【導(dǎo)讀】來，主要癥結(jié)在于不知不覺的時間浪費。例如，有人說他一年挪不出一百個小時看書，可是一年里頭，他看電視和上酒吧聊天的時間，卻超過三百個鐘頭。理基本訣竅有幾個，但最重要的一點在于，“不做無謂的事、不做無謂的思考”。著《即戰(zhàn)力的磨練法》中，大前研一亮出絕招：盡可能將生活規(guī)格化。鞋子同一款式一買就是四雙。此外，不留隔夜的e-mail，也是大前研一時間管理的心得。大前研一指出，每年決定一個題目來研讀。國家的熱錢集中的“地域”，日后一定會有發(fā)展。能提早嗅出這個趨勢，并加以研究。大前研一還特別強(qiáng)調(diào)他的“地域國家論”概念。他指出，無疆域經(jīng)濟(jì)，繁榮的不。是國家而是地域，投資的單位也不是國家而是地域。不是整個中國，而是錢潮匯聚的沿海都市，大連、上海、青島、煙臺這樣的地域。大前研一本人在得到投資集中到某處的訊息時，往往還親自前往勘察。大前研一認(rèn)為，開會最主要的目的，是找出解決問題的方法。營采取干預(yù)的措施。

　　

【正文】 直接導(dǎo)致風(fēng)險投資集團(tuán)取得超過半數(shù)的股權(quán)。 當(dāng)風(fēng)險投資期屆滿，將企業(yè)出售以及出售給誰，已經(jīng)不是管理層能夠決定的，而是華平說了算。 港灣網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)增長的停滯和經(jīng)營不力，是導(dǎo)致華平最終離棄港灣網(wǎng)絡(luò)的根本原因。當(dāng)一個企業(yè)的并購價值高出了其獨立存在的價值，作為風(fēng)險投資的華平會毫不猶豫的選擇出售，而不管管理層有多么的不舍。港灣網(wǎng)絡(luò)不得不賣，而且由于中間種種因素的牽連，最終只能賣給華為。 以出售資產(chǎn)的方式進(jìn)行的并購，意味著企業(yè)生命的終結(jié)。港灣網(wǎng)絡(luò)的結(jié)局有幾分無奈，有幾分悲情。而另一種并購則更容易接受一些，那就是收購股權(quán)。分眾對聚眾的兼并便是采用這種方式。 作為對策 ，企業(yè)應(yīng)當(dāng)在投資協(xié)議中明確并購事項需所有股東協(xié)商一致的原則，設(shè)置必要條款防止風(fēng)險投資方取得控股權(quán)（不論是初始取得、稀釋取得、或是從其它投資方轉(zhuǎn)讓取得），并保證管理層的穩(wěn)定等。 《高層管理研究報告》總第 195 期 21/25 ○ 兩項原則 □ 戀愛時約定分手 風(fēng)險投資方在對企業(yè)投入的時候，一般都特別約定了“流動性條款”，企業(yè)必須承諾在一定期限后，確保風(fēng)險投資能夠順利退出。 當(dāng)企業(yè)和風(fēng)險投資走在一起的時候，未來看上去都是美好甜蜜的，似乎只要投來錢就一切都可以解決。于是在談判之初，企業(yè)往往對流動性條款不夠重視。而這就可能給將來分手埋下禍端。一旦理想條件不能實現(xiàn) ，風(fēng)險投資將執(zhí)行流動性條款，尤其當(dāng)套現(xiàn)迫切時，企業(yè)的利益難免受損。企業(yè)在同風(fēng)險投資簽訂協(xié)議時，要重視流動性條款方面的約定，過度的樂觀容易為將來留下隱患。 “流動性條款”一般有以下幾類： 。承諾在投資期內(nèi)按照風(fēng)險投資方的要求作出上市努力。與之相應(yīng)的是對投資期內(nèi)業(yè)績增長的要求。若將業(yè)績要求和原股東的股權(quán)比例掛鉤，就是通常說的“對賭條款”，企業(yè)一旦達(dá)不到業(yè)績要求，就要稀釋原股東的股權(quán)比例。 。風(fēng)險投資在投資中通常取得的是企業(yè)優(yōu)先股（這里所說的優(yōu)先股有別于通常意義上的優(yōu)先股， 該類優(yōu)先股一般約定享有普通股包括投票權(quán)在內(nèi)的所有權(quán)益，但是同時又擁有優(yōu)先分配權(quán)以及公司法人財產(chǎn)先于普通股的優(yōu)先索取）。風(fēng)險投資要求企業(yè)承諾以一定的溢價比例（通常為 50％）回購?fù)顿Y者股權(quán)。 。如提供資產(chǎn)抵押（適用于發(fā)行可轉(zhuǎn)債方式的投資，多見于產(chǎn)業(yè)投資）、出售公司資產(chǎn)為風(fēng)險投資退出提供現(xiàn)金流等等。 □ 許風(fēng)投“一個未來” 風(fēng)險投資追求的是投資期內(nèi)的投資回報最大化。如果企業(yè)選擇了同風(fēng)險投資結(jié)合，那么企業(yè)就要主動按照資本市場價值原則的要求，安排自己的經(jīng)營，在投資期內(nèi)不斷提升企業(yè)價值，提高 風(fēng)險投資的投資信心。從根本上說，企業(yè)有了價值，投資者有了信心，那么自然有資本愿意對企業(yè)進(jìn)行持續(xù)投資。風(fēng)險投資都是滿懷“理想”的投資，為理想他們進(jìn)行投資，而這個“理想”就是企業(yè)未來價值。 阿里巴巴之所以能持續(xù)獲得融資，并不在于它已盈利多少，而在于它的未來預(yù)期，即使淘寶網(wǎng)實行免費，并虧損至今，投資者依然看重它的前景，所以，如果無法創(chuàng)造即時的盈利，那么總得“許風(fēng)投一個未來”吧，否則就得等著風(fēng)投的“逼宮”。對于未來價值的創(chuàng)造，風(fēng)險投資會將它折現(xiàn)成當(dāng)前的企業(yè)價值，而這，便是風(fēng)險投資持有股權(quán)的基礎(chǔ)。（ 作者盧俊敏，原香港 建勤投資顧問 ）■ 《高層管理研究報告》 2020 年第 39 期 22 /25 實例：阿里巴巴導(dǎo)引風(fēng)投退出 2020 年 8 月 11 日，“中國互聯(lián)網(wǎng)最大并購”的交易濃重登場：阿里巴巴用自己40％的股權(quán)收購雅虎（中國），外加獲得雅虎的 10 億美元“嫁妝”。 當(dāng)我們撇開當(dāng)事人宣稱的戰(zhàn)略意義，仔細(xì)分析這次合作的前因后果和股權(quán)安排時會發(fā)現(xiàn)，這不過是馬云在應(yīng)對風(fēng)投們套現(xiàn)壓力時的一次經(jīng)典演繹。 ○ 上市壓力 從馬云給阿里巴巴引入第一筆風(fēng)投開始，注定了他必須在一定時間后，面對風(fēng)投們的上市壓力，因為那無疑是最好的退出方式。但 5 年后，馬云不急，風(fēng)投卻急了。 □ 風(fēng)投的煩惱 1999 年 3 月 10 日馬云在杭州開始創(chuàng)業(yè)；當(dāng)年 10 月，阿里巴巴引入了包括高盛、富達(dá)投資（ Fidelity Capital）和新加坡政府科技發(fā)展基金、 Invest AB 等在內(nèi)的首期 500萬美元天使基金； 2020 年 1 月，日本軟銀（ SOFTBANK）向阿里巴巴注資 2020 萬美元； 2020 年 2 月，阿里巴巴進(jìn)行第三輪融資，日本亞洲投資公司注資 500 萬美元；2020 年 2 月 17 日，阿里巴巴宣布又獲得 8200 萬美元的戰(zhàn)略投資，這是中國互聯(lián)網(wǎng)業(yè)迄今為止最大的一筆私募基金，投資者包括軟銀、富達(dá)投資、 Granite Global Ventures和 TDF 風(fēng)險投資有限公司等四家公司。其中軟銀投資 6000 萬美元，被公認(rèn)為阿里巴巴最大的機(jī)構(gòu)投資者。 6 年后，阿里巴巴已經(jīng)成為全球最大的 B2B（ 企業(yè)與企業(yè)之間通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行產(chǎn)品、服務(wù)及信息的交換 ）電子商務(wù)網(wǎng)站，淘寶也在短短的兩年之內(nèi)在中國 C2C（ 個人與個人之間通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行產(chǎn)品、服務(wù)及信息的交換 ）市場戰(zhàn)平 eBay。 此時風(fēng)投開始急了。通常，各風(fēng)投事先都會為各項投資設(shè)立期限，一般為 3 年，最長不會超過 5 年。即使以 5 年投資期限計算，到 2020 年，包括高盛在內(nèi)的早期投資阿里巴巴的風(fēng)險投資，已經(jīng)全部到期。于是，一些投資年 限已經(jīng)到期的機(jī)構(gòu)投資對馬云說，阿里巴巴上市的時機(jī)已經(jīng)成熟，現(xiàn)在應(yīng)該上市。 但馬云卻一直認(rèn)為阿里巴巴上市的機(jī)會還不成熟，馬云在內(nèi)部多次講到，他的目標(biāo)是，當(dāng)阿里巴巴每天能為國家納稅 100 萬元時再上市，即每年要達(dá)到上交稅收 億元（ 約 4500 萬美元 ）。而據(jù)阿里巴巴披露的數(shù)據(jù)顯示，公司 2020 年營收為 6800萬美元左右，每天的營收不過剛剛超過 100 萬元，距離納稅 100 萬元的目標(biāo)還很遙遠(yuǎn)。 巨大的投資成功后，風(fēng)險投資商卻無法享受上市套現(xiàn)的喜悅，而馬云還堅持要等《高層管理研究報告》總第 195 期 23/25 淘寶戰(zhàn)勝 eBay、阿里巴巴和淘寶壟斷 B2B 和 C2C 市場后 ，再上市；而為了與 eBay繼續(xù)勝負(fù)難料的激烈競爭，淘寶還需要進(jìn)一步加大投資。是繼續(xù)投入支持馬云的電子商務(wù)帝國夢，還是享受投資的階段性成功套現(xiàn)退出？不同類型和不同風(fēng)格的風(fēng)險投資商，對此有不同的判斷。 為此，各風(fēng)投不得不開始考慮其它退出方式。根據(jù)國外風(fēng)險投資的退出模式，既然獨立上市被否決，那么尋求更強(qiáng)大的公司收購就成了風(fēng)投退出的次優(yōu)選擇。有消息稱，軟銀一度跟 eBay 談過出售手中的阿里巴巴股權(quán)。 □ 馬云的擔(dān)憂 為什么馬云寧可失去公司控股權(quán)，也不上市呢？只有兩種可能，他認(rèn)為，這個時候上市，絕對不是一個好的時候 —— 不值或者不能。 由于馬云的 B2B 生意做得頗有成就，但總額并未達(dá)到一定高度，即使上市，價格也不理想，因此謂為“不值”；“不能”，主要緣于中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在海外上市，一般需要一個成功模式做典范，例如百度可以借 Google 作模板。但目前在海外，并沒有 B2B 的成熟模式供借鑒，倒是 C2C 的楷模 eBay 正火爆全球。因此，很多人認(rèn)為，馬云做淘寶網(wǎng)的最終目的，是借 eBay 模式上市。 馬云要想上市，必須在 C2C 市場打敗 eBay 易趣，取得最大的市場份額，并且有增長迅速的收入。收入金額并不一定有多大，但是要有一個足夠高的增長速度， 可能這正是馬云的弱項。 ○ “雅巴”布局 上市的要求可以不理，但套現(xiàn)的要求卻不能拒絕，而與 eBay 易趣的競爭卻處于攻堅階段，需要真金白銀的巨大投入，絲毫不能大意，這考驗著馬云的智慧。 □ 解決套現(xiàn) 在雙方共同的機(jī)構(gòu)投資者 —— 軟銀的撮合下，以及憑借馬云與雅虎楊致遠(yuǎn)的私交甚篤，阿里巴巴尋求雅虎的合作迅速進(jìn)入實質(zhì)階段。再加上雅虎（中國）的發(fā)展一直未能達(dá)到楊致遠(yuǎn)的期望，徹底本土化的思路開始顯得異常強(qiáng)烈。于是，雙方一拍即合，“雅巴”布局開始成型。 至此，阿里巴巴將從合作中獲得 10 億美金，一舉解決馬云的多個困難： 首先， 阿里巴巴管理層和其他股東將套現(xiàn) 億美元，其中包括雅虎購買股票的 億美元，和軟銀購買股票的 億美元。這一價格完全可以讓阿里巴巴早期的風(fēng)險投資全部退出，還不包括軟銀最終套現(xiàn)的 億美元。而阿里巴巴公司將擁有淘寶《高層管理研究報告》 2020 年第 39 期 24 /25 的全部股份，曾經(jīng)受風(fēng)險投資商套現(xiàn)壓力的馬云可以放心，淘寶再不會被“吞并”了。另外，這也能讓部分早期創(chuàng)業(yè)者手中的股權(quán)得以變現(xiàn)，對整個團(tuán)隊是個很大的激勵。 其次，通過協(xié)議，阿里巴巴將得到 億美元的現(xiàn)金投資，這是阿里巴巴在整個交易中拿到的全部現(xiàn)金。有了這筆錢，馬云底氣十足，在 2020 年承諾淘寶 “三年免費”之后， 2020 年 10 月宣布再投入 10 億元人民幣，讓淘寶繼續(xù)免費三年，并號召eBay 放棄收費，一起免費為網(wǎng)民提供服務(wù)，進(jìn)而做大電子商務(wù)的蛋糕。 □ 緊抓絕對控制權(quán) 雖然這次交易使馬云從阿里巴巴的主要擁有者變成了職業(yè)經(jīng)理人，但他仍然使雅虎至少在最近幾年內(nèi)，仍需依賴于他的本土操作。在某種意義上，馬云成為了“綁架”外國資本的本土企業(yè)家。從股東協(xié)議中，我們也可以感受到馬云的強(qiáng)勢。 首先，相當(dāng)長的時間內(nèi)，馬云不允許任何人絕對控股阿里巴巴。根據(jù)協(xié)議規(guī)定，沒有馬云的書面同意，在： IPO 兩周年； 協(xié)議簽定五周年； 再擔(dān)任 CEO； 1％的股份，四者中任一事件發(fā)生之前，任何協(xié)議方及其附屬機(jī)構(gòu)，總共持有阿里巴巴股份不能超過 50％。 其次，馬云的股權(quán)被稀釋，但仍然擁有對阿里巴巴絕對控制權(quán)。協(xié)議規(guī)定，馬云將繼續(xù)擔(dān)任公司的 CEO 直到： IPO； ； 、辭職、死亡、能力不勝任，三者中任一事件發(fā)生之時。這樣，馬云仍然可以按照自己的思路駕馭阿里巴巴。 此外，還有一條規(guī)定影響深遠(yuǎn)，即，只要馬云還有一股阿里巴巴的股票，就始終在公司的董事會占有一席之地。雖 然對馬云而言，到只持有阿里巴巴一股的時候，阿里巴巴對他的利益已無足輕重，但對千百萬阿里巴巴和淘寶的中國電子商戶來說，馬云的這一席位意義重大。從長期看，阿里巴巴最后將無可避免地成為雅虎全球戰(zhàn)略的一顆棋子，雅虎為了自身利益而犧牲阿里巴巴的利益，并非不可能。馬云的“黃金一股”在一定程度上，可以約束雅虎可能的不利行動，維護(hù)中國千百萬電子商戶的利益。 □ 潛在的風(fēng)險 從目前看來，雖然馬云是此次合作的大贏家，但是也并非全無風(fēng)險。通過協(xié)議，雅虎對阿里巴巴的未來發(fā)展，也進(jìn)行了一些原則上的約束。 在公司經(jīng)營上，協(xié)議規(guī)定，阿里 巴巴、軟銀和雅虎每個季度都要進(jìn)行三方會議，阿里巴巴如同上市公司一樣，每個季度都要向股東（ 軟銀和雅虎 ）匯報經(jīng)營業(yè)績。阿里巴巴的戰(zhàn)略計劃，年度預(yù)算和預(yù)算外開支，單筆 1000 萬美元、一年累計 5000 萬美元的資產(chǎn)處置、資產(chǎn)購買和貸款擔(dān)保的交易，審計委員會人員的任命，都要經(jīng)過董事《高層管理研究報告》總第 195 期 25/25 會批準(zhǔn)。 對公司的控制上，協(xié)議規(guī)定，如果軟銀減持交易完成日所持阿里巴巴股票的 50％，將沒權(quán)利在董事會中任命董事，由雅虎增加一名董事頂替空缺；阿里巴巴公司管理層總共持股 25％以上，才能在董事會中保持兩名董事；按協(xié)議， 5 年后雅虎能夠比阿里巴巴的管 理層任命更多的董事人數(shù)。這樣， 5 年后，與軟銀聯(lián)合，雅虎就能在任何情況下，進(jìn)一步全面加強(qiáng)對阿里巴巴的控制。不僅如此，協(xié)議還規(guī)定，除非有雅虎的書面同意，任何協(xié)議方不得將股份轉(zhuǎn)讓給雅虎的競爭者，雅虎將提供競爭者名單， IPO之前 15 個， IPO 之后 8 個，名單雅虎每隔 6 個月更新一次。這樣，阿里巴巴就完全控制在雅虎的發(fā)展規(guī)劃中了。（ 作者唐化軍，上?；鹚倬W(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)有限公司總經(jīng)理助理 ）■ 主持機(jī)構(gòu)： 北京元信中成管理顧問有限公司 地址： 北京市崇文區(qū)東大地街 1 號 9 號樓 4 層 郵編： 100062 訂閱專線： 01067113428 客服中心： 01067124030 客服信箱： 發(fā)行人： 王中元 研究總監(jiān)： 李君帷 研究員： 周焱清 張海濤 趙心玫 研究部： 01067186237 傳真： 01067113429 網(wǎng)址： 領(lǐng)導(dǎo)力 174。 為國家工商總局信息類注冊商標(biāo)（ 20202020） 內(nèi)刊資料（ 2020L0168），版權(quán)所有，禁止翻印 All rights reserved by Cstrong174。