【導(dǎo)讀】率的計(jì)算、分析與應(yīng)用。狹義的財(cái)務(wù)預(yù)測僅指估計(jì)企業(yè)未來的融資需求，廣義的財(cái)務(wù)預(yù)測包括編制全部的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表。制現(xiàn)金預(yù)算、利用計(jì)算機(jī)技術(shù)等）。這里我們需要重點(diǎn)掌握的是銷售百分比法。劃期的各項(xiàng)經(jīng)營資產(chǎn)或經(jīng)營負(fù)債。的管理用財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)，后者更方便，也更合理。干年度的平均數(shù)確定。標(biāo)資本結(jié)構(gòu)允許時(shí)企業(yè)會(huì)優(yōu)先使用借款籌資。如果已經(jīng)不宜再增加借款，則需要增發(fā)股本。假設(shè)ABC公司2020年實(shí)際銷售收入為3000萬元，管理用資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表。以2020年為基期，采用銷售百分比法進(jìn)行預(yù)計(jì)。百分比”部分所示。該公司2020年底的金融資產(chǎn)為6萬元，為可動(dòng)用的金融資產(chǎn)。假設(shè)ABC公司2020年計(jì)劃銷售凈利率為%。由于需要的籌資額較大，2020年ABC公司不支。該企業(yè)預(yù)計(jì)20×2年度的銷售額比20×1年度增加10%，預(yù)計(jì)20×2年度留存。預(yù)計(jì)該公司20×2年銷售增長30%，銷售凈利率提高10%，股利支付率保持不變。

　　

【正文】 分配利潤 減：應(yīng)付普通股股利 九、未分配利潤 24 DBX公司存在一個(gè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，即凈負(fù)債 /投資資本為 30%，其中短期金融負(fù)債 /投資資本為20%，長期金融負(fù)債 /投資資本為 10%。企業(yè)采用剩余股利政策，即按目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)配置留存收益（權(quán)益資本）和借款（債務(wù)資本），剩余利潤分配給股東。 如果當(dāng)期利潤小于需要籌集的權(quán)益資本，在 “ 應(yīng)付股利 ” 項(xiàng)目中顯示為負(fù)值，表示需 要向股東籌集的現(xiàn)金（增發(fā)新股）數(shù)額。如果當(dāng)期利潤大于需要籌集的權(quán)益資本，在 “ 應(yīng)付股利 ” 項(xiàng)目中顯示為正值，表示需要向股東發(fā)放的現(xiàn)金（發(fā)放股利）數(shù)額。 【應(yīng)付股利的確定方法】 本期投資資本增加＝期末凈經(jīng)營資產(chǎn)－期初凈經(jīng)營資產(chǎn)＝ － 320＝ 按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，凈負(fù)債占投資資本的 30%，則所有者權(quán)益占投資資本的 70%，由此， 2020年新增投資投資按照目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求的權(quán)益資金為： 70% ＝ 應(yīng)付股利＝凈利潤－留存利潤＝ － ＝ 。 【教材的做法】當(dāng)預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表編到借款之后，用 “ 凈經(jīng)營資產(chǎn)－借款合計(jì) ” 求出期末股東權(quán)益；然后使用 “ 期末股東權(quán)益－期初股東權(quán)益 ” 求出 “ 內(nèi)部融資額（股東權(quán)益增加） ” 。最后，使用 “ 本年凈利潤－股東權(quán)益增加 ” 求出 “ 股利 ” 。 【延伸思考】 （ 1）如果期末凈經(jīng)營資產(chǎn)為 500萬元，則本期投資資本增加 500－ 320＝ 180萬元，需要留存利潤＝ 18070% ＝ 126萬元。應(yīng)付股利＝ － 126＝－ 。這說明企業(yè)需要增發(fā)股票向股東籌資。 —— 在編制預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)，股本項(xiàng)目就要發(fā)生變化。 （ 2）假設(shè)本例中企業(yè)實(shí)行的是固定股利支付率政策，則需要先確定 2020年的股利支付率。 股利支付率＝ ＝ % 2020年需要支付的股利為： % ＝ 。 （ 3）如果采用固定股利政策，則 2020年需要支付股利 。 有了應(yīng)付股利金額之后，預(yù)測工作轉(zhuǎn)向利潤表。 年 份 基 期 2020 預(yù)測假設(shè)： 銷售增長率（ %） 12 12 銷售成本率（ %） 銷售和管理費(fèi)用 /銷售收入（ %） 8 8 折舊攤銷 /銷售收入 （ %） 6 6 短期債務(wù)利率（ %） 6 6 長期債務(wù)利率（ %） 7 7 平均所得稅稅率（ %） 30 30 項(xiàng)目 稅后經(jīng)營利潤 一、銷售收入 400 448 【 400 （ 1＋ 12%）】 減：銷售成本 【 】 銷售和管理費(fèi)用 32 折舊和攤銷 24 二、稅前經(jīng)營利潤 減：經(jīng)營利潤所得稅 【 30% 】 三、稅后經(jīng)營利潤 金融損益 四、短期借款利息 （ 6% ） 加：長期借款利息 （ 7% ） 五、利息費(fèi)用合計(jì) 減：利息費(fèi)用抵稅 （ 30% ） 六、稅后利息費(fèi)用 七、凈利潤合計(jì) 加：年初未分配利潤 20 24 八、可供分配利潤 減：應(yīng)付普通股股利 九、未分配利潤 24 年末未分配利潤確定之后，轉(zhuǎn)向資產(chǎn)負(fù)債表的編 制工作。 年 份 基 期 2020 預(yù)測假設(shè) 銷售收入 400 448 經(jīng)營現(xiàn)金（ %） 1 1 其他經(jīng)營流動(dòng)資產(chǎn)（ %） 39 39 經(jīng)營流動(dòng)負(fù)債（ %） 10 10 經(jīng)營性長期資產(chǎn) /銷售收入（ %） 50 50 短期借款 /投資資本（ %） 20 20 長期借款 /投資資本（ %） 10 10 項(xiàng)目 凈經(jīng)營資產(chǎn)： 經(jīng)營現(xiàn)金 4 其他經(jīng)營流動(dòng)資產(chǎn) 156 【 156 （ 1＋ 12%）】 減：經(jīng)營流動(dòng)負(fù)債 40 經(jīng)營營運(yùn)資本 經(jīng)營性長期資產(chǎn) 減：經(jīng)營性長期負(fù)債 0 0 ＝凈經(jīng)營長期資產(chǎn) 凈經(jīng)營資產(chǎn)總計(jì)： （ “ 投資資本 ” 、 “ 凈資本 ” ） 金融負(fù)債： 短期借款 （ 20% ） 長期借款 （ 10% ） 金融負(fù)債合計(jì) 金融資產(chǎn) 0 0 凈負(fù)債 96 股本 200 200 年初未分配利潤 20 24 本年利潤 本年股利 年末未分配利潤 股東權(quán)益合計(jì) 凈負(fù)債及股東權(quán)益合計(jì) [答疑編號 3949070303] 根據(jù)預(yù)計(jì)利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表編制預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，只是一個(gè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換過程，如表。 年 份 基 期 2020 稅后經(jīng)營利潤 加：折舊與攤銷 1 24 營業(yè)現(xiàn)金毛流量 減：經(jīng)營營運(yùn)資本增加 （ － 120） 營業(yè)現(xiàn)金凈流量 減：凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加 （ 224－ 200） 折舊與攤銷 實(shí)體現(xiàn)金流量 債務(wù)現(xiàn)金流量： 稅后利息費(fèi)用 （ 預(yù)計(jì)利潤表） 減：短期借款增加 （ － 64） 長期借款增加 （ － 32） 債務(wù)現(xiàn)金流量合計(jì) － 股權(quán)現(xiàn)金流量： 股利分配 減：股權(quán)資本發(fā)行 股權(quán)現(xiàn)金流量合計(jì) 融資現(xiàn)金流量合計(jì) 其他年份預(yù)計(jì)報(bào)表編制原理同上。 [答疑編號 3949070304] 在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量的增長率和銷售收入的增長率相同，因此可以根據(jù)銷售增長率估計(jì)現(xiàn)金流量增長率。本題中增長率為 5%。 【知識(shí)點(diǎn) 3】企業(yè)價(jià)值的計(jì)算 【例】教材 DBX公司例題。假設(shè)該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為 12%，股權(quán)資本成本為 %。要求計(jì)算企業(yè)實(shí)體價(jià)值和股權(quán)價(jià)值。 【方法一】價(jià)值計(jì)算的兩 個(gè)階段與預(yù)測期和后續(xù)期的劃分一致。 —— 將轉(zhuǎn)換期歸入預(yù)測期。 （ 1）預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值＝ ∑ 各期現(xiàn)金流量現(xiàn)值＝ 3 （ P/F， 12%， 1）＋ （ P/F， 12%，2）＋ （ P/F， 12%， 3）＋ （ P/F， 12%， 4）＋ （ P/F， 12%， 5） ＝ （萬元） （ 2）后續(xù)期終值＝現(xiàn)金流量 t＋ 1/（資本成本－現(xiàn)金流量增長率） ＝ （ 1＋ 5%） /（ 12%－ 5%） ＝ （萬元） 后續(xù)期現(xiàn)值＝后續(xù)期終值 折現(xiàn)系數(shù)＝ ＝ （萬元） （ 3）企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋后續(xù)期現(xiàn)值＝ ＋ ＝ （萬元） （ 4）股權(quán)價(jià)值＝實(shí)體價(jià)值－凈債務(wù)價(jià)值＝ － 96＝ （萬元） 估計(jì)凈債務(wù)價(jià)值的 標(biāo)準(zhǔn)方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法，最簡單的方法是賬面價(jià)值法。本例采用賬面價(jià)值法。 【方法二】將進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的前一年劃入后一階段。 —— 將轉(zhuǎn)換期歸入后續(xù)期 【提示】如果 05年資本成本改變，則宜采用這種方法。 企業(yè)實(shí)體價(jià)值＝ 3 （ P/F， 12%， 1）＋ （ P/F， 12%， 2）＋ （ P/F， 12%， 3）＋ （ P/F， 12%， 4）＋ （ 12%－ 5%） （ P/F， 12%， 4）＝ 【總結(jié)】計(jì)算企業(yè)價(jià)值時(shí)，可以按照預(yù)測期、后續(xù)期兩個(gè)階段分別進(jìn)行計(jì)算，也可以將預(yù)測期最后一年（穩(wěn)定狀態(tài)的前 1年）劃入后一個(gè)階段。兩種方法的最終結(jié)果是相同的。 但是，無論如何劃分計(jì)算價(jià)值的兩個(gè)階段，都必須將穩(wěn)定狀態(tài)之前各年的現(xiàn)金流量計(jì)算出來。即轉(zhuǎn)換期的現(xiàn)金流量必須計(jì)算出來。 （股權(quán)資本成本 %） 股權(quán)價(jià)值＝ （ P/F， %， 1）＋ （ P/F， %， 2）＋ （ P/F， %，3）＋ （ P/F， %， 4）＋ （ P/F， %， 5）＋ （ %－ 5%） （ P/F， %， 5）＝ 【注意】實(shí)體價(jià)值＝股權(quán)價(jià)值＋凈債務(wù)價(jià)值；凈債務(wù)價(jià)值一般用其賬面價(jià)值表示，本例中凈債務(wù)的賬面價(jià)值即為其基期的賬面價(jià)值 96萬元，因此，實(shí)體價(jià)值＝ ＋ 96＝ 。 【提示】計(jì)算股權(quán)價(jià)值時(shí)，兩個(gè)階段的劃分，可以與預(yù)測期和后續(xù)期保持一致，也可以將預(yù)測期最后一年（穩(wěn)定狀態(tài)的前 1年）劃入后一階段。 【知識(shí)點(diǎn) 4】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的應(yīng)用 （一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用 續(xù)增長模型 永續(xù)增長模型假設(shè)企業(yè)未來長期穩(wěn)定、可持續(xù)地增長。 永續(xù)增長模型的一般表達(dá)式如下： 永續(xù)增長模型的特例是永續(xù)增長率為 0，即零增長模型。 【例 7— 2】 A公司是一個(gè)規(guī)模較大的跨國公司，目前處于穩(wěn)定增長狀態(tài)。 2020年每股凈利潤為。根據(jù)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期，長期增長率為 6%，預(yù)計(jì)該公司的長期增長率與宏觀經(jīng)濟(jì)相同，為維持每年 6%的增長率，需要每股股權(quán)本年凈投資 。據(jù)估計(jì)，該企業(yè)的股權(quán)資本成本為 10%。請計(jì)算該企業(yè) 2020年每股股權(quán)現(xiàn)金流量和每股股權(quán)價(jià)值 。 [答疑編號 3949070401] 『正確答案』每股股權(quán)現(xiàn)金流量＝每股凈利潤 — 每股股權(quán)本年凈投資＝ — ＝ （元 /股） 每股股權(quán)價(jià)值＝（ ） /（ 10%— 6%）＝ （元 /股） 如果估計(jì)增長率為 8%，每 股股權(quán)本年凈投資不變，則每股股權(quán)價(jià)值為：（ ） /（ 10%— 8%）＝ 135（元 /股） 此結(jié)果，似乎可以得出結(jié)論，增長率的估計(jì)對于股權(quán)價(jià)值的影響很大。其實(shí)不然，因?yàn)?，企業(yè)的增長是需要凈投資的支撐的，高增長需要較多的凈投資，低增長需要較少的凈投資。 假設(shè)為維持 8%的增長率，每股股權(quán)凈投資需要達(dá)到 ，則： 每股股權(quán)現(xiàn)金流量＝ — ＝ （元） 每股股權(quán)價(jià)值＝（ ） /（ 10%— 8%）＝ （元） 【例 多選題】（ 2020年考題）以下關(guān)于企業(yè)價(jià)值評估現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的表述中，錯(cuò)誤的有（ ）。 ，不能對其進(jìn)行調(diào)整 ，通常在 5至 7年之間 續(xù)期的現(xiàn)金流量增長率越高，企業(yè)價(jià)值越大 [答疑編號 3949070402] 『正確答案』 AD 『答案解析』確定基期數(shù)據(jù)的方法有兩種，一種是以上年實(shí)際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)；另一種是以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)。如果通過歷史財(cái)務(wù)報(bào)表分析認(rèn)為，上年的數(shù) 據(jù)不具有可持續(xù)性，就應(yīng)適當(dāng)進(jìn)行調(diào)整，使之適合未來情況，所以選項(xiàng) A的說法不正確。企業(yè)增長的不穩(wěn)定時(shí)期有多長，預(yù)測期就應(yīng)當(dāng)有多長，實(shí)務(wù)中的詳細(xì)預(yù)測期通常為 5～ 7年，由此可知，選項(xiàng) B的說法正確。 “ 融資現(xiàn)金流量 ” 是從投資人角度觀察的實(shí)體現(xiàn)金流量，由此可知，選項(xiàng) C的說法正確。有時(shí)候，改變后續(xù)期的增長率甚至對企業(yè)價(jià)值不產(chǎn)生任何影響。如果投資回報(bào)率與資本成本接近，每個(gè)新項(xiàng)目的凈現(xiàn)值接近于零，則銷售增長并不提高企業(yè)的價(jià)值，是 “ 無效的增長 ” 。因此選項(xiàng) D的說法不正確。 股權(quán)價(jià)值＝預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量 現(xiàn)值＋后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值 使用條件：兩階段增長模型適用于增長呈現(xiàn)兩個(gè)階段的企業(yè)。第一個(gè)階段為超常增長階段，增長率明顯快于永續(xù)增長階段；第二個(gè)階段具有永續(xù)增長的特征，增長率比較低，是正常的增長率。 【例 7— 3】 B公司是一家高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢。 2020年每股銷售收入 20元，預(yù)計(jì) 2020～ 2020年的銷售收入增長率維持在 20%的水平，到 2020年增長率下滑到 3%并將持續(xù)下去。目前該公司經(jīng)營營運(yùn)資本占銷售收的 40%，銷售增長時(shí)可以維持不變。 2020年每股凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)總投資 ，每股折舊費(fèi) ，每股經(jīng)營營運(yùn)資本比上年增加 。為支持銷售每年增長20%，凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)總投資和營運(yùn)資本需同比增長，折舊費(fèi)也會(huì)同比增長。企業(yè)的目標(biāo)投資結(jié)構(gòu)是凈負(fù)債占 10%，股權(quán)資本成本是 12%。目前每股收益 4元，預(yù)計(jì)與銷售同步增長。 要求：計(jì)算目前的每股股權(quán)價(jià)值。 【分析】 （ 1）預(yù)測期與后續(xù)期的劃分。本期將 2020— 2020年劃分為預(yù)測期， 2020年及以后劃分為永續(xù) 期。因此，現(xiàn)金流量預(yù)測期為 2020— 2020年。 （ 2）折現(xiàn)率的確定： 12% （ 3）股權(quán)現(xiàn)金流量的確定 每股股權(quán)現(xiàn)金流 量＝每股凈利潤 — （每股凈經(jīng)營長期資產(chǎn)總投資＋每股經(jīng)營營運(yùn)資本增加 — 每股折舊） （ 1— 負(fù)債比例） 銷售增長率已知。 基期每股凈利潤已知，未來與銷售增長同步 基期每股凈經(jīng)營長期資產(chǎn)總投資已知，未來與銷售同步 每股經(jīng)營營運(yùn)資本增加：基期每股經(jīng)營營運(yùn)資本已知，且占每股銷售收入的 40%，銷售增長時(shí)保持不變。因此，未來各年的每股經(jīng)營營運(yùn)資本可以計(jì)算出來，由此，每股經(jīng)營營運(yùn)資本增加也就可以計(jì)算出來。 基期每股折舊已知，未來與銷售增長同步 基期負(fù)債比例已知，銷售增長時(shí)維持不變。 [答疑編號 3949070403] 『正確答案』 計(jì)算過程顯示在表 7— 9中。 表 7— 9 B企業(yè)的股票價(jià)值評估 單位：元 年 份 2020 2020 2020 2020 2020 2020 2020 每股經(jīng)營營運(yùn)資本增加： 收入增長率（ %） 20 20 20 20 20 3