【文章內容簡介】 者保障法等法律對公司管理層進行約束和監(jiān)管；五是對管理層實行期股期權等激勵制度，使經營者的利益和公司的長遠利益緊密聯(lián)系在一起。以德、日為代表的內部監(jiān)控機制型公司治理模式德國公司治理結構的一個重要特點是兩會制，即監(jiān)事會和理事會。兩會中包括股東、銀行及員工的代表，對管理層實行監(jiān)控。其中，職工代表在兩會中扮演重要角色。在德國，最大的股東是公司、創(chuàng)業(yè)家族、銀行等，所有權集中程度比較高。德國的銀行是全能銀行(Universal Bank)，可以持有工商企業(yè)的股票，另外，公司相互持股比較普遍。銀行對公司的控制方式是通過控制股票投票權和向董事會派駐代表，有些是監(jiān)事會主席，銀行代表就占股東代表的 %。德國公司治理模式的另一特色就是強調職工參與，在監(jiān)事會中，根據(jù)企業(yè)規(guī)模和職工人數(shù)的多少，職工代表可以占到 1/3 到 1/2 的職位。 日本的公司治理結構也是強調內部控制。董事會主要是由管理層構成。和德國的模式類似，對公司監(jiān)控主要是通過交叉持股和主辦銀行制度來實現(xiàn)的。在日本，由于不允許控股集團的出現(xiàn)，企業(yè)間交叉持股是很普遍的，非金融性的公司擁有日本全部上市公司四分之一的股票，另外，原材料供應商和銷售商也通過合同的形式對企業(yè)的管理層起到一定的監(jiān)督作用。日本的金融機構在公司治理結構中扮演重要的角色。多數(shù)公司都有一家主要的銀行——主辦行作為其主要合作伙伴。 國際典型公司治理模式比較兩種模式差異化原因分析公司治理結構的核心問題是所有權與控制權的配置，其前提條件是企業(yè)資本結構或融資結構。資本結構是企業(yè)融資的結果，其決定了企業(yè)的產權歸屬與不同投資主體的權益以及所承受的風險，更重要的是股權融資與債務融資的數(shù)量比例及其變化，直接決定著公司控制權在股東與債權人之間的分配與轉移，從而導致公司治理結構的重大改變。由于世界各國在政治、經濟、法律、歷史和社會等各方面的差異，特別是各國政府對經濟發(fā)展參與程度和對金融市場管制程度的不同，造成各國資本市場發(fā)育程度的差異，形成了不同的融資制度。從企業(yè)層面來看，則形成了迥異的融資結構或資本結構與公司治理結構模式。以英、美為代表的外部監(jiān)控型公司治理模式又稱為外部市場導向型公司治理模式,因外部市場在公司治理中起著主要作用而得名。以高度分散的股權、高流通性的資本市場和活躍的公司控制權市場為存在基礎與基本特征。英、美是典型的市場經濟體制國家，崇尚自由主義，政府對經濟發(fā)展的參與程度幾乎為零，企業(yè)融資完全是市場化行為，并形成了完善的高度發(fā)達的資本市場。正是在此制度背景下，英、美企業(yè)形成了以資本市場為主導的融資結構以及與之相應的外部市場導向型公司治理結構。以德、日為代表的內部監(jiān)控型公司治理模式又稱為內部監(jiān)控機制型公司治理模式, 因股東(法人股東)和內部經理人員的流動在公司治理中起著主要作用而得名。內部監(jiān)控機制型公司治理模式以股權的相對集中和主銀行(或全能銀行)在公司監(jiān)控方面的實質性參與為存在基礎與基本特征。二戰(zhàn)后，為較好地解決市場缺陷與信息不完全等問題，實現(xiàn)金融資源的充分動員，促進資本的有效形成與經濟的高速增長，德、日政府實施了以產融結合為基本特征的融資政策，并以法律限制企業(yè)在銀行以外的金融市場進行融資，從而使企業(yè)在融資上高度依賴于銀行體系。這種以銀行間接融資為基礎的金融制度，使德、日企業(yè)形成了獨特的融資結構以及與此相應的內部監(jiān)控機制型公司治理結構。 兩種模式有效性比較 綜上所述，股東主權加競爭性資本市場的英、美外部市場導向型公司治理模式，其優(yōu)點是存在一種證券市場用腳投票約束機制，能對業(yè)績不良的經營者產生持續(xù)的替代威脅。這種模式以股東利益最大化為公司經營目標，且有利于稀缺性資源的最佳配置。因此，外部發(fā)達的資本市場及其作用機制無疑是英美模式得以根植并在發(fā)展中得到強化的根源力量。其缺點是：容易導致代理人的短期行為、過分擔心來自市場的壓力、缺乏內部直接監(jiān)督、代理人過分追求企業(yè)規(guī)模過度擴張行為得不到有效制約。 至于股權加債權的內部監(jiān)控機制型公司治理模式，其優(yōu)點是銀行直接用手投票， 從而可以在不改變所有權的前提下將代理人問題內部化，管理失誤可以通過公司治理結構的內部機制加以糾正。因此，主要銀行大股東或經營網和企業(yè)管理員之間的長期關系與銀行的實質性參與，是德、日公司治理模式治理效率高低的關鍵所在。其缺點是缺乏外部活躍的控制權市場、證券市場不發(fā)達、直接融資比例低且無法從根本上解決代理人問題。筆者認為，對于英、美模式和德、日模式，都是有著自身相對的有效性的，但是也都有著各自的缺點，而且一種治理模式的優(yōu)勢點就意味著另一種治理模式的劣勢點。因此，將兩種模式的優(yōu)點予以結合，而缺點則被克服應該是發(fā)展趨勢。 兩種模式趨化評析 很多來自英、美體系的觀察家認為，向英、美模式的趨同已是一種趨勢，如Easterbrook and Daniel(1991) 、 Foster(2001)等。公司治理改革的推動者在許多來自英、美模式的原則和做法上已經形成了廣泛共識，例如強調股東價值是公司的唯一目標或主要目標之一；在公司董事會中配置非執(zhí)行董事和獨立的非執(zhí)行董事等等。 比較研究的結論及對中國的啟示 通過對以英、美為代表的外部市場導向型公司治理模式和以德、日為代表的內部監(jiān)控機制型公司治理模式的國際比較，我們不難得出結論：由于全球化的日益深入，公司治理模式的趨同越發(fā)明顯，互相取長補短已經成為共識，因此公司治理模式的融合已是大勢所趨。對于國內的上市公司來說，應該及時關注國際上的公司治理改革，不斷吸取世界各國的寶貴經驗和學習其先進做法，并與自身的情況相結合，找到最適合自己的公司治理結構。 我國上市公司治理結構研究文獻綜述 對公司治理結構的內涵，我國學者有不同的理解，但大致可以分為三大類，分別是以錢穎一、胡汝銀、林毅夫、費方域為代表的制度安排學說，以吳敬璉、賈永軒為代表的組織結構學說和以張維迎、楊瑞龍為代表的決策控制學說。而針對我國上市公司治理結構存在的國有股一股獨大，內部人控制嚴重、經理人激勵不足、信息披露不夠規(guī)范等等突出問題，國內學者則進行了大量的研究。有的學者從我國上市公司股權結構問題出發(fā)，重點研究了公司股權結構同公司業(yè)績之間的關系，如許小年（1998）、孫永祥和黃祖輝（1999）的實證研究。有的學者考察了我國上市公司內部人控制問題，如趙承耀（1995）、何浚（1998）等。針對一股獨大問題，朱武祥（2003）通過考察國外成熟股票市場上市公司的股權結構變化，得出結論認為一股獨大本身并不是公司治理問題的根源所在，股權分散和多元化也不能有效解決由于一股獨大所帶來的公司治理問題。而有的學者則注重研究所有權、融資結構與公司治理的關系，如孔永祥（2001）等。為了解決我國上市公司治理結構問題，證監(jiān)會還積極推動在上市公司中引入獨立董事制度，此舉得到了我國上市公司的普遍響應。但是目前獨立董事制度卻存在著不少問題，因此，國內學者又把研究聚焦在獨立董事制度上，如喻猛國（2001）、殷少平（2001）、朱慈蘊（2002）、葉祥松（2002）等等?？傮w來說，對于我國上市公司治理結構問題的研究，國內學者往往偏重于實證分析，缺乏理論的系統(tǒng)性和針對我國上市公司具體情況的模型構建仍是研究中較為突出 的問題。相信隨著我國資本市場的進一步發(fā)展，對于我國上市公司治理結構問題的研究必將不斷深化，從而進一步完善我國上市公司治理結構，使國內上市公司在未來激烈的國際市場競爭中占有一席之地。 第三章 我國上市公司治理結構存在的主要問題 股權結構不合理 股權結構是公司治理結構的基礎和重要組成部分，它對公司治理結構的模式選擇、公司治理結構的組織形式及公司治理結構的效率都有重要影響。西方國家有兩種典型的股權結構模式，一種是以英、美為代表的股權高度分散的股權結構模式，以個人、機構持股為主，流動性強；另一種是以德、日為代表的股權相對集中的股權結構模式，以公司法人相互持股或銀行機構持股為主。而在我國，股權結構有著自己的特點。 國有股一股獨大 一股獨大一般指在上市公司股本結構中，某個股東能夠絕對控制公司運作。 包括：占據(jù)51%以上的絕對控股份額；不占絕對控股地位，只是相對于其它股東股權比例高(Shleifer amp。 Vishny界定為20%)，但其它股東持股分散，而且聯(lián)合困難，使該股東仍然可以控制公司運作。在我國全部上市公司中，國有控股公司約占 77% ，在國有控股公司中，國有股權所占的比重普遍較高，呈現(xiàn)一股獨大的特征。根據(jù)上海萬國股市測評咨詢有限公司對我國深滬兩市上市公司股權結構非流通股東持股比例統(tǒng)計：截至2004年2月底，我國上市公司現(xiàn)有1256家（剔除全部ST公司），非流通股東持股比例占60％－70％的有463家，占50％－60％的有310家，占70％－80％的有238家。而在2001年美、日上市公司股本結構中，前五位最大股東持股比例之和均未超過總股本的20%與25%，并且均為流通股。因此，無論與英、美模式還是與德、日模式相比，我國國有上市公司股權結構以及流通比例均顯得極不合理。普遍認為，一股獨大是我國上市公司治理結構不平衡的主要根源。 機構投資者不發(fā)達，持股比例不足 通過介入公司治理，機構投資者能更好地降低治理成本，獲取更有效的信息收益。而我國股市投資者主要是4400萬投資者散戶。據(jù)上海證交所的資料，在我國證券市場上，公眾股民散戶占94%，機構投資者只占5%，自營者占1%。雖然近年來我國機構投資者隊伍發(fā)展十分迅速，出現(xiàn)了例如開放式投資基金、封閉式投資基金、其他風險投資基金、產業(yè)投資基金和社會保障基金等，但他們在數(shù)量和規(guī)模上都十分狹小，他們沒有能力與公司的大股東形成相互制衡，單個機構投資者對公司治理的完善顯得勢單力薄。 內部監(jiān)控機制失效 為了更好地約束公司的實際內部控制人——經理層的行為，使其行為能夠真正地符合委托人即全體公司股東的利益，必須在公司內部建立起一套強有力的內部監(jiān)控機制。其實，我國建立監(jiān)事會制度已經有不少年頭了，但是實際作用并不明顯，監(jiān)事會往往形同虛設。美國于 90 年代初爆發(fā)了安然、世通等國際大公司的公司治理丑聞后，通過獨立董事制度的建立以強化公司內部監(jiān)控，實際狀況有所好轉。我國于是又試圖借鑒美國的經驗，不遺余力地在我國上市公司中推行獨立董事制度。但是，隨著獨立董事制度地引進，在我國上市公司中出現(xiàn)了獨立董事和監(jiān)事會功能重疊的棘手問題，這反倒弱化了內部監(jiān)控機制的監(jiān)控效果。 獨立董事與監(jiān)事會功能重疊 《公司法》第 126 條關于我國股份公司監(jiān)事會職權的規(guī)定和證監(jiān)會的《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》對于獨立董事的職權范圍的規(guī)定，如表1所示。定義對象（法律法規(guī)）具體規(guī)定監(jiān)事會（《公司法》）檢查公司的財務；對公司經理執(zhí)行公司職務時違反 法律、法規(guī)或者公司章程的行為進行監(jiān)督；當董事和經理的 行為損害公司的利益時，要求董事和經理予以糾正；提議召開臨時股東大會；公司章程規(guī)定的其他職權。獨立董事制度（《 關 于 在 上市公司建立獨立董事制度的指導意見》）重大關聯(lián)交易應由獨立董事認可后，提交董事會討論； 向董事會提議聘用或解聘會計事務所；向董事會提請召開臨時股東大會；提議召開董事會；獨立聘請外部審計機構和咨詢機構；可以在股東大會召開前公開向股東征集投票權。獨立董事還應對提名、任免董事，聘任或解聘高級管理人員，公司董事、高級管理人員的薪酬，上市公司的股東、實際控制人及其關聯(lián)企業(yè)對上市公司現(xiàn)有或新發(fā)生的總額高于300萬元或高于上市公司最近經審計凈資產值的5%的借款或其他資金往來，公司是否采取有效措施回收欠款，獨立董事 認為可能損害中小股東利益的事項以及公司章程規(guī)定的其他事 項向董事會或股東大會發(fā)表獨立意見。表1 監(jiān)事會和獨立董事的職權規(guī)定從表中可以發(fā)現(xiàn)，獨立董事的職權與監(jiān)事會的職權存在著交叉重疊：首先，對公司財務的檢查監(jiān)督均為其職責的核心內容。監(jiān)事會有權檢查公司的財務；獨立董事則有權“向董事會提議聘用或解聘會計事務所”，“獨立聘請外部審計機構或咨詢機構”。其次，二者都有權監(jiān)督董事、經理的違法違規(guī)行為。監(jiān)事會有權“對董事會、經理 行公司職務時違反法律、法規(guī)或者公司章程的行為進行監(jiān)督”，有權“要求董事和經理糾正損害公司利益的行為”。這其中包括虛假財務報表、不正當關聯(lián)交易等行為。而獨立董事則有權“對重大關聯(lián)交易、聘任或解聘高級管理人員及可能損害中小股東權益等事項發(fā)表獨立意見”。最后，二者都有權“提議召開臨時股東大會”。 監(jiān)事會形同虛設 上海證券交易所對國內上市公司所做的公司治理問卷調查顯示，%。監(jiān)事會的監(jiān)督作用得不到認同，說明監(jiān)事會在很大程度上形同虛設。正是由于監(jiān)事會的形同虛設，才使得我國不得不試圖通過引入獨立董事制度來完善內部監(jiān)控機制。 獨立董事監(jiān)督不力 在我國，獨立董事制度的引入和運作存在一個循序漸進、不斷磨合、逐步完善的過程。據(jù)深圳證券信息有限公司統(tǒng)計，截至2004年6月底，在1386家上市公司中，有1382家聘請了獨立董事，人數(shù)4559名，平均每家公司達3名以上。從形式上講，我國上市公司基本建立了獨立董事制度。對于通過獨立董事的引入來改善我國上市公司的內部監(jiān)控，各個上市公司還是充滿了信心與期待的。但是，獨立董事制度的實際運作情況又是如何的呢？近幾年的實踐表明，花瓶董事 、人情董事幾乎成了獨立董事的代名詞。獨立董事在大量上市公司違規(guī)事件面前沉默是金，鮮有獨立董事獨立的聲音。 參見郝旭光，黃人杰， 代化，2004（5）. 經理人員激勵機制弱化 激勵和約束是一對既對立又統(tǒng)一的有機整體。沒有約束的激勵就如同沒有監(jiān)督的權利，離開了激勵的約束就會缺乏動力。因此，激勵機制與約束機制是公司治理機制的核心內容，也是治理機制不可分割、相輔相成的兩個方面。我們在對經理人員有完善的監(jiān)控機制的同時，也應該有完善的激勵機制與其相對應。但是，我國上市公司中普遍存在經理人員激勵機制弱化這一突出問題。 因為擔心激勵失誤，對經營者的有效激勵措施遲遲不能出臺，這實際上是鼓勵其獲取灰色收入和非法收入。我國少數(shù)實行年薪制的上市公司，其管理層的收入較高，但這并不能代表普遍水平，國內許多上市公司高管的年薪實際上并不高。而在國外，管理人員的薪金大幅飚升，產生了強烈的激勵效應。據(jù)美國《福布斯》雜志公布，1999年全美國收入最高的公司主管是長島組合國際電腦公司（CA）華裔董事長王嘉廉。通過比較，不難看出我國上市公司對經理人員激勵不足的現(xiàn)狀。另外，根據(jù)激勵性報酬的相關理論顯示，經理的最優(yōu)報酬是采用短期報酬和長期報酬相結合并且將長期報酬與長期業(yè)績掛鉤的方式。但是，我國上市公司對經理人員重精神激勵、輕物質激勵的特點比較突出，特別是普遍缺乏對經理人員的長期性和動態(tài)性激勵機制。 信息披露不規(guī)范、不及