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正文內(nèi)容

上海財(cái)經(jīng)大學(xué)公司并購重組課件(編輯修改稿)

2025-06-07 22:42 本頁面
 

【文章內(nèi)容簡介】 和目標(biāo)公司大股東或董事的談判;游說目標(biāo)公司的大股東、管理層、職工接受收購方案;爭取政府部門、監(jiān)管機(jī)構(gòu)支持。 調(diào)查、防范和粉碎目標(biāo)公司的反收購措施;建立一套保護(hù)收購方權(quán)益的機(jī)制,包括“鎖定協(xié)議”、毀約費(fèi)、期權(quán)或換股協(xié)議等;在協(xié)議收購下,與律師一起擬定合約條款,協(xié)助交易雙方簽訂收購協(xié)議,辦理產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移手續(xù);在二級(jí)市場收購下,幫助買方分析市場形勢(shì),策劃并實(shí)施二級(jí)市場操作方案,與交易所、監(jiān)管部門進(jìn)行溝通和協(xié)調(diào),發(fā)出收購要約,完成標(biāo)購。協(xié)助收購方改組目標(biāo)公司董事會(huì)和管理層,實(shí)現(xiàn)收購方對(duì)目標(biāo)公司的真正控制和接管;提出并購后的整合方案,協(xié)助收購方實(shí)現(xiàn)收購目標(biāo)。為被收購人做財(cái)務(wù)顧問? 二、投資銀行在并購業(yè)務(wù)中的收費(fèi)傭金通常以交易額為基數(shù),乘以預(yù)先約定的百分比來確定。累退比例傭金。雷曼公式(Lehman Formula):54321公式,買方;逆雷曼公式,12345公式,賣方。固定比例加獎(jiǎng)金。固定比例傭金。我國上市公司收購實(shí)踐看,一般采取分期收取方式,(1)簽訂財(cái)務(wù)顧問協(xié)議時(shí)收取首期價(jià)款,大約是總價(jià)款的10%~20%,一般不低于20萬元;(2)在雙方簽訂收購協(xié)議時(shí)收取第二期價(jià)款,比例大約為總價(jià)款的30%~40%;(3)在收購交易審批全部通過后,收取第三期價(jià)款,比例為總價(jià)款的30%~40%;(4)剩下的10%,一般在股權(quán)過戶手續(xù)辦妥后收取。 三、會(huì)計(jì)師事務(wù)所參與收購談判工作,向收購雙方提供財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)咨詢;在收購意向協(xié)議書簽訂后,接受委托對(duì)目標(biāo)公司的會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行審計(jì);在審計(jì)基礎(chǔ)上,接受委托對(duì)目標(biāo)公司的全部資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估,為收購定價(jià)提供依據(jù)。四、律師事務(wù)所對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行法律調(diào)查,審查工商登記資料,對(duì)交易雙方的主體資格從法律上予以確認(rèn);審查轉(zhuǎn)讓方是否合法持有目標(biāo)公司股權(quán),擬轉(zhuǎn)讓股權(quán)是否存在質(zhì)押,轉(zhuǎn)讓方是否簽署包含禁止或限制公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的合同、協(xié)議等;配合財(cái)務(wù)顧問、會(huì)計(jì)師等,審查目標(biāo)公司的各項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利的合法性和完整性(是否存在租賃、抵押、留置等);審查目標(biāo)公司的貸款協(xié)議、企業(yè)債券等法律合同,查明是否存在當(dāng)目標(biāo)公司控制權(quán)發(fā)生變化,須提前履行支付義務(wù),解除擔(dān)保或終止使用權(quán)等相關(guān)權(quán)利的規(guī)定。 審查目標(biāo)公司納稅情況。審查目標(biāo)公司章程、董事會(huì)及股東大會(huì)決議,查明有無影響收購的條款和規(guī)定;對(duì)收購事項(xiàng)出具《法律意見書》:對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的主體資格、轉(zhuǎn)讓標(biāo)的、協(xié)議簽訂、授權(quán)和批準(zhǔn)等是否合法發(fā)表意見;對(duì)申請(qǐng)豁免全面要約收購義務(wù)出具法律意見書(是否符合有關(guān)規(guī)定);本次收購是否已經(jīng)履行法定程序,是否履行信息披露義務(wù)等發(fā)表意見。第四章 目標(biāo)公司的價(jià)值評(píng)估與選擇一、公司價(jià)值評(píng)估的基本方法并購中的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估凈資產(chǎn)價(jià)值法市場比較法市盈率法現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法期權(quán)估值法:贏取計(jì)劃(EARNOUT PLAN)現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法閱讀材料[鏈接:Valuation (多倫多大學(xué)教學(xué)材料)]一、凈資產(chǎn)價(jià)值法 以目標(biāo)企業(yè)的賬面凈資產(chǎn)作為企業(yè)價(jià)值的一種評(píng)估方法。靜態(tài)的,定點(diǎn)的。 注意要點(diǎn):1 、企業(yè)資產(chǎn)中如有外幣,匯兌損益;2 、有價(jià)證券的市值和賬面價(jià)值?3 、應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)的回收可能性;4 、固定資產(chǎn)和存貨的市價(jià)和賬面價(jià)值;5 、負(fù)債的明細(xì)、擔(dān)保事項(xiàng)、或有負(fù)債等。6 、無形資產(chǎn)的評(píng)估。 案例分析:第一百貨和華聯(lián)商廈吸收合并案例 分析目的:1 、并購動(dòng)機(jī)理論的理解; 2 、認(rèn)識(shí)吸收合并; 3 、合并中的定價(jià)機(jī)制(換股比例與凈資產(chǎn)溢價(jià)) 4 、現(xiàn)金選擇權(quán)與股東利益保護(hù) (一)并購背景黨的十六大,“調(diào)整國有經(jīng)濟(jì)布局,深化國有企業(yè)改革,實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)戰(zhàn)略性重組,促進(jìn)優(yōu)勢(shì)企業(yè)做大做強(qiáng)?!?004年3月,國家商務(wù)部“全國流通改革發(fā)展工作會(huì)議”,提出要構(gòu)建中國的大流通體系,力爭在5至8年內(nèi),培育出15至20家擁有著名品牌和自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、主業(yè)突出、核心競爭力強(qiáng)、初步具有國際競爭能力的大型流通企業(yè)集團(tuán)。在上述背景下,上海市政府開始對(duì)本地的商業(yè)資源進(jìn)行重組。2003 年4 月,作為上海啟動(dòng)新一輪國有資產(chǎn)管理體制改革的標(biāo)志,上海百聯(lián)集團(tuán)成立。主要由上海一百(集團(tuán))有限公司、華聯(lián)(集團(tuán))有限公司、友誼(集團(tuán))有限公司、物資(集團(tuán))總公司四家企業(yè)合并而成,組建后成為國內(nèi)最大的商貿(mào)流通集團(tuán) 。 第一百貨: 。1992 年4 月,經(jīng)批準(zhǔn)改制為大型綜合性商業(yè)股份制企業(yè), 萬股。( 萬股,法人股3000 萬股,社會(huì)公眾股1840 萬股,內(nèi)部職工股460 萬股)。 上市。 通過股本擴(kuò)張(配股等), 總股本 萬 國家股 (%) 社會(huì)法人股 (%) 社會(huì)公眾股 (%) 華聯(lián)商廈 前身上海永安股份有限公司,至今有75 年歷史。1992 年5 月,公司由全民所有制性質(zhì)的原上海華聯(lián)商廈改制而成。1993 年2 月上市。 , 總股本 萬股 國家股 (%) 社會(huì)法人股 (%) 社會(huì)公眾股 (% ) 一百:。華聯(lián):。(二)并購動(dòng)因順應(yīng)我國產(chǎn)業(yè)政策,打造中國商業(yè)航母;消除同業(yè)競爭,規(guī)范上市公司治理結(jié)構(gòu);發(fā)揮協(xié)同效應(yīng),降低經(jīng)營成本和費(fèi)用(統(tǒng)一商品采購、統(tǒng)一配送、統(tǒng)一店內(nèi)經(jīng)營、營銷、后臺(tái)支持等)多品牌集約化管理(三)吸收合并方案創(chuàng)新要點(diǎn):“兩個(gè)折股比例,一個(gè)現(xiàn)金選擇權(quán)”1 、流通股和非流通股的折股比例是否相同?如何確定折股比例? 非流通股折股比例 流通股折股比例 3 、現(xiàn)金選擇權(quán) 非流通股股東:合并基準(zhǔn)日各自的每股凈資產(chǎn)值; 流通股東:董事會(huì)召開前12 個(gè)月每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值上浮5% 。 收購方? (四)方案總結(jié) 通過換股方式,節(jié)約交易成本。 2 、通過不同的折股比例,解決了股權(quán)分置導(dǎo)致的價(jià)值評(píng)估差異。 3 、引入加成系數(shù),彌補(bǔ)了賬面價(jià)值與實(shí)際價(jià)值的差異。 4 、通過引入現(xiàn)金選擇權(quán),為股東提供推出通道。 現(xiàn)金選擇權(quán)是否保護(hù)了中小流通股股東利益? 6 、合并程序質(zhì)疑:現(xiàn)金選擇權(quán)申報(bào)(4/28 ),股東大會(huì)(5/10 ) 二、再論換股合并中的交換比例決定 多倫多大學(xué)教學(xué)材料 并購中的目標(biāo)企業(yè)定價(jià)凈資產(chǎn)價(jià)值法市場比較法市盈率法現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法期權(quán)估值法:贏取計(jì)劃(EARNOUT PLAN)市場比較法相似公司法:目標(biāo)公司與相似公司比較;相似交易法:目標(biāo)公司與相似交易的公司比較;發(fā)生并購或要約收購的價(jià)格,比正常二級(jí)市場股價(jià)有溢價(jià)。鏈接:舉例拉巴波特(Rappaport)模型美國西北大學(xué)Alfred Rappaport建立。又稱貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。無論購買企業(yè)還是購買資產(chǎn),均須根據(jù)預(yù)期未來的現(xiàn)金流量進(jìn)行現(xiàn)在的支出。(1)現(xiàn)金流量(2)預(yù)測期一般做法是逐期預(yù)測現(xiàn)金流量,直到其不確定程度使管理部門難以做更進(jìn)一步的預(yù)測。一般將預(yù)測期定為5年或10年。更準(zhǔn)確的方法:公司追加投資的報(bào)酬率等于資本成本率。該模型假設(shè):在預(yù)測期后,折舊可以維持公司的生產(chǎn)能力,公司實(shí)現(xiàn)零增長。所以,預(yù)測期后的殘值等于預(yù)測期后第一年以后開始的現(xiàn)金流量年金的現(xiàn)值。(3)資金成本W(wǎng)ACC 案例:米特勒公司(A)收購蘭諾公司(B)——Rappaport模型應(yīng)用:鏈接A:工業(yè)品包裝和材料處理市場的制造商和批發(fā)商;B:工業(yè)品包裝的開發(fā)贏取計(jì)劃(earnout plan)——購并中的激勵(lì)性支付合約贏取計(jì)劃的核心做法 :收購方對(duì)目標(biāo)企業(yè)購買價(jià)格的一部分,在收購?fù)瓿蓵r(shí)不支付給目標(biāo)公司股東,而在收購結(jié)束后,根據(jù)目標(biāo)企業(yè)未來的財(cái)務(wù)業(yè)績或者其他績效指標(biāo)完成情況,將這部分金額給予或有支付。參考資料:李曜,“績效支付合約在中小企業(yè)收購兼并中的運(yùn)用”,《證券市場導(dǎo)報(bào)》2004年9月 贏取計(jì)劃舉例結(jié)果:雙贏買方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值 購并結(jié)束時(shí)的支付金額+買方對(duì)贏取計(jì)劃的估值賣方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值 購并結(jié)束時(shí)的支付金額+賣方對(duì)贏取計(jì)劃的估值討論:雙贏的原因何在?贏取計(jì)劃的適用領(lǐng)域? 第五章:并購的方式:協(xié)議收購、二級(jí)市場收購、要約收購要約收購要約收購(tender offer):強(qiáng)制要約;自愿要約要約收購?fù)ㄟ^證券交易所的交易,持有一家上市公司已發(fā)行股份的30%時(shí),繼續(xù)增持股份,依法向該公司所有股東發(fā)出公開要約收購,按照約定的價(jià)格購買股票,以獲取上市公司控制權(quán)的一種收購形式。為什么要強(qiáng)制要約收購?1968年英國《倫敦城收購和合并守則》,第一次規(guī)定了強(qiáng)制要約制度。目前,英國、法國、比利時(shí)、西班牙、香港等制定了強(qiáng)制要約制度。美國、德國、日本等沒有強(qiáng)制要約制度。大陸:《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《證券法》、《上市公司收購管理辦法》(2002121)要約收購價(jià)格?要約豁免條件?  分類要約、分類定價(jià):收購要約價(jià)格(1)掛牌股票:不低于公告日前6個(gè)月,收購人買入該類股票的最高價(jià)或前30個(gè)交易日,該類股票的加權(quán)平均價(jià)的平均值的90%;(2)非流通股:不低于公告日前6個(gè)月,收購人買入該類股票的最高價(jià)或最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)值。支付:要以現(xiàn)金支付。在提示性公告同時(shí),將不少于收購總金額的20%的履約保證金存放證券登記結(jié)算公司指定的銀行賬戶,并辦理凍結(jié)手續(xù)?! ∫s收購的豁免:上市公司股份轉(zhuǎn)讓在受同一實(shí)際控制人的控制的不同主體之間;上市公司面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難,收購人為挽救公司而收購,且提出切實(shí)可行的重組方案;公司發(fā)行新股,導(dǎo)致收購認(rèn)持有超過30%;法院裁決;合法持有50%以上股東繼續(xù)增持,增持后不超過75%;因上市公司減少股本;證券公司因承銷業(yè)務(wù);銀行因正常的銀行業(yè)務(wù);當(dāng)事人因國有資產(chǎn)行政劃撥,持股超30%;當(dāng)事人合法繼承。1——4,收購人向中國證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)豁免;5——10,備案豁免案例分析:我國第一起資本市場要約收購——南鋼股份的要約收購2003年3月12日,南鋼聯(lián)合成立;4月1日,南鋼聯(lián)合增資,持有南鋼股份70.95%。4月9日,發(fā)出要約收購提示性公告。確定要約價(jià)格。6月12日,發(fā)出正式要約收購書,進(jìn)入要約收購階段。7月12日,要約期結(jié)束。結(jié)果:零預(yù)受,零撤回。 本次要約股份情況鏈接:中國要約收購制度的問題何在?新《證券法》要約數(shù)量:第88條:“通過證券交易所的證券交易,投資者持有或者通過協(xié)議、其他安排與他人共同持有一個(gè)上市公司已發(fā)行的股份達(dá)到百分之三十時(shí),繼續(xù)進(jìn)行收購的,應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購上市公司全部或者部分股份的要約。 ”分類要約還是不分類要約:第92條:“收購要約提出的各項(xiàng)收購條件,適用于被收購公司的所有股東?!?新的《上市公司收購管理辦法》待出臺(tái)。 案例:中國石化對(duì)齊魯石化等4家控股子公司的要約收購專題講座:企業(yè)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制與管理層收購第六章 并購的融資與支付手段第一部分:并購融資內(nèi)部融資來源債務(wù)融資股權(quán)融資其它融資方式——垃圾債券、LBO基金、“默擇內(nèi)基金” (夾層基金)等根據(jù)融資成本、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、支付方式、資本結(jié)構(gòu)以及收購目的等等決定具體的融資方式。內(nèi)源融資企業(yè)自我積累及根據(jù)有關(guān)規(guī)定提取的企業(yè)專項(xiàng)基金。(公積金、未分配利潤等)企業(yè)經(jīng)營過程中短時(shí)期無須支出的資金。(折舊,長期應(yīng)付款等)優(yōu)點(diǎn):融資便利,無須公開融資原因 避免公司財(cái)務(wù)狀況惡化和股東控制權(quán)稀釋,保持良好資本結(jié)構(gòu)。不利: 資金量受限制。 資金占用期限受限制。我國一些大的企業(yè)集團(tuán),在并購活動(dòng)中,通過財(cái)務(wù)公司對(duì)自有資金進(jìn)行內(nèi)部協(xié)調(diào),籌集資金。內(nèi)部融資是目前我國企業(yè)并購活動(dòng)中最主要的融資來源之一。債務(wù)融資一、向金融機(jī)構(gòu)貸款 ——(1)速度快 (2)靈活性大 (3)籌集成本低(4)貸款者對(duì)目標(biāo)企業(yè)沒有控制權(quán)?!?)借款數(shù)量有限(2)增加了收購企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 貸款中注意問題: ——不同于一般商業(yè)貸款,數(shù)量大,時(shí)間長,商討時(shí)間較長,注意保密?!紤]用什么資金來歸還貸款,至少部分來源于被收購企業(yè)的現(xiàn)金流入。(資產(chǎn)處置、以后生產(chǎn)經(jīng)營收益。)發(fā)達(dá)國家流行的并購信貸方式定期貸款循環(huán)信用貸款橋式貸款 (1)臨時(shí)和短期貸款 (2)貸款利率比一般貸款利率高2%—5% (3)結(jié)束交易后,通過發(fā)行債券和權(quán)益票據(jù)來償還銀行貸款。二、發(fā)行債券融資杠桿收購(LBO)(1) 增加公司的財(cái)務(wù)杠桿去完成并購交易(2)投資銀行給收購者安排過橋貸款(3)由收購殼公司發(fā)行“垃圾債券”(junk bond)籌集資金,收購成功后,殼公司和目標(biāo)公司合并。我國對(duì)公司債券發(fā)行的嚴(yán)格限制性規(guī)定,以發(fā)債作為并購籌資來源,不能實(shí)現(xiàn)。三、賣方融資收購方暫不全部償付價(jià)款,承諾在未來一定時(shí)期內(nèi)分期分批償還價(jià)款。通常是賣方愿意接受收購公司的商業(yè)票據(jù)。如粵海發(fā)展收購江盛造船,采用分期支付(在大股東擔(dān)保下)。如果江盛造船1998年純利潤達(dá)2000萬,支付收購款40%,1999年純利潤達(dá)2200萬,支付收購款40%,余款2000年7月支付。 收購方減輕收購后短期內(nèi)資金支付的壓力。
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