【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 效率、擴(kuò)大品牌優(yōu)勢(shì)、綜合提升管理水平等方面。中國(guó)零售行業(yè)的成長(zhǎng)性將表現(xiàn)為收入和效益同時(shí)成長(zhǎng) 38 我們對(duì)中國(guó)綜合零售業(yè)各子行業(yè)產(chǎn)業(yè)周期判斷 子行業(yè) 引入期 成長(zhǎng)期 成熟期 衰退期 超市賣場(chǎng)便利店等 * * * 百貨 * * * 家電零售 * * * 裝潢建材家居產(chǎn)品 * * * 資料來(lái)源：海通證券研究所 39 中國(guó)綜合零售不同業(yè)態(tài)的不同看點(diǎn) ? 連鎖超市賣場(chǎng)：只能尋找唯我獨(dú)尊“鯊魚”型企業(yè) ? 百貨：中國(guó)巨大的市場(chǎng)決定了消費(fèi)的多元性，甚至涉及到經(jīng)營(yíng)模式的差異，因此可能出現(xiàn)數(shù)個(gè)區(qū)域龍頭并存的局面。在不同狀況下選擇多元化的估值方法很重要。最大的、最獨(dú)特的都有相應(yīng)的價(jià)值 ? 連鎖家電：首先要把風(fēng)險(xiǎn)考慮充分，尤其是行業(yè)方面的。其次是密切跟蹤銷售收入的增長(zhǎng)是否能夠解釋網(wǎng)點(diǎn)規(guī)模的擴(kuò)大。對(duì)于利潤(rùn)率已經(jīng)相對(duì)穩(wěn)定的行業(yè)，銷售規(guī)模至關(guān)重要。同樣也只能尋找最大的“鯊魚”型企業(yè) 40 小商品 /農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)經(jīng)營(yíng) ? 這是一個(gè)活躍市場(chǎng)、提高收入的重要渠道 ? 是否有資源優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)、配套服務(wù)、不可復(fù)制性等（“最獨(dú)特的”才可能制勝） ? 相關(guān)政府政策要密切跟蹤 ? 盈利模式有無(wú)突破點(diǎn)，能否給市場(chǎng)帶來(lái)驚喜 ? 有誰(shuí)可能取代小商品城、農(nóng)產(chǎn)品 41 醫(yī)藥流通國(guó)際趨勢(shì)：市場(chǎng)集中度提升 ? 上世紀(jì)七十年代，美國(guó)藥品行業(yè)處于高度分散狀況。通過(guò)兼并收購(gòu)，逐步形成了高度集中的寡頭壟斷市場(chǎng)。美國(guó)醫(yī)藥分銷市場(chǎng)前三位的 McKesson、Cardinal Health以及 Amerisource Bergen，其銷售額現(xiàn)在已經(jīng)占到市場(chǎng)總額的 90％以上。而醫(yī)藥分銷企業(yè)和分銷中心的數(shù)量呈下降趨勢(shì) 資料來(lái)源：美國(guó)醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)，海通證券研究所 42 醫(yī)藥流通國(guó)際趨勢(shì)：毛利率和費(fèi)用率下降 ? 國(guó)外醫(yī)藥分銷企業(yè)受到上下游擠壓，毛利率有下滑勢(shì)頭。在美國(guó)，藥品分銷公司要生存下來(lái)，就必須擴(kuò)大規(guī)模，降低費(fèi)用水平 資料來(lái)源：美國(guó)醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)，海通證券研究所 0 2 4 6 8 10 12 1996 1997 1998 1999 2022 2022 2022 2022 2022 毛利率 (%) 營(yíng)業(yè)費(fèi)用率 (%) 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率 (%) 43 中國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)特征：規(guī)模化、集約化 ? 2022年全國(guó)醫(yī)藥流通業(yè)前三強(qiáng)：中國(guó)國(guó)藥集團(tuán)（ 272億元）、上海醫(yī)藥股份（ 125億元）、湖北九州通集團(tuán)（ 111億元）的銷售規(guī)模占全國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)的比重由 2022年的 15%提升為 17%，超過(guò) 10億元規(guī)模的企業(yè)數(shù)量大幅增長(zhǎng)，進(jìn)入百?gòu)?qiáng)企業(yè)的銷售規(guī)模底線也由 2022年的 資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)，海通證券研究所 規(guī)模（億元） 企業(yè)數(shù)量（家） 比 2022年新增企業(yè)數(shù)量（家） 超過(guò) 100 3 1 50－ 100 8 2 30－ 50 13 3 20－ 30 23 4 10－ 20 56 17 44 中國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)特征：龍頭企業(yè)作用突出 ? 全國(guó)性企業(yè)：國(guó)藥集團(tuán)、九州通 ? 區(qū)域性龍頭：上海醫(yī)藥、安徽華源、廣州醫(yī)藥公司、南京醫(yī)藥、重慶醫(yī)藥、桐君閣（現(xiàn)已賣殼）、天津中新、山東海王 資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)，海通證券研究所 公司名稱 2022年銷售收入（億元） 2022年銷售收入（億元） 國(guó)藥集團(tuán) 272 205 上海醫(yī)藥 125 108 湖北九州通集團(tuán) 111 84 安徽華源 82 67 廣州醫(yī)藥公司 81 66 南京醫(yī)藥股份 80 68 重慶醫(yī)藥股份 53 45 桐君閣（現(xiàn)已賣殼） 52 47 天津中新藥業(yè)集團(tuán) 44 17 山東海王銀河醫(yī)藥 41 － 45 中國(guó)醫(yī)藥流通行業(yè)特征：并購(gòu)整合加劇 國(guó)藥系的整合： 國(guó)藥控股 vs. 國(guó)藥股份、一致藥業(yè) 一致藥業(yè)（ 000028） 國(guó)藥集團(tuán) 國(guó)藥控股 國(guó)藥股份（ 600511） 51％ ％ ％ 上藥系的整合： 華潤(rùn) 、北京醫(yī)藥 70％ 華潤(rùn) 華源集團(tuán) 上海醫(yī)藥集團(tuán) 40％ 99％ 華源生命 北京醫(yī)藥集團(tuán) 北京醫(yī)藥股份 50％ 上海醫(yī)藥（ 600849） 40％ 資料來(lái)源：海通證券研究所 46 3. 行業(yè)歷史市場(chǎng)表現(xiàn)：市場(chǎng)反映了什么信息？ 47 農(nóng)業(yè)指數(shù)與海通綜指收益對(duì)比 ? 農(nóng)業(yè)板塊基本與大盤走勢(shì)保持一致。 5月之后，部分垃圾股走勢(shì)活躍 資料來(lái)源：海通證券研究所 600 700 800 900 1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 Jan06 Feb06 Mar06 Apr06 May06 Jun06 Jul06 Aug06 Sep06 Oct06 Nov06 海通綜指 農(nóng)業(yè)指數(shù) 48 食品飲料指數(shù)與海通綜指收益對(duì)比 ? 飲料（主要是釀酒）板塊的走強(qiáng)，拉升了食品飲料板塊的整體表現(xiàn) 資料來(lái)源：海通證券研究所 600 700 800 900 1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 1700 1800 Jan06 Feb06 Mar06 Apr06 May06 Jun06 Jul06 Aug06 Sep06 Oct06 Nov06 海通綜指 食品指數(shù) 49 飲料指數(shù)與海通綜指收益對(duì)比 ? 飲料板塊在釀酒類龍頭企業(yè)帶動(dòng)下，維持強(qiáng)勁走勢(shì) 資料來(lái)源：海通證券研究所 500 750 1000 1250 1500 1750 2022 2250 Jan06 Feb06 Mar06 Apr06 May06 Jun06 Jul06 Aug06 Sep06 Oct06 Nov06 海通綜指 飲料指數(shù) 50 醫(yī)藥板塊走勢(shì)弱于大盤，個(gè)股分化加劇 ?過(guò)去一年醫(yī)藥走勢(shì)弱于大盤，只有生物制品行業(yè)明顯強(qiáng)于大盤。我們認(rèn)為醫(yī)藥板塊分化將會(huì)加劇 資料來(lái)源：海通證券研究所 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 20221114 2022214 2022514 2022814 20221114 海通綜指 生物制品 化學(xué)制藥 中成藥 醫(yī)藥行業(yè) 51 中藥： 2022年 5－ 9月表現(xiàn)較好 ? 2022年 5月到 9月，中藥指數(shù)表現(xiàn)好于正處于調(diào)整期的大盤；之后，中藥板塊表現(xiàn)弱于大盤。由于個(gè)股差異較大，我們建議投資者“自下而上”選擇個(gè)股 資料來(lái)源：海通證券研究所 600 700 800 900 1000 1100 1200 Nov05 Dec05 Jan06 Feb06 Mar06 Apr06 May06 Jun06 Jul06 Aug06 Sep06 Oct06 Nov06 海通綜指 中藥指數(shù) 52 醫(yī)藥流通： 2022年 7月以來(lái)被投資者重視 ? 2022年 11月到 2022年 7月，醫(yī)藥流通行業(yè)明顯弱于大盤； 2022年 7月到 10月，醫(yī)療流通行業(yè)在國(guó)藥股份、上海醫(yī)藥以及南京醫(yī)藥等個(gè)股的帶領(lǐng)下加速上漲，關(guān)注行業(yè)龍頭企業(yè)仍然會(huì)是不錯(cuò)的選擇 資料來(lái)源：海通證券研究所 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 Nov05 Dec05 Jan06 Feb06 Mar06 Apr06 May06 Jun06 Jul06 Aug06 Sep06 Oct06 Nov06 海通綜指 醫(yī)藥流通指數(shù) 53 過(guò)去一年：百貨、超市、專營(yíng)零售表現(xiàn)搶眼 ? 2022年商業(yè)龍頭預(yù)演牛勢(shì)，2022－ 06年百貨、超市賣場(chǎng)和專營(yíng)零售（家電）則全線強(qiáng)勢(shì)上升 ? 尤其是 2022年上半年各板塊估值水平超過(guò)了 H股 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 Nov05 Feb06 May06 Aug06 Oct06 海通綜指 專營(yíng)零售 資料來(lái)源：海通證券研究所 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 Nov05 Feb06 May06 Aug06 Oct06 海通綜指 百貨 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2022 2200 2400 Nov05 Feb06 May06 Aug06 Oct06 海通綜指 賣場(chǎng)超市 資料來(lái)源：海通證券研究所 資料來(lái)源：海通證券研究所 54 過(guò)去半年：相對(duì)大盤的溢價(jià)開始穩(wěn)定，甚至下降 ? 2022年黃金周之后，百貨、超市賣場(chǎng)和專營(yíng)零售（家電）并未因銷售的增長(zhǎng)而提升溢價(jià) ? 對(duì)三季度的不看好，對(duì)管理層控制利潤(rùn)的疑慮等因素降低了股價(jià)上漲的速度 資料來(lái)源：海通證券研究所 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 1350 1400 May06 Jun06 Aug06 Sep06 Nov06 海通綜指 百貨 1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 May06 Jun06 Aug06 Sep06 Nov06 海通綜指 賣場(chǎng)超市 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 1350 1400 1450 1500 May06 Jun06 Aug06 Sep06 Nov06 海通綜指 專營(yíng)零售 資料來(lái)源：海通證券研究所 資料來(lái)源：海通證券研究所 55 過(guò)去三個(gè)月：兩年來(lái)投資者對(duì)商業(yè)最無(wú)情的時(shí)段 ? 公司還是那些公司，變化的是投資者的情緒 ? 對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)速度所謂的分歧并不是長(zhǎng)期站得住腳的理由。 ? 商業(yè)股又便宜了 資料來(lái)源：海通證券研究所 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 1350 20220814 20220904 20220925 20221023 20221113 海通綜指 百貨 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 1350 20220814 20220904 20220925 20221023 20221113 海通綜指 賣場(chǎng)超市 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 1350 20220814 20220904 20220925 20221023 20221113 海通綜指 專營(yíng)零售 資料來(lái)源：海通證券研究所 資料來(lái)源：海通證券研究所 56 4. 估值比較：歷史的 amp。國(guó)際的 57 一般消費(fèi)行業(yè)估值水平長(zhǎng)期高于整體 A股 時(shí)點(diǎn) 2022130 2022630 20221231 2022630 20221230 2022630 2022929 20221113 A股 食品飲料 醫(yī)藥 農(nóng)林牧漁