, financials statements, etc.) on the firm’s future cash flows can be readily ascertained, then all investors can determine the effect of this information on the firm’s value. ? In this situation, we expect the stock price to react nearly instantaneously to such news. Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 979 Example Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 980 Example (cont39。d) Copyright 169。 2022 Pearson AddisonWesley. All rights reserved. 981 Competition and Efficient Markets (cont39。d) ? Private or DifficulttoInterpret Information 私密或 難 以判斷的信息 ? Private information will be held by a relatively small number of investors. These investors may be able to profit by trading on their information. ? In this case, the efficient markets hypothesis will not hold in the strict sense. However, as these informed traders b