【文章內(nèi)容簡介】 行電力領(lǐng)域項目融資的研討會召開。會議特別邀請的代表之一，便是這位32歲的英國律師普拉特。在德國kfw銀行的貸款協(xié)議結(jié)構(gòu)中，既有合作公司與每個貸款銀行單獨簽訂的協(xié)議，又有貸款人與所有銀行共同簽訂的協(xié)議。具體分為《貸款協(xié)議》、《保證協(xié)議》?！豆蓶|支持協(xié)議》和《山東電力協(xié)議》四類。其中《保證協(xié)議》和《山東電力協(xié)議》，被認(rèn)為最具關(guān)鍵意義。《山東電力協(xié)議》的內(nèi)容，實際上是重申山東電力公司在運行購電合同中關(guān)鍵條款的規(guī)定，特別是支付電費的義務(wù)。但這份協(xié)議并非山東電力公司與合作公司簽署，而是由前者為一方，合作公司、德、西兩家貸款銀行以及擔(dān)任保證人的中國人民建設(shè)銀行為另廠方所簽署的協(xié)議。這里的情形很有意思：既然山東電力公司與貸款方有了保證未來電站電費預(yù)期收益的直接協(xié)議，那么一旦發(fā)生意外，貸款銀行即有權(quán)向山東電力公司追索相應(yīng)債務(wù)。用金融界的行話說，日照融資在這里很典型地體現(xiàn)成了“有限追索的項目融資”（limited recourse project financing）。　　《保證協(xié)議》在整個貸款協(xié)議中，具有某種決定性意義。日照融資的保證人是中國人民建設(shè)銀行，協(xié)議由貸款銀行與建行為一方，合作公司為另一方簽署，協(xié)議中規(guī)定了貸款的主要商務(wù)條款，包括有關(guān)的聲明、保證、先決條件、賬戶系統(tǒng)等。《保證協(xié)議》在整個貸款協(xié)議中，具有某種決定性意義。日照融資的保證人是中國人民建設(shè)銀行，協(xié)議由貸款銀行與建行為一方，合作公司為另一方簽署，協(xié)議中規(guī)定了貸款的主要共同商務(wù)條款，包括有關(guān)的聲明、保證、先決條件、賬戶系統(tǒng)等?！侗ＷC協(xié)議》規(guī)定，今后項目的全部現(xiàn)金收入，必須進(jìn)入建行監(jiān)管下的專門賬戶，并確定國外貸款為優(yōu)先債務(wù)；貸款銀行還為此設(shè)計了一整套保證賬戶結(jié)構(gòu)。這樣，就使作為外方代理人的建設(shè)銀行直接掌握了電站未來收益的現(xiàn)金流，貸款人也就有了取得還款在操作層面的保證。　　然而，日照經(jīng)驗也有其局限性。有關(guān)專家指出，在日照項目所有的貸款中，畢竟以德國和西班牙兩國政府給予補貼的出口信貸為主，而后者是以購買貸款國的設(shè)備為前提的。在難度和具體運作方式上與國外規(guī)范的項目融資有很大不同。此外，山東電力公司在日照項目中承擔(dān)了重大責(zé)任，后者為大型國有企業(yè)，又在電力經(jīng)營中處于無對手的壟斷地位，這種情形與市場經(jīng)濟(jì)條件下通過競爭體系建立的風(fēng)險機制，也還具有實質(zhì)性差別。其實，日照經(jīng)驗的局限，本質(zhì)上是體制的局限，這是不能不加以正視的。正因為此，政府有關(guān)部門更應(yīng)以改革的觀點，采取積極步驟，支持項目融資這一新生事物健康發(fā)展。1996年10月，日照電廠——這項中國第一個以有限追索項目融資方式，即無金融機構(gòu)和政府擔(dān)保在國外籌措資金的建設(shè)項目正式開工建設(shè)。（根據(jù)胡舒文《日照闖出第一步》，《新聞》1995年12月7日改編）。 項目融資的成功要素 由于項目融資是結(jié)構(gòu)化的，經(jīng)常需要眾多團(tuán)體的參與與保證，以保證項目的現(xiàn)金流和利潤流能達(dá)到銀行信用的衡量標(biāo)準(zhǔn)。其本質(zhì)就是貸借方與發(fā)起方要通盤考慮整個項目卷入的風(fēng)險。為了拓展考察的視野，我們將先研究項目的各階段風(fēng)險及其信用。項目各階段的風(fēng)險及其借方。一般而言，項目可分成三個不同階段。1) 工程與建設(shè)階段。項目一般需經(jīng)較長時間的計劃與建設(shè)。預(yù)訂設(shè)備、談判合同再到實際開始項目，隨著需要資金購買原材料、勞工和設(shè)備，風(fēng)險就開始逐步增加。融資結(jié)構(gòu)中的債務(wù)也開始積累。2) 起始階段。項目的借貸方并不把項目建設(shè)的建成看成項目的結(jié)束，他們關(guān)注融資計劃是否完成，基建有否超過預(yù)算，項目產(chǎn)品或服務(wù)是否與預(yù)算相符，以及能否產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金支付債務(wù)與營運費用。項目的借貸方只有看到項目運作了一段時間并保證項目產(chǎn)品或服務(wù)以固定的價格有充足的需求、并按融資時假設(shè)的標(biāo)準(zhǔn)運作才會放心。這一起始階段一般會有幾個月或幾年。3) 營運階段。一旦進(jìn)入正常營運階段，項目的融資計劃又經(jīng)完成，銷售產(chǎn)品或服務(wù)產(chǎn)生的現(xiàn)金需足夠支付債務(wù)、營運成本，并為發(fā)起人和投資者提供回報。正因為這三個階段有著不同的風(fēng)險水平，項目經(jīng)常在不同的風(fēng)險階段有不同的借貸方，他們對風(fēng)險的好惡程度與承擔(dān)能力決定了他們對項目融資計劃中不同階段的參與。　　有的借貸方喜歡長期借款，有的則中意短期借款；有的專業(yè)于建設(shè)借款，有的則為項目的工程與建設(shè)所需設(shè)備提供借款（像美國進(jìn)出口銀行經(jīng)常為本國的設(shè)備出口商提供借款）；有的會接受不同階段、不同發(fā)起人的擔(dān)保，有的則不會；有的則接受項目營運階段的風(fēng)險，卻不會對建設(shè)與起始階段的高風(fēng)險感興趣。項目融資的利率也會隨項目不同階段不同的風(fēng)險也有不同水平。建設(shè)借貸者會擔(dān)心他們未能通過的融資階段，因此，他們必須最初就有如何撤資的計劃。項目生產(chǎn)的現(xiàn)金流，良好的現(xiàn)金流與差的現(xiàn)金流（導(dǎo)致項目失?。┑谋容^項目融資的條件從前面對風(fēng)險的分析來看，一個成功的項目融資需有如下要素：（1） 卷入的信用風(fēng)險低于權(quán)益風(fēng)險。（2） 要認(rèn)真地進(jìn)行可行性研究，可行性研究報告要編寫完整，要有完整的財務(wù)計劃。（3） 項目投產(chǎn)后的原材料、能源供應(yīng)要有保證，價格不要超過事先的預(yù)測。（4） 項目投產(chǎn)后的產(chǎn)品或提供的服務(wù)要有穩(wěn)定可靠的市場，運送到市場的運輸成本要合理。（5） 項目同外界的通訊要通暢。（6） 建筑材料要有保證，價格不超過原計劃水平。（7） 承擔(dān)施工任務(wù)的承包商和項目竣工投產(chǎn)后的經(jīng)營者要有經(jīng)驗。（8） 不使用未經(jīng)實踐考驗或難于掌握的新技術(shù)。（9） 政治環(huán)境穩(wěn)定、友好，各種執(zhí)照和許可證齊全。（10） 不存在國家和主權(quán)風(fēng)險，項目不會被所在國政府沒收。（11） 貨幣和匯率風(fēng)險已得到妥善安排。（12） 項目發(fā)起方各成員均已繳齊各自的股金。（13） 項目本身應(yīng)具有足夠的價值，可以充當(dāng)貸款的擔(dān)保物。（14） 對項目的資源和資產(chǎn)進(jìn)行了評估，結(jié)果令人滿意。（15） 對項目有關(guān)的保險已做了統(tǒng)盤考慮和安排。（16） 對不可抗力、項目超支、工期延誤的風(fēng)險已做了安排，采取了措施。（17） 項目具有良好的預(yù)期投資收益率和資產(chǎn)收益率（roe、roroa）。（18） 有足夠的經(jīng)理專業(yè)人員。（19） 已充分考慮環(huán)保要求。 項目融資的運作 　。一般在實踐中，項目的運作可以分成以下七個階段：第一階段：編制第一個建議書。1) 項目業(yè)主政府之所以采用國際項目融資方式，是為了在其基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)上不花費公共開支，而私營合同商則看到了項目機會，它們?yōu)榇藭陧椖可线M(jìn)行如下積極的投資研究。2) 投資前研究。為了確定項目的可行性，私營合同商必須對該項目的工程設(shè)計、經(jīng)濟(jì)及融資可行性進(jìn)行深入而廣泛的研究，擬定項目的范圍并研究適當(dāng)?shù)募夹g(shù)來滿足其需要。由于國際項目融資是在沒有傳統(tǒng)的政府償還擔(dān)保的情況下進(jìn)行的，項目建設(shè)所需資金將不得不在國際金融市場上融資解決，因此私營合同商對項目的投資前研究必須做到盡可能的確切。3) 初步規(guī)劃和談判。私營合同商做這項工作的目的是為了確認(rèn)和建立贏得國際項目融資的潛力，同時應(yīng)建立建設(shè)項目的準(zhǔn)則、債務(wù)的資金來源、項目股本以及與有關(guān)的政府當(dāng)局初步接觸的方案。4) 研究項目的初步期限和條件。私營合同商在其第一個建議中應(yīng)對項目初步期限和條件進(jìn)行擬定，主要包括如下內(nèi)容：①項目特許期限；②收費率；③政府在外匯匯率、征稅等方面的資助和保證等。第二階段：簽訂項目諒解備忘錄。私營合同商編制的第一個技術(shù)建議書提交給項目主管當(dāng)局后，如果其技術(shù)參數(shù)和內(nèi)容能滿足當(dāng)局要求，那么該合同商在履行完當(dāng)局規(guī)定的一些標(biāo)準(zhǔn)后，將會與項目主管當(dāng)局進(jìn)行新一輪的談判并研究對第一個建議書的適當(dāng)修改，在此基礎(chǔ)上，雙方將簽訂項目諒解備忘錄。第三階段：簽訂特許權(quán)協(xié)議或意向書。當(dāng)有關(guān)項目的特許運營期限和條件等經(jīng)雙方談判確定后，項目部門將會與合同商簽訂特許權(quán)協(xié)議或意向書。在這個階段項目主管當(dāng)局的許多政府機構(gòu)將會參與其中。第四階段：項目安排和組織。在獲得了項目主管當(dāng)局的特許權(quán)后，私營合同商將為此項目專門建立一個項目公司。在這個階段中，凡是直接或間接涉及該項目的參與者相互之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，必須以合同或協(xié)議的方式得到最后的確認(rèn)與固定對于一項國際項目融資，例如bot，私營合同商通常要在項目所在地，按照該國的法律設(shè)立一家專門的項目公司，業(yè)主授予該公司在特許期限內(nèi)進(jìn)行項目設(shè)計、施工、融資管理、運營和維護(hù)其產(chǎn)業(yè)方面的特許權(quán)，然后要求該項目公司在特許期限屆滿后，將合同設(shè)施在其良好狀態(tài)的情況下免費移交給業(yè)主。這樣一旦該私營合同商被授予特許權(quán)后，它就必須首先設(shè)立項目公司并開始融集資金，以便與施工單位簽訂施工合同及與其他單位簽訂其他有關(guān)協(xié)議。特許項目公司可以選擇自己來運營和維護(hù)其產(chǎn)業(yè)，也可以委托或包給其他單位運營。在國際項目融資中，項目的私營合同商通常起到如下方面的作用：咨詢單位：進(jìn)行項目的可行性研究和設(shè)計；項目的承辦者：與項目主管政府進(jìn)行特許權(quán)談判，并為項目進(jìn)行推銷股份等融資工作；③施工承包商：對項目設(shè)施進(jìn)行施工，通常是按總承包交鑰匙方式進(jìn)行的；④股本持有者：在項目公司中，當(dāng)該公司有利潤時，其股本持有者可收取利潤分紅。第五階段：實施施工。在這個階段中，私營合同商將進(jìn)行實際的項目施工和執(zhí)行實施，并進(jìn)行進(jìn)一步的項目融資工作。項目施工所通常采用的最普通方法是交鑰匙固定價格承包方式。承包商的總包價格不得隨通貨膨脹而浮動，而且承包商必須對不可預(yù)見的場地情況承擔(dān)風(fēng)險。國際項目融資的建設(shè)合同有一個顯著的特點就是工期提前可獲得獎金；而延誤則要被罰款。由于項目融資比傳統(tǒng)項目的施工組織更復(fù)雜，因此，為了保證施工工作的合理進(jìn)行和正確執(zhí)行，承包商常雇傭獨立的檢查機構(gòu)對項目進(jìn)行監(jiān)察，施工設(shè)計、施工質(zhì)量和費用控制以及對項目的管理，都由獨立的檢查者進(jìn)行檢查。第六階段：項目運行。項目的運行和維護(hù)者將管理合同設(shè)施，并負(fù)責(zé)在該階段中收回投資和適當(dāng)?shù)睦麧?，以歸還貸款，支付運營費用、政府稅收及股東分紅等。第七階段：設(shè)施移交。在規(guī)定的特許期限到期后，合同商通常就將合同設(shè)施的所有權(quán)或業(yè)主權(quán)無償歸還給政府當(dāng)局或其指定的接收單位。　。項目的融資可以分成概念階段和實施階段，概念階段也就是融資前期階段，主要包括經(jīng)濟(jì)可行性及初步融資和商務(wù)計劃；實施階段包括實施和融資計劃的管理。一、濟(jì)可行性研究。在項目的經(jīng)濟(jì)可行性研究中，又有四個不同的階段。（一） 階段1是數(shù)據(jù)收集和對項目在其經(jīng)濟(jì)和融資方面的審查，主要有以下內(nèi)容：；；；；、生產(chǎn)費用和產(chǎn)品市場。（二） 階段2是對提出的經(jīng)濟(jì)和融資方案的審查，主要內(nèi)容如下：；（roi）的比較分析；，包括初期的生產(chǎn)容量；，如收入和現(xiàn)金流預(yù)測、投資回報率、股本回報率（roe）、付回和凈現(xiàn)值（npv）；；。（三） 階段3和階段4主要是對資金來源的融資預(yù)測和資金應(yīng)用、現(xiàn)金流、利潤及虧損報告、項目評估計算、融資比率）敏感性分析和收益／費用分析。二、融資計劃、項目的實施和管理。該階段包括初步融資和商務(wù)計劃等各種活動，以及融資程序的實施和管理。（一） ：資本和運營費用、收入、采購計劃、花費和投資進(jìn)度、貨幣要求等；：資本結(jié)構(gòu)，即債務(wù)和股本比率、資金來源、初步期限和條件；：資金來源信息的計算機模擬分析、融資預(yù)測和對關(guān)鍵融資參數(shù)的敏感性分析。開發(fā)推選的融資計劃、債概念階段務(wù)和股本比率、借款及其付還進(jìn)度、進(jìn)度期限和條件；：包括怎樣從貸款方得到許諾和擔(dān)保的策略和方法、談判的進(jìn)度、文件準(zhǔn)備、項目備忘錄、協(xié)議和融資應(yīng)用。（二） 融資程序?qū)嵤┑膬?nèi)容。：向貸款方提出建議、建議分析和談判、與項目要求和采購程序相協(xié)調(diào)；：包括對融資的詳細(xì)預(yù)測、外匯安排、對建議和許諾的分析和選擇；：包括對資金來源的最后承諾、協(xié)調(diào)融資和采購計劃、項目文件、貸款協(xié)議、貨幣、外匯要求等、資金和取款步驟、專門融資來源。（三） 融資管理的內(nèi)容組成。：包括取款步驟、貨幣要求、會計和控制、編制文件、過程報告；：包括連續(xù)的監(jiān)控花費用款計劃等；：包括外匯安排審查、在融資程序中對資金市場中可能有利條件的變化進(jìn)行監(jiān)控等。三、融資評估。（一） 貸款方的要求。在評估bot項目融資目的時，貸款方需在以下方面得到滿足，即在假設(shè)條件下和現(xiàn)金流動進(jìn)行合適的感性分析后，證明項目是可行的，在融資計劃中為意外事件必須做適當(dāng)?shù)臈l款，以保證項目有足夠的現(xiàn)金在其特許期限內(nèi)來滿足它的現(xiàn)金費用，包括債務(wù)服務(wù)，并要求考慮有一定的余度以應(yīng)付不可預(yù)見事件的發(fā)生。（二） 股本投資者的融資要求。私營部門對投資所關(guān)心的問題大部分類似于貸款者所關(guān)心的問題。然而，對投資者來說，首先關(guān)心的是項目的投資能否歸還，投資者將從下列角度來評價項目的現(xiàn)金流動：（return of interrate，簡稱roi）roi是指內(nèi)部回報率，或在項目特許期限內(nèi)所有現(xiàn)金流出和流入的現(xiàn)值的折扣率。如果roi高，這個項目就被認(rèn)為是可行的及可投資的，理想的roi是比當(dāng)時銀行借款利率高8～10個百分點。（return of equity，簡稱roe）roe是折扣率，等于股本投資的現(xiàn)值與債務(wù)在分期還款、利息及所得稅后每年剩余現(xiàn)金流的現(xiàn)值。理想的roe是比當(dāng)時的銀行利率高出10點以上，如果這樣，則該項目是被認(rèn)為有吸引力的。（net present value，簡稱npv）npv是指債務(wù)分期償還、支付利息和所得稅后，每年剩余現(xiàn)金流的現(xiàn)值與在規(guī)定的折扣率下股本投資的現(xiàn)值。只要npv是正的，這個項目就被認(rèn)為是可行的和有利潤的。為了具體說明一個國際融資項目在實踐中的開展和建設(shè)階段，以建設(shè)一個發(fā)電廠為例，我們來介紹一下采用國際bot方式進(jìn)行項目建設(shè)的一般程序。第一階段：由項目所在地電力局和愿意承辦該項目的發(fā)起人簽訂意向書，之后對發(fā)電廠項目進(jìn)行可行性研究。第二階段：由發(fā)起人招商并組