【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 本準(zhǔn)則，機(jī)構(gòu)投資者在參與公司治理中積累的這些專業(yè)只是可以移植到其所投資的其他公司中去，這種“知識(shí)分享”減少了機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的單位公司成本，致使參與公司治理成為機(jī)構(gòu)投資者的一項(xiàng)有利可圖的生意或業(yè)務(wù) 見(jiàn)下圖：投資者和交易者在股票市場(chǎng)上的兩種不同航路 二 、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 投資者信心 公司治理 公司表現(xiàn) 投資者 持續(xù)性的估價(jià) 增長(zhǎng)和分紅 管理質(zhì)量 產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量 吸引、培養(yǎng)和留住優(yōu)秀人 才的能力 長(zhǎng)期投資價(jià)值 公司資產(chǎn)的運(yùn)用 財(cái)務(wù)堅(jiān)實(shí)性 創(chuàng)新 利潤(rùn) 企業(yè)的真正價(jià)值 —產(chǎn)生利潤(rùn)流和回報(bào) 交易者 技術(shù)分析或股價(jià)走勢(shì)判斷 短期的股價(jià)上漲和對(duì) 分紅的一定興趣 股票持有人 投資者和交易者在股票市場(chǎng)上的兩種不同航路 貝利 — 米恩斯模式兩權(quán) 分離 /經(jīng)理人主導(dǎo) 所有者 / 經(jīng)理人 分散的股東 經(jīng)理人 21世紀(jì)模式 兩權(quán)分離 /投資者主導(dǎo) 古典模式 投資者 交易者 企業(yè)制度的發(fā)展方向 企業(yè)制度發(fā)展的三個(gè)階段 所 有 者 / 經(jīng)營(yíng)者合一階段兩權(quán)分離 / 經(jīng)營(yíng)者主導(dǎo)階段兩權(quán)分離 / 投資者主導(dǎo)階段美國(guó)，上市公司1990 年代以前6070 年代達(dá)到頂峰從 80 年代的惡意并購(gòu)開(kāi)始 , 到 90年代掀起公司治理運(yùn)動(dòng)已經(jīng)全面進(jìn)入中國(guó)。國(guó)企改制上市改革以前 ,及國(guó)有獨(dú)資的新建企業(yè)放權(quán)讓利 / 承包制改革 , 行政控制上市指標(biāo) , 流通股比例過(guò)低 /無(wú)法進(jìn)行惡意并購(gòu) , 股票市場(chǎng)沒(méi)有退出和下市機(jī)制2023 年開(kāi)始出現(xiàn)明顯的投資者主導(dǎo)趨勢(shì) , 領(lǐng)先企業(yè)開(kāi)始注意與投資者的有效溝通 , 自覺(jué)加強(qiáng)公司治理 ,提升企業(yè)形象和在資本市場(chǎng)上的可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力民企創(chuàng)業(yè)上市自主創(chuàng)業(yè)階段私募資金或風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)入開(kāi)始從首次公開(kāi)募股、上市開(kāi)始逐步進(jìn)入 通用汽車公司于 1994年發(fā)布了“通用汽車董事會(huì)關(guān)于公司治理中一些重大事項(xiàng)的指引”。這一指引作為由市場(chǎng)推動(dòng)的公司治理標(biāo)準(zhǔn)和樣式的一個(gè)范例引起了廣泛的關(guān)注。 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 “通用指引”發(fā)布之后立即收到了加州公職人員養(yǎng)老基金組織的認(rèn)可和歡迎，該組織要求在其投資組合中的 300多家公司學(xué)習(xí)通用汽車公司，并進(jìn)行類似的公司治理評(píng)估。 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 美國(guó)、英國(guó)和日本等多個(gè)國(guó)家的公司每年把其投資組合中那些業(yè)績(jī)不良、公司治理質(zhì)量低劣的公司納入黑名單。不顧投資者呼聲、著手改進(jìn)公司治理狀況的企業(yè)，要么總裁下崗，要么估價(jià)下跌 成為公司襲擊者的獵物。 一類股東 在財(cái)務(wù)和投 票兩個(gè)方面 均積極 ,如 :巴 菲特 ,LENS及 其他積極管 理的公共退 休基金 二類股東 財(cái)務(wù) 方面被 動(dòng)而投票積 極 , 如 :CalPERS, 紐約州共同 體基金及其 他投資指數(shù) 化但積極參 與投票的基 金 三類股東 在財(cái)務(wù)方面 積極但投票 不積極 ,如 : 許多銀行 的信托帳戶 , 和大多數(shù)公 司 (私人 )養(yǎng) 老基金 四類股東 財(cái)務(wù)和投票 兩個(gè)方面均 不積極 ,如 :大 多數(shù)貨幣經(jīng) 理 ,技術(shù)分析 派 (program trader traders) 根據(jù)機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的方式、深度，可以進(jìn) 一步將機(jī)構(gòu)投資者分為四種類型。 投資者 交易者 LENS基金被稱為第一家公司治理基金 ,LENS也自稱為公司治理投資者、一種積極投資選擇、一家最積極的貨幣經(jīng)理。該公司的投資選擇則是從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)和公司治理評(píng)價(jià)兩個(gè)角度找出價(jià)值評(píng)估和有價(jià)值可通過(guò)公司治理（主要是股東作用）提高的公司。 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 “卡內(nèi)基曾說(shuō)最好的投資戰(zhàn)略是把所有的雞蛋都放在一個(gè)籃子里，然后緊緊地盯住這個(gè)籃子。我們的戰(zhàn)略是不僅盯住籃子還要盯住雞蛋，并且我們要確信讓那些雞蛋知道有人在盯住他們。 二、機(jī)構(gòu)投資者如何參與公司治理和公司 治理導(dǎo)向的投資戰(zhàn)略 我們發(fā)現(xiàn)董事會(huì)就象亞原子一樣，知道他們受到關(guān)注時(shí)會(huì)有不同的行為。我們的初衷就是制造這種不同。我們的經(jīng)驗(yàn)表明股東的參與能夠增加價(jià)值。 $$$$$$$Jul92 Jul93 Jul94 Jul95 Jul96 Jul97 Jul98 Jul99Lens StocksSP500 Lens’股票組合與 SP 500回報(bào)比較 — 美元投資的價(jià)值 美國(guó)公司股票 1400家大公司 ,1700家中等公司 績(jī)效篩選 (performance screens) 900只股票 治理篩選 (governance screen) 財(cái)務(wù)篩選 (financial screen) 100只股票 股東基礎(chǔ) 董事會(huì) /經(jīng)理層 潛在價(jià)值 相對(duì)績(jī)效 相對(duì)價(jià)值 潛在行動(dòng) 100只股票 投資建議 1020只股票 510只股票 公司治理與投資委員會(huì) LENS的投資計(jì)劃 目錄 ? 公 司 控 制 ? 反收購(gòu)：策略與運(yùn)用 ? 機(jī)構(gòu)投資者為什么及如何參與公司治理 ? 獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu) ? 案例：中聯(lián)建設(shè)股權(quán)之爭(zhēng) 獨(dú)立非執(zhí)行董事、董事會(huì)與公司治理結(jié)構(gòu) 董事會(huì)的作用 董事會(huì)具有信托作用。董事會(huì)被期望利用它的誠(chéng)實(shí)和能力去審視公司的戰(zhàn)略、計(jì)劃和重大的決策，并且根據(jù)股東和社會(huì)的利益去監(jiān)督和監(jiān)控公司的管理層。 董事會(huì)的作用 經(jīng)常充分討論并確立公司的商業(yè)戰(zhàn)略是董事會(huì)的職責(zé)所在。公司治理結(jié)構(gòu)的最佳實(shí)踐表明： ?在任何給定的財(cái)務(wù)或日歷年度，董事會(huì)的會(huì)議不能少于 4次，也就是說(shuō)至少每季度 1次； 董事會(huì)的作用 ? 董事會(huì)成員必須事前確定一個(gè)完善的議程，以便讓他們能夠有足夠的時(shí)間通曉這些問(wèn)題； ? 一個(gè)具有良好工作風(fēng)格的董事會(huì)傾向于設(shè)立一些專業(yè)性的委員會(huì)，這些委員會(huì)專伺于恰當(dāng)?shù)募?xì)節(jié)性監(jiān)控、咨詢和監(jiān)督任務(wù)以及推薦合適的董事。這些委員會(huì)賦予了董事會(huì)的職位和信托責(zé)任以較高的質(zhì)量。 董事會(huì)的作用 許多例子表明，公司的董事會(huì)不是沒(méi)有職業(yè)化的令人滿意的獨(dú)立董事，就是執(zhí)行董事占據(jù)了壓倒一切的大多數(shù)職位。太多的董事會(huì)僅僅是“公司圣誕樹(shù)上的裝飾品” ，被稱之為“尷尬的治理” 董事會(huì)的作用 成功地履行它的信托義務(wù)的董事會(huì)的能力是以具有一個(gè)職業(yè)化的被廣泛贊譽(yù)的獨(dú)立董事們的核心集團(tuán)為轉(zhuǎn)移的。 董事會(huì)的作用 “任命非執(zhí)行董事的目的是為了給董事會(huì)提供知識(shí)、客觀性、判斷和平衡，在某種程度上，如果董事會(huì)是由全職的執(zhí)行董事構(gòu)成，它可能就是無(wú)效的；確保執(zhí)行董事和公司的管理層的績(jī)效能夠符合標(biāo)準(zhǔn)的需要。” 董事會(huì)的作用 如果他們?nèi)狈?jiān)實(shí)的基礎(chǔ)和獨(dú)立董事，即使是最佳的執(zhí)行者也可能在某一天被風(fēng)險(xiǎn)所絆倒。證據(jù)表明，獨(dú)立董事與較高的公司的價(jià)值是相關(guān)的。 董事會(huì)的作用 《商業(yè)周刊》表明： （ a）最佳的董事會(huì)趨于由獨(dú)立董事占居支配地位； （ b）這類公司的年度平均收益比同一產(chǎn)業(yè)的其它公司更高。 董事會(huì)的作用 分析 154個(gè)美國(guó)大型的公共交易的公司的樣本，在 90年代具有積極的和獨(dú)立董事的公司比那些具有被動(dòng)的非獨(dú)立董事的公司運(yùn)行得更好。 獨(dú)立董事最低限度的條件 ? 不是以前的執(zhí)行董事并且必須與公司沒(méi)有職業(yè)上的關(guān)系（比如，代表公司的審計(jì)或法律服務(wù)公司，或者是咨詢公司的一個(gè)成員）； ? 不是一個(gè)重要的消費(fèi)者或供應(yīng)商； ? 不是以個(gè)人關(guān)系為基礎(chǔ)而被推薦或任命的； 獨(dú)立董事最低限度的條件 ? 必須通過(guò)正式的過(guò)程被膺選； ? 與任何執(zhí)行董事沒(méi)有密切的私人關(guān)系； ? 不具有大額的股份或代表任何重要的股東； ? 必須是董事會(huì)的積極參與者，而不是被動(dòng)者； 一個(gè)獨(dú)立董事的職業(yè)能力 ? 除了那些以其它領(lǐng)域的專家被邀請(qǐng)加入董事會(huì)的之外，比如科學(xué)和技術(shù)、人力資源開(kāi)發(fā)、環(huán)境或與公司經(jīng)營(yíng)相關(guān)的其它領(lǐng)域的專家，獨(dú)立董事必須知道如何審讀財(cái)務(wù)報(bào)告，并且具有不同的公司法的一定知識(shí)。 董事會(huì)的作用 在美國(guó)和許多西歐國(guó)家，走向獨(dú)立董事的趨勢(shì)日益顯著。直到 80年代中期，英國(guó)公司的董事會(huì)依然是朋友扎堆，看起來(lái)象一個(gè)非公開(kāi)的俱樂(lè)部。機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)誘發(fā)了一個(gè)徹底的變革（ a sea change)。 英國(guó)非執(zhí)行董事的構(gòu)成變化 公司樣本數(shù) F T S E — 350 1993 1996非執(zhí)行董事占董事會(huì)成員 1 / 3以下的公司1 3 . 6 6 . 2非執(zhí)行董事占董事會(huì)成員 1 / 2以下的公司3 4 . 0 2 6 . 0非執(zhí)行董事的比例 （ % ） 5 0 . 2 5 3 . 9獨(dú)立的非執(zhí)行董事 （占全部非執(zhí)行董事的比例， % ）5 7 . 4 6 8 . 5獨(dú)立的非執(zhí)行董事 （占全部董事的比例， % ）2 8 . 8 3 6 . 9董事會(huì)的作用 許多國(guó)家并不準(zhǔn)備吸收獨(dú)立的、職業(yè)化的具備資格的非執(zhí)行董事。 國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者將日益需要公司的董事會(huì)中包含越來(lái)越多的獨(dú)立非執(zhí)行董事。在某種程度上，公司只要邁進(jìn)全球金融市場(chǎng)，他們就不得不迎合這一需求。 董事會(huì)的作用 至少在美國(guó)，可能也包括英國(guó)在內(nèi)，一個(gè)共識(shí)是董事會(huì)成員的 50%至少是由非執(zhí)行董事構(gòu)成，如果總裁又是首席執(zhí)行官或經(jīng)營(yíng)董事 (managing director)的話，這一比例可能更高。 董事會(huì)的構(gòu)成 對(duì)于一個(gè)獨(dú)立的公司而言，非執(zhí)行董事必須滿足上述的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于一個(gè)公開(kāi)上市的公司而言，非執(zhí)行董事在理想狀態(tài)下不能低于董事會(huì)成員的三分之一。 對(duì)董事資格的限制 美國(guó) 1000名公司董事和董事長(zhǎng)的分析表明，董事任職服務(wù)不能超過(guò)平均數(shù)的 2—3家董事會(huì)。1996年 11月，由全美公司董事協(xié)會(huì)（ NACD）指派的 30個(gè)公司治理結(jié)構(gòu)專家的專題研討會(huì)上發(fā)表了兩個(gè)著名的指導(dǎo)方針： 對(duì)董事資格的限制 對(duì)他們所任職的每全個(gè)董事會(huì)而言，非執(zhí)行董事至少安排 4次完整的 40小時(shí)的周服務(wù)； 高級(jí)執(zhí)行董事任職不得超過(guò) 3個(gè)董事會(huì)，包括自身的公司在內(nèi)。退休的執(zhí)行董事和職業(yè)的非執(zhí)行董事任職不得超過(guò) 6個(gè)董事會(huì)。 對(duì)董事資格的限制 積極的機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)營(yíng)造了一個(gè)警示：占有太多的董事資格是不利于良好的公司治理結(jié)構(gòu)的。他們都推薦選票反對(duì)那些占據(jù)已經(jīng)太多的董事會(huì)職位的董事提名，他們確保他們的董事不占據(jù)超過(guò) 5—6個(gè)董事資格。從良好的公司治理結(jié)構(gòu)的利益上看，這應(yīng)該是一個(gè)中期的目標(biāo)。 向董事會(huì)提交真實(shí)的信息 絕大多數(shù)公司治理結(jié)構(gòu)的國(guó)際規(guī)范都堅(jiān)持主張，向董事會(huì)提交的信息必須事前合理地發(fā)送。一個(gè)建議性的信息清單或許應(yīng)該包括： 提交給董事會(huì)的信息清單 ? 與更新的長(zhǎng)期計(jì)劃相伴隨的年度運(yùn)作計(jì)劃和預(yù)算； ? 作為公司整體商業(yè)構(gòu)成的季度狀況； ? 稅收審計(jì)和內(nèi)部審計(jì)報(bào)告； ? 利息清算構(gòu)成的履約或?qū)θ魏晤悇e的債權(quán)人的非清算情況； 提交給董事會(huì)的信息清單 ? 隱含在可能的公共或本質(zhì)性的產(chǎn)品負(fù)債要求權(quán)中的任何問(wèn)題； ? 合資公司協(xié)議的細(xì)節(jié)問(wèn)題； ? 實(shí)際的或潛在勞動(dòng)力和就業(yè)者問(wèn)題以及他們所提出的解決方案； 提交給董事會(huì)的信息清單 ? 每季的外匯壓力、它們的保有量、匯率的延展期間以及所采取的對(duì)逆向匯率變動(dòng)的限制性措施； ? 在相同產(chǎn)業(yè)本公司與其它公司的有價(jià)證券的分析家的比較； 董事會(huì)層次的委員會(huì) 治理結(jié)構(gòu)要求專業(yè)化的技巧，一般而言，這些委員會(huì)包括： ?審計(jì)委員會(huì) 它負(fù)責(zé)督察公司的內(nèi)部審計(jì)程序并與外部的合法的審計(jì)員一起相互作用，以便保證公司的財(cái)富完全順從法律的要求。 董事會(huì)層次的委員會(huì) ? 執(zhí)行者薪酬委員會(huì) 它決定對(duì)公司的執(zhí)行董事們和高級(jí)經(jīng)理們的適當(dāng)?shù)囊粩堊拥难a(bǔ)償方案。 ? 提名委員會(huì) 它負(fù)責(zé)實(shí)施為適當(dāng)?shù)木哂匈Y格的、獨(dú)立的非執(zhí)行董事的系統(tǒng)性的評(píng)價(jià)的研究。 董事會(huì)層次的委員會(huì) 以上三個(gè)委員會(huì)在很大程度上是機(jī)構(gòu)投資者所預(yù)期的在公開(kāi)上市的公司中存在的最少的委員會(huì)。石油勘探、精煉和運(yùn)輸公司以及礦產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)也同時(shí)設(shè)立了環(huán)境委員會(huì)。 董事會(huì)層次的