【文章內容簡介】 *供給方來看，銀行從事衍生業(yè)務：獲得費用收入（在場外市場中作為從事?lián)I(yè)務和安排掉期的第三方機構）；買賣價差收入（作為交易的一方）：為利率風險暴露和匯率風險暴露進行套期保值。影響金融創(chuàng)新供給的因素：全球化、技術和競爭（具體見金融創(chuàng)新與影子銀行2630）*證券化以兩種方式導致全球化：第一，參與歐洲市場的銀行不得不擴大其世界范圍的地盤；第二，大多數(shù)表外業(yè)務也已經(jīng)直接地或間接地對全球化過程做出了貢獻。*為什么銀行從事表外業(yè)務？證券化使得銀行能夠通過將風險從風險厭惡的投資者那里轉移到風險中性的投資者那里來優(yōu)化風險配置。銀行還可以通過使其表外最安全的資產(chǎn)證券化，并將風險資產(chǎn)保留在其資產(chǎn)負債表內而達到上面的效果。*金融體系的主要功能可以表述為：經(jīng)濟成員之間轉移風險的機制；經(jīng)濟體的流動性；對經(jīng)濟成員收入的要求權。這些要求權或者是債務責任或者是股份。*上述功能上的區(qū)別導致了下面對金融創(chuàng)新的分類：（具體見金融創(chuàng)新與影子銀行3343）風險——轉移型創(chuàng)新；流動性——增強型創(chuàng)新信用——引致型（債務——引致型）創(chuàng)新股權——引致型創(chuàng)新*影子銀行體系中主要的機構主體類型： 216。 貨幣市場共同基金（MMMF）； 投資銀行、對沖基金； 私募股權基金（PE）； 結構投資載體（SPV）。 *影子銀行體系中主要的金融產(chǎn)品和金融工具： 資金來源方的主要產(chǎn)品： 資產(chǎn)支持票據(jù)（ABCP）； 再回購協(xié)議（Repo）。資金運用方的主要產(chǎn)品： 資產(chǎn)支持證券（ABS）； 抵押貸款支持證券（MBS）； 擔保債務憑證（CDO）； 信用違約互換（CDS）。*影子銀行的主要特征： 與銀行的高度相關性； 高杠桿率； 期限錯配； 資產(chǎn)價格的敏感性； 所受的監(jiān)管較少*具有監(jiān)管套利性質的影子銀行業(yè)務，以及不受審慎監(jiān)管的非銀行信用中介。具體有以下四類： 216。 依托于受監(jiān)管的銀行機構產(chǎn)生的具有監(jiān)管套利的影子銀行業(yè)務； 不受審慎監(jiān)管或監(jiān)管很少的非銀行金融機構； 建立在金融創(chuàng)新基礎上的影子銀行業(yè)務； 以私募股權基金、產(chǎn)業(yè)投資基金為代表的投融投資方式。*監(jiān)管建議： 216。 正確評價影子銀行的作用； 權衡利弊，充分考慮監(jiān)管的成本和收益。 第三講 危機*歐債危機最新發(fā)展主要呈現(xiàn)兩方面特點 ：危機從歐元區(qū)邊緣國家向核心國家蔓延；歐洲大型金融機構開始受到危機的負面影響。*當前的歐債危機的深層次原因 ：歐元區(qū)僅僅是一個貨幣聯(lián)盟，沒有統(tǒng)一的財政政策，更非一個完美的政治聯(lián)盟。歐元區(qū)部分國家經(jīng)濟長期缺乏競爭力次級債研究專題*基本內容（具體見次債研究專題 317）*美國次級債原因分析：（具體見次債研究專題 1827）1．從房價的非理性上漲到房價下跌——次債危機爆發(fā)的導火線。1. 寬松貨幣政策和財政政策導致資產(chǎn)價格隨著流動性增加而上2. 過于“低廉”的按揭成本和條件。2．信貸金融創(chuàng)新產(chǎn)品助長也助跌，加大了房價的波動性 。4．中間人的利益驅動；(ARM, Adjustable rate mortgage）的影響；6．數(shù)據(jù)模型投資缺乏風險控制。*次債危機波及的其他投資產(chǎn)品（具體見次債研究專題 3337）*次債危機同以往金融危機的異同點的比較美國此次以股票和房產(chǎn)價格的巨幅上漲為主要特征的次債危機同以往危機的平均數(shù)非常相似，并且在此次危機中，美國的產(chǎn)出經(jīng)歷了一個V型的變化過程。但在其它指標方面，此次次債危機中公共債務的上漲要小于其它危機，危機前的通貨膨脹率也比其它危機時低，但經(jīng)常項目的赤字要遠遠大于以外的危機。危機的影響程度最終取決于其對金融系統(tǒng)的沖擊程度和接下來的政策反應的有效性。*次債危機對美國經(jīng)濟和全球經(jīng)濟 的影響v 對全球經(jīng)濟的影響 。損失程度來講，日本綜合研究所近日發(fā)表報告預測，次貸產(chǎn)品及其證券化后形成的各類金融產(chǎn)品可能發(fā)生的損失最大將達1420億美元。而如果算上與次貸產(chǎn)品沒有直接關系的其他證券商品的價格下跌，次貸危機所致全球金融機構及投資家的損失最大將達4636億美元。由于全球主要金融機構仍在大面積遭受損失，壞賬率居高不下，這種糟糕的情況至少還要延續(xù)到今年下半年。根據(jù)已公布的信息，07年四季度各國際投行的虧損較大。 v 原因：一方面，隨著全球經(jīng)濟的趨黯，套利交易面臨進一步平倉，由于投資機會的減少，套利交易的收益受到擠壓，而動蕩的金融市場又使得各套利機構有可能先收手觀望，導致市場資金的減少。另一方面，盡管各大央行通過降息和投放基礎貨幣等手段向市場注入流動性，但由于金融機構尚不明確在危機中的損失程度，所以這部分資金可能會暫時地沉淀下來，至少到等到今年4月份一季度報表出來后才能再度打開放貸規(guī)模，貨幣的創(chuàng)造能力大打折扣。v （對美國的影響）美國來講，2008年美國經(jīng)濟開局不利，次貸危機繼續(xù)惡化，并正影響到美國經(jīng)濟的其他方面。比如，次貸危機的根源美國住房市場降溫還在持續(xù)。此外，消費不振、失業(yè)上升則成為經(jīng)濟滑坡的強烈信號，美國消費者信心指數(shù)已降至14年來最低，失業(yè)率則升至兩年多來的最高點。最為嚴峻的則是次貸危機全面爆發(fā)后，損失嚴重的金融機構惜貸成風，致使市場流動性嚴重不足。從目前狀況看，次貸危機還遠未到谷底，因為按放貸時間推算，拖欠還貸高峰尚未出現(xiàn)，今年第二和第三季度將非常關鍵。*對全球資本市場的影響v 作為全球經(jīng)濟發(fā)展以及終端產(chǎn)品消費的最大經(jīng)濟體，美國的經(jīng)濟走勢對全球經(jīng)濟有著舉足輕重的影響。加之美元的全球儲備和交易結算貨幣地位和美國資本市場走勢對全球各主要市場的巨大影響力，次按危機從各個方面都對全球各國股市產(chǎn)生了影響。v 從當前美國的資本市場情況看，由房產(chǎn)市場和信貸市場引發(fā)的危機形勢依然顯得十分嚴峻。 v 從美國股票市場看，從2007年8 月份次按危機爆發(fā)以來，累計下跌幅度最大的行業(yè)板塊指數(shù)為房屋建造和金融板塊，表現(xiàn)較好的板塊為采掘、公用事業(yè)、科技和必需消費品。但是最近在次按危機繼續(xù)擴大的背景下，采掘和科技類等與經(jīng)濟景氣相關度較高的周期性股票出現(xiàn)了快速下跌，而公用事業(yè)和必需消費品等防御型板塊依然保持上漲的態(tài)勢，反映了市場對未來美國經(jīng)濟增長前景預期更為消極和悲觀。v 從全球股市看，歐美成熟股市近來出現(xiàn)了較大幅度的回調，而以俄羅斯、巴西和印度為首的新興國家股市表現(xiàn)依舊強勁。新興市場中表現(xiàn)最弱的是亞太地區(qū)股市 *次債危機對中國經(jīng)濟可能造成的影響v 對中國出口的影響。出口在中國經(jīng)濟增長中所占比例超過三分之一，占總體國內生產(chǎn)總值(GDP)的10%，在中國經(jīng)濟增長的三架馬車之中，強勁的出口一直是領跑快馬，而中國五分之一的出口流向了美國。央行估計，美國經(jīng)濟增長每放慢1個百分點，中國出口將會下降6個百分點。正是針對進出口貿易的多重壓力，讓我們看到，在不斷創(chuàng)出新高的中國單月貿易順差的數(shù)字背后早已暗流洶涌對中國金融機構海外投資的影響：中投公司的海外投資和管理國家的外匯儲備的情況。銀行系和券商系的QDII的虧損。對中資商業(yè)銀行的影響。比如中國銀行和建行等的次級債損失的評估。對中國貨幣政策的影響。次級債問題目前對中國直接影響還很小。相反，中國因出口增速下降有利于減少需求，使目前高企的通貨膨脹受到抑制。然而，中國強勁的經(jīng)濟增長及美國資金市場調整及可能的貨幣政策的放松都會增加中國對外資的吸引力，并可能引發(fā)對華投資（尤其是投資于資產(chǎn)的熱錢）的新一輪高潮。這對人民幣升值形成更大壓力，并造成更快的外匯儲備及金融市場流動性增長，對我國央行對通脹的控制及目前的貨幣政策造成不小的影響。第四講 貨幣體系*八大核心問題（略）*構建國際貨幣體系的五大機制? （一）自動市場機制，如浮動匯率或國際收支的非沖銷化減少了貨幣供給的變化；（二）（n1）種方法，即體系中的一個國家同意沒有外部目標； ? （三）有用來確保一致目標和保證這些目標兼容手段的事先政策協(xié)調； ? （四）關于一套政策規(guī)則的協(xié)議，它能提供特定環(huán)境中對政策制定者的要求；? （五）某個超國家機構通過一種多邊機制提出政策措施，以此確保體系中的一致性和穩(wěn)定性。 ? 實際上，國際貨幣體系的實際安排傾向于上述機制的綜合。*布雷頓森林體系：特點及崩潰原因? 它的特點主要有三點： ? （一）對于匯率的精準描述：固定但可調節(jié)的平價是為每種貨幣而設定的，而且市場匯率的波動超過小幅可容忍的范圍時，中央銀行因不受限制的干預。整個制度的核心在于固定匯率制度，其他任何事情都得服從它。 ? （二）匯率平價的改變：因為意識到政府任何改變匯率的潛在危險，以及這種決策對所有國家都有系統(tǒng)性影響，因此改變平價需要IMF的批準，在原則上存在對匯率的集體性決策。 ? （三）盡管在資本項目上允許實行外匯管制，但在貿易方面不允許存在外匯管制。? 布雷頓森林體系崩潰的深層次原因包括： ? （一）在有著大量國際資本流動的世界中保持固定匯率和獨立的貨幣政策； ? （二）與相對固定的黃金儲備相對照的美國債務不斷增加，進而導致信心問題； ? （三）和與（n1）個角色相連的問題。*20世紀70年代和80年代國際貨幣體系新特點（一）國際不平衡 ? 20世紀70年代初，世界經(jīng)濟的一個顯著特點是大規(guī)模的、持續(xù)的經(jīng)常項目不平衡。 ? 在70年代大部分時期，主要的不平衡是石油輸出國的巨額順差和與之相對應的發(fā)展中國家逆差，金融調節(jié)主要通過銀行進行：OPEC國家將其順差存入銀行，而一些發(fā)展中國家從私人的國際銀行部門大量貸款。 在80年代，石油輸出國的順差消失并轉而為逆差，發(fā)展中國家逆差迅速減少，美國變?yōu)橛写罅磕娌?，?lián)邦德國和日本則成為順差國。而工業(yè)化國家逆差和順差的調節(jié)主要是通過資本市場而不是通過銀行體系進行的二）資本運動 ? 自70年代初期以來，特別是80年代，國際貨幣體系一個顯著特點是國際資本流動的巨大增速和規(guī)模。資本快速增長主要有以下幾個原因： ? （1）大多數(shù)工業(yè)化國家廢除外匯管制和金融自由化的大趨勢； ? （2）在大多數(shù)發(fā)達國家與收入相關的資產(chǎn)組合規(guī)模上升； ? （3）資產(chǎn)組合國際化的一般趨勢； ? （4）信息、交易技術的發(fā)展以及低水平的交易成本； ? （5）金融創(chuàng)新步伐的加快包括對新金融的創(chuàng)造，而其中許多與外匯交易有特別的聯(lián)系。 ? 在當前情況下，外匯市場的環(huán)境主要受資本項目而不是經(jīng)常項目的影響，匯率不是由經(jīng)常項目不平衡決定，而是由資本交易決定。（三）結構變化：私有化 在70年代國際貨幣體系的突出特點是，國際銀行業(yè)的作用大大提高，以及官方與私人部門角色的相應轉換。在國際流動性的提供、向不發(fā)達國家轉移實際資源的融資和國際收支的調節(jié)方面，私人國際銀行部門與傳統(tǒng)官方部門相比其作用在絕對和相對兩方面都提高了，國際信貸變成了資產(chǎn)負債增長和資產(chǎn)組合分散這二者同時進行的總過程的一部分。在80年代初，銀行的戰(zhàn)略目標和資產(chǎn)組合行為發(fā)生了改變，越來越多的受到資本和風險的約束，國際銀行信貸的規(guī)模也在1982年后迅速下降（巴塞爾I的產(chǎn)生）。 私人銀行部門的國際借貸功能的增強，對國際收支差額進行融資和調節(jié)選擇的變化發(fā)生在兩個方面： 一方面是融資方式彌補逆差變得更容易，或者政府對外來的融資便利更有信心，這使得政府調節(jié)其國際收支的壓力相應減??；另一方面，國際收支差額的調節(jié)和融資選擇的變化有一種分配效應，使得更多資金進入那些容易得到銀行融資的國家。 （四）匯率管理 自70年代以來已經(jīng)沒有了統(tǒng)一的匯率體系，不同國家實行6種類型的匯率管理制度： （1）獨立浮動，盡管實際上有不同程度的干預；（2）盯住一種貨幣，這有點類似布雷頓森林體系的做法；（3）盯住SDR； （4）保持不變的有效匯率水平；（5）根據(jù)通貨膨脹率等因素調整的盯住匯率；（6）聯(lián)合匯率體系如歐洲貨幣體系的成員。 實際上，即使獨立浮動的貨幣也很少完全自由浮動，政府總是經(jīng)常通過利率政策和官方干預在外匯市場上試圖影響匯率運動。 盡管當時并不存在正式的匯率體系，而且干預義務也未被明確界定，但中央銀行的確力圖既限制匯率波動又防止匯率大幅背離。（五）國際儲備方面 70年代和80年代國際儲備的一個顯著特征是：以外匯形式被中央銀行持有的儲備迅速上升且其比例提高（與以IMF為基礎的流動性相比）。 自1982年以來，儲備大部分的絕對增加值是美元形式，這與美國國際收支頭寸的獨特作用和分析有關。當各國中央銀行在外匯市場上購買美元以支持美元或防止其本國貨幣升值時，其美元儲備就上升。國際流動性中的一個重要問題是“儲備充足”的問題，其難以界定，主要在于： （1）匯率體系更不精確，因此用于干預目的的儲備更不確定；（2）國際資本運動的大幅增長既增加了潛在的匯率壓力，又為彌補經(jīng)常賬戶逆差提供了新的替代方法；（3）有些國家有很強的能力從國際銀行和資本市場上借入儲備（六）信心方面80年代有兩種潛在的“信心問題”：發(fā)展中國家的債務問題和美國成為一個凈債務國。這兩種情況都集中在國際金融媒介的債務含義上，以美國的案例展開。 美國的潛在“信心問題”起源自1982年以來巨大和持續(xù)的經(jīng)常項目逆差而這種逆差主要被自住性和利率引致的資本流入所彌補，這導致了美國外部負債大大增加。與之對應的是德國和日本在資產(chǎn)凈資產(chǎn)頭寸方面的相應增加如果資本流入停滯，則會產(chǎn)生一個潛在的“信心問題”，而如果清算美元資產(chǎn)，那這種情況會更嚴重，美元承受的巨大壓力將導致外匯市場上美元迅速貶值或中央銀行的大力支持干預。 關鍵問題是，如果美國沒有政策調節(jié)的計劃，外債將繼續(xù)增加，因為金融市場不會對持續(xù)的真實資源凈吸收提供融資便利，最終出現(xiàn)的信心問題還是將迫使美元進行政策調節(jié)第六講 關系型銀行*相對資本市場而言，銀行和其他金融中介能夠更好地解決信息不對稱以及由此產(chǎn)生的逆向選擇和道德風險問題。（具體見關系型銀行業(yè)務研究新進展6）（1）相對于資本市場融資中投資者對企業(yè)的直接監(jiān)督而言，銀行的代理監(jiān)督可以降低監(jiān)督成本；（2）金融中介比單個的投資者在制造信息方面更具優(yōu)勢。*交易型融資包括財務報表貸款（financial statements loans）、以資產(chǎn)為基礎的貸款（assetbased loans）、以信用評級為基礎的貸款（creditbased loans）