【文章內(nèi)容簡介】 給各個投資者 ，只能通過金融媒介體。金融媒介體之所以有存在的必要 ，就在于投資效益的一部分能夠讓自己的客戶分享。Broecker(1990)研究了逆向選擇環(huán)境下進(jìn)行的項目篩選問題。解決道德風(fēng)險的辦法是增加監(jiān)督，而監(jiān)督是有成本的，如果由大量的小的貸款人直接監(jiān)督借款人，成本會很高，而且同樣會產(chǎn)生“搭便車問題”。而銀行監(jiān)督則具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)，所以把它委托給一個特定的機(jī)構(gòu)—銀行是有效率的。銀行相對于其他金融中介的另一個優(yōu)勢是：由于企業(yè)通常在銀行開戶，銀行就可以直接得到重要的信息，銀行就可以通過觀察企業(yè)的存款和取款來評定企業(yè)的金融狀況（Irena Grosfeld ，1997）。Diamond(1984)首次對金融中介的存在作了一致性的解釋。Diamond模型中的金融中介“監(jiān)督”借款人。Hellwig(1991)對此進(jìn)行了研究。Holmstrom amp。 Triole(1993)研究了在項目實施期間防止借款人的道德風(fēng)險問題。Townsend(1979) ，Gale amp。 Hellwig(1985) ，Krasa amp。 Villamil(1992）提出了處罰或?qū)徲嬤`約借款者的問題。Winton(1995a)提出了另外一個問題，即銀行資本的作用問題，他指出銀行資本是完成委托監(jiān)督功能的另一機(jī)制。同時，中介貸款時所解決的任何能夠增加價值的問題同樣也是借款給金融中介的一方面臨的問題。在Diamond模型中，中介代表借款給中介的投資者監(jiān)督借款人。但是貸款給中介的貸款人自己不得不直接監(jiān)督中介。這個所謂的監(jiān)督監(jiān)督者的問題如何解決？Diamond(1984)是第一個認(rèn)識到并解決這一問題的人（Gorton amp。 Winton ，2002）。更準(zhǔn)確地說，“監(jiān)督監(jiān)督人”的問題是指：如果監(jiān)督中介的成本低于貸款人直接貸款給借款人的成本和所導(dǎo)致的監(jiān)督成本，則借款給中介會減少監(jiān)督成本。Diamond的基本結(jié)論顯示，隨著中介規(guī)模的增大，如果中介按所承諾的監(jiān)督借款人，它就會按承諾的支付存款人。如果不是這樣，中介會遭受非金錢的懲罰即破產(chǎn)或聲譽(yù)損失。如果貸款的回報是相互隨機(jī)獨立的，Krasa＆Villanil(1992)應(yīng)用大偏差定理表明：只要存款人的監(jiān)督成本不隨銀行規(guī)模成指數(shù)增長，對大銀行充分監(jiān)督的期望成本趨于0。其他的關(guān)于銀行類中介的理論觀點強(qiáng)調(diào)了長期承諾關(guān)系的優(yōu)點。認(rèn)為銀行會通過建立長期承諾機(jī)制來減少投資者、經(jīng)營者和雇員之間的道德風(fēng)險（Shleifer＆Summers ，1988。Mayer ，1988 ，F(xiàn)ranks＆Mayer ，1990。 Irena Grosfeld ，1997）。（四）金融中介的功能觀對于金融中介有兩種不同的分析方法，一種方法視現(xiàn)存的金融中介為給定，認(rèn)為公共政策的目標(biāo)就是幫助現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)生存和興旺，把這種分析方法簡稱為機(jī)構(gòu)觀；另一種分析方法則不同，視金融中介運(yùn)作的功能為給定，并探索運(yùn)作這些功能的最佳機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)，這種方法稱為功能觀。Jensen＆Meckling(1976) ，Lelandamp。＆Pyle(1977) ， Greembaum＆Higgins(1983) ，Diamond＆Dybvig(1986) ，Black(1985) ，Williamson(1985 ，1988)，Brennan(1993) ，Cossin(1993) ， Pierce(1991) 和Scholes＆Wolfson(1992) 都不同程度的論述了金融中介的功能，但系統(tǒng)的論述金融中介的功能并把它提升到金融中介的功能觀層次的是Bodie ＆ Merton（1993，2000）、Merton ＆ Bodie（1993，1995）和Merton(1995）的分析。金融中介功能觀大大地拓展了金融中介理論的視野，從而把金融中介理論的研究推向了一個新的水平。金融中介功能觀的核心內(nèi)容可表述為：金融功能比金融機(jī)構(gòu)更穩(wěn)定，亦即在地域和時間跨度上變化較??；機(jī)構(gòu)的形式隨功能而變化，即機(jī)構(gòu)之間的創(chuàng)新和競爭最終會導(dǎo)致金融系統(tǒng)執(zhí)行各項職能的效率的提高。而且功能觀首先要問金融體系需要行使哪些經(jīng)濟(jì)功能，然后去尋求一種最好的組織機(jī)構(gòu)，而一種組織機(jī)構(gòu)是否最好，則又進(jìn)一步取決于時機(jī)和現(xiàn)有的技術(shù)（Merton，1995；博迪，2000）。當(dāng)然，這里關(guān)注的焦點并不在于金融中介功能的具體內(nèi)容，而是金融機(jī)構(gòu)的動態(tài)變化。Merton（1995）承認(rèn)，近年來，金融體系結(jié)構(gòu)（Ross(1989)把金融機(jī)構(gòu)分為透明的各類證券市場、半透明的各類非銀行金融機(jī)構(gòu)以及不透明的傳統(tǒng)金融中介如商業(yè)銀行與保險公司）發(fā)生變化的部分原因是由于新設(shè)計證券的大量涌現(xiàn)，計算機(jī)和電訊技術(shù)的進(jìn)步也使得不同證券的大宗交易得以順利完成，部分原因是由于金融理論的重要進(jìn)步，所有這些都大大地降低了金融交易的成本。結(jié)果，導(dǎo)致金融市場交易量大幅提高，從而替代了金融中介的某些職能。中介與市場在金融產(chǎn)品的提供上是競爭的，而技術(shù)進(jìn)步與交易成本的持續(xù)下降加劇了這種競爭的強(qiáng)度。Finnerty(1988,1992)對金融產(chǎn)品創(chuàng)新的大量事件的考察表明，最初由中介提供的金融產(chǎn)品最終都走向了市場，這種范式隱含著：金融中介（特別是非透明中介如銀行）正在被金融市場的制度性安排所替代。上述觀點對于金融中介總體來說是不成立的，中介除了提供定制的產(chǎn)品和服務(wù)的明顯功能以外，還具有重要的創(chuàng)造與檢驗新產(chǎn)品的潛在功能。Merton根據(jù)金融產(chǎn)品的性質(zhì)對金融市場與金融中介作了具體“分工”。相比之下，金融市場傾向于交易標(biāo)準(zhǔn)化的或者說成熟的金融產(chǎn)品，這種金融產(chǎn)品能服務(wù)于大量的消費(fèi)者，并在定價時能被交易所充分理解；而金融中介則更適合于量小的新金融產(chǎn)品，這些新產(chǎn)品一般而言是高度定做的，只針對那些具有特殊金融需求的消費(fèi)者，因此信息也是完全不對稱的。中介和和市場是一個動態(tài)的過程，中介通過創(chuàng)造出構(gòu)成新市場基礎(chǔ)的產(chǎn)品和加大市場上已有產(chǎn)品的交易量來幫助市場成長。反過來，市場通過降低生產(chǎn)產(chǎn)品的成本幫助中介創(chuàng)造新的更加個性化的產(chǎn)品。當(dāng)我們靜態(tài)地審視某一特殊產(chǎn)品的活動時，中介和市場的確是兩個相互競爭的制度。然而當(dāng)我們動態(tài)地看待金融系統(tǒng)的演進(jìn)時，兩者又恰恰是互補(bǔ)性的制度，在功能的發(fā)揮上彼此加強(qiáng)、相互促進(jìn)。從這種意義上講，Merton對金融中介理論的貢獻(xiàn)是真正具有建設(shè)性的，甚至是革命性的。功能需求的穩(wěn)定性使Oldfield＆Santomero(1997)認(rèn)為金融服務(wù)，如發(fā)行、配置、支付、及融資，比提供服務(wù)的機(jī)構(gòu)和滿足客戶要求所提供的特定產(chǎn)品都要穩(wěn)定。Eichberger amp。 Harper（1997）也為我們理解中介與市場的關(guān)系提供了新的視角。在他們看來，金融制度發(fā)展的特征實際上就是金融中介與金融市場之間持續(xù)的競爭，金融制度演進(jìn)的歷史也就成為人們試圖調(diào)和金融制度和金融市場競爭性關(guān)系的歷史。（五）風(fēng)險管理、參與成本和金融中介Allen＆Santomero (1998)認(rèn)為現(xiàn)有的文獻(xiàn)過分強(qiáng)調(diào)了中介在減少交易成本和信息不對稱方面的作用。他們指出，中介是風(fēng)險轉(zhuǎn)移的推進(jìn)器和處理日益復(fù)雜的金融工具及市場難題的推進(jìn)器（Facilitators）。同時指出，為參與金融活動提供便利是金融中介的一項重要服務(wù)。減少參與成本（即學(xué)習(xí)有效利用市場并日復(fù)一日地參與到這個市場中來的成本。）對理解已在金融市場發(fā)生了的變化是事關(guān)重要的。Merton(1989)增加了金融部門的另外一個功能。他認(rèn)為金融中介具有在不同參與者之間分配風(fēng)險的能力。在這里，金融中介的主要增值能力在于它們具有以最低成本有效地分配風(fēng)險的功能。金融中介可以通過動態(tài)交易戰(zhàn)略創(chuàng)造大量的合成資產(chǎn)。其業(yè)務(wù)日漸集中于風(fēng)險的交易和各種金融合約風(fēng)險的捆綁和拆分。20世紀(jì)70年代以來，許多傳統(tǒng)的金融市場擴(kuò)大了，新的金融市場產(chǎn)生了，交易成本也降低了，信息變得便宜和容易得到，但卻沒有伴隨著中介的減少。反而，金融市場廣度與深度的擴(kuò)展卻是中介和企業(yè)增加運(yùn)用這些金融工具的結(jié)果，也就是說，金融市場的擴(kuò)大并沒有使人們對金融中介的依賴程度降低，反而，個人參與金融市場的方式急劇轉(zhuǎn)向通過各種中介。因此，傳統(tǒng)的以交易成本和信息不對稱為基礎(chǔ)的金融中介理論對此現(xiàn)象的解釋就存在問題。針對銀行等金融中介業(yè)務(wù)的變化，Allen＆Santomero (1998)在歸納銀行新業(yè)務(wù)后認(rèn)為，風(fēng)險管理已經(jīng)成為銀行和其他金融中介的主要業(yè)務(wù)。Scholtens＆Wensveen(2000)則認(rèn)為，風(fēng)險管理從誕生起就是銀行的核心業(yè)務(wù)，銀行總是持有風(fēng)險資產(chǎn)并管理它。而隨著銀行新業(yè)務(wù)的拓展和衍生金融工具的出現(xiàn)，這一職能大大加強(qiáng)了。管理風(fēng)險現(xiàn)在是，而且一直是金融中介的生計所在。依靠在信息生成和處理上的專業(yè)化以及分散個體信貸和期間風(fēng)險，中介一直能夠吸收風(fēng)險。針對金融中介職能的變化，Allen＆Santomero(1998)認(rèn)為，原有的金融中介理論視野過于狹窄，需要用風(fēng)險管理和參與成本來解釋現(xiàn)代金融中介的存在。他們認(rèn)為，在傳統(tǒng)的以銀行業(yè)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)中，金融市場的作用并不顯著，銀行管理風(fēng)險的辦法是將風(fēng)險跨期平滑化：在資金充裕的時候吸收大量短期流動性資產(chǎn)，而在資金短缺時用它們作為流動性風(fēng)險的緩沖劑。但是，近20年來，金融市場的發(fā)展對銀行業(yè)形成的沖擊，使這種風(fēng)險管理辦法難以為繼了。因為金融市場給投資者提供比銀行利息高得多的回報，因而使資金從銀行流入金融市場。為了生存，銀行不得不對其風(fēng)險管理辦法動手術(shù)：銀行等金融中介繞開分業(yè)經(jīng)營的限制，開拓新業(yè)務(wù)，進(jìn)入新市場，進(jìn)行金融創(chuàng)新，推出新的金融產(chǎn)品，向“全能銀行”轉(zhuǎn)變。這樣，與傳統(tǒng)的信貸業(yè)務(wù)比例下降相伴隨，銀行開始在金融市場中扮演著進(jìn)行資產(chǎn)交易和風(fēng)險管理代理人的角色。參與成本可以解釋銀行的職能轉(zhuǎn)變。所謂參與成本有兩方面的含義：一是指花在參與風(fēng)險管理和決策上的時間。Allen ＆Santomero(1998)指出，最近20年來，隨著人們特別是專業(yè)人士的單位時間收入的提高，他們花在風(fēng)險管理和決策上的時間的機(jī)會成本大大增加了；二是指由于金融創(chuàng)新，金融工具越來越復(fù)雜，使得非金融從業(yè)人員了解金融風(fēng)險交易和風(fēng)險管理的難度也大大增加了。投資者學(xué)習(xí)某種金融工具需要花費(fèi)固定成本，既然如此，雖然交易成本與信息成本可能已經(jīng)大為下降，但由于伴隨著上述固定成本，投資者的最佳選擇仍然是只持有有限的資產(chǎn)（Brennan，1975），King ＆ Leape（1984）提供了相應(yīng)的經(jīng)驗證據(jù)。這兩方面的原因，使得個人參與金融資產(chǎn)交易和風(fēng)險管理的成本大大增加。而金融中介作為專業(yè)機(jī)構(gòu)，可以利用其專業(yè)優(yōu)勢，代理人們進(jìn)行風(fēng)險交易和管理，從而大大減少參與成本。在這里，金融中介的職能主要是代理金融資產(chǎn)交易和風(fēng)險管理，已不同于傳統(tǒng)的吸收存款和發(fā)放貸款的職能了。（六）價值增加、客戶導(dǎo)向與金融中介Scholtens amp。 Wensveen（2000）基本同意Allen ＆ Santomero（1998）的觀點，但是認(rèn)為他們的分析并不全面。盡管市場不斷向完美市場逼近，信息價格不斷下降，但不對稱信息和交易成本仍然是中介起作用的重要因素。Scholtens amp。 Wensveen（2000）認(rèn)為參與成本并不能很好地解釋金融業(yè)近年來發(fā)生的一些巨大變化，諸如共同基金的發(fā)展和金融衍生工具的廣泛使用。在他們看來，這些金融產(chǎn)品迅速發(fā)展的關(guān)鍵仍然是風(fēng)險而不是參與成本，金融中介理論必須拓展其目前的研究邊界。應(yīng)當(dāng)放棄靜態(tài)的完美市場范式，采用更為動態(tài)的概念，金融中介理論應(yīng)當(dāng)包括金融創(chuàng)新的動態(tài)過程和在此基礎(chǔ)上的市場差異化。金融中介不是居于最終儲蓄者和投資者之間充當(dāng)“代理人”，以減少像不對稱信息和參與成本之類的市場非完美性，而是一個獨立行事的市場主體。它能夠創(chuàng)造金融產(chǎn)品，并通過轉(zhuǎn)換財務(wù)風(fēng)險、期限、規(guī)模、地點和流動性而為客戶提供增加值。因此價值增值是現(xiàn)代金融中介發(fā)展的主要驅(qū)動力，從而理應(yīng)成為金融中介理論的核心。當(dāng)然，價值增值是通過降低人們的參與成本和擴(kuò)展金融服務(wù)來實現(xiàn)的?；诖耍琒choltens amp。 Wensveen的這種所謂的補(bǔ)充理論（amended theory）自然強(qiáng)調(diào)金融中介的顧客導(dǎo)向而不是信息不對稱。也就是說，金融中介本身就是向顧客出售金融服務(wù)并從中獲利的，而傳統(tǒng)理論所謂的節(jié)約交易