【文章內(nèi)容簡介】 利益行使某些的決策權(quán)，則代理的關(guān)系就隨之產(chǎn)生?！蔽械拇砝碚搹牟煌趥鹘y(tǒng)的微觀的經(jīng)濟學(xué)的角度來分析企業(yè)的內(nèi)部、企業(yè)之間的委托的代理的關(guān)系，它在解釋一些組織的現(xiàn)象時，優(yōu)于一般的微觀的經(jīng)濟學(xué)。交易成本理論（Transaction Cost Theory）是用比較制度分析方法研究經(jīng)濟組織制度的理論。它是英國的經(jīng)濟的學(xué)家羅納德?哈里?科斯（R?H?Coase）1937年在其的重要的論文“論企業(yè)的性質(zhì)”中提出來的。它的基本的思路是：圍繞著交易的費用節(jié)約這一的中心，把交易作為分析的單位，找出區(qū)分不同的交易的特征的因素，然后分析什么樣的交易應(yīng)該用什么樣的體制的組織來協(xié)調(diào)[13]?？扑拐J(rèn)為，交易的成本是獲得準(zhǔn)確的市場的信息所需要的費用，以及談判和經(jīng)常性的契約的費用。也就是說，交易的成本由信息的搜尋的成本、談判的成本、締約的成本、監(jiān)督的履約的情況的成本、可能的發(fā)生的處理的違約的行為的成本而構(gòu)成。由于交易的成本泛指所有為促成的交易發(fā)生而形成的成本，因此很難進行明確的界定和列舉，不同的交易往往就涉及不同的種類的交易的成本?？傮w上，簡單的分類可將交易的成本區(qū)分為以下幾類[14]：搜尋的成本：商品的信息和交易的對象的信息的搜集。 信息的成本：取得交易的對象的信息與和交易 的對象進行信息的交換所需的成本。議價的成本：針對價格、契約、質(zhì)量討價還價的成本。決策的成本：進行的相關(guān)的決策與簽訂契約所需的內(nèi)部的成本。監(jiān)督的交易進行的成本：監(jiān)督的交易 的對象是否依照契約的內(nèi)容進行的交易的成本，例如追蹤產(chǎn)品、監(jiān)督、驗貨等。 違約的成本：違約時所需付出的事后的成本。第三章 高科技企業(yè)價值評估的實物期權(quán)方法研究成本法是指在評估一個 的企業(yè)價的值時，把這個的企業(yè)的全部的資產(chǎn)按評估時的現(xiàn)時的重置的資本扣減各項的損耗來計算企業(yè)的價值的方法[16]。成本法評估來企業(yè)的價值，實際上就是在資產(chǎn)的清查與審計的基礎(chǔ)上將企業(yè)的整體的資產(chǎn)化整為零，以單項的資產(chǎn)的評估為起點，對各項的有形的資產(chǎn)、無形的資產(chǎn)分別根據(jù)著各自的特點與使用的狀況，用重置的資本減去貶值來確定各組成的要素資產(chǎn)的個別的價值，最后將全部的資產(chǎn)進行累記。一個企業(yè)的整體的價值并不等于企業(yè)的各單項的資產(chǎn)的價值之和，單項的資產(chǎn)的組合需要組織的成本，組合后的資產(chǎn)的整體的價值還會發(fā)生了增值。對一個企業(yè)的價值的評估，主要是對發(fā)生了增值的資產(chǎn)的整體進行的評估，是對其未來的服務(wù)的潛能 產(chǎn)生的收益 的評估。換言之，價值的評估應(yīng)該是對企業(yè)內(nèi)在的價值、經(jīng)濟的價值的評估，著眼在未來。而成本法著眼于現(xiàn)在的資產(chǎn)的重置的價值，所以從嚴(yán)格 的意義上來說，成本法并不是評估企業(yè)的價值的方法。經(jīng)濟理論和生活常識告訴我們，類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的價格，一個理性的投資者，在一個公開透明的市場上，購買一項的資產(chǎn)的價格，不會高于有相同的效用的替代品的價格。我們對一個的企業(yè)的價值進行了評估，通過比較市場上相似或者相近的可比的企業(yè)的公允的交易的價格，經(jīng)過類比的分析，適當(dāng) 的修正后得到目標(biāo)的企業(yè)的價值，這就是市場法。在市場的經(jīng)濟發(fā)達的國家，企業(yè)的交易的市場的活躍，人們對企業(yè)的價值的判斷更信賴于市場的眼光。市場的交易的價格更具有說服力，它是被交易的企業(yè)對于購買者的內(nèi)在經(jīng)濟的價值，投資者購買了它，說明它能夠為購買者帶來現(xiàn)金的流量。而用現(xiàn)金的流量折現(xiàn)法來計算的企業(yè)的價值，當(dāng)這個的企業(yè)一直的虧損時，無法預(yù)測其現(xiàn)金的流量，但假若這個 的企業(yè)有很大的改造的潛力，或其自身的存在的多年已具有一定的知名度，有一定的客戶的資源與銷售的市場，投資人購買這個的企業(yè)后進行了重整，完全可以使其變?yōu)橛钠髽I(yè)，為投資者帶來了利潤。所以用市場法可以評估企業(yè)的真實內(nèi)在價值，因基于市場的導(dǎo)向，接近現(xiàn)實，故容易為當(dāng)事各方所接受與理解。但運用市場法評估企業(yè)價值需要的滿足兩個的基本的前提 的條件[17]： 要有一個活躍的公開的市場。公開的市場是一個有多個的自愿的買者與賣者，他們之間進行平等的交易的市場。在這個的市場上成交的價格基本上反映了市場的買賣的雙方的行情，因此可以排除個別的交易的偶然性。 在這個的公開的市場上要有可比的企業(yè)及其交易的活動。企業(yè)及其的交易的可比性，是指選擇的可比 的企業(yè)及其交易的活動是在近期 的公開的市場上已經(jīng)發(fā)生過的，且與待評估的目標(biāo)的企業(yè)及即將發(fā)生的業(yè)務(wù)的活動相似。收益法通常又被稱作收益現(xiàn)值法。我們在進行資產(chǎn)的評估時有一個重要的方法是收益現(xiàn)值法。收益現(xiàn)值法是指通過估算出被評估的資產(chǎn)在未來尚可使用的年限內(nèi)的預(yù)期的收益，并采用了適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)成現(xiàn)值，然后累加求和得到，得出被評估的資產(chǎn)的評估值的一種資產(chǎn) 的評估的方法。運用收益現(xiàn)值法進行了資產(chǎn)評估時，是以該資產(chǎn)的投入使用后的連續(xù)的獲利為基礎(chǔ)的。另外，投資者的投資購買該項的資產(chǎn)時，一般的要進行可行性的分析，其預(yù)計的內(nèi)部的回報率只有在超過了評估時的折現(xiàn)率時才肯支付相應(yīng)的貨幣額來購買該項 的資產(chǎn)。因此，運用收益現(xiàn)值法進行的資產(chǎn)的評估時，應(yīng)該具備如下的前提的條件[18]： 被評估 的對象必須是經(jīng)營性的資產(chǎn)，能獨立的發(fā)揮的效用，具有連續(xù)的獲得收益的能力，資產(chǎn)和經(jīng)營 的收益之間存在穩(wěn)定的比例的關(guān)系。由此可見收益現(xiàn)值法一般只能對整體的資產(chǎn)進行的評估，對于單臺的機器的設(shè)備無法的預(yù)計它的未來的收益，但有些的單項的資產(chǎn)如無形 的資產(chǎn)、房地產(chǎn)等可以預(yù)計其未來的收益額，所以也可以用收益現(xiàn)值法。 未來收益值能準(zhǔn)確的預(yù)計，能用貨幣來進行表示，經(jīng)營的風(fēng)險可以預(yù)見，并且能夠量化。成本法的主要評價如下:首先，這種的方法忽視了整體的資產(chǎn)的價值的評估，主要以評估的對象的資產(chǎn)的性質(zhì)為標(biāo)志，注重單項的資產(chǎn) 的評估的價格。但是，企業(yè)的資產(chǎn)的價值并不是簡單的單項的資產(chǎn)之和，各單項的資產(chǎn)的組合在一起具有“l(fā)+12”的特征。其次，這種方法存在方法上的缺陷。重置成本，一方面，對于無法進行重置的資產(chǎn)，無法確定重置的成本的有關(guān)的歷史的數(shù)據(jù)，難以重置評估。另一方面，由于重置的成本是從投入的角度的計算的資產(chǎn)的價值，忽視了未來的收益、管理者的水平、資產(chǎn)的使用 的過程中對資產(chǎn)的價值的影響。另外，難以全面的估算資產(chǎn)的經(jīng)濟性的貶值。市場法的優(yōu)點在于簡單易用，應(yīng)用該方法可以迅速獲得到目標(biāo)的企業(yè)的價值，尤其是當(dāng)并購或股票的市場上有大量“參照交易”或“可比企業(yè)”來進行選擇，并且市場在平均的水平上對這些的交易或公司的定價是正確的時候。然而，市場法有其不足的地方，主要根源在于采用市場的模式需滿足的兩個的基本的前提條件過于的理想化。收益法在長期的評估的實踐中得到了大量的應(yīng)用，己經(jīng)日趨的完善與成熟，成為企業(yè)的價值的評估中的一些經(jīng)典的計算的模型。但是這種方法存在一些不足:首先，這種方法的主觀的性太強，要準(zhǔn)確地預(yù)測的模型的參數(shù)，如:未來的現(xiàn)金流量、資本的成本、經(jīng)營的期限、增長率是非常困難的，特別是在只能依靠公開可以得到的信息進行預(yù)測時更是如此。其次，我國的市場的經(jīng)濟的發(fā)展的水平不平衡，有相當(dāng)?shù)臄?shù)量的虧損與微利的企業(yè)，現(xiàn)金的流量可能為負(fù)值，因此，DCF模型的運用還缺乏一些必要的條件。 企業(yè)價值的二項式實物期權(quán)評估方法分析 二項式實物期權(quán)的基本原理二項式期權(quán)定價法是一種簡單易行的期權(quán)定價方法,這一模型通常又稱為二叉樹期權(quán)定價模型,原因就在于統(tǒng)計學(xué)中的二項式分布所描述的就是存在兩種可能結(jié)果或狀態(tài)的情形,用決策樹來表示,決策樹上的樹叉只有兩個分支[19]。其理論主要來自于Cox J. , S. Ross和Rubinstein M ( 1979)等學(xué)者的研究成果。這一模型研究的是對標(biāo)的資產(chǎn)的價格服從非正態(tài)分布的期權(quán)定價模型,它基于一種簡單的資產(chǎn)價格運動過程。該過程認(rèn)為在任意時間,資產(chǎn)的價格都可能向兩種可能的方向變動。 二項式實物期權(quán)的定價模型二項式期權(quán)定價模型在以下假設(shè)基礎(chǔ)上:市場投資沒有交易成本。投資者都是價格的接受者。允許完全使用賣空所得款項。允許以無風(fēng)險利率借入或貸出款項。未來股票的價格將是兩種可能值中的一個。二項式模型的推倒始于建立一個投資組合:一定數(shù)量的股票多頭頭寸。該股票的看漲期權(quán)的空頭頭寸。股票的數(shù)量要使頭寸足以抵御資產(chǎn)的價格在到期日的波動的風(fēng)險，即該組合能實現(xiàn)完全的套期的保值，產(chǎn)生了無風(fēng)險的利率。假設(shè):S=股票現(xiàn)行的價格U=股票上行的乘數(shù)D=股票下行的乘數(shù)R=無風(fēng)險的利率C0=看漲期權(quán)現(xiàn)行 的價格Cu=股價上行時期權(quán)的到期日的價值Cd=股價下行時期權(quán)的到期日的價值X=看漲期權(quán)執(zhí)行的價格H=套期保值的比率推導(dǎo)的過程如下：初始投資=股票投資一期權(quán)收入=HS－C0投資到期日終值=(HS－C0)(l+R)由于無論股票的價格是上升還是下降,該投資的組合的收入都一樣。我們采用價格上升后的收入:股票的出售的收入的減去期權(quán)買方執(zhí)行價格的支出:投資的組合到期日價值=UHS－C0令:到期日投資終值等于投資組合到期日終值:(HS－C0)(l+R)=UHS－C0又因為H=( Cu－C0)/(U －D)/S可以得到：C0=(l+R－D)Cu./(U－D)/(1+R)+(U－I－R)Cd/(U－D)/(1+R) 1973年BlackScholes發(fā)表了關(guān)于期權(quán)定價理論的開創(chuàng)性論文，取得了突破性的進展，文中利用套利的推理證明了歐式看漲期權(quán)定價的公式，此公式是期權(quán)定價的發(fā)展史上的里程碑，使原本的空洞的期權(quán) 的定價的問題在理論上有了依據(jù)，并獲得諾貝爾經(jīng)濟獎。在“BS公式”中，股票的現(xiàn)價，執(zhí)行的價格，到期的期限，無風(fēng)險的利率都是可以觀測的，唯一不容易得到的變量就是波動率?！癇S公式”所給出的價格與所謂的股票的期望的收益率無關(guān)。即期權(quán)的合理的價格不依賴于投資者的偏好，這一特征使人們能利用所謂的風(fēng)險的中性的方法進行定價[20]。由于“BS公式”具有較強的實用性與操作性，此模型可以廣泛用來制定各種的金融的衍生品的價格，是開發(fā)新的金融的產(chǎn)品的有效 的工具。BS模型有五個重要的假設(shè):金融的資產(chǎn)的收益率服從對數(shù)的正態(tài)的分布。在期權(quán)有效期內(nèi)，無風(fēng)險的利與金融的資產(chǎn)的收益變量是恒定的。市場無摩擦，即不存在稅收與交易的成本。金融的資產(chǎn)在期權(quán)有效期內(nèi)無紅利及其它所得(該假設(shè)后被放棄)。該期權(quán)是歐式的期權(quán)，即在期權(quán)到期前不可實施。BS定價公式：其中:C為期權(quán)的當(dāng)前價值。 S為標(biāo)的股票的當(dāng)前價格。 N(d )為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布中離差小于d的概率。 X為期權(quán)的執(zhí)行價格。 r為連續(xù)復(fù)利計無風(fēng)險利率。 σ為年度化方差。 t為期限。 T為期權(quán)到期日前的時間(年)。第四章 高科技企業(yè)價值評估框架設(shè)計 高科技企業(yè)價值評估的特點 高科技企業(yè)的高風(fēng)險與高收益特點通常，高科技企業(yè)的風(fēng)險主要表現(xiàn)在三個方面:高科技不確定性風(fēng)險。高科技企業(yè)在發(fā)明、發(fā)現(xiàn)、產(chǎn)生新構(gòu)思到形成的產(chǎn)品的過程中會遇到許多的工藝、設(shè)備、材料等的方面的種種的新的情況，有些技術(shù)的難度高或尚未成熟，處在探索或改進之中，因而在研究的開發(fā)、試制的進程中，常會出現(xiàn)技術(shù)的難關(guān)屢攻不破的情況。據(jù)統(tǒng)計，高科技的產(chǎn)業(yè)的研究的開發(fā)的計劃的成功率在60%左右。高科技的產(chǎn)品的市場的風(fēng)險。技術(shù)上的成功不等于市場上的成功。美國的一項的統(tǒng)計 的資料的表明，技術(shù)上獲得的成功的能夠的推向的市場的只有30%左右，而在推向的市場的產(chǎn)品最終能獲得的成功的僅有12%。作為全新的高科技的產(chǎn)品的市場的風(fēng)險主要表現(xiàn)為難以確定市場的接受的能力、難以確定的市場的接受的時間、難以預(yù)測的產(chǎn)品的擴散的速度與難以確定產(chǎn)品的競爭的能力等四個的方面。高科技的投資的分析的風(fēng)險。投資 的分析的風(fēng)險是指在企業(yè)的創(chuàng)辦的過程中，對高科技的產(chǎn)品各個的不同的發(fā)展的時期的資金需要量的估算的偏差。精確的投資的分析是建立在可靠的原始 的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的，但由于高科技通常是前所未有的技術(shù)，缺乏可以利用的歷史的數(shù)據(jù)，因而其投資的分析只能在估計、經(jīng)驗的統(tǒng)計的基礎(chǔ)上進行，偏差在所難免，一旦偏差過于大，就會為投資的成功埋下了隱患。與高風(fēng)險相對的就是高收益性。如果企業(yè)的新技術(shù)產(chǎn)品如果能適應(yīng)市場的需要，其技術(shù)的新穎性和專有性將會迅速的壟斷市場，給企業(yè)帶來大量的收益。