【文章內(nèi)容簡介】 盈余相脫節(jié)，使股利分配水平不能反映企業(yè) ? 的績效水平。 ? 當(dāng)企業(yè)盈余較低時仍要支付固定股利，這可能導(dǎo)致企業(yè)資金 ? 短缺，甚至陷入財務(wù)困境。 ? 三、固定股利支付率政策 ? 該股利政策的基本要點是確定一個股利占盈余的比例，長期按比 ? 例支付股利。在該股利政策下，各年股利額將隨企業(yè)經(jīng)營的好壞而上 ? 下波動，獲利較多的年份，支付的股利額較多，獲利較少的年份，則 ? 股利支付額較少。 ? 主張該股利政策的主要理由是它能體現(xiàn)股利與盈余的關(guān)系，即多 ? 盈多分、少盈少分、不盈不分，這就有利于公平地對待每一位股東。 ? 該股利政策的缺陷在于當(dāng)企業(yè)盈余在各個期間波動不定時，其支 ? 付的股利也隨之波動，這就不利于樹立和穩(wěn)定公司形象。 ? 四、低正常股利加額外股利政策 ? 該股利政策的基本要點是一般情況下，企業(yè)每年只支付某一固定 ? 的，數(shù)額較低的股利，在盈余多的年份，再根據(jù)情況向股東發(fā)放額外 ? 股利。主張該股利政策的主要理由在于： ? 能使企業(yè)具有較大的財務(wù)靈活性，即當(dāng)公司盈余較少或因有 ? 較好的投資機(jī)會，而需要大量投資時，可維持較低的正常股利，股東 ? 不會因此而失望。而當(dāng)公司盈余較多，或無投資需要時，可適度增發(fā) ? 股利，以增強(qiáng)投資者的持股或投資信心，提升股票價格。 ? 能使那些對股利依賴性強(qiáng)的股東有穩(wěn)定的固定收入，從而吸 ? 引住這部分股東。 ? 五、股利再投資計劃 ? 在 20世紀(jì) 70年代，多數(shù)公司開始實行股利再投資計劃（稱為 ? DRPs，或 DRIPs），從而股東們可將所得股利以股票的形式再投 ? 資于該公司。目前，多數(shù)公司都推行股利再投資計劃，平均約有 ? 25%的股東參加該計劃。 ? DRPs可分為兩種： ? 只涉及已在市場上流通的“舊股”型計劃； ? 包括新發(fā)行股票的“新股”型計劃。 ? 不論哪種計劃，即使只收到股票而不是現(xiàn)金，股東都必須根據(jù)所 ? 得的股利交納稅款。 ? 在上述兩種類型的 DRPs下，股東們可根據(jù)自己決定是繼續(xù)接受 ? 股利，或是用所得股利在該公司購買更多股票。 ? 在“舊股”型計劃下，若股東選擇再投資，那么作為受托人的 ? 銀行將提走全部再投資資金（除去費用），在股票市場購買該公司股 ? 票，而后按比例記到各股東名下。因為這是大宗買賣，故而經(jīng)紀(jì)成本 ? 較低。因此這種計劃對不需要將現(xiàn)金作本錢消費的小股東有利。 ? “新股”型計劃是將股利投資于新發(fā)行的股票，從而能為公司籌 ? 集新資本。公司對股東免收費用，還按低于實際市價的 3%至 5%的折扣 ? 出售股票。這些成本均由公司承擔(dān)，用以取代通過投資銀行籌資產(chǎn)生 ? 的成本。 第四節(jié) 股利政策的影響因素 ? 一、法律因素 ? 法律因素也就是有關(guān)法律法規(guī)對股利分配的限制，綜觀國內(nèi)外的 ? 相關(guān)法規(guī)，對股利分配的限制，主要有以下幾個方面： ? 資本保全限制。又稱“資本減損規(guī)則”，即規(guī)定企業(yè)不能用資本（包括股本和資本公積）發(fā)放股利。 ? 企業(yè)積累限制。即規(guī)定企業(yè)必須按凈利潤的一定比例提取盈 ? 余公積。 ? 凈利潤限制。即規(guī)定企業(yè)年度累計凈利潤必須為正數(shù)時才能 ? 發(fā)放股利，以前年度虧損必須足額彌補(bǔ)。 ? 無償債能力限制。即禁止缺乏償債能力的企業(yè)支付現(xiàn)金股利。 ? 該項規(guī)定目前主要見于美國一些州的法律規(guī)范中，我國則尚未將此納 ? 入法律規(guī)范，而僅在借貸契約或協(xié)議的相關(guān)條款中有所涉及。這里的 ? “無償能力”包括兩種含義： ? 一是企業(yè)負(fù)債總額超過了資產(chǎn)的允價價值總額； ? 二是企業(yè)不能向債權(quán)人支付的到期債務(wù)。 ? 超額積累利潤限制。即規(guī)定當(dāng)股利收益稅高于資本利得稅 ? 時，企業(yè)不得因稅收考慮而超額積累利潤，一旦企業(yè)的保留盈余超過 ? 法律許可的水平，將被加征額外稅收。目前我國法律尚未就公司積累 ? 利潤作出限制性規(guī)定。 ? ? 二、企業(yè)因素 ? 盈余的穩(wěn)定性。一般而言，盈余相對穩(wěn)定的企業(yè)可支付相對 ? 較高的股利，而盈余不穩(wěn)定的企業(yè)則宜采用低股利政策。 ? 因為對于盈余不穩(wěn)定的企業(yè)來說，低股利政策不僅可以減少因盈 ? 余下降而造成的股利無法支付以及股價急劇下降的風(fēng)險，而且還可以 ? 將更多的盈余用于投資，以提高企業(yè)的權(quán)益資產(chǎn)比重，減少財務(wù)風(fēng)險。 ? 資產(chǎn)的流動性。企業(yè)資產(chǎn)的流動性決定著現(xiàn)金支付能力的強(qiáng) ? 弱，因而是股利分配應(yīng)考慮的重要因素。 ? 一般而言，資產(chǎn)流動性好，其現(xiàn)金支付能力相對較強(qiáng)，現(xiàn)金股利 ? 的分配率也可相對較高；反之，若資產(chǎn)流動性差，則企業(yè)應(yīng)控制現(xiàn)金 ? 股利的分配。 ? 舉債能力。企業(yè)現(xiàn)金支付能力的強(qiáng)弱不僅取決于資產(chǎn)的流動 ? 性，還取決于企業(yè)的舉債能力，這一舉債能力可以表現(xiàn)為一個信貸限 ? 額（ line of credit）或從銀行取得的循環(huán)信貸（ revolving ? credit）或只是金融機(jī)構(gòu)愿意增加信貸規(guī)模的一種非正式意愿。 ? 對于具有較強(qiáng)舉債能力的企業(yè)來說，由于能夠及時地籌措到所需 ? 資金，因而可采取相對寬松的股利政策；反之，若企業(yè)的舉債能力 ? 弱，則為保持必要的支付能力，宜采用較緊的股利政策。 ? 投資機(jī)會。對于有著良好投資機(jī)會的企業(yè)來說，通常需要有 ? 強(qiáng)大的資金支持，因而應(yīng)控制現(xiàn)金股利，將大部分盈余留成下來進(jìn)行 ? 再投資；對于缺乏良好投資機(jī)會的企業(yè)來說，為避免資金閑置，可支 ? 付較高的現(xiàn)金股利。 ? 一般而言，處于成長中的企業(yè)多采取低股利政策，而進(jìn)入于成熟 ? 期的企業(yè)多采取高股利政策，出現(xiàn)“收獲（ Harvesting）”現(xiàn)象。 ? 生命周期 起步 增長 成熟 股利 每股收益 股利發(fā)放 股利分配跟投資機(jī)會的關(guān)系 ? 資本成本。與增發(fā)普通股相比，保留盈余不需花費籌資費 ? 用，其資本成本較低，是一種比較經(jīng)濟(jì)的籌資渠道。所以，從資本成 ? 本考慮，如果企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模，需要增加權(quán)益資本時，不妨采取低股利 ? 政策。 ? 公司的資金需求。具有較高的債務(wù)償還需要的企業(yè)，可以通 ? 過舉借新債、發(fā)行新股籌集償債需要的資金，也可以用保留盈余償還 ? 債務(wù)。如果舉借新債的資本成本高或受其他限制而難以進(jìn)入資本市場 ? 時，企業(yè)也應(yīng)當(dāng)減少現(xiàn)金股利的支付。 ? 三、股東因素 ? 股東的納稅地位。稅負(fù)是影響股東財富的一項重要因素，因 ? 而也是企業(yè)在選擇股利政策時應(yīng)考慮的主要因素。 ? 這里的稅負(fù)因素主要指股利收益稅與資本利得稅的差異，從理 ? 論上說，若股利收益稅高于資本利得稅，應(yīng)控制股利分配；反之，則 ? 可擴(kuò)大股利分配。 ? 此外，也還應(yīng)考慮納稅方式及其對股東收益可能產(chǎn)生的影響。 ? 股東的投資機(jī)會 。 本著股東財富最大化的原則 ， 如果企業(yè)將 留成盈利用于再投資所得報酬低于股東利用股利收入投資于其他機(jī)會 所得的報酬 ， 則企業(yè)應(yīng)控制盈余留成 ， 而適度擴(kuò)大現(xiàn)金股利 。 在實際執(zhí)行分配時 ， 盡管企業(yè)對每位股東的投資機(jī)會及其投資報 酬率難以評估 ， 但至少應(yīng)對風(fēng)險相同的企業(yè)外部投資機(jī)會或獲得的投 資報酬率加以評估 。 如果評估顯示 ， 在企業(yè)外部有更好的投資機(jī)會 ， 則企業(yè)應(yīng)選擇多 支付現(xiàn)金股利 ， 少留盈利的股利政策 。 相反 ， 如果企業(yè)的投資機(jī)會可 以獲得比其他外部投資機(jī)會更高的投資報酬率 ， 則企業(yè)應(yīng)選擇低股利 支付率的股利政策 。 ? 股東的股權(quán)稀釋。企業(yè)支付較高的現(xiàn)金股利，就會導(dǎo)致留成 ? 盈余的減少，這又意味著將來發(fā)行新股的可能性增大。在股東拿不出 ? 更多的資金購買新股時，其所持股權(quán)必須受到稀釋。 ? 如果股東對現(xiàn)有股利政策不滿意，他們就會出售其所持股份，外 ? 部集團(tuán)掌握企業(yè)控制權(quán)的可能性也就增大。 ? 股東的穩(wěn)定收入。如果一個企業(yè)擁有很大比例的富有股東， ? 這些股東多半不會依賴企業(yè)發(fā)放的現(xiàn)金股利維持生活，它們對定期支 ? 付現(xiàn)金的要求不會顯得十分迫切。 ? 相反，如果一個企業(yè)絕大部分股東屬于低收入階層，他們生活來 ? 源的一部分甚至全部將來自于現(xiàn)金股利收入，這部分股東特別關(guān)注現(xiàn) ? 金股利，特別是穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放。 ? 四、其他因素 ? 債務(wù)合同約束。企業(yè)的債務(wù)合同特別是長期債務(wù)合同，為保 ? 護(hù)貸款人的利益，往往有限制企業(yè)現(xiàn)金股利支付的條款，只有在流動 ? 比率、利息保障倍數(shù)和其他安全比率超過其規(guī)定的最小值后，才能支 ? 付股利，這使得企業(yè)只能采取低股利政策。 ? 機(jī)構(gòu)投資者的投資限制。政府對機(jī)構(gòu)投資者所能進(jìn)行的投資 ? 限制往往與股利，特別是穩(wěn)定股利的支付有關(guān)。如果某一企業(yè)想更多 ? 地吸引機(jī)構(gòu)投資者，它一般應(yīng)采用較高并且穩(wěn)定的股利支付政策。 ? 重置實物資產(chǎn)的考慮。在通貨膨脹的情況下，企業(yè)固定資產(chǎn) ? 折舊的購買力水平下降，會導(dǎo)致沒有足夠的資金來源重置固定資產(chǎn)。 ? 這時較多的留存在盈余就會成為彌補(bǔ)固定資產(chǎn)折舊購買力水平下降的 ? 資金來