【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 ，貸款的用途是否有財(cái)力保障，而不應(yīng)該是，是否進(jìn)行了套期保值。第二，套期保值并不是人人都可以做，不要僅僅為了貸款而進(jìn)行套期保值。第三，是否對(duì)商品進(jìn)行了套期保值，對(duì)貸款的利息不產(chǎn)生任何影響。研究表明，最可能產(chǎn)生影響的是資產(chǎn)負(fù)債比率上升，或者說對(duì)于既定資產(chǎn)而言，貸款金額增加了。第四，套期保值者和銀行都需要對(duì)套期保值的運(yùn)作成本和套期保值交易的毛利潤(rùn)有一個(gè)全面透徹地了解。銀行和套期保值者面臨的最大危險(xiǎn)是，“套期保值者”經(jīng)受不了投機(jī)的誘惑而建立投機(jī)頭寸，這既危害了他的貸款，也危害了他的整個(gè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。常見的情況是，一個(gè)生產(chǎn)者賣出期貨合約進(jìn)行套期保值，過了很短時(shí)間，他發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)對(duì)他不利，造成了損失。這位生產(chǎn)者推想到，如果他在這一較高的價(jià)位，通過進(jìn)一步賣出期貨合約，僅僅多進(jìn)行一點(diǎn)兒“套期保值”，在價(jià)格下跌時(shí)，他將能夠彌補(bǔ)損失，甚至小賺一把。不幸的是，價(jià)格不是下跌，而是繼續(xù)向上漲。這位投資者發(fā)現(xiàn)自己被套，需要更多的現(xiàn)金用于追加保證金。當(dāng)他用自己的農(nóng)場(chǎng)作抵押要求獲得更多的貸款時(shí)，他的銀行也明白了這位生產(chǎn)者到底做了些什么。對(duì)套期保值者的第二個(gè)誘惑是，在期貨市場(chǎng)上頻繁交易。價(jià)格稍對(duì)自己不利，他就解除了套期保值，試圖在較好的價(jià)位補(bǔ)回頭寸。這種做法通常的結(jié)果是，付出了很多傭金，而且還有“兩邊挨耳光”的危險(xiǎn)。比如，當(dāng)市場(chǎng)發(fā)生重大變化時(shí)，套期保值并未處于“開啟”狀態(tài)。第三個(gè)誘惑是，套期保值者特別是在初戰(zhàn)告捷后，開始以為自己對(duì)市場(chǎng)已經(jīng)十分熟悉，可以“勝過投機(jī)者”。因此，他開始不顧自己的財(cái)務(wù)能力，大量地進(jìn)行投機(jī)，嚴(yán)重?fù)p害了他的貸款和業(yè)務(wù)發(fā)展。銀行可以通過嚴(yán)格控制套期保值和套期保值者，避免此類問題發(fā)生。進(jìn)行套期保值抵押貸款的銀行都應(yīng)該在控制程序中包括以下幾個(gè)方面：（1）經(jīng)常和接受貸款的套期保值者討論，了解他的交易策略。（2）堅(jiān)持與套期保值者和其經(jīng)紀(jì)人簽署協(xié)議，要求他們把所有交易情況復(fù)制一份交給銀行。（3）套期保值賬戶累計(jì)的利潤(rùn)交由第三方代管，直到該賬戶關(guān)閉，貸款還清。（4）經(jīng)紀(jì)人向銀行提供該賬戶動(dòng)態(tài)月度報(bào)表。套期保值者同時(shí)需要向銀行保證，不開設(shè)任何投機(jī)賬戶。此外，銀行也可以要求套期保值者與其簽訂一個(gè)協(xié)議，在特殊情況下，讓銀行“接管”對(duì)該套期保值賬戶的管理，甚至用套期保值的商品進(jìn)行實(shí)物交割。八、 套期保值、套利與價(jià)差交易套期保值、套利與價(jià)差交易是三種期貨交易模式，正確理解這三個(gè)基本概念不僅是理論問題，也具有一定的現(xiàn)實(shí)意義?！疤灼诒Ｖ怠弊g自英文hedging，又譯作“對(duì)沖”，其一般性的定義是，利用一個(gè)(交易成本較低的)市場(chǎng)進(jìn)行買賣，以代替在另一個(gè)市場(chǎng)頭寸的暫時(shí)平倉(cāng)之用，從而達(dá)到兩者相互抵消風(fēng)險(xiǎn)的作用。從商品現(xiàn)貨市場(chǎng)角度來理解，套期保值是一種避險(xiǎn)行為，其目的并不在于賺錢。我們還可以看出，套期保值交易與現(xiàn)貨交易是分開進(jìn)行的，不必以現(xiàn)貨交割為結(jié)果。而我們所知道的“期現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的相關(guān)性”則是指期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的差價(jià)總是在一個(gè)較小的區(qū)間波動(dòng)，并趨向于零。這種差價(jià)稱為基差，理論上它是同一商品現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格與期貨市場(chǎng)價(jià)格間的差異，如不特別說明，一般是用近期期貨合約月份來計(jì)算基差，用公式表示為：基差=現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格。基差之所以有這樣的特性，是由于在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)間總是存在套利的力量，這種力量專事捕捉超出正常范圍的基差，把它送回到正常區(qū)間內(nèi)，并因此獲得報(bào)償。這項(xiàng)工作就是期現(xiàn)套利，又稱基差套利。套利（Arbitrage）是利用兩個(gè)市場(chǎng)的差異來獲利的活動(dòng)。價(jià)差套利是最常見的套利方式，即在一個(gè)市場(chǎng)以低價(jià)買入一種資產(chǎn)，同時(shí)在另一個(gè)價(jià)格較高的市場(chǎng)以高價(jià)賣出，以賺取兩者的差價(jià)。在期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的套利就屬于此類。期貨價(jià)格是商品未來的價(jià)格，現(xiàn)貨價(jià)格是商品目前的價(jià)格，按照經(jīng)濟(jì)學(xué)上的同一價(jià)格理論，兩者間的差距即基差應(yīng)該等于該商品的持有成本。一旦基差與持有成本偏離較大，就出現(xiàn)了期現(xiàn)之間套利的機(jī)會(huì)。如果大商所的大豆期貨價(jià)格高于當(dāng)?shù)噩F(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格，且差額超過了正常的交易成本，那么必然就有人會(huì)在現(xiàn)貨市場(chǎng)買入大豆注冊(cè)成倉(cāng)單，同時(shí)在期貨市場(chǎng)賣出同樣數(shù)量的大豆合約，他就穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)?shù)刭嵾M(jìn)了一筆差價(jià)，盡管這宗交易的利潤(rùn)率可能不高，但是基本上是沒有風(fēng)險(xiǎn)的。套利操作的結(jié)果是，大豆這種商品在不同的市場(chǎng)上達(dá)到了“同一價(jià)格”，不再存在套利的機(jī)會(huì)。也可以說，大豆期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間形成了正常的基差，由交易成本決定的基差，或者說是圍繞交易成本波動(dòng)的基差。在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)上，人們習(xí)慣于把實(shí)物交割同套期保值聯(lián)系在一起，只要是實(shí)物交割就把它當(dāng)作是套期保值。對(duì)照上面的概念區(qū)分，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，它們多數(shù)是期現(xiàn)套利的結(jié)果，而不是套期保值。雖然這只是概念上的模糊，但對(duì)實(shí)踐的影響卻非常大。比如，我國(guó)期貨市場(chǎng)一直對(duì)套期保值持鼓勵(lì)和保護(hù)的態(tài)度，而以實(shí)物交割為目的的期現(xiàn)套利交易頭寸被當(dāng)作套期保值頭寸來保護(hù)是常有的事，套利者也因此在期貨市場(chǎng)受到了額外的照顧。這樣一來，以盈利為目的的期現(xiàn)套利交易頭寸被當(dāng)作套期保值頭寸來照顧，就可能出現(xiàn)一些問題。操縱市場(chǎng)者往往借套期保值之名，行期現(xiàn)套利之實(shí)，而且往往是通過大量的實(shí)物買進(jìn)將期貨價(jià)格推得非常高，或通過大量的實(shí)物賣出將期貨價(jià)格打壓得非常低，目的是讓準(zhǔn)備不足的中小散戶割肉。這樣的做法顯然不是套期保值，即使能算上期現(xiàn)套利，也是一種“過度套利”，甚至有操縱市場(chǎng)的嫌疑。這種因概念不清而產(chǎn)生的錯(cuò)誤延續(xù)下去，就會(huì)使一些現(xiàn)貨商獲利，而市場(chǎng)的中小散戶基礎(chǔ)卻可能漸漸坍塌，市場(chǎng)發(fā)展必然走入困境。而且，大量現(xiàn)貨進(jìn)出期貨市場(chǎng)是一種不經(jīng)濟(jì)的物流形式，同時(shí)也不利于期貨交易的可持續(xù)發(fā)展。對(duì)套利的實(shí)質(zhì)有了上面的認(rèn)識(shí)后，我們就知道，通常所說的“跨期套利”并不是套利，它實(shí)際上是價(jià)差交易(spread)。價(jià)差交易是利用不同期貨合約之間價(jià)差的變化來獲利，可以分為下列幾類：：是指在同一市場(chǎng)內(nèi)，同時(shí)買進(jìn)與賣出數(shù)量相同、標(biāo)的相同、到期日不同的期貨合約，也就是我們常說的跨期套利。：是指在不同交易所之間進(jìn)行數(shù)量相同、標(biāo)的相同的買賣，也就是我們常說的“跨市套利”。：是指標(biāo)的物不同而交易所、交易數(shù)量相同的價(jià)差交易。：是指不同交易商品間存在的加工關(guān)系。比如，在大連商品交易所買進(jìn)大豆期貨的同時(shí)可以賣出豆粕期貨。就跨期套利而言，價(jià)差就是近期期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期期貨價(jià)格之間的差額，其計(jì)算方式為：價(jià)差=近期期貨價(jià)格－遠(yuǎn)期期貨價(jià)格。價(jià)差的狀況有多種情形，在正常市場(chǎng)情況下，基差為負(fù)值，價(jià)差亦為負(fù)值。這主要是由于在正常情形下，較遠(yuǎn)期的價(jià)格包含了儲(chǔ)存成本、保險(xiǎn)成本、持有成本、利息成本等等，因此價(jià)格會(huì)較高。而在反向市場(chǎng)情況下，一般是在供給嚴(yán)重不足的情況下，可能會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)貨價(jià)格較期貨價(jià)格高，或近期期貨價(jià)格比遠(yuǎn)期期貨價(jià)格高，亦即是基差和價(jià)差為正值的不正常情況。例如因?yàn)樽匀粸?zāi)害的發(fā)生，使得某農(nóng)產(chǎn)品的供應(yīng)不足，現(xiàn)貨價(jià)格一時(shí)間大幅上漲。如果在正向市場(chǎng)里，價(jià)差高至一定程度，就可以考慮買進(jìn)近期合約，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期合約，期待價(jià)差縮小以后雙向平倉(cāng)獲利。這就是價(jià)差交易獲利的方式。最后，我們簡(jiǎn)單總結(jié)一下套期保值、套利、價(jià)差交易三者之間的關(guān)系：套利與價(jià)差交易都可以歸入期貨投機(jī)之列。它們一方面增大了市場(chǎng)的流動(dòng)性，另一方面幫助扭曲的市場(chǎng)價(jià)格回復(fù)到正常水平，從而使期貨市場(chǎng)具備套期保值的功能。就套利與價(jià)差交易來說，由于價(jià)差交易不涉及到現(xiàn)貨頭寸，因此需要的資金比套利交易小，但風(fēng)險(xiǎn)比套利交易大，相應(yīng)地，收益率也比套利交易高。九、 企業(yè)套保：以保值目的設(shè)置頭寸 以投機(jī)心態(tài)處理頭寸對(duì)于利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值的企業(yè)，有的嘗到了甜頭，已離不開這個(gè)市場(chǎng)；有的則是談“期”色變。如何從指導(dǎo)思想和操作方式上使套期保值更加有效，顯得尤為重要。筆者認(rèn)為，以保值的目的設(shè)置頭寸，以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸，是做好套期保值的經(jīng)典經(jīng)驗(yàn)。以保值的目的設(shè)置頭寸以保值的目的設(shè)置頭寸，其關(guān)鍵是下單目的為保值，要達(dá)到這個(gè)目的，實(shí)質(zhì)是把握好下單的動(dòng)因和數(shù)量。1994年，某大型鋁企業(yè)在原深圳有色金屬交易所進(jìn)行賣出保值，因當(dāng)天的買盤較強(qiáng)，價(jià)格漲幅比該企業(yè)預(yù)期的大。他們自以為自己實(shí)力強(qiáng)、產(chǎn)量大，在一天內(nèi)賣出了一萬多噸，下賭氣單。結(jié)果鋁價(jià)持續(xù)上漲，而該企業(yè)由于各種原因無法進(jìn)行實(shí)物交割，被迫斬倉(cāng)出局，從而造成了近億元的損失。這是下單動(dòng)因不對(duì)，不是因保值而設(shè)置頭寸，導(dǎo)致巨額虧損。同時(shí)，下單適量顯得更為重要。1998年，國(guó)內(nèi)某冶煉廠在倫敦金屬交易所進(jìn)行鋅的保值，年產(chǎn)量?jī)H10萬噸的該廠卻在期市中賣出了40多萬噸。國(guó)際抄家充分利用這一致命錯(cuò)誤，將每噸1000美元左右的鋅價(jià)推高到1700多美元，震驚了國(guó)內(nèi)外期貨界。而以江西銅業(yè)公司、銅陵有色金屬公司為代表的一大批企業(yè)成功的套保經(jīng)驗(yàn)就是：“真心實(shí)意”保值，不以保值為名，行投機(jī)之實(shí)。只有根據(jù)企業(yè)的生產(chǎn)、銷售計(jì)劃及公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，結(jié)合價(jià)格走勢(shì)，決定是否要保值和保多大量，這樣才能真正達(dá)到鎖定利潤(rùn)、回避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸僅僅以保值的目的設(shè)置頭寸，并不能確保取得理想的保值效果。由于投機(jī)資金利用期市特點(diǎn)，推動(dòng)期貨價(jià)格大幅度波動(dòng)。套保企業(yè)受資金等影響，有時(shí)不但起不到保值作用，甚至承擔(dān)非常大的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)來自于單邊勢(shì)或價(jià)格巨幅波動(dòng)。因此，套期保值企業(yè)還必須“以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸”，也就是把握好保值的價(jià)格和時(shí)機(jī)。以某銅業(yè)公司為例，1999年3月國(guó)內(nèi)銅價(jià)跌至14300元/噸后，經(jīng)過三個(gè)月的振蕩筑底，從六月起大幅度上揚(yáng)，至九月銅價(jià)重上18000元/噸。此時(shí)，公司有兩種不同意見，一種認(rèn)為這是較滿意的價(jià)位，公司應(yīng)該開始大規(guī)模保值，另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為銅價(jià)仍有較大上升空間，應(yīng)謹(jǐn)慎保值。公司期貨領(lǐng)導(dǎo)小組在聽取各方面意見后，決定從18300元起大量保值，總保值量約3至5萬噸。進(jìn)入12月初，國(guó)內(nèi)銅價(jià)漲至18300元之后，該銅業(yè)公司開始大量保值，每漲一個(gè)臺(tái)階，就拋出3000至5000噸。進(jìn)入2000年元月下旬，隨著價(jià)格的持續(xù)上漲，該公司按既定計(jì)劃繼續(xù)拋出保值，但此時(shí)持倉(cāng)量已接近三萬噸。期貨市場(chǎng)的一個(gè)最大特點(diǎn)就是每一次漲、跌勢(shì)的尾部，都是缺乏理性、令逆勢(shì)者萬分煎熬的時(shí)刻。該公司每天需追加保證金1500萬元，由于銅價(jià)在19000元以下的持倉(cāng)量較多，雖然從下單的動(dòng)因和數(shù)量都沒有違背“以保值的目的設(shè)置頭寸”，但保值的價(jià)格和時(shí)機(jī)稍早了些，導(dǎo)致保證金追加困難。至元月25日，該公司持倉(cāng)保證金達(dá)1億多元。財(cái)務(wù)部門告知代理期貨經(jīng)紀(jì)公司，如果次日價(jià)格再上漲，因無法追加資金將不得不斬倉(cāng)。幸運(yùn)的是銅價(jià)見到19450元之后，開始轉(zhuǎn)勢(shì)下跌。至4月中旬跌至17300元，此時(shí)該公司認(rèn)為后勢(shì)仍可能上漲，及時(shí)將保值頭寸全部平倉(cāng)，獲利9600萬元。因此，對(duì)期價(jià)走勢(shì)的研判十分重要，對(duì)于賣出保值企業(yè)來說，就是要捕捉價(jià)格的波峰，當(dāng)投機(jī)者感到可以逐步做空的價(jià)位開始賣出保值，這樣既能保到較為理想的價(jià)位，又避免了大量追加保證金的風(fēng)險(xiǎn)。十、 國(guó)有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務(wù)管理辦法發(fā)布單位：中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會(huì)對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部國(guó)家工商行政管理總局國(guó)家外匯管理局第一章 總 則第一條 為了加強(qiáng)對(duì)境外期貨業(yè)務(wù)的管理，根據(jù)《期貨交易管理暫行條例》的規(guī)定,制定本辦法。第二條 本辦法適用于在中華人民共和國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的國(guó)有企業(yè)(包括國(guó)有資產(chǎn)占控股地位或主導(dǎo)地位的企業(yè))。第三條 本辦法所稱境外期貨業(yè)務(wù)是指境內(nèi)企業(yè)從事境外期貨交易所上市標(biāo)準(zhǔn)化合約交易的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。第四條 中國(guó)證監(jiān)會(huì)依照本辦法對(duì)境外期貨業(yè)務(wù)實(shí)行監(jiān)督管理。第二章 境外期貨業(yè)務(wù)資格的取得第五條 中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè)實(shí)行許可證制度。企業(yè)從事境外期貨業(yè)務(wù)必須經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn),并取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的境外期貨業(yè)務(wù)許可證。未取得境外期貨業(yè)務(wù)許可證的企業(yè),不得從事境外期貨業(yè)務(wù)。第六條 申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè),應(yīng)具備下列條件:(一)符合國(guó)家有關(guān)期貨交易的法律、法規(guī)及政策。(二)有進(jìn)出口權(quán)。(三)進(jìn)出口的商品或其他在境外現(xiàn)貨市場(chǎng)上買賣的商品確有在境外期貨市場(chǎng)上套期保值的需要。(四)有健全的境外期貨業(yè)務(wù)管理制度。(五)有符合要求的交易、通訊及信息服務(wù)設(shè)施。(六)至少有3名從事境外期貨業(yè)務(wù)1年以上并取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)或境外期貨監(jiān)管機(jī)構(gòu)頒發(fā)的期貨從業(yè)人員資格證書的從業(yè)人員,其中應(yīng)包括專職的期貨風(fēng)險(xiǎn)管理人員。至少有1名高級(jí)管理人員了解境外期貨業(yè)務(wù)并符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他規(guī)定。(七)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。第七條 企業(yè)申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)向?qū)徍瞬块T提交下列材料：(一)境外期貨業(yè)務(wù)申請(qǐng)報(bào)告。(二)境外期貨業(yè)務(wù)申請(qǐng)表。(三)境外期貨業(yè)務(wù)管理制度。(四)企業(yè)法人營(yíng)業(yè)執(zhí)照。(五)進(jìn)出口企業(yè)資格證書。(六)從業(yè)人員從事境外期貨業(yè)務(wù)的經(jīng)歷及從業(yè)人員資格證書。(七)審核部門規(guī)定的其他材料。第八條 中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)同國(guó)務(wù)院有關(guān)部門對(duì)申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè)進(jìn)行審核,報(bào)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后,向申請(qǐng)企業(yè)簽發(fā)批復(fù)通知。通過審核的企業(yè)憑批復(fù)通知到工商行政管理部門辦理相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)范圍變更登記,更換營(yíng)業(yè)執(zhí)照。企業(yè)憑變更后的營(yíng)業(yè)執(zhí)照到中國(guó)證監(jiān)會(huì)領(lǐng)取境外期貨業(yè)務(wù)許可證。企業(yè)憑境外期貨業(yè)務(wù)許可證和變更后的營(yíng)業(yè)執(zhí)照,向國(guó)家外匯局申請(qǐng)開立境外期貨項(xiàng)下保證金帳戶和境內(nèi)期貨外匯專戶。第三章 境外期貨業(yè)務(wù)基本規(guī)則第九條 獲得境外期貨業(yè)務(wù)許可證的企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱持證企業(yè))在境外期貨市場(chǎng)只能從事套期保值交易,不得進(jìn)行投機(jī)交易。前款所稱套期保值是為沖抵現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而買賣期貨合約的行為。第十條 持證企業(yè)從事套期保值交易,應(yīng)當(dāng)遵循下列規(guī)定:(一)進(jìn)行期貨交易的品種限于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品或所需的原材料。(二)期貨持倉(cāng)量不得超出企業(yè)正常的交收能力,不得超出進(jìn)出口配額、許可證規(guī)定的數(shù)量。(三)期貨持倉(cāng)時(shí)間應(yīng)與現(xiàn)貨保值所需的計(jì)價(jià)期相匹配。(四)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他裁定。第十一條 套期保值頭寸持有時(shí)間一般不超過12個(gè)月,但經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的除外。簽訂現(xiàn)貨合同后,相應(yīng)的套期保值頭寸持有時(shí)間不得超出現(xiàn)貨合同規(guī)定的時(shí)間或該合同實(shí)際執(zhí)行的時(shí)間。第十二條 境外期貨頭寸實(shí)行額度管理。套期保值額度是持證企業(yè)在特定時(shí)間內(nèi)所持期貨頭寸的最大數(shù)量限