【正文】 ??PZ利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 免疫策略 ? 所謂免疫資產(chǎn)，就是將來無論利率如何變化，資產(chǎn)的價(jià)值一直大于等于負(fù)債的價(jià)值。要做到這一點(diǎn)，須滿足如下條件： ?按當(dāng)前的市場利率計(jì)算，資產(chǎn)的現(xiàn)值等于負(fù)債的現(xiàn)值 ?資產(chǎn)的修正持續(xù)期等于負(fù)債的修正持續(xù)期 ?資產(chǎn)的凸度大于負(fù)債的凸度 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 ?現(xiàn)實(shí)中債券的不可分性和其他方面的原因往往使投資者在實(shí)施利率風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)，不能做到完全免疫。但免疫策略管理利率風(fēng)險(xiǎn)還是有很強(qiáng)的實(shí)際意義。 ?在實(shí)踐中構(gòu)造免疫資產(chǎn)常常是滿足前兩個(gè)條件。通常的做法是：先計(jì)算債務(wù)的修正持續(xù)期，然后投資于一組具有相同修正持續(xù)期的債券資產(chǎn)組合。 利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 一個(gè)算例 某人在 10年后須償還一筆債務(wù) ， 按當(dāng)前的市場利率 6%計(jì)算 ， 這筆債務(wù)的現(xiàn)值為 10000元 。 為了防范利率風(fēng)險(xiǎn)， 該債務(wù)人投資 10000元購買債券 ， 并使得該債券組合成為免疫資產(chǎn) 。 可供選擇的債券為： 債券 A： 面值 1000元 ， 期限 10年 ， 息票率 7%； 債券 B： 面值 1000元 ， 期限 20年 ， 息票率 8% 該債務(wù)人將資金如何在這兩種債券中分配 ？ 利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 債券 A的當(dāng)前價(jià)值 =（ 元 ） 債券 B的當(dāng)前價(jià)值 =（ 元 ） 債券 A的持續(xù)期 = 債券 A的修正持續(xù)期 = 債券 B的持續(xù)期 = 債券 B的修正持續(xù)期 = ???? 10110 701000ttAP???? 20120 801 0 0 0ttBP] 10* 9* 2* 1*70[ 1 1092 ????? LAD??AD] 20* 19* 2* 1*80[ 1 20212 ????? LBD??BD利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 同理可計(jì)算債務(wù)的修正持續(xù)期為 。 為使債券 A、 B構(gòu)造的組合具備免疫性 ， 須使該組合的修正持續(xù)期與債務(wù)的修正持續(xù)期相等 。 組合的持續(xù)期是組合內(nèi)各項(xiàng)資產(chǎn)的持續(xù)期的加權(quán)平均 。 因此有 )1( AA WW ?????經(jīng)計(jì)算， 。即將 A，而將 B。 該例中，投資者實(shí)際是購買 4000元的債券 A和 6000元的債券 B。 ?AW利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 ?遠(yuǎn)期利率協(xié)議（ FRA） 簡單的說就是 “ 遠(yuǎn)期對遠(yuǎn)期貸款” 。所謂遠(yuǎn)期對遠(yuǎn)期是指貸款的支取和償還均在未來某一時(shí)間，貸款所采用的利率就是遠(yuǎn)期利率 ?交易雙方并無實(shí)際的貸款本金轉(zhuǎn)移，只是買賣雙方名義上同意從未來商定的某一日期開始在特定時(shí)期內(nèi)借貸一筆利率固定、數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本金。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方就是名義借款人，賣方是名義貸款人。 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 ?如果實(shí)際利率下跌，買方必須向賣方支付事先確定的利率與市場利率差額部分的利息；如果實(shí)際利率上升，賣方則須向買方支付市場利率與事先確定的利率差額部分的利息。 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 延后期 合同期交易日 起算日 確定日 結(jié)算日 到期日商定 確定 支付合同利率 參考利率 結(jié)算金圖 3. 5 2 遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易流程遠(yuǎn)期利率協(xié)議 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 交易日 ：遠(yuǎn)期利率協(xié)議成交的日期； 起算日 ：一般與交易日相隔兩天； 確定日 ：參考利率確定的日期 （ 一般在結(jié)算日前兩天 ） ； 結(jié)算日 ：名義貸款開始的日期； 到期日 ：名義貸款到期的日期； 合同期 ：結(jié)算日至到期日之間的時(shí)間長度 （ 天數(shù) ） ； 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 合同利率 ：遠(yuǎn)期利率協(xié)議商定的固定利率，是在交易日確定的自結(jié)算日至到期日的遠(yuǎn)期利率； 參考利率 ：在確定日的市場利率； 結(jié)算金 ：在結(jié)算日，根據(jù)合同利率和參考利率之間的差額確定的，由交易一方支付給另一方的利息差額。 算例 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 某公司由于季節(jié)性資金需求 ， 需在 2021年 6月中旬借入一筆資金 ， 金額約 200萬美元 。 目前距借款時(shí)間還有一個(gè)月， 而且該公司財(cái)務(wù)主管預(yù)計(jì)在接下來的一段時(shí)期內(nèi) ， 銀行利率有上調(diào)的可能 。 為了鎖定借款利率 ， 2021年 5月 12日， 該公司購買了一份的名義本金為 200萬美元 、 合同利率為 %的遠(yuǎn)期利率協(xié)議 。 是指起算日至結(jié)算日為 1個(gè)月 ，起算日至到期日為 4個(gè)月 ， 因此以下日期及期間分別是： 算例 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 起算日： 2021年 5月 14日； 結(jié)算日： 2021年 6月 14日； 到期日： 2021年 9月 14日； （ 以上日期如遇法定節(jié)假日向后順延 ） 合同期： 92天； （ 設(shè)以上日期均未遇法定節(jié)假日 ） 另外 ， 在 2021年 6月 12日確定參考利率 ， 一般采用倫敦銀行同業(yè)拆放利率 （ LIBOR） ， 如為 7%。 該公司并在當(dāng)日向銀行申請 3月期貸款 ， 本金 200萬美元 、 利率為 %。 算例 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 延后期 9 2 天 2 4 2 4 4合同利率 = 5% 參考利率 = 7% 結(jié)算金 = 37 65 .96 元圖 3. 5 3 遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易流程例算例 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 在結(jié)算日 ， 該公司可獲得結(jié)算金額 上式分子是由于市場利率上升 ， 遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方獲得的參考利率與合同利率差額部分的利息 。 但由于結(jié)算金在結(jié)算日而非到期日流入 ， 而貸款本息支付日為到期日 ， 因此應(yīng)對結(jié)算金按到期日進(jìn)行貼現(xiàn) 。 美元）（36092*%7136092*2021000*%%7???算例 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 在貸款到期日 ， 這筆交易的結(jié)果如下： ① 該公司支付銀行貸款利息 = = ② 該公司將結(jié)算金以市場利率再投資 ， 再投資的本利和 綜合 ①② 結(jié)果 ， 該公司貸款的實(shí)際利率 由此可見 ， 通過 遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易 ， 公司將 貸款利率控制在%， 低于貸款的市場利率 。 3 6 092*2 0 0 0 0 0 0*%美元）（ *%71* ??%*2 0 0 0 0 0 0 8 3 8 3 3 3 ??利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 利率互換 ?利率互換（ interest rate swap） 是指交易雙方在約定的一段時(shí)間內(nèi)，在一筆象征性本金數(shù)額的基礎(chǔ)上互相交換具有不同性質(zhì)的利率（浮動(dòng)利率或固定利率）所決定的利息?；Q交易自始至終都不涉及本金的交換。利率互換產(chǎn)生的動(dòng)力在于，交易對手在不同融資市場的相對優(yōu)勢不同。 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 利率互換 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 如銀行 A和 B在固定利率市場和浮動(dòng)利率市場具有相對成本優(yōu)勢 A 銀行 B 銀行 相對成本優(yōu)勢固定利率 % % %浮動(dòng)利率 L IBO R+ % L IBO R+ % %銀行 A需要浮動(dòng)利率資金 ， 銀行 B需要固定利率資金 。 為了降低他們各自的融資成本 ， A、 B銀行進(jìn)行如下交易： ① 雙方在其具有相對成本優(yōu)勢的市場上融資 ， 即 銀行 A以固定利率 %借款 ， 銀行 B以浮動(dòng)利率 LIBOR+%借款； ② A、 B銀行進(jìn)行互換 ， 即銀行 A向銀行 B支付 LIBOR利率 ，銀行 B向銀行 A支付 10%的 固定利率 。 利率互換 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 L IBO RA 銀行 B 銀行10%利息 % 利息 L IBO R+ %支付 支付固定利率市場 浮動(dòng)利率市場圖 3. 5 4 A 、 B 銀行的互換交易利率互換 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 交易的結(jié)果是 ， 銀行 A得到利率為 %的浮動(dòng)利率貸款 ， 與其自己在浮動(dòng)利率市場籌資的利率LIBOR+%相比 ， 利率降低了 1%。 銀行 B得到利率為%的 固定利率貸款 ， 與其自己在固定利率市場籌資的利率 %相比 ， 利率降低了 %。 由于 A、 B銀行在各自的市場上融資具有成本的比較優(yōu)勢 ， 因此通過互換交易 ， A、 B銀行共同降低了融資利率 %（ =%%） 。 利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 ?利用利率互換防范利率風(fēng)險(xiǎn) 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 如果借款人利用浮動(dòng)利率籌資后有利率上升的預(yù)期，則他便會(huì)有將負(fù)債轉(zhuǎn)化為固定利率的要求；反之，如果借款人利用固定利率籌資后有利率下降的預(yù)期，則他便會(huì)有將負(fù)債轉(zhuǎn)化為浮動(dòng)利率的要求。實(shí)現(xiàn)上述要求的工具便是利率互換。一旦利率按照預(yù)期的方向變動(dòng)，互換的結(jié)果便使借款人免遭利率波動(dòng)帶來的損失。 利率風(fēng)險(xiǎn)防范 第五節(jié) 負(fù)債工具投資選擇 退出 返回目錄 上一頁 下一頁 如某公司以 6月期 LIBOR+%的浮動(dòng)利率借入一筆期限為1年的資金。由于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的種種跡象表明今后市場利率會(huì)上升，該公司財(cái)務(wù)主管為減少利率上升給公司帶來的損失，簽訂了一份互換協(xié)議。協(xié)議報(bào)價(jià)為以固定利率 %交換 LIBOR 交易的結(jié)果是，該公司將 LIBOR+%的浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)換成 8%的固定利率。從而避免了利率上升所帶來的損失 L IB O R+ % % 浮動(dòng)利率市場 某公司 互換 L IB O R