【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 但還是可能因?yàn)闃I(yè)務(wù)性質(zhì)不太符合兩高標(biāo)準(zhǔn)，上市存在較大不確定性。美國(guó)納斯達(dá)克(NASDAQ)市場(chǎng)美國(guó)的納斯達(dá)克(NASDAQ) 市場(chǎng)，在美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展過程中扮演了極其重要的角色。NASDAQ 市場(chǎng)培育了美國(guó)的一大批高科技巨人，微軟、英特爾、蘋果、戴爾、網(wǎng)景、亞馬遜等等，使美國(guó)成為全球高科技領(lǐng)域的翹楚，從而創(chuàng)造出美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的奇跡。NASDAQ小型資本市場(chǎng)從各個(gè)方面都是我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的典范，其中高科技企業(yè)占有相當(dāng)?shù)谋戎?。?jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)高科技行業(yè)上市公司中的絕大部分是NASDAQ 的上市公司：%在NASDAQ上市，%在NASDAQ上市，%在NASDAQ上市，%在NASDAQ上市，通訊設(shè)備業(yè)上市公司中的81. 7%在NASDAQ上市。（四）主營(yíng)業(yè)務(wù)要求 創(chuàng)業(yè)板企業(yè)規(guī)模小，且處于成長(zhǎng)發(fā)展階段，如果盲目多元化經(jīng)營(yíng)，業(yè)務(wù)范圍過于分散，缺乏核心業(yè)務(wù)，既不利于有效控制風(fēng)險(xiǎn)，也不利于形成核心競(jìng)爭(zhēng)力。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求發(fā)行人集中有限的資源主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)，并強(qiáng)調(diào)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和環(huán)境保護(hù)政策。同時(shí)，要求募集資金只能用于發(fā)展主營(yíng)業(yè)務(wù)。 由于我國(guó)環(huán)保的問題越來越突出，這不僅在創(chuàng)業(yè)板，在主板也都提出了更高的環(huán)保要求，跨省市的企業(yè)需要省和國(guó)家共同出具達(dá)標(biāo)證明。因此高污染高能耗的企業(yè)通過創(chuàng)業(yè)板上市可能性不大。 創(chuàng)業(yè)企業(yè)雖然規(guī)模較小，但是上市前公司治理必須晚上。監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求董事會(huì)下設(shè)審計(jì)委員會(huì)，并強(qiáng)化獨(dú)立董事履職和控股股東責(zé)任。要求最近兩年內(nèi)實(shí)際控制人沒有發(fā)生變更，主營(yíng)業(yè)務(wù)和董事、高級(jí)管理人員均沒有發(fā)生重大變化，公司最近三年內(nèi)沒有發(fā)生非法集資等行為的遺留問題。（五）信息披露要求 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，主要是讓投資者尤其是專業(yè)的投資者通過信息判斷公司的增長(zhǎng)潛力。由于在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的企業(yè)不確定性因素較多，因而創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市公司應(yīng)對(duì)公司信息做更為詳盡、充分、及時(shí)的披露，信息披露的要求比在主板上市的公司還要高。對(duì)于招股說明書，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，在內(nèi)容上突出創(chuàng)業(yè)企業(yè)特點(diǎn)。在披露形式上，為降低發(fā)行成本，要求發(fā)行人在中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定網(wǎng)站、公司網(wǎng)站披露招股說明書全文，同時(shí)在中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定報(bào)刊刊登提示性公告，告知投資者網(wǎng)上刊登的地址及獲取文件的途徑，不要求發(fā)行人編制招股說明書摘要，即網(wǎng)站披露全文、報(bào)刊公告網(wǎng)址。 與此同時(shí)，創(chuàng)業(yè)板還將設(shè)置單獨(dú)的市場(chǎng)監(jiān)控系統(tǒng)，按照不同于主板的標(biāo)準(zhǔn)來進(jìn)行市場(chǎng)監(jiān)督。（六）風(fēng)險(xiǎn)分析 創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，存在著在技術(shù)先進(jìn)性和可靠性新模式適用性方面的風(fēng)險(xiǎn)，股本規(guī)模小市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比較高，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)整體的投資風(fēng)險(xiǎn)也要高于主板。其風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一個(gè)是發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)是交易風(fēng)險(xiǎn)。 為控制發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求發(fā)行人在招股說明書顯要位置提示創(chuàng)業(yè)板特有的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，采用統(tǒng)一文字格式，其內(nèi)容為“本次股票發(fā)行后擬在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市，該市場(chǎng)具有較高的投資風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板公司具有業(yè)績(jī)不穩(wěn)定、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，投資者面臨較大的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，投資者應(yīng)充分了解創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)及本公司所披露的風(fēng)險(xiǎn)因素，審慎作出投資決定”。 創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模小，市場(chǎng)估值難，估值結(jié)果穩(wěn)定性差，較大數(shù)量的股票買賣行為就有可能誘發(fā)股價(jià)出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)，股價(jià)操縱也更為容易，因此主板交易制度并不適用于創(chuàng)業(yè)板。在穩(wěn)定交易價(jià)格，減少交易風(fēng)險(xiǎn)上，納斯達(dá)克市場(chǎng)采用了做市商來制度穩(wěn)定股價(jià)。做市商所報(bào)的價(jià)格是在綜合分析市場(chǎng)所有參與者的信息以及對(duì)自身風(fēng)險(xiǎn)和收益的衡量的基礎(chǔ)上形成的，投資者在報(bào)價(jià)基礎(chǔ)上進(jìn)行決策，并反過來影響做市商的報(bào)價(jià)，從而促使證券價(jià)格逐步靠攏其實(shí)際價(jià)值。做市商通過在市場(chǎng)中不斷地報(bào)出實(shí)盤價(jià)，既保證每只股票有了起碼的流通量，又可有效地避免股價(jià)因短期供求關(guān)系失衡造成的巨幅波動(dòng)，既增強(qiáng)了市場(chǎng)的流動(dòng)性又增強(qiáng)了市場(chǎng)穩(wěn)定性。（七）發(fā)行審核機(jī)構(gòu)及上市時(shí)間 創(chuàng)業(yè)企業(yè)規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)大、創(chuàng)新特點(diǎn)強(qiáng)，在發(fā)行審核委員會(huì)設(shè)置上，專門設(shè)置創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)，在發(fā)行初審基礎(chǔ)上審議公司公開發(fā)行股票的申請(qǐng)。由于與主板的成熟規(guī)模企業(yè)相比，創(chuàng)業(yè)板在財(cái)務(wù)指標(biāo)和穩(wěn)定性方面都有差距，而且新經(jīng)濟(jì)、新商業(yè)模式的認(rèn)定也對(duì)審核人員帶來了新的挑戰(zhàn)，更需要各所在行業(yè)專家提供專業(yè)的意見。創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委人數(shù)較主板發(fā)審委適當(dāng)增加，并加大行業(yè)專家委員的比例，委員與主板發(fā)審委委員不互相兼任。 我國(guó)主板發(fā)審委委員25人，其中專職委員13名，兼職委員12名；25名委員中有5名為證監(jiān)會(huì)會(huì)內(nèi)委員，20名證監(jiān)會(huì)會(huì)外委員。目前對(duì)于創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委委員的來源和人數(shù)尚未有明確規(guī)定出臺(tái)，但估計(jì)要遠(yuǎn)超主板發(fā)審委。 由于目前我國(guó)IPO發(fā)行審核進(jìn)度較慢、上報(bào)企業(yè)數(shù)量多，因此在中小板上市企業(yè)將面臨較長(zhǎng)的等待期。而創(chuàng)業(yè)板開閘初期，考慮到監(jiān)管層活躍市場(chǎng)的需要和初創(chuàng)企業(yè)規(guī)模小的特點(diǎn)，審核期限將遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于中小板。 創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)盤子小，為防止上市首日的爆炒，證監(jiān)會(huì)可能會(huì)考慮上市企業(yè)的批量上市，從供求關(guān)系方面來解決問題。深圳證券交易所理事長(zhǎng)陳東征表示，為避免交易量過少，初期將采取每次推出掛牌家數(shù)60至70家的形式。（八）投資者關(guān)系管理 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是針對(duì)具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)特性的高科技中小企業(yè)為主要服務(wù)對(duì)象，其特點(diǎn)是投資者在投資該市場(chǎng)中企業(yè)時(shí)購(gòu)買的實(shí)際上是一種企業(yè)成長(zhǎng)的預(yù)期，強(qiáng)調(diào)專業(yè)投資者通過判斷進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。監(jiān)管層規(guī)定交易所應(yīng)當(dāng)建立符合創(chuàng)業(yè)板特點(diǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)警示及投資者持續(xù)教育的制度，督促發(fā)行人建立健全維護(hù)投資者權(quán)益的制度以及防止和糾正違法違規(guī)行為的內(nèi)部控制體系。天使投資與天使投資人天使投資（angel equity）指?jìng)€(gè)人出資協(xié)助具有專門技術(shù)或獨(dú)特概念而缺少自有資金的創(chuàng)業(yè)家進(jìn)行創(chuàng)業(yè)，熏陶并承擔(dān)創(chuàng)業(yè)中的高風(fēng)險(xiǎn)和享受創(chuàng)業(yè)成功后的高收益，是自由投資者或非正式風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)原創(chuàng)項(xiàng)目構(gòu)思或小型初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行的一次性的前期投資。它是風(fēng)險(xiǎn)投資的一種形式。一筆典型的天使投資往往只是幾十萬美元，是風(fēng)險(xiǎn)資本家隨后可能投入資金的零頭。天使投資人特指企業(yè)家的第一批投資人，這些投資人在公司產(chǎn)品和業(yè)務(wù)成型之前就把資金投入進(jìn)來。專業(yè)的天使投資人需要擁有豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，強(qiáng)大的人脈和閑置資金，在部分經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好的國(guó)家中，政府也扮演了天使投資人的角色。天使投資往往是一種參與性投資，也被稱為增值型投資。投資后，天使投資人往往積極參與被投企業(yè)戰(zhàn)略決策和戰(zhàn)略設(shè)計(jì)；為被投資企業(yè)提供咨詢服務(wù)；幫助被投企業(yè)招聘管理人員；協(xié)助公關(guān)；設(shè)計(jì)退出渠道和組織企業(yè)退出。PE與VCVC是Venture Capital的縮寫，即風(fēng)險(xiǎn)投資。PE是Private Equity的縮寫，即私募股權(quán)投資。PE與VC都是通過私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，然后通過上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售持股獲利。 　　一般來說，VC投資企業(yè)的前期，PE投資后期。當(dāng)然，前后期的劃分使得VC與PE在投資理念、規(guī)模上都不盡相同。PE對(duì)處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和PreIPO各個(gè)時(shí)期企業(yè)進(jìn)行投資，故廣義上的PE包含VC。創(chuàng)業(yè)板的成立，還為PE和VC開辟了一條退出渠道。（九）估值分析 目前主板市場(chǎng)基本上采用了PE估值法。創(chuàng)業(yè)板所針對(duì)的創(chuàng)新型和高成長(zhǎng)性企業(yè)，普遍具有優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)、準(zhǔn)確的市場(chǎng)定位和廣闊的發(fā)展前景，但是兩類企業(yè)也有各自的特點(diǎn)。 創(chuàng)新型企業(yè)具有創(chuàng)新的經(jīng)營(yíng)模式或產(chǎn)品，可以帶來壟斷利潤(rùn)；無形資產(chǎn)占比較大，較多依靠人力資本，難于被復(fù)制；屬于朝陽行業(yè)，市場(chǎng)前景廣闊；經(jīng)營(yíng)模式或產(chǎn)品獨(dú)特，較難尋找類似企業(yè)作比較；受市場(chǎng)認(rèn)可后，將會(huì)產(chǎn)生爆發(fā)性增長(zhǎng)。高成長(zhǎng)性企業(yè)通常屬于細(xì)分行業(yè)，所處大行業(yè)發(fā)展較為成熟，市場(chǎng)前景較為明朗；依賴于所屬大行業(yè)的發(fā)展，受大行業(yè)影響較大；收益不穩(wěn)定；細(xì)分行業(yè)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較少；處于發(fā)展初期，規(guī)模相對(duì)較小。 由于這些企業(yè)較難尋找類似企業(yè)作比較，故采用相對(duì)估值方法的難度較大，也較容易出現(xiàn)失真的情況。企業(yè)的收益不穩(wěn)定，對(duì)于采用收益折現(xiàn)方式進(jìn)行估值的絕對(duì)估值方法，也很難做出準(zhǔn)確評(píng)估。因此，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的估值方法的選取很難利用單一的估值方法對(duì)企業(yè)的價(jià)值做出準(zhǔn)確的評(píng)估，需要采用多種估值方法進(jìn)行相互彌補(bǔ)和參考，以對(duì)企業(yè)的價(jià)值做出較為準(zhǔn)確的評(píng)估。（十）保薦人的作用 同主板相比，預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板將進(jìn)一步突出保薦人的作用，加大市場(chǎng)約束。香港聯(lián)交所對(duì)創(chuàng)業(yè)板要求是保薦人須符合若干先決條件，香港主板申請(qǐng)人上市后，公司須聘有保薦人的規(guī)定即告終止。而在創(chuàng)業(yè)板中，發(fā)行人則須上市后至少兩年內(nèi)保留一名保薦人，與香港主板有一定差異。 強(qiáng)化保薦人的盡職調(diào)查和審慎推薦作用，在企業(yè)成長(zhǎng)性、自主創(chuàng)新方面，要求保薦人出具專項(xiàng)意見；在持續(xù)督導(dǎo)方面，要求保薦人督促企業(yè)合規(guī)運(yùn)作，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息，督導(dǎo)發(fā)行人持續(xù)履行各項(xiàng)承諾，并要求保薦人對(duì)發(fā)行人發(fā)布的定期公告撰寫跟蹤報(bào)告。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的保薦期限，在主板兩年的基礎(chǔ)上有適當(dāng)延長(zhǎng)，要求保薦人在發(fā)行人上市后三個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)履行持續(xù)督導(dǎo)責(zé)任，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息，督導(dǎo)發(fā)行人持續(xù)履行各項(xiàng)承諾，并要求保薦人對(duì)發(fā)行人發(fā)布的定期公告撰寫跟蹤報(bào)告?？梢灶A(yù)見到，創(chuàng)業(yè)板即將出臺(tái)的一系列實(shí)施細(xì)則中，會(huì)對(duì)保薦人的持續(xù)督導(dǎo)提出更高的要求。 創(chuàng)業(yè)板的保薦制度放寬了對(duì)保薦代表人簽字的限制，主板的規(guī)定是兩人共簽一單且每人同時(shí)只能簽一單，而創(chuàng)業(yè)板雖然也是兩人共簽一單，但每人同時(shí)可根據(jù)自己的情況簽多單。四、中小板與創(chuàng)業(yè)板相關(guān)政策取向比較（一）發(fā)行條件我們將從公司主體資格、持續(xù)盈利能力、獨(dú)立性、規(guī)范運(yùn)行、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)、募集資金管理這六個(gè)方面比較中小板與創(chuàng)業(yè)板在發(fā)行條件方面的異同，其中財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)是發(fā)行上市最基礎(chǔ)的“門檻”之一，也是中小板與創(chuàng)業(yè)板存在差異最大的一個(gè)方面。1. 主體資格主體資格方面，中小板和創(chuàng)業(yè)板的要求基本一致，如表41所示。表41 中小板、創(chuàng)業(yè)板對(duì)主體資格的相同規(guī)定主體資格u 發(fā)行人應(yīng)當(dāng)是