經(jīng)營(yíng)指標(biāo)向好步入高增長(zhǎng)周期(編輯修改稿)
2025-08-28 13:42 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 RPK 20%），由此得到 2022年 RPK增速預(yù)測(cè)值在 %之間，中值為 % 圖 19 2022年需求仍將保持較快增長(zhǎng) % % %18% % % %19% % % %20% % % %國(guó)際R P K綜合R P K國(guó)內(nèi)R P K 1 0 %0%10%20%30%40%1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022E 2022E綜合 R P K 國(guó)內(nèi)航線 R P K 國(guó)際航線 R P KP16 2022年實(shí)際運(yùn)力投放增長(zhǎng) 13% 圖 20 預(yù)測(cè) 2022年飛機(jī)架數(shù)增長(zhǎng)率 % 資料來源： 公司資料 ，光大證券研究所 圖 21 預(yù)測(cè) 2022年供座數(shù)增長(zhǎng)率 % ?國(guó)航（含深航）、南航、東航（含上航）的運(yùn)力投放之和約占行業(yè)運(yùn)力投放的 75%以上，因此，三家公司未來運(yùn)力的增長(zhǎng)情況基本能反映行業(yè)的水平； ?根據(jù) 三家公司運(yùn)力規(guī)劃， 預(yù)計(jì) 2022年中國(guó)飛機(jī)架數(shù)將增長(zhǎng) %，座位數(shù)增長(zhǎng) %；考慮到飛機(jī)利用率的提升， 預(yù)計(jì) 2022年行業(yè) ASK同比增長(zhǎng) 13%左右 。 1 1 . 0 %9 . 5 %1 1 . 2 %1 1 . 8 %9 . 3 %500001000001500002022002022 2022 2022 2022 2022E 2022E座位數(shù)7%8%9%10%11%12%座位數(shù) 增長(zhǎng)率 ( 右軸 )1 0 . 1 %9 . 9 %7 . 5 %1 0 . 8 %1 1 . 5 %400600800100012002022 2022 2022 2022 2022E 2022E架數(shù)7%8%9%10%11%12%飛機(jī)數(shù)（左軸） 增長(zhǎng)率（右軸）P17 2022年“市場(chǎng)繁榮，公司不掙錢”現(xiàn)象一去不復(fù)返 資料來源： 公司資料 ，光大證券研究所 圖 22 三大航已分割國(guó)內(nèi)主要航空市場(chǎng) ?2022年國(guó)家注資“拯救”東航，加之新一輪重組，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已“分割”完畢，國(guó)航、東航、南航、海航均有自己的區(qū)域和市場(chǎng)，并且在各自的市場(chǎng)中處于主導(dǎo)地位； ?基于上述原因，中國(guó)航空業(yè)不再可能出現(xiàn)：2022年通過大幅引進(jìn)運(yùn)力搶占市場(chǎng)、價(jià)格戰(zhàn)爭(zhēng)搶旅客，并最終導(dǎo)致市場(chǎng)繁榮、而航空公司不掙錢的現(xiàn)象。 ?航空公司現(xiàn)在運(yùn)力的引進(jìn)都基于對(duì)未來年度市場(chǎng)需求的預(yù)判： （ 1）若市場(chǎng)需求好于預(yù)期，公司將原本要退役的飛機(jī)推遲退出；（ 2）若市場(chǎng)需求差于預(yù)期，公司將未來要退役的飛機(jī)提前退出。 最壞的情況是供需平衡，供大于需的現(xiàn)象將難以再次出現(xiàn) 。 市場(chǎng)擔(dān)心， 2022年可能復(fù)制 2022年 “ 市場(chǎng)繁榮，公司不掙錢 ” 現(xiàn)象，我們認(rèn)為該現(xiàn)象將一去不復(fù)返： P18 2022年供需缺口：推動(dòng)客座率持續(xù)走高、票價(jià)水平持續(xù)堅(jiān)挺 ?供需缺口只能通過兩種方式解決：一是提高飛機(jī)利用率，二是提高客座率?，F(xiàn)階段，由于資源多重緊缺和管理層對(duì)安全的高度重視，我們認(rèn)為提高飛機(jī)利用率的空間相當(dāng)有限，解決供求缺口最主要就是客座率的提升， 我們預(yù)計(jì) 2022年行業(yè)客座率將提升 23個(gè)百分點(diǎn) ； ?在行業(yè)景氣時(shí)期，客座率的提升往往能夠帶動(dòng)票價(jià)水平的走高，加之東上合并、國(guó)航收購(gòu)深航，使得三大航的市場(chǎng)占有率超過 70%，未來惡意的價(jià)格戰(zhàn)將大幅減少，航空市場(chǎng)將更加有序， 航空公司將更加注重航線網(wǎng)絡(luò)的收益最大化而非 單純追求客座率及旅客數(shù)量。 ?我們預(yù)計(jì) 2022年行業(yè)運(yùn)營(yíng)效率（座公里收入 =客座率 票價(jià)）大幅增長(zhǎng)將最終傳導(dǎo)至主業(yè)利潤(rùn)。 圖 23 2022年行業(yè)客座率有望提升 23個(gè)百分點(diǎn) 資料來源：光大證券研究所 0%5%10%15%20%1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 20222022E 2022E55%65%75%85%R PK A SK P L / F ( 右軸 )P19 第三部分 3 其他影響因素 P20 人民幣兌美元升值帶來巨額匯兌收益 ?2022年 2季度起，人民幣兌美元升值的步伐重啟， 光大證券宏觀組預(yù)計(jì) 2022年 升值幅度 5%；升值在給航空公司帶來巨額匯兌收益同時(shí)，降低了航材等的購(gòu)買成本。 ?敏感 性 分析顯示， 2022年人民幣兌美元每升值 1%，國(guó)航、東航、南航、海航凈利潤(rùn)分別增加 、 、 、 ， 東航、海航 EPS均增加 ，國(guó)航、南航增發(fā)后 EPS分別增加 、 可見 南航對(duì)升值最 具 敏感 性。 表 1 2022年匯率敏感度分析 (假設(shè)人民幣兌美元升值 1%) 資料來源：公司資料，光大證券研究所 公司 外幣 凈負(fù)債 （億元） 凈利潤(rùn) 增加 （億元） EPS增加 （元） 增發(fā)后 EPS增加 （元） 中國(guó)國(guó)航 580 東方航空 450 南方航空 600 海南航空 149 圖 24 2022年匯改以來人民幣 兌美元已經(jīng)累積升值 % 2022年1月 2022年7月 2022年1月 2022年7月 2022年1月 2022年7月 2022年1月 2022年7月 2022年1月 2022年7月 2022年1月 2022年7月USD/RMBP21 油價(jià)上漲對(duì)行業(yè)影響程度遠(yuǎn)小于以前 表 2 航油敏感性分析（ 2022年，假設(shè) 航油價(jià)格波動(dòng) 1美元 /桶） 資料來源：公司資料，光大證券研究所 圖 25 國(guó)際原油及新加坡航油價(jià)格走勢(shì)比較 公司 耗油量（萬(wàn)噸） 凈利潤(rùn)波動(dòng)（百萬(wàn)元） EPS波動(dòng)（元） 境內(nèi)航班 境外航班 綜合 境內(nèi)航班 境外航班 綜合 境內(nèi)航班 境外航班 綜合 國(guó)航 280 120 400 133 57 190 東航 238 102 340 117 50 168 南航 300 100 400 148 49 197 燃油成本是航空公司最重要成本項(xiàng)，油價(jià)上漲將對(duì)行業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響，但影響程度遠(yuǎn)小于以前，因?yàn)椋? ?油價(jià)與燃油費(fèi)聯(lián)動(dòng)機(jī)制： 國(guó)內(nèi)油價(jià)上漲后，燃油費(fèi)將根據(jù)聯(lián)動(dòng)機(jī)制上調(diào)，能夠覆蓋油價(jià)上漲帶來的成本增加的 70%以上。 ?燃油套保： 燃油套?？商崆版i定燃油成本，避免油價(jià)上漲帶來成本增加，是全球航空業(yè)一致做法；國(guó)航、東航均做燃油套保，國(guó)航套保價(jià)相對(duì)較低。 ?收益管理戰(zhàn)略： 航空公司目
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