分級基金高階課程尋找折溢價(jià)率的決定因素-資料下載頁
2025-11-29 07:44本頁面
【正文】 B份額溢價(jià)率之謎吧。我們提出這個(gè)業(yè)界廣為關(guān)注的問題后，試著尋找這個(gè)謎的答案。 48HUATAI Securities 從一二級市場的差異存在謎之答案 ? 尋找答案的邏輯看來應(yīng)從分級基金 B份額一級市場和二級市場的差異出發(fā)。我們看看有何差異，實(shí)際上回答二級市場買入 B份額有什么優(yōu)勢。 49HUATAI Securities 一級發(fā)行市場上獲得 B份額成本較高 ? 從公募基金來看，一級市場和二級市場存在以下幾點(diǎn)差異，其一是一級市場認(rèn)購階段費(fèi)率較高，目前分級基金認(rèn)購費(fèi)率為 1%，二級市場上 B份額的傭金一般在千一以下。如果投資者本意是投資 B份額的，但是在認(rèn)購的時(shí)候，也得到了 A份額，這樣，承擔(dān)了一級市場認(rèn)購 A份額費(fèi)率，以及二級市場賣出 A份額的費(fèi)率，還有 A份額價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)，而且 A份額價(jià)格波動程度還是較大的。從這個(gè)角度看，二級市場買入 B份額優(yōu)于一級發(fā)行市場認(rèn)購。一級市場認(rèn)購 A份額的費(fèi)率，以及二級市場 A份額的賣出費(fèi)率是已知的，第三個(gè)因素，即 A份額價(jià)格波動，是無法控制的，可能第三個(gè)因素是影響一二級市場對 B份額偏好不同的一個(gè)重要原因。 50HUATAI Securities 新基金建倉階段使得基金份額缺乏流動性 ? 第二個(gè)原因是關(guān)于流動性的。新基金發(fā)行后需要建倉，再上市交易，時(shí)間從半個(gè)月到一兩個(gè)月不等。在這段時(shí)間內(nèi)，投資者不能贖回，也不能在二級市場交易。而如果等待份額上市后，流動性大為增強(qiáng)，第二天即可買賣。這樣投資者心里比較放心，認(rèn)為至少可以控制損失。對建倉期間凈值波動的擔(dān)憂是新基金發(fā)行面臨的普遍問題。對于利用 B份額做波段操作的投資者，流動性尤其重要。缺乏流動性，還談什么波動操作呢？ 51HUATAI Securities 二級市場凈值走勢的透明性 ? 目前分級基金多為指數(shù)基金，這樣在實(shí)時(shí)交易的時(shí)候，容易了解基金凈值是如何波動的，投資者可以通過二級市場實(shí)時(shí)的價(jià)格，凈值變化，結(jié)合溢價(jià)率的波動，進(jìn)行投資。而如果在一級市場認(rèn)購，這種凈值的透明性由于建倉期間倉位的不確定而喪失。 52HUATAI Securities 二級市場上可利用私有信息 ? 市場是否有效是長期爭議的話題，市場可能多數(shù)時(shí)間是有效的，信息及時(shí)正確的反映到了價(jià)格中。但不可否認(rèn)，某些階段，市場不是有效的。其次，投資者可能主觀的認(rèn)為市場在某個(gè)時(shí)點(diǎn)是非有效的。這兩個(gè)原因使得投資者認(rèn)為掌握了私有信息，二級市場上通過直接買入或者賣出 B份額可以更為迅速的利用私有信息，這種便利性一級市場是不具有的。從幾個(gè)較大份額的分級基金 B份額的換手率卡，交易還是很活躍的，可能是投資者利用私有信息進(jìn)行交易的結(jié)果。 53HUATAI Securities 我們推理的證明：份額上市后一級市場拆分活躍 54HUATAI Securities 對二級市場溢價(jià)率的一個(gè)解釋：投資者是風(fēng)險(xiǎn)中性的 ? 以上的分析解釋了為何一級市場分級基金不好發(fā)行，而二級市場 B份額受到歡迎，但這并不表示二級市場上 B份額一定表現(xiàn)出溢價(jià)。從風(fēng)險(xiǎn)收益的角度看， B份額的收益率雖然可能較大，但同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也較高， 收益率存在一個(gè)很胖的左尾分布 ，因此考慮風(fēng)險(xiǎn)與收益的對稱， B份額高收益率完全是預(yù)期中的，不應(yīng)享有溢價(jià)率。 55HUATAI Securities 對二級市場溢價(jià)率的一個(gè)解釋：投資者是風(fēng)險(xiǎn)中性的 ? 我們認(rèn)為， B份額的投資者并不是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的，而是風(fēng)險(xiǎn)中性的。在這種假設(shè)下，投資者忽略了 B份額的高波動性，賦予了 B份額高收益率可能性較高的溢價(jià)。 ? 那為何股指期貨，券商融資沒有表現(xiàn)出溢價(jià)呢？這兩個(gè)投資工具第一需要一定的門檻，其次，通過這兩個(gè)方式增加杠桿是顯性的，是有意識的，而購買 B份額獲得杠桿是隱性的，內(nèi)在的，因此投資者可能故意的忽略了 B份額的高波動性，而看重其杠桿倍數(shù)的易獲得性。 ? 對于風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度較高的投資者而言，目前的溢價(jià)率定價(jià)下，分級基金 B類份額并沒有提供足夠的預(yù)期收益率。因此如果投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度提高的話， B份額的溢價(jià)率存在一個(gè)突然塌陷的可能，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)長期存在，但不知道何時(shí)爆發(fā)。這也提示我們，不要為低風(fēng)險(xiǎn)容忍度的投資者推薦 B份額。 56HUATAI Securities 免責(zé)條款 ? 本報(bào)告僅供華泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）客戶使用。本公司不因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。 ? 本報(bào)告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開的信息編制，但本公司對該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告所載的意見、評估及預(yù)測僅反映報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的觀點(diǎn)和判斷。在不同時(shí)期，本公司可能會發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評估及預(yù)測不一致的研究報(bào)告。同時(shí)，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新狀態(tài)。本公司對本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。 ? 本公司力求報(bào)告內(nèi)容客觀、公正，但本報(bào)告所載的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成所述證券的買賣出價(jià)或征價(jià)。該等觀點(diǎn)、建議并未考慮到個(gè)別投資者的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對客戶私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報(bào)告內(nèi)容，不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的惟一因素。對依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。 ? 本公司及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，也可能為之提供或者爭取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。本公司的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見或建議不一致的投資決策。 ? 本報(bào)告版權(quán)歸僅為本公司所有。未經(jīng)本公司書面許可，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人不得以翻版、復(fù)制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報(bào)告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。本公司保留追究相關(guān)責(zé)任的權(quán)利。所有本報(bào)告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公司的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記。 ? 本公司具有中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的“證券投資咨詢”業(yè)務(wù)資格，經(jīng)營許可證編號為： Z23032022。 57HUATAI Securitie
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