【文章內(nèi)容簡介】 ，可能就不愿意支付了。所以在拋物線的最右邊、外面X2這個(gè)區(qū)域里面，重組方超額支付的重組成本，可能就很糟糕了對他來講，可能會拖垮重組方。所以通過這么一個(gè)幾何圖形，一條拋物線圖我們可以看出來，重組方會有些偏好的，所以我們律師在這當(dāng)中，應(yīng)該善于配合他的重組、收益這么一個(gè)趨勢，實(shí)時(shí)的表示一些法律上的配合。比如在談判當(dāng)中，所有的法律方案都要落實(shí)在利益和成本上，所以利益成本上，我們能不能很敏感地感覺得到，我們能不能反映成法律的條文，其實(shí)每個(gè)法律的條文、合同條款都是成本和收益。我們能不能很準(zhǔn)確地反映出來，如果很明確地反映出來，那么律師的作用也非常大，大家也很倚重律師。如果反映不出來，一個(gè)是律師作用被弱化，被邊緣化，一個(gè)方面可能就會被替換掉，找不著比你更好的律師，可能就邊緣化，他們再請別的顧問來提供意見。這樣的一條重組曲線圖，我們可以看出來，一個(gè)公司在什么情況下，怎么樣去做，才更穩(wěn)妥。這是我們一種抽象出來的一種分析，但是作為一個(gè)具體的案例來講，你怎么知道它怎么樣。A線這條可能很容易就能發(fā)現(xiàn)，B線這條也很容易發(fā)現(xiàn)，A、B相交之后怎么樣才能出現(xiàn)一條重組，控制權(quán)成本，這是需要專家的作用。這里有律師、法律顧問的作用，有財(cái)務(wù)顧問的作用，還有重組方自己管理層的分析判斷。所以我們的價(jià)值就在于，中間這條斜線上，這條斜線我們怎么樣把它理清楚，把它劃分出來。這些成本和收益和風(fēng)險(xiǎn)，就反映在合同條文里，哪些條文來預(yù)防，超過了超額支付的重組成本怎么樣通過法律的一些措施來補(bǔ)救，這就是我們在合同當(dāng)中所要反應(yīng)出來的內(nèi)容。所以重組合同是比較獨(dú)特和復(fù)雜的一個(gè)合同文本，要經(jīng)過政府、證監(jiān)會以及各方來審核的。所以這樣的一種合同，我們律師參與起草，往往是律師拿文本，這樣的一個(gè)起草，應(yīng)該是非常復(fù)雜，技術(shù)性和政治性都要考慮的。所以這樣的一種合同文本，是考驗(yàn)我們律師水平，如果律師水平高，實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)多，考慮比較全面，這種合同起草就比較完善。二、重組目標(biāo)公司的“殼”價(jià)值及其潛在資源價(jià)值目標(biāo)公司的殼價(jià)值，從證券市場誕生至今，都存在著。比如我們經(jīng)常會聽說，直接上市是IPO買殼上市是買殼上市，那就是殼這個(gè)價(jià)值就存在了。既然殼是被買賣的，它就是有價(jià)值的。我們也知道零成本收購，零價(jià)格買殼，也有這個(gè)情況出現(xiàn)。零價(jià)格也好或者是有價(jià)格也好，殼都是有價(jià)值的。殼的價(jià)值怎么樣來體現(xiàn)？有一些集中指標(biāo)來計(jì)算，一種就是我的控制權(quán)價(jià)值多少錢，假如我在上市公司當(dāng)中，我控股90%，我把這90%的股權(quán)賣掉，這個(gè)價(jià)值比較大。如果我的控制權(quán)經(jīng)過股改之后，變成了30%，因?yàn)槲覀兦耙魂囎鲞^股權(quán)分置改革，然后公司可能在不斷的進(jìn)行一個(gè)增發(fā)，增資擴(kuò)股，大股東的控制權(quán)可能比例就會很少。30%左右的一個(gè)控制權(quán)和90%左右的控制權(quán)的價(jià)值是不一樣的。90%的控制權(quán)基本上是一言堂，其他小股東要看大股東的臉色行事，無論是經(jīng)營虧損了還是盈利了，小股東都是沒有辦法。30%的控股權(quán)，其他60%、70%的是其他股東，其他股東如果聯(lián)合起來，會把大股東推翻的，會直接改變掉董事會股東會這樣的一種行權(quán)結(jié)構(gòu)。比較有意思的就是國美電器的爭奪，我們就看出來，就是因?yàn)檎l掌握殼，現(xiàn)在看來黃光裕還是掌握殼的，盡管差距不是太大，但是他還是掌握殼資源，所以一個(gè)點(diǎn)的股份之爭很重要。這就是殼的價(jià)值，殼的價(jià)值對內(nèi)對外都有價(jià)值，對內(nèi)，像國美電器的對內(nèi)，它就是掌握了它的主權(quán)，主權(quán)仍然在黃氏家族，其他人仍然是打工一族。對外來講，如果把這個(gè)公司賣掉，你的殼就要賣出價(jià)錢來了。如果你是控股權(quán)賣掉，可能會溢價(jià)很多倍。如果你是非控股權(quán)賣掉，基本上就是一個(gè)市場價(jià)，一個(gè)凈資產(chǎn)加溢價(jià)，有的如果是非國有的，可能還要打折去賣掉。這就是目標(biāo)公司殼的價(jià)值，要這樣去認(rèn)識。還有一種計(jì)算目標(biāo)公司殼價(jià)值的方法，就是我上市花了多少錢，比如我上市有發(fā)票已經(jīng)入賬了，花幾千萬，我還有沒有發(fā)票的，沒入賬的花了多少錢，大家商量認(rèn)可一個(gè)多少錢，兩個(gè)顯性的和隱性的兩個(gè)成本加在一起，也是我的殼的價(jià)值。這也是一種計(jì)算方式。目標(biāo)公司潛在的資源價(jià)值，這一個(gè)就看戰(zhàn)略眼光，比如說我們曾經(jīng)在5年前做過一個(gè)濃縮蘋果汁在香港上市的業(yè)務(wù)，作為這個(gè)世界大行之一的高盛，他們?yōu)榱艘M(jìn)入中國的濃縮蘋果汁，就要選幾個(gè)工廠，這個(gè)行業(yè)不大，就那么幾家公司，幾家公司有的已經(jīng)上市了，有的沒有上市。已經(jīng)上市的像中國果汁，那個(gè)時(shí)候在A股已經(jīng)上市了。他要再買這樣的殼，價(jià)格會非常高。那么他就買了一個(gè)未上市的一個(gè)公司，動員他在國內(nèi)上或者在國外上，及早上市是最主要的目標(biāo)，花了很少的錢，借助了一個(gè)公司做了小股東，然后實(shí)現(xiàn)了在交易所、證券市場的上市。他認(rèn)為目標(biāo)公司對他來講，潛在的價(jià)值是整合了這一個(gè)行業(yè)，因?yàn)樗谶@一個(gè)行業(yè)當(dāng)中比較重要的一個(gè)公司當(dāng)中，做了一個(gè)重要的股東，關(guān)鍵的少數(shù)。盡管他二次的股份比例，但是雙方有約定，公司的任何事情雙方協(xié)商決定，如果大股東定的事，二股東不同意，一票否決。所以說他通過控制一個(gè)公司，就控制了整個(gè)資源，所以像這樣的目標(biāo)公司，對于重組方來講，他是有潛在資源的，他的資源在于他延伸到整個(gè)行業(yè)，他會影響整個(gè)行業(yè)的政策制定，影響到這個(gè)行業(yè)的資金配比。影響到銀行對這個(gè)行業(yè)的扶持、政策的變化。所以很多目標(biāo)公司，他具有潛在的價(jià)值，就看你自己能不能發(fā)現(xiàn)，如果你自己是目標(biāo)公司，蒙不能制造自己的潛在價(jià)值。如果你是重組方，你能不能以低廉的價(jià)格買到一個(gè)有潛在價(jià)值的、有戰(zhàn)略目標(biāo)價(jià)值的一個(gè)殼公司。所以這也就是我們經(jīng)常會發(fā)現(xiàn)，一個(gè)公司花了很大的價(jià)錢，買了一個(gè)公司，這個(gè)公司的賬面資產(chǎn)很小，但是他要在付的款卻很多，為什么會這樣？可能就看到他的潛在價(jià)值。像巴非特支持比亞迪汽車電池，他就是我們都知道，他沒入股之前，這個(gè)公司很正常，很平常一個(gè)公司，不覺得他有什么潛在的價(jià)值。但是正是有了這樣一種入股行為，他一下子成了神奇的公司了，它的潛在價(jià)值提前被釋放了。這就是很典型的一個(gè)目標(biāo)公司，他有潛在價(jià)值的。所以被高人發(fā)現(xiàn)了，那么會給一個(gè)較高的定價(jià)，然后把這個(gè)市場炒作起來，再以更高的價(jià)格賣出。這就是目標(biāo)公司是否有潛在價(jià)值，我們要慧眼幫助發(fā)現(xiàn)。重組方可能鑒于目標(biāo)公司殼的價(jià)值和潛在價(jià)值，會做出一個(gè)收購決定，我們作為法律顧問，在這個(gè)階段，在這個(gè)方面，可能就要配比上法律節(jié)點(diǎn)的問題。這些節(jié)點(diǎn)的分析，可能會消除或者避免法律上的一些糾紛和風(fēng)險(xiǎn)，幫助他更快、更順利的實(shí)現(xiàn)他的收購目標(biāo)。第三節(jié)控股股東公司控制權(quán)價(jià)值曲線：這也是我們綜合了很多的案例，研究出的一條控制權(quán)價(jià)值曲線，控制權(quán)價(jià)值曲線也是通過一個(gè)坐標(biāo)圖來體現(xiàn)的，縱軸和橫軸加上一條拋物線、一條斜線，A線是控制權(quán)賬面的價(jià)值，我們說有一個(gè)5000萬的一個(gè)節(jié)點(diǎn)，有一個(gè)億的一個(gè)節(jié)點(diǎn)，當(dāng)然可能上面還有更多的一個(gè)價(jià)值。目前來看，近十年以來的控制權(quán)收購成本，對控制權(quán)的評估，心理估值超過一個(gè)億是一個(gè)節(jié)點(diǎn)，因?yàn)榛ㄒ粋€(gè)億買殼，大家可能經(jīng)常會提到的，一個(gè)億不夠，一個(gè)億多一點(diǎn)，可能都會愿意，決定做個(gè)上市公司不容易。所以做完了賣給你了，人家收一個(gè)億的溢價(jià)也差不多，大家也認(rèn)可。一般的上市花個(gè)兩三千萬很正常的，如果上市的難度大一點(diǎn)，或者操作上市的團(tuán)隊(duì)差一點(diǎn)，可能會四五千萬這么一個(gè)成本。四五千萬翻一番賣給別人，換一個(gè)人再花四五千萬可能上不了市，但是愿意花兩倍的價(jià)格，來這么一個(gè)上市公司買掉，大家還是接受的。所以這就是中國的一個(gè)國情，社會上潘石的一個(gè)慣例。所以我們說一個(gè)億，應(yīng)該是對控制權(quán)來講，是一個(gè)約定俗成，大家大致可以認(rèn)可的一個(gè)點(diǎn)。我們再看B線，B線是B1點(diǎn)，是盈利水平10%以下，第二點(diǎn)盈利大面積下滑，B3點(diǎn)虧損一年，這個(gè)跟剛才的B線是一樣的，它是風(fēng)險(xiǎn)狀況惡化趨勢。我們看這條計(jì)線是管理控制與法律風(fēng)險(xiǎn)成本增長趨勢這么一條射線。在X1這個(gè)區(qū)域里面，從0到G1點(diǎn)這個(gè)區(qū)域里面，直線和曲線有一個(gè)小區(qū)域，這個(gè)小區(qū)域應(yīng)該是付出的一個(gè)成本，它的風(fēng)險(xiǎn)小、成本大，在這個(gè)區(qū)域里面。因?yàn)橹皇怯晕⑾禄?，但是不至于很糟糕，在G1點(diǎn)到G點(diǎn)之間，X2區(qū)域里面，這個(gè)就付出的成本可能與G1點(diǎn)以前的不一樣的，這一塊就要考慮一下，控制權(quán)價(jià)值曲線是彎出來的，多出一塊。我這個(gè)控制是一條直線上去的，我在這個(gè)地方可能要付出一個(gè)億來收購，我值不值，可能就要來看待一下。能不能發(fā)現(xiàn)這條曲線就很重要的。在X3這個(gè)區(qū)域里面，一般的企業(yè)就不會做了，因?yàn)槟愕目刂茩?quán)價(jià)值已經(jīng)走下坡路了，已經(jīng)不值錢了這個(gè)公司，你還要付出高昂的成本，是不可以的。所以說最理想的是X2這個(gè)區(qū)域，公司相當(dāng)有問題了，比如虧損一年了，比如盈利很糟糕了，比如ST了，那么剛ST，付出的成本和管理控制和法律風(fēng)險(xiǎn)成本這條線是直的，在這里我付出的應(yīng)該是不到一個(gè)億的，但是我獲得的控制權(quán)的價(jià)值要高于5000萬，接近一個(gè)億的。在這個(gè)情況之下，我有很多的操作空間，所以我們說原則掏空上市公司也就在這塊才能掏空，在這個(gè)基點(diǎn)以后再掏空已經(jīng)沒有可掏的地方了。我們作為法律顧問，要根據(jù)這樣的狀況，來分析出風(fēng)險(xiǎn)在哪，收益在哪，怎么樣配比合同條款。這兩條曲線只是幫助我們更理性化的、更條理化的來分析看待并購重組行為。第三章重組主體實(shí)施重組行為的法律問題第一節(jié)資產(chǎn)重組（置換）與事實(shí)步驟的法律問題一、資產(chǎn)重組（置換）涉及的法律問題第一點(diǎn)，整體資產(chǎn)置換模式，也就是我們在實(shí)務(wù)當(dāng)中經(jīng)常講的大進(jìn)大出模式，百分之百置換掉。一個(gè)上市公司原來可能是做房地產(chǎn)開發(fā)的，由于限購，整個(gè)的下滑，由于拿不到新的土地也無以為濟(jì)。還有殼資源怎么辦？買一個(gè)礦進(jìn)來，煤礦百分之百置換進(jìn)來，房地產(chǎn)百分之百置換出去，這就是整體的資產(chǎn)置換模式。公司由房地產(chǎn)公司變成煤礦經(jīng)營公司，或者開采公司，這就是屬于整體資產(chǎn)兌換模式。根據(jù)我們的幾個(gè)原則，剛才講到的：人隨資源走原則，跟房地產(chǎn)開發(fā)相關(guān)的人員，隨著房地產(chǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)出上市公司，到了一個(gè)新的公司去，煤礦這樣的所有的工人和管理人員，隨著煤礦資產(chǎn)的進(jìn)入，都進(jìn)入了上市公司。這就是人隨資源走這么一個(gè)原則。當(dāng)然，國有資產(chǎn)保值增值，如果是國有的，一定要保值增值。煤礦如果是國有的，進(jìn)入上市公司，肯定會獲得更多的經(jīng)濟(jì)資源的配給，所以他會經(jīng)常有一些增值，是增值保值這樣的目的很容易就實(shí)現(xiàn)。房地產(chǎn)企業(yè)，如果置出了上市公司，不上市公司嚴(yán)格監(jiān)管了這么一種模式，就消除掉了。他可以做一些不規(guī)范的財(cái)務(wù)調(diào)整，比如該計(jì)提的可以不計(jì)提了，比如該核銷的可以不核銷了，這樣的話他財(cái)務(wù)賬面會很好看，也能達(dá)到一種國有資產(chǎn)保值增值的效果。所以整體資產(chǎn)置換模式，是要考慮到很多的方面。剛才我講到的是一些主要的方面，這樣的財(cái)務(wù)報(bào)表和他的所有的制度，都要做重新的調(diào)整，所以資產(chǎn)整體置換模式是脫胎換骨式的置換，就涉及到所有的專家、中介機(jī)構(gòu)配合做完整的一個(gè)規(guī)范整合和制度切換。第二個(gè)點(diǎn)是屬于重大資產(chǎn)置換的部分資產(chǎn)置換模式。咱們的規(guī)定是這樣的，超過50%的資產(chǎn)置換，被稱為重大資產(chǎn)置換。50以下的就不屬于重大資產(chǎn)置換，我們先講屬于重大資產(chǎn)置換的，就是不是百分之百置換掉，只置換了一部分。在這個(gè)情況之下，無論是報(bào)表還是實(shí)務(wù)，可能都做到了50%以上，這就是重大資產(chǎn)置換。這可能就要考核你的收入是不是50%以上屬于置入資產(chǎn)所帶來的，你的利潤是不是50%以上，屬于新置入資產(chǎn)帶來的。如果是的話，那么你就是重大資產(chǎn)置換，重大資產(chǎn)置換要進(jìn)行一些審核，要經(jīng)過證監(jiān)會的審核批準(zhǔn)，目前已經(jīng)有重組委來審核。在實(shí)務(wù)當(dāng)中有兩種做法，一種做法是做成重大資產(chǎn)置換，然后一步到位，資產(chǎn)置換同時(shí)增發(fā)股票。現(xiàn)在比較時(shí)髦做的是這樣的一種做法。還有一種做法是盡量做成非重大資產(chǎn)置換，%以下，這就不用去審核，也不用增發(fā)股票，就是簡單一種資產(chǎn)調(diào)整行為。到底采用哪一種，這里頭一個(gè)看公司的決策是什么樣的，一個(gè)是看中介機(jī)構(gòu)能不能給配合上，提出比較高超的這么一種方案來。財(cái)務(wù)上、法律上的都需要。所以說重大資產(chǎn)置換，如果是屬于50以上的就要走審核，如果說不屬于，那么我們寫反對確認(rèn)文件的時(shí)候，可能就要把重大去掉，就變成一個(gè)一般的資產(chǎn)置換行為。所以我們的一個(gè)哲學(xué)只是在這里用到了很大的體現(xiàn)，就是量變到質(zhì)變，量50以上就變成了質(zhì)，50以下就沒有發(fā)生質(zhì)的變化。所以量變要算，一個(gè)一個(gè)累計(jì)去，會計(jì)師算完之后還要靠律師去支持，去提供法律依據(jù)的支持。這個(gè)應(yīng)不應(yīng)該算進(jìn)來，那個(gè)應(yīng)不應(yīng)該排除掉，一個(gè)一個(gè)去算。所以算完之后不算，就皆大歡喜，如果算完之后說還要算，那么要走審批。所以這里頭就考驗(yàn)我們的智慧、經(jīng)驗(yàn)，我們對于法律問題的把握，這是也是考驗(yàn)我們基本功的一個(gè)方面。二、實(shí)施重組（置換）涉及的法律問題第一點(diǎn)是先進(jìn)行資產(chǎn)置換，后轉(zhuǎn)讓控股股權(quán)，這個(gè)我們可能在看公告的時(shí)候，會經(jīng)常發(fā)現(xiàn)云里霧里也看不明白。就是突然上市公司出售了一項(xiàng)資產(chǎn)，然后又購買了一項(xiàng)資產(chǎn)，莫名其妙的就出現(xiàn)了這么一個(gè)情況。上市公司突然就買入了一項(xiàng)股權(quán)，這個(gè)股權(quán)所涉及的行業(yè)，跟他原有的行業(yè)也不搭界，甚至差別很大。為什么要這樣做呢？為什么那么便宜就能買到呢？好像你看不明白。因?yàn)樗麤]有做控股股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，只做資產(chǎn)的一個(gè)調(diào)整。如果這么做的話，如果不構(gòu)成重大，也不用去審批，自擬公告做一個(gè)財(cái)務(wù)調(diào)整，交易所一公告就完成了。一并賬處理就完成，在完成之后，跟著可能就要做控股股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，在轉(zhuǎn)讓控股股權(quán)的環(huán)節(jié)上，很單純，就是一個(gè)百分之多少的股權(quán)，應(yīng)該是30以上的股權(quán)。有大