【文章內(nèi)容簡介】 萬美元以上的資產(chǎn)；機構(gòu)投資者凈資產(chǎn)需在 20 100 萬美元以上。此外一些機構(gòu)投資者還需滿足特定的法案要求。 其它相關(guān)約束：在私募股權(quán)基金設立過程中，美國法律禁止發(fā)起人對公眾進行任何形式的廣告宣傳，特定的投資者只有通過投資咨詢會、個別面談等形式了解和投資私募基金。 （ 3） 美國私募股權(quán)基金的成功經(jīng)驗 第一，較為完善的社會信用體系和信息披露制度。美國是當今世界信用經(jīng)濟最發(fā)達的國家，其社會信用體系已相對成熟，發(fā)達的信用信息產(chǎn)業(yè)、市場化的信用管理體系 和完善的信用法規(guī)及其強大的輻射功能對促進美國私募股權(quán)發(fā)展起到了重要作用。美國完善的信息披露制度使得私募股權(quán)基金可以很容易的獲得包括企業(yè)價格、競爭力、融資能力等在內(nèi)的大量信息。而基金本身也會定期向投資者公布資產(chǎn)情況、投資結(jié)構(gòu)等信息，大大降低了市場主體獲取相關(guān)信息的成本。 第二，有效的組織形式 —— 有限合伙制。在美國，私募股權(quán)基金主要采取有限合伙制：有限合伙人出資占基金的99％，不參與基金的管理運營，一般合伙人即基金管理者出資 1％。有限合伙人與一般合伙人以有限合伙協(xié)議規(guī)范雙方的權(quán)利與義務，內(nèi)容包括合伙人的進入、退 出，一般合伙人的責任等。一般合伙人按基金規(guī)模提取 2％ — 4％的管理費 21 用，用作管理基金的日常開支。對于投資項目所獲收益，一般合伙人與有限合伙人二、八分成。這種有限合伙制最大限度地協(xié)調(diào)了出資人和管理者的利益，是目前最為有效的組織形式。 第三，成熟的機構(gòu)投資者。機構(gòu)投資者是美國私募股權(quán)基金的主要資金來源，包括養(yǎng)老基金、捐贈基金以及銀行、保險公司等。這些機構(gòu)擁有豐富的投資經(jīng)驗、理性的投資理念及雄厚的資金，可以為私募股權(quán)投資基金提供長期穩(wěn)定的資金來源。 第四，多層次的資本市場。美國構(gòu)建了五個層次的資本市場：第一個層次是 紐約證券交易所，即所謂的藍籌股市場；第二個層次為納斯達克市場，主要面向成長型企業(yè)；第三個層次包括 OTCBB 和粉單市場。 OTCBB 是全美證券商協(xié)會管理的一個電子報價系統(tǒng)，對上市公司沒有財務要求。粉單市場對其上市公司沒有任何財務要求和信息披露要求；第四個層次為地方性柜臺交易市場；第五個層次是私募股權(quán)交易市場，是美國證券交易委員會為合格機構(gòu)投資者交易私募股份設立的專門市場。多層次的資本市場為私募股權(quán)基金提供了多元化的退出渠道。 英國私募股權(quán)基金發(fā)展概況 歐洲地區(qū)是僅次于北美的世界第二大私募股權(quán)基金市場，而英國 是歐洲最主要的私募股權(quán)基金市場。 22 （ 1） 英國私募股權(quán)基金發(fā)展特點 近幾年，英國私募股權(quán)基金的發(fā)展呈現(xiàn)出以下特點： 第一，私募股權(quán)基金募資、投資規(guī)模起伏波動，募資規(guī)模大于投資規(guī)模。 2021年，英國私募股權(quán)基金募資額為 億美元，投資額為 401 億美元，投融資規(guī)模較 2021 年稍有下降，但高于 2021 年。 第二，私募股權(quán)基金退出方式多樣化。英國私募股權(quán)基金退出方式主要包括公開上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購等。 2021 年，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的數(shù)量占據(jù)第一，占總案例的 %，并購、公開上市退出數(shù)量占比依次為 %、 8%，其他退出方式相對分散。 第三，私募股權(quán)基金投資階段主要面向中后期企業(yè)。2021 年，英國私募股權(quán)基金向中后期的企業(yè)的投資占總投資的 99%，對種子期和初創(chuàng)期企業(yè)的投資僅占總投資的 1%。 （ 2） 英國私募股權(quán)基金監(jiān)管框架 英國私募股權(quán)基金監(jiān)管體系的最高管理層為財政部，負責制定監(jiān)管體系的大政方針；中間層是英國證券投資委員會，它是半官方、半民間的機構(gòu)組織，制定監(jiān)管體系中技術(shù)性較強的管理措施；基本層是全國自律性質(zhì)的民間監(jiān)管協(xié)會，采取“會員制”管理辦法來規(guī)范私募股權(quán)基金市場。 英國政府通過私募股權(quán)基金監(jiān)管核心法規(guī)《金融 服務法》及《防止欺詐法》、《投資業(yè)務管理辦法》、《公司法》等 23 全方位地規(guī)范投資基金市場運作。 廣告宣傳方面：英國政府嚴格禁止私募基金的廣告宣傳，除非是授權(quán)人（英國金融服務監(jiān)管局）本身發(fā)出的廣告，或廣告內(nèi)容符合自律組織的規(guī)定方可得到法律的豁免； 人員資格方面：英國的《金融服務法》將投資計劃的發(fā)起人和管理人限定為“被授權(quán)人”（獲得金融服務監(jiān)管局授權(quán)的人）和“經(jīng)財政部豁免的人”兩類；將投資人限定為：被授權(quán)人、從事與該計劃相同資產(chǎn)的人、被授權(quán)人認為合適的人、被認為是非私人投資者的投資專家。 （ 3） 英國私募股權(quán)基金的成 功經(jīng)驗 第一，出臺優(yōu)惠的稅收政策。英國政府對私募股權(quán)投資機構(gòu)實行優(yōu)惠的稅收政策。如《企業(yè)投資計劃法案》規(guī)定：投資者投資未上市企業(yè)， 5 年內(nèi)可按其投資額的 20%抵扣其個人所得稅；投資者持有未上市企業(yè)股份 5 年以上，對于出售股份所得，無需繳納資本利得稅；投資者使用出售股份獲得的資本利得進行再投資 , 每年最高可按 10 萬英鎊遞延繳稅等等。 第二，開創(chuàng)二板證券交易市場和未上市公司股票交易市場。二板證券交易市場（ AIM）是專門為小規(guī)模、新成立和成長型企業(yè)服務的市場，于 1995 年成立，至今已成為世界最成功的成長型市場。未上市 公司股票交易市場（ OFEX）是為未上市公司建立的一個可出售其股票募集資金的市場，同 24 時為中小型高成長企業(yè)提供股權(quán)融資服務。與 AIM相比， OFEX的 市場準入 門檻更低、層次更初級。 這兩個交易市場的快速成長極大地促進了英國私募股權(quán)基金的發(fā)展。 亞太地區(qū)私募股權(quán)基金發(fā)展概況 亞太地區(qū)作為全球新興市場中心，經(jīng)濟日益繁盛，越來越受到私募股 權(quán)基金的青睞，已成為全球第三大私募股權(quán)基金市場，其中印度是亞太地區(qū)發(fā)展最快、最吸引投資者的國家，中國臺灣是亞太地區(qū)投資最活躍的地區(qū)之一，以色列是世界上風險投資最發(fā)達的國家之一，被譽為“第二硅谷”。 （ 1） 印度、中國臺灣、以色列私募股權(quán)基金發(fā)展特點 印度、中國臺灣、以色列私募股權(quán)基金近年來快速發(fā)展，在市場規(guī)模、投資績效等方面取得了驕人成績，呈現(xiàn)出以下兩個發(fā)展特點： 第一，私募股權(quán)基金市場規(guī)模增長迅速，投資規(guī)模大于募資規(guī)模。 2021 年，印度、臺灣、以色列私募股權(quán)基金投資額分別為 億美元、 億美元 、 億美元，較 2021年分別增長 700%、 35%、 20%；募資額分別為 億美元、 億美元、 億美元，投資規(guī)模大于募資規(guī)模。數(shù)據(jù)表明這些國家和地區(qū)國內(nèi)投資環(huán)境較好，部分投資來源于國外私募股權(quán)基金，對國外投資者具有較大吸引力。 第二，私募股權(quán)基金投資階段以中后期企業(yè)為主。 2021年，印度、臺灣私募股權(quán)基金投資于早期企業(yè)的比重為 %、 25 %，投資于中后期企業(yè)的比重達到 %、 %，其中主要投資于成熟期和擬上市公司。以色列私募股權(quán)投資基金在 2021 年上半年投資于早期企業(yè)的 比重為 39%，投資于中后期企業(yè)的比重為 61%，其中對中期企業(yè)所投比重較大。 （ 2） 印度、中國臺灣、以色列私募股權(quán)基金的成功經(jīng)驗 印度、中國臺灣、以色列在促進私募股權(quán)基金發(fā)展方面有著自己獨特的經(jīng)驗。 印度的成功經(jīng)驗 首先，制定優(yōu)惠的財政稅收政策。印度證券交易所規(guī)定，私募股權(quán)基金可免繳長期資本利得稅。由于印度的紅利收入也是免稅的，這就意味著私募股權(quán)基金及投資者幾乎完全享受免稅待遇（短期或以利息方式獲取的收益除外）。印度政府還為高新技術(shù)風險企業(yè)提供補貼以分擔私募股權(quán)投資者的部分風險。印度《科研開發(fā)稅條例》規(guī)定，對 所有技術(shù)引進項目收取研發(fā)稅，取其中的 40%（每年約 1 億盧比）用于私募股權(quán)基金的經(jīng)費補貼。 其次，設立引導基金推動私募股權(quán)投資的發(fā)展。 1995 年，印度設立了一個準風險投資基金支持創(chuàng)新，此后，又運作了兩個相似的基金，并逐步改變最初政府直接介入的方式，形成官助民營的私募股權(quán)投融資模式，政府不再成為私募股權(quán)基金的主要供給者和經(jīng)營者，而是承擔引導與幫助的職責。 26 這種模式的建立為印度私募股權(quán)基金長期快速發(fā)展提供了保障。 第三，積極引入海外風險投資基金。在印度，由于養(yǎng)老基金、保險公司和信托公司不能投資于風險投資業(yè)，真正能進 入風險投資的民間機構(gòu)很少，引入海外風險資本彌補了印度國內(nèi)資本不足的弊端。在印度，大約有 50%的資金來自于國外機構(gòu)投資者。海外資本已成為印度風險投資業(yè)發(fā)展的中堅力量。 臺灣的成功經(jīng)驗 臺灣風險投資的成功主要在于規(guī)范的制度建設、長遠的市場規(guī)劃和多層次資本市場建設。 首先，出臺一系列政策法規(guī)，打造風險投資的制度體系。1983 年之后，臺灣陸續(xù)頒布了《創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)管理規(guī)則》、《獎勵（創(chuàng)業(yè)）投資條例》和《促進產(chǎn)業(yè)升級條例》等相關(guān)政策法規(guī)，制定了風險投資的制度框架以及相關(guān)優(yōu)惠政策。2021 年，新頒布的《創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)范圍 與輔導辦法》對風險投資資本要求、經(jīng)營范圍、資格標準等方面做出明確規(guī)定，進一步完善了風險投資的制度體系，為風險投資的快速發(fā)展提供了制度保障。 其次，制定并實施一系列市場規(guī)劃，推動風險投資的發(fā)展。 1986 年，臺灣發(fā)布并實施了“科技發(fā)展 10 年規(guī)劃”； 2021年，臺灣行政院開發(fā)基金推行了“一千億元創(chuàng)業(yè)投資計劃”； 27 2021 年，臺灣行政院推出“挑戰(zhàn) 2021：國家發(fā)展重點計劃”，鼓勵民間募資進行創(chuàng)業(yè)投資。在上述計劃和規(guī)劃的推動下，臺灣掀起了風險投資的風潮。 第三，建立多層次資本市場，完善風險投資退出機制。臺灣地區(qū)資本市場 分為集中市場（臺灣證交所）、柜臺市場和興柜市場。近年來，柜臺市場規(guī)模逐漸擴大，上柜公司數(shù)量和質(zhì)量都有顯著提高，正朝著臺灣的“納斯達克”市場發(fā)展。而興柜市場則是上市、上柜的預備市場，門檻更低，主要定位于高科技中小型企業(yè)。柜臺市場和興柜市場為中小企業(yè)建立了低門檻、低成本的融資渠道，也為風險投資建立了靈活高效的退出渠道。 以色列的成功經(jīng)驗 以色列私募股權(quán)基金的成功主要得益于政府的 YOZMA基金、技術(shù)孵化器和人力資本投入。 首先，成立 YOZMA 基金，引導社會資本流向，創(chuàng)建風險投資機制。 1993 年，以色列出資一億美元 設立 YOZMA 基金（政府引導基金）。 YOZMA 基金以“基金的基金”形式向其他風險投資基金注資，同時要求匹配 40%的私人投資，項目風險由政府與私人投資者共同承擔投資。在 YOZMA 基金的運作中，投資項目的選取由基金管理者和其他私人投資者共同決定，政府不予以干涉，并對管理者給予期權(quán)激勵，從而提高了投資項目的成功率。 1997 年， YOZMA 基金完成歷史使命，被成 28 功地私有化。 其次，建立技術(shù)孵化器，培育高科技企業(yè)，優(yōu)化風險投資環(huán)境。技術(shù)孵化器是由政府資助設立的非盈利組織，它的主要功能是向處于種子期的風險企業(yè)提供經(jīng)營場所 、資金、管理、營銷方面的支持和幫助，直到其成長為一個高科技企業(yè)。對高科技企業(yè)的培育為風險投資創(chuàng)造了良好的投資環(huán)境。從 1991 到 2021 年，孵化器項目的成功率達 52%，平均每個成功孵化項目吸引投資 130 萬美元，累計直接吸引投資 億美元。 第三，加大教育投入，培養(yǎng)和引進各類人才。以色列對教育的投入占 GDP 的比重始終居于世界前列，如推出專門為高科技企業(yè)培養(yǎng)人才的成人教育計劃 —— 為高科技企業(yè)人員培訓提供 4080%的經(jīng)費補助。而上世紀 90 年代初期蘇聯(lián)解體后，大量高素質(zhì)的猶太籍科學家和研究人員進入以色列，極大地擴 充了科技人才隊伍。各類人才的培養(yǎng)和引進，為以色列私募股權(quán)投資的發(fā)展提供了良好的人才支持。 29 附錄 ： 2021 年全球十大私募股權(quán)投資機構(gòu) —— 摘自英國《經(jīng)濟學家》 排名 公司名稱 成立時間 管理資本（億美元） 備注 1 黑石公司 （美國） 1985 年 884 黑石公司管理資產(chǎn)的年均增長率為 %，居華爾街之首。 2021 年，黑石公司進入中國市場。 2 貝恩資本 （美國） 1984 年 650 2021 年貝恩資本注資南京金盛，并募集完成第一支亞洲基金，開始其在亞洲的發(fā)展。 3 KKR（美國） 1976 年 534 KKR 擅長管理層收購， 30 多年的基金復合年均回報率達 %。 2021 年， KKR 進入中國市場。 4 凱雷集團 （美國） 1987 年 470 凱雷又稱“前總統(tǒng)俱樂部”。 1997 年凱雷集團進入中國市場。 5 華平投資 （美國） 1971 年 350 華平投資將專業(yè)經(jīng)營模式帶入創(chuàng)業(yè)投資，發(fā)展了一套獨特的私募投資模式。 1995 年華平投資進人中國市場，是最早進入我國的國外私募股權(quán)投資公司。 6 德州太平洋 （美國） 1992 年 300 德州太平洋集團在科技領(lǐng)域上的投資最為世人矚目。 2021 年 ，德州太平洋集團進入中國市場。 7 高盛資本 （美國） 1869 年 200 高盛資本是全球歷史最悠久、規(guī)模最大的投資機構(gòu)。 1994 年，高盛資本進入中國市場。 8 帕米拉集團 （德國） 1985 年 270 帕米拉是歐洲最大的私募股權(quán)投資商，旗下共有19 只投資基金。至今，帕米拉集團在全球 18 個國家完成了 270 多項私募股權(quán)交易。 9 托馬斯 — 李合伙人公司 （美國） 1974 年 140 托馬斯 — 李合伙人公司是美國最古老和最成功的私募股權(quán)投資機構(gòu)之一，參與并主導了多起巨型并購交易。 10 KPCB（美國） 1972 年 — KPCB 主要承擔各大名