【文章內(nèi)容簡介】 寧愿獲得較少的收益。只有當(dāng)他們感到愉快時，才能吸引他們?！?一個風(fēng)險投資和 一個 無風(fēng)險投資構(gòu)成的組合，由式 (104)： 無風(fēng)險的借和貸由一種風(fēng)險資產(chǎn)和一種無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的方差依定義，無風(fēng)險資產(chǎn)不存在風(fēng)險 (即 ＝ 0)， 所以有：由一種風(fēng)險資產(chǎn)和一種無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的方差 (1013)由一種風(fēng)險資產(chǎn)和一種無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的標(biāo)準(zhǔn)差 (1014)★ 圖 108所示的是一種風(fēng)險投資和一種無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的收益和風(fēng)險的關(guān)系， 機(jī)會集和可行集 是直的，不是彎曲的。★ 如果借入無風(fēng)險資產(chǎn)投資于風(fēng)險資產(chǎn)，將會提高投資組合的期望收益率。最優(yōu)投資組合★ 投資者希望在無風(fēng)險資產(chǎn)與風(fēng)險資產(chǎn)組合之間繼續(xù)投資組合。★ 直線 Ⅱ 是通常所說的 “ 資本市場線 ”( Capital Market line)， 可以看作時所有資產(chǎn)包括風(fēng)險資產(chǎn)和無風(fēng)險資產(chǎn)的有效集?！?圖 109說明：通過按照無風(fēng)險利率進(jìn)行借入或貸出，任何投資者持有的風(fēng)險資產(chǎn)的投資組合都將是點(diǎn) A?！?分離定理 說明，投資者進(jìn)行兩個分離的決策： (1)在估計組合中各種證券或資產(chǎn)的期望收益或方差，以及各對證券或資產(chǎn)收益之間的協(xié)方差之后，投資者可以計算風(fēng)險資產(chǎn)的有效集。然后，投資者就要決定 A點(diǎn)，它是無風(fēng)險資產(chǎn)收益率 RF與曲線 XAY這一有效集的切點(diǎn)。 (2)投資者必須決定如何構(gòu)造風(fēng)險資產(chǎn)組合 (A點(diǎn) )與無風(fēng)險資產(chǎn)之間的組合。 ① 他可以部分投資于無風(fēng)險資產(chǎn)，部分投資于風(fēng)險資產(chǎn)。 ② 他也可以通過無風(fēng)險利率借錢，加上自由資金，增加對 A點(diǎn)這個投資組合的投資。 市場均衡組合的定義★“ 共同期望假設(shè) ” 是指所有的投資者對收益、方差和協(xié)方差都具有 “ 相同的確信 ” ，而不是指所有投資者對風(fēng)險的厭惡程度相同。★ 一個非常重要的結(jié)論是： 在一個具有共同期望的世界中，所有的投資者都會持有以 A點(diǎn)所代表的風(fēng)險資產(chǎn)組合?！?如果所有的投資者選擇相同的風(fēng)險資產(chǎn)組合，就有可能確定這一投資組合。常識告訴我們：這個組合就是由所有現(xiàn)存證券按照市場價值加權(quán)計算所得到的組合，稱為 “ 市場組合 ”?！?具有廣泛基礎(chǔ)的綜合指數(shù)無疑是一個很多投資者持有高度多元化的投資組合的代表。 市場均衡 風(fēng)險的定義：當(dāng)投資者持有市場組合★ 研究人員已經(jīng)指出在一個大型投資組合中，一個證券最佳的風(fēng)險度量是這個證券的貝塔系數(shù) ( )。★ 證券特征線 的斜率為 ，也就是公司股票的貝塔系數(shù)。????5 15 2515 51020201025特征線(20%,15%)斜率＝ (10%,5%)證券回報率 (%)ⅡⅠⅢⅣ圖 1010 杰爾科股票的邊線和市場組合★ 圖 1010表明了杰爾科股票的收益是證券市場收益的 ?！?實(shí)證結(jié)果表明，實(shí)際上沒有貝塔系數(shù)為負(fù)值的股票。★ 根據(jù)上述有關(guān)貝塔系數(shù)的討論，我們總結(jié)出： 貝塔系數(shù)是度量一種證券對于市場組合變動的反映程度的指標(biāo)。 貝塔系數(shù)的計算公式★ 以上的討論側(cè)重強(qiáng)調(diào)貝塔系數(shù)的主觀含義。實(shí)際上，貝塔系數(shù)的定義是：(1015)式中： －－第 i種證券的收益與市場組合收益之間的協(xié)方差； －－市場組合收益的方差。★ 貝塔系數(shù)的一個特征是：當(dāng)以各種股票的市場價值占市場組合總的市場價值的比重為權(quán)數(shù)時，所有證券的貝塔系數(shù)的平均值等于 1，即：(1016)(i=1,2,3,… N)式中 Xi為各種股票的市場價值占市場組合總的市場價值得比重。★ 按照定義，每當(dāng)證券市場變動 1%，全市場所有的證券的組合，即市場，也變動 1％。 資本資產(chǎn)定價模型 市場的期望收益★ 市場的期望收益可以表述為如下模型：★ 準(zhǔn)確的說，市場的期望收益是無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率加上因市場組合的內(nèi)在風(fēng)險所需的補(bǔ)償?！?值得注意的是，上述公式指的是市場的期望收益，不是某年或某月的實(shí)際收益。★“ 無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率 ” 可以簡稱為 “ 無風(fēng)險的收益率 ” 。★ 一般的爭論在于未來風(fēng)險溢價的最佳估計值是過去風(fēng)險溢價的平均值。 單個證券的期望收益★ 財務(wù)學(xué)家能夠比較準(zhǔn)確的描述收益和風(fēng)險之間的關(guān)系。他們指出：在某些合理的條件下，期望收益與貝塔系數(shù)之間的關(guān)系可以表述為如下模型：(1017)某種證券的期望收益＝無風(fēng)險資產(chǎn)收益率 +證券的貝塔系數(shù) 風(fēng)險溢價★ 這個公式被稱為 “ 資本資產(chǎn)定價模型 ”( CAPM)， 它表明某種證券的期望收益與該種證券的貝塔系數(shù)線性相關(guān)。更確切的說，是線性正相關(guān)?！?我們討論幾個特殊情況： (1)假設(shè) ＝ 0，就有 。也就是說，某一種證券的期望收益正好等于無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率。 (2)假設(shè) ＝ 1，就有 。也就是說，某一種證券的期望收益正好等于市場的平均收益率。★ 式 (1017)就是圖 1011中那條斜率為正的直線。值得注意的是，當(dāng) ＝ 1時，直線從 升至 。這條直線通常被稱為 “ 證券市場線 ” ?！?資本資產(chǎn)定價模型的要點(diǎn)： (1)線性。式 (1017)和圖 1011不僅僅說明資本資產(chǎn)定價模型是一條斜率向上的直線，其關(guān)鍵時要說明證券的期望收益與與其貝塔系數(shù)之間的關(guān)系與這條直線一致。期望收益 (％ )Ri貝塔系數(shù)0 1SML???SM T圖 1011 單個證券期望收益與 貝塔系數(shù)之間的關(guān)系(2)投資組合和證券。資本資產(chǎn)的定價不但對單個證券可以成立，而且對投資組合也可以成立。(3)潛在的混淆。要區(qū)別證券市場線 (SML)和資本市場線(CML)★ A和 B兩種證券的的投資組合的期望收益和方差的計算公式： 本章小結(jié)★ 通過改變投資組合中的比率 X， 可以求出投資組合的有效集合，并繪成一條曲線。由投資組合多元化的效應(yīng)：兩種證券收益之間的相關(guān)系數(shù)越低，曲線愈加彎曲?！?在計算由 N種證券構(gòu)成的投資組合時，可以采用 N N矩陣的方法計算組合的方差。多元化的投資組合只能消除各個證券的部分風(fēng)險，而非全部風(fēng)險。★ 風(fēng)險資產(chǎn)組合的有效集合可以與無風(fēng)險借入和貸出相結(jié)合。★ 一種證券對一個大型的、有效多元化的投資組合的風(fēng)險的作用或貢獻(xiàn)與這種證券收益與市場收益之間的協(xié)方差成一定比例。這種貢獻(xiàn)經(jīng)過標(biāo)準(zhǔn)化，稱為 “ 貝塔系數(shù) ” 。★ 資本資產(chǎn)定價模型 (CAPM)表明一種證券的期望收益與該種證券的貝塔系數(shù)正相關(guān)，用公式表示為：重要專業(yè)術(shù)語 貝塔系數(shù) 共同期望 資本資產(chǎn)定價模型(CAPM) 市場組合 機(jī)會集 (可行集 ) 特征線 投資組合 相關(guān)系數(shù) 規(guī)避或厭惡風(fēng)險 協(xié)方差 證券市場線 (SML) 分離原理 資本市場線 (CML) 可化解風(fēng)險 (非系統(tǒng)風(fēng)險 ) 市場風(fēng)險 (系統(tǒng)性風(fēng)險 )》本章內(nèi)容結(jié)束，返回首頁第 11章 套利定價理論 因素模型：公告、意外和期望收益 風(fēng)險：系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性 系統(tǒng)性風(fēng)險和貝塔系數(shù) 投資組合與因素模型 貝塔系數(shù)與期望收益 資本資產(chǎn)定價模型與套利定價模型 資產(chǎn)定價的實(shí)證研究方法 本 章 小 結(jié)★ 任何在金融市場上交易的股票的收益都是由兩部分組成。第一，來自股票的正常收益或期望收益，這部分收益是市場上的股東對其投資收益的預(yù)測或期望。第二，股票的不確定性收益或風(fēng)險收益?！?一種預(yù)測下個月股票收益的辦法是： 式中： R－－ 下個月的實(shí)際總收益； －－實(shí)際總收益中的期望收益那部分； U－－ 實(shí)際總收益中的非期望收益那部分?！?任何公布的信息都可以分為兩個部分， “ 預(yù)期 ” 或“ 期望 ” 部分和 “ 變動 ” 或 “ 異動 ” 部分，寫作： 公布信息＝期望部分 +異動部分 式中：期望部分－－市場為獲得某一種股票的期望或預(yù)期收益而使用的 部分信息； 異動部分－－影響該種股票 “ 沒有預(yù)期的