【文章內(nèi)容簡介】 第二部分 商品市場運(yùn)行規(guī)律一、商品價格長波顯示仍處上升期我們知道，從美國近300年的商品研究局指數(shù)（CRB）觀察，顯然能看到每經(jīng)5060年左右便出現(xiàn)一次“急升爆跌”的狂潮，這一狀況直至如今依然未出現(xiàn)任何的改變，而改變的，只是每次波動的幅度大小而已。對商品長波的浪底統(tǒng)計(jì)上，十九世紀(jì)以來，商品價格的谷底是由高峰期大幅急升后的暴跌出現(xiàn)的。浪底分別出現(xiàn)在1843年、1896年、1950年及2002年，時間平均為5460年之間。顯然，今次全球商品牛市乃由于長波周期所引起的，是超越過去20年所有趨勢的主要原因。至于長波的浪頂方面，200年內(nèi)出現(xiàn)了四個極限高點(diǎn)，分別是1814年、1864年、1920年、1980年，非常巧合地以60年時間出現(xiàn)。此外，我們從20世紀(jì)以來跌宕的趨勢中，發(fā)現(xiàn)CRB的周期又可分拆出如下的高點(diǎn)周期：1920年、1950年、1980年，也就是說，逢30年左右CRB必出現(xiàn)重大頂部，那么，如果這一分析有效的話，1980年延順30年，則2010年將是下一個重要頂部出現(xiàn)的時間之窗（見圖8）。事實(shí)上，上世紀(jì)80年代金本位制度崩潰下引發(fā)全球物價飚升，由于漲勢過度，導(dǎo)致商品價格出現(xiàn)了20年的大熊市。但隨著21世紀(jì)初美國科技網(wǎng)絡(luò)股暴破，股市一瀉千里，尤其是強(qiáng)美元政策的喪失，迫使全球資本大量流出美元區(qū)，迅速流入已達(dá)20年熊市的商品市場。隨著2002年全球經(jīng)濟(jì)顯著復(fù)蘇，對商品的需求開始轉(zhuǎn)暖；此外中國、印度、巴西等發(fā)展中國家的崛起，原材料需求出現(xiàn)了歷史上前所未有的高漲現(xiàn)象；尤其是以美元利率為首的全球息口開始進(jìn)入上升期，成為未來物價長期向上的源動力。因此，從長期的角度分析，商品價格的確具備持續(xù)向上的空間。從長期循環(huán)顯示，此輪商品價格仍處在上升周期，同時，國際資本的大舉流入及發(fā)展中國家的崛起，為商品的進(jìn)一步上升拓開空間。以金屬價格與金融市場如美聯(lián)儲緊縮貨幣政策的周期、美國債券市場周期之間的相關(guān)性來觀察金屬價格走勢變化，未來商品價格將失去成長的動能。二、高漲的商品價格將出現(xiàn)中期調(diào)整的動能近期商品價格持續(xù)高燒不減，尤其是基本金屬及原油價格連連創(chuàng)出新高，市場多空雙方爭辯愈演愈烈，如何理解目前市況下商品價格的反應(yīng)呢？我們以金屬價格與金融市場如美聯(lián)儲緊縮貨幣政策的周期、美國債券市場周期之間的相關(guān)性來觀察金屬價格走勢變化。按歷史的表現(xiàn)，商品價格約在美聯(lián)儲升息的前20周()左右開始上揚(yáng)，而平均多頭期間為120周（2年零5個月）。就此次商品價格的周期看來，商品價格早在美聯(lián)儲升息前40—50周即開始走高，就平均多頭期間來看，此次商品市場的中期牛市行情已時間不多。而貴金屬價格亦在升息周期開始前走高，但與基本金屬不同的是，貴金屬價格在短期間內(nèi)即上漲至高峰，會有如此差別的主要原因?yàn)橘F金屬價格與美元的相關(guān)性高過于基本金屬與美元的相關(guān)性；而和過去相較起來，美元近期走勢與升息周期循環(huán)的走勢不太一致，在美聯(lián)儲升息初期，金屬價格受美元走疲影響即逐步走高，但目前美元由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，亦為沖擊金屬價格走低的因素。另外，再由長短債券利差來看商品價格的走勢，受到美國債券市場殖利率曲線趨于平坦的影響，基本金屬價格的牛市恐將較理論上的期間短，也就是說，未來商品價格將失去成長的動能（參見圖9）。 三、周期的引力作用將在下半年變局此外，我們從圖10觀察，也能得到相關(guān)的結(jié)論。其一，近20年來，CRB持續(xù)性的熊市浪潮一直以波浪式下跌，在其10次的上下波動的趨勢中，每一單邊的漲跌近八成以上不超過4年，一般在3年附近便完成一個單邊趨勢。其二，自80年代以來，CRB指數(shù)亦出現(xiàn)了較有節(jié)奏的高點(diǎn)循環(huán)，其分別出現(xiàn)在1980年、1988年、1996年，即8年附近，其共同的特征是周期間均出現(xiàn)了大幅下跌和反彈，所以，我們認(rèn)為這是一個具說服力的商品周期，那么，由1996年推算的下一8年周期，則標(biāo)準(zhǔn)周期將出現(xiàn)在2004年。雖然目前CRB依然高昂挺立，但翻開各分類商品指數(shù)，則農(nóng)產(chǎn)品已的確在去年見頂，貴金屬亦在今年初見頂，基本金屬除了銅以外也分別在去年底今年初見頂，而CRB綜合指數(shù)高燒不退乃因原油權(quán)數(shù)較重的緣故，如果根據(jù)上述單邊周期不超過4年的指引，顯示對CRB中線走勢頗為不利。 以CRB指數(shù)的高點(diǎn)循環(huán)及單邊運(yùn)行所需的時間分析，高漲的商品價格出現(xiàn)中期調(diào)整的可能性越來越大。小結(jié)：根據(jù)上述的分析，我們知道商品市場經(jīng)歷20年熊市后出現(xiàn)的牛市不可能僅運(yùn)行幾年時間就完結(jié)，相信其牛市進(jìn)程還會持續(xù)一段時間。然而，隨著近年持續(xù)的大幅上漲，商品價格89年周期規(guī)律正到達(dá)臨界點(diǎn)，其產(chǎn)生的引力作用在近期愈來愈明確，今年下半年，尤其三季度末或四季度初是出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的最明顯的時間點(diǎn)。中國國際期貨公司策略報(bào)告——2005年下半年商品期貨市場展望 第三部分研究中心：吳貴君 075583641798wuguijun@第三部分：從供需及持倉洞悉市場變幻 一、市場供需乃商品價格走勢重要的一環(huán)從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理來講，在其它因素不變的情形下，商品供求關(guān)系決定商品價格，在市場經(jīng)濟(jì)中，商品價格受供求關(guān)系的變化而出現(xiàn)波動，在一段時期內(nèi)，供大于求，價格上漲；供小于求，價格下跌；供求平衡，則價值回歸。同時，影響供求的因素則有很多，它們通過各種方式在不同的時期或多或少的對商品的價格波動產(chǎn)生影響。也就是說，在市場經(jīng)濟(jì)中，在供求的作用下，商品的價格是圍繞其價值在一定范圍內(nèi)進(jìn)行波動的。作為市場經(jīng)濟(jì)的高級階段，期貨市場同樣也不能違背這條鐵律！從商品價格與供求的運(yùn)行規(guī)律來看，國際、國內(nèi)商品市場短期內(nèi)的供求失衡是正常的，長期來看，經(jīng)過市場的逐步調(diào)節(jié)后，將會由供貨緊張趨向供求平衡。我們可以通過庫存的變化來進(jìn)行分析，在現(xiàn)貨生產(chǎn)中只要商品及產(chǎn)品存在獲利空間，現(xiàn)貨商就會擴(kuò)大生產(chǎn)，相對而言，相關(guān)的需求同時是在減少，顯性庫存看似不足，其實(shí)生產(chǎn)已經(jīng)開始過剩，隱性庫存正在增加。直到無利可圖時?，F(xiàn)貨商才逐步停止生產(chǎn)，總庫存達(dá)到最大，但此時停產(chǎn)的多為一些經(jīng)營靈活的中小廠家，而那些大型廠家仍會繼續(xù)生產(chǎn)。此后先前的隱性庫存積累也就開始慢慢的被消化，市場也就進(jìn)入了震蕩走勢。當(dāng)市場上的顯性庫存逐步增加，價格開始下跌時，大型廠家也就相應(yīng)的開始減產(chǎn)?？梢哉f，市場供需乃商品價格走勢的重要一環(huán)，下面，我們將對主要商品期貨品種（銅、大豆、原油）的供需作一分析。 二、近年來主要商品的供需狀況分析（一）銅供需趨于平衡 但庫存處于歷史低位全球銅供需趨于平衡 中國乃需求增長的發(fā)動機(jī)商品供求關(guān)系是決定商品價格的主要因素，分析供求關(guān)系，洞悉市場變幻。全球銅供需趨于平衡，中國乃消費(fèi)增長的發(fā)動機(jī)從上面兩圖可以看出，近幾年，精銅的生產(chǎn)呈現(xiàn)不斷增長之勢，但在全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展的帶動下，消費(fèi)更顯強(qiáng)勁，全球銅需求指數(shù)不攀高，銅目前供需相對平衡的狀態(tài)。而從銅需求在過去15年里所發(fā)生的變化可以看出，亞洲需求相當(dāng)突出，特別是中國已經(jīng)在世界銅需求中占據(jù)主導(dǎo)地位， 在1980年前，美國，西歐和日本占世界需求60%以上，現(xiàn)今其份額已經(jīng)下降至超過40%，中國需求則達(dá)到20%，這無疑地表明，中國占據(jù)了自2000年以來所有的銅需求增長!中國現(xiàn)在成為全球銅需求增長的發(fā)動機(jī)。低庫存為銅價提供支撐。全球及中國原油需求增長迅猛，“中國因素”凸顯。 可以說，全球銅供需趨于平衡，中國是全球銅需求增長的發(fā)動機(jī)，中國的變化對銅價的影響將舉足輕重。銅庫存處于歷史低位由于消費(fèi)的快速增長，全球銅的顯性庫存呈現(xiàn)不斷下降之勢，目前全球交易所銅庫存已下降至3萬噸以下，刷新了歷史的低點(diǎn)，并仍在不斷下降，零庫存的日子似乎已經(jīng)不遠(yuǎn)，可以說，目前的低庫存成為銅價高位徘徊的主要支撐。 小結(jié)： 整體來看，銅供需趨于平衡，庫存處于歷史低位是目前銅市的主要特征，而中國需求是全球銅消費(fèi)增長的發(fā)動機(jī)，中國的變化將對銅價起著“舉足輕重“的作用。（二）原油供需平衡 “中國因素”凸顯全球與中國需求增長迅猛 “中國因素”凸顯全球原油產(chǎn)量提升，但消費(fèi)旺盛，庫存下降。從全球原油的供應(yīng)及需求來看，原油的需求增長相對生長較快。而中國近幾年需求增長使得供應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足國內(nèi)需求，供需之間的缺口只能依靠進(jìn)口彌補(bǔ)，目前，進(jìn)口量已經(jīng)接近生產(chǎn)量，全球原油貿(mào)易中隨處可見“中國買家”的身影，可以說，中國對原油需求強(qiáng)勁成為國際需求增長的一個重要支撐，國際原油價格的上漲具有“中國因素”的影子。全球原油庫存下降雖然全球原油主要生產(chǎn)國不斷提升產(chǎn)量，但在在消費(fèi)增長的帶動下，全球庫存出現(xiàn)連續(xù)下降之勢，庫存的下降對油價提供較強(qiáng)支撐。小結(jié)：全球原油消費(fèi)快速增長，“中國因素”凸顯，中國的需求仍是決定原油價格走向的重要因素。（三）、全球大豆供應(yīng)充足 中國依賴進(jìn)口全球大豆供應(yīng)充足全球大豆供應(yīng)充足，中國需求旺盛，需要大量進(jìn)口。隨著南美大豆產(chǎn)量的不斷增長及在全球市場的份額不斷增加，全球大豆的供應(yīng)不斷增加，特別是隨著前兩年大豆價格的大幅上揚(yáng)，極大的刺激了豆農(nóng)的種植積極性，使得大豆處于供略大于求的局面。目前，由于產(chǎn)量的增長，全球大豆的庫存處于歷史相對高位。這對大豆價格無疑有著壓制作用。中國大豆需求旺盛 需要大量進(jìn)口棉花供應(yīng)與需求同步增長，季節(jié)特征明顯。加入WTO后中國將提升中國對棉花的需求。隨著中國養(yǎng)殖業(yè)、壓榨行業(yè)的崛起，中國對大豆的需求大幅增長，產(chǎn)量遠(yuǎn)不能滿足需求，供應(yīng)有一半來自于進(jìn)口，中國的需求對全球大豆價格有著重要影響。 小結(jié)：全球大豆供應(yīng)充足，中國需求旺盛，但產(chǎn)量徘徊不前，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足需求，對進(jìn)口依賴較強(qiáng)，對全球大豆的影響日趨重要。（四）棉花供應(yīng)與需求同步增長 季節(jié)特征明顯近年來，全球棉花產(chǎn)量與需求同步增長，供需基本處于相對平衡的狀態(tài)，全球棉花庫存基本平穩(wěn)，但由于棉花的季節(jié)性，受天氣影響較大，使得棉價走勢波動幅度較大。 隨著中國紡織業(yè)的發(fā)展以及中國加入WTO，中國對棉花的需求快速增長，由于產(chǎn)量不能滿足需求，庫存在最近兩年也有較大幅度的下降，這對中國棉價有著較強(qiáng)的支撐。 小結(jié)：全球棉花供應(yīng)與需求同步增長，但季節(jié)因素相對明顯，而加入WTO后的中國需求不斷增長，庫存呈下降之勢，對棉價具有積極作用。三