【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 策略分析從“十五”開始，我國(guó)開始著手關(guān)停小火電機(jī)組工作，但由于多方面原因， “十五”期19 / 51間，全國(guó)只關(guān)停了小火電機(jī)組 830 萬(wàn)千瓦。“十一五”期間，小火電關(guān)停進(jìn)度逐步加快。2022 年，全國(guó)關(guān)停小火電機(jī)組 314 萬(wàn)千瓦，2022 年關(guān)停容量達(dá)到 1436 萬(wàn)千瓦，2022 年關(guān)停 1669 萬(wàn)千瓦，2022 年上半年 1989 萬(wàn)千瓦。至此， “十一五”關(guān)停小火電機(jī)組任務(wù)提前一年半完成。面對(duì)氣候變化和環(huán)境保護(hù)的巨大壓力，未來(lái)一段時(shí)期我國(guó)電力工業(yè)發(fā)展主線仍將是加快電源結(jié)構(gòu)調(diào)整，在繼續(xù)推進(jìn)“上大壓小” 、積極合理發(fā)展熱電聯(lián)產(chǎn)的同時(shí)，大力促進(jìn)清潔能源發(fā)電，推動(dòng)我國(guó)電力工業(yè)走向清潔、節(jié)約和可持續(xù)發(fā)展的軌道。但是，作為發(fā)展中國(guó)家，能源選擇有限，以煤為核心的發(fā)電模式在今后相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)還很難改變。燃 油 機(jī)組21%燃 煤 機(jī)組79%圖表 十一五小火電淘汰機(jī)組結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局其 他%五 大 發(fā)電 集 團(tuán)%圖表 十一五小火電淘汰企業(yè)結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局20 / 51廣 東 、河 南 、江 蘇 、山 東 、河 北%其 他%圖表 十一五小火電淘汰地區(qū)結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局圖表 2022 年我國(guó)電源結(jié)構(gòu)調(diào)整思路資料來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情報(bào)網(wǎng)21 / 51第三節(jié) 2022 年我國(guó)電力企業(yè)的投資情況 年電力企業(yè)主要融資渠道 銀行貸款融資銀行貸款是電力公司使用最普遍一種間接融資方式，是電力公司最主要的長(zhǎng)期和短期資金的融資渠道。與其它融資方式相比，銀行貸款的優(yōu)勢(shì)在于比發(fā)行債券、股票的程序較簡(jiǎn)單，融資速度快。銀行長(zhǎng)期貸款的利息在稅前支付，通常比債券融資利息率低，而且沒有發(fā)行費(fèi)用，融資成本較低。銀行貸款的缺點(diǎn)是還本付息壓力加重了企業(yè)的負(fù)擔(dān)，存在較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。限制性條款較多，一般要提供抵押或者擔(dān)保且籌資數(shù)額有限。我國(guó)很多電力企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較低，資本結(jié)構(gòu)合理，總體償債能力強(qiáng)，進(jìn)一步舉債能力空間較大，電力公司在利用銀行貸款方面，還可以采用短期借款反復(fù)循環(huán)，起到短貸長(zhǎng)用、根據(jù)企業(yè)資金需求情況調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，最大限度地發(fā)揮資金的使用效益。 商業(yè)票據(jù)融資與商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)的西方國(guó)家比較，雖然我國(guó)電力行業(yè)有許多公司信譽(yù)卓著，盈利能力強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況優(yōu)良，但目前由于受限于法律規(guī)定，還不能利用發(fā)行商業(yè)票據(jù)融資方式來(lái)解決短期流動(dòng)資金的困難，我國(guó)的商業(yè)票據(jù)融資方式還有待于發(fā)展。未來(lái)在國(guó)家政策允許的情況下，電力公司可適當(dāng)拓寬融資渠道，嘗試通過發(fā)行商業(yè)票據(jù)來(lái)籌措短期流動(dòng)資金。可根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金需求狀況，直接發(fā)行或者經(jīng)由交易商間接發(fā)行無(wú)擔(dān)保短期商業(yè)本票。電力公司可以采用連續(xù)滾動(dòng)發(fā)行辦法，將商業(yè)本票在市場(chǎng)上予以流通，用新發(fā)行的票據(jù)籌措的資金去償還到期票據(jù)，從而保證公司始終具有一定的現(xiàn)金流量，滿足公司正常電力生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金周轉(zhuǎn)，當(dāng)然同時(shí)還要發(fā)展有效的避險(xiǎn)工具和公平公正的信用評(píng)級(jí)機(jī)制，積極為公司發(fā)行商業(yè)票據(jù)創(chuàng)造條件。 融資租賃電力生產(chǎn)企業(yè)屬于技術(shù)、資金密集型行業(yè)，利用融資租賃可以防范設(shè)備過時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，融資租賃期滿后，設(shè)備歸還出租者，風(fēng)險(xiǎn)由出資人承擔(dān)。另一方面，承租者不用承擔(dān)自己購(gòu)買固定資產(chǎn)的全部風(fēng)險(xiǎn)。融資租賃能使電力公司迅速獲得所需設(shè)備，比其他融資方式更易形成生產(chǎn)能力。企業(yè)在運(yùn)用銀行貸款、發(fā)行債券等長(zhǎng)期融資方式時(shí)，有許多附加的限制性條款，而融資租賃限制性條款少，因此，采用融資租賃方式可以較低成本為公司添置設(shè)備、更新過時(shí)、技術(shù)落后的電力生產(chǎn)設(shè)備。為了減輕環(huán)境污染，國(guó)家正在逐年加大對(duì)環(huán)境治理的力度，根據(jù)新的環(huán)境保護(hù)的要求，采用融資租賃的方式更新企業(yè)設(shè)備融資成本較低，融資租賃在不改變公司負(fù)債比率的情況下，既能解決公司的融資困難，并保存了企業(yè)的舉債能力。22 / 51 股權(quán)融資電力公司為進(jìn)一步加快公司發(fā)展步伐，參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，提高整體競(jìng)爭(zhēng)力和可持續(xù)發(fā)展能力，有必要通過股票上市融資，為電源建設(shè)項(xiàng)目籌措資金，促進(jìn)公司進(jìn)一步按照現(xiàn)代企業(yè)制度的要求規(guī)范運(yùn)作。我國(guó)企業(yè)上市主要有直接上市(IPO) 和買殼上市兩種途徑。我國(guó)很多電力公司是由國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，產(chǎn)權(quán)清晰，公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)良，盈利能力穩(wěn)定，股份可以完全上市流通，如果電力公司采取直接上市，預(yù)計(jì)所有費(fèi)用將在融資數(shù)額的 6%左右，而殼公司一般資產(chǎn)損耗較大、市場(chǎng)價(jià)值較低，運(yùn)營(yíng)成本較高，無(wú)論是通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓還是二級(jí)市場(chǎng)直接收購(gòu)買殼上市，成本將遠(yuǎn)超直接上市的融資費(fèi)用。因此，建議電力公司采取直接上市發(fā)行股票的方式進(jìn)行股權(quán)融資。 債券融資電力債券融資與股權(quán)融資、銀行貸款相比較，債券融資具有籌集資金規(guī)模大、期限長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)，非常適合電力公司電力工程項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)，投資回報(bào)期長(zhǎng)，投資規(guī)模大的特點(diǎn)。2022 年 1 月 4 日，國(guó)家發(fā)展改革委下發(fā)了《通知》 。將企業(yè)債券發(fā)行核準(zhǔn)程序由原來(lái)的先核定規(guī)模后核準(zhǔn)發(fā)行兩個(gè)環(huán)節(jié)，簡(jiǎn)化為直接核準(zhǔn)發(fā)行一個(gè)環(huán)節(jié)，規(guī)模上沒有上限，這也對(duì)企業(yè)融資有利。而且隨著電力市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)對(duì)電力建設(shè)資金需求的快速增長(zhǎng)，未來(lái)電力公司應(yīng)充分利用公司的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，積極利用公司盈利能力穩(wěn)定，發(fā)展前景良好、信譽(yù)評(píng)價(jià)等級(jí)高的企業(yè)形象，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的結(jié)合，擴(kuò)大公司債券融資規(guī)模，為加快公司發(fā)展、提升企業(yè)價(jià)值不斷注入新的活力。 財(cái)政性資金長(zhǎng)期以來(lái)財(cái)政預(yù)算基本建設(shè)資金及國(guó)債是電力建設(shè)資金的重要來(lái)源。政策性優(yōu)惠資金主要來(lái)源于某些特殊項(xiàng)目及地區(qū)性的優(yōu)惠政策，如“關(guān)于實(shí)施西部大開發(fā)若干政策措施的通知”中有關(guān)信貸優(yōu)惠政策、稅收優(yōu)惠政策、西部地區(qū)農(nóng)網(wǎng)發(fā)行國(guó)債資金“貸改撥”政策等。財(cái)政性資金提供給企業(yè)無(wú)償使用，但隨著電力行業(yè)市場(chǎng)化的改革，國(guó)家財(cái)政性資金已逐漸減少對(duì)電力的投入。雖然財(cái)政性資金在電力公司的工程建設(shè)投入比例少，但是，這部分資金成本低。電力公司從屬于國(guó)家政策扶持的基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，今后電力公司在更多運(yùn)用市場(chǎng)化融資手段籌集建設(shè)資金的同時(shí)，仍應(yīng)充分利用企業(yè)的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，積極爭(zhēng)取政策性資金。 年上市電力企業(yè)融資現(xiàn)狀國(guó)資委在業(yè)績(jī)考核中要求電力企業(yè)的負(fù)債率每年降低 1 個(gè)百分點(diǎn)，而且 2022 年還新增對(duì)央企負(fù)責(zé)人的 EVA(指企業(yè)稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去投入的全部資本)考核。因此，在未來(lái)的一段時(shí)期內(nèi)，電力企業(yè)將把降低負(fù)債率、提高資本運(yùn)作效率作為工作重點(diǎn)之一。今年 2 月份電力行業(yè)又現(xiàn)全行業(yè)虧損，目前電力央企資產(chǎn)負(fù)債率普遍超過 80%，電力23 / 51行業(yè)已進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)攀升階段。電力企業(yè)近幾年的投資增速較快，電力集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張步伐加大，此外，煤電價(jià)格形成機(jī)制長(zhǎng)期未理順，盈利能力偏低，導(dǎo)致電力企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率居高不下。而高資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)埋下風(fēng)險(xiǎn)隱患，不少在 2022 年全行業(yè)虧損中幸存的電力企業(yè)很有可能因資產(chǎn)負(fù)債率過高而出現(xiàn)致命問題。2022 年中央電力企業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn) 億元，銷售利潤(rùn)率僅為 2%，遠(yuǎn)低于中央企業(yè) %的平均銷售利潤(rùn)水平。在中央企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率最高的前十位企業(yè)中，電力企業(yè)就占了五家?！　?guó)電集團(tuán)表示，旗下五個(gè)上市公司將交替融資，保證集團(tuán)的負(fù)債率穩(wěn)步下降。目前國(guó)電集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率為 %，同比降低 個(gè)百分點(diǎn)，自集團(tuán)公司組建以來(lái)首次出現(xiàn)下降，是五大發(fā)電集團(tuán)最好水平。國(guó)電集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率下降主要?dú)w功于龍?jiān)措娏?)在香港的成功上市，融資 200 億港元，降低集團(tuán)公司資產(chǎn)負(fù)債率超過 3 個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)電系旗下?lián)碛袊?guó)電電力、長(zhǎng)源電力、龍?jiān)措娏Α⒂⒘μ?、平裝能源五家上市公司，以及剛被批準(zhǔn)創(chuàng)業(yè)板上市的新能源公司煙臺(tái)龍?jiān)础Ｄ壳?，市?chǎng)關(guān)于國(guó)電電力等再融資的傳聞不時(shí)傳來(lái)?！　∪A電集團(tuán)的旗艦上市公司華電國(guó)際 3 月 29 日則公告，擬在未來(lái)適時(shí)一次或分次發(fā)行本金不超過 70 億元的短期融資券（包含已發(fā)行的 30 億元短期融資券） ，以及發(fā)行本金不超過70 億元的中期票據(jù)（包含已發(fā)行的 30 億元中期票據(jù)） 。大唐集團(tuán)也表示，要改變資產(chǎn)負(fù)債率偏高的狀況，必須加大股本融資比例。要進(jìn)一步發(fā)揮上市公司的融資窗口作用，努力擴(kuò)大股本融資規(guī)模。大唐集團(tuán)在今年工作報(bào)告中表示，將盡快完成大唐發(fā)電的 A 股增發(fā)，以及將巖灘資產(chǎn)注入桂冠電力的工作；在保持集團(tuán)公司合理持股比例的前提下，積極推進(jìn)大唐發(fā)電、桂冠電力的再次增發(fā)。 年電力企業(yè)融資預(yù)測(cè)24 / 51圖表 2022 年電力上市公司融資預(yù)測(cè)資料來(lái)源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情報(bào)網(wǎng)隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，電力需求的增加，我國(guó)電力行業(yè)的兼并重組將加速進(jìn)行。由于我國(guó)目前的電力行業(yè)中國(guó)有企業(yè)占有絕對(duì)的壟斷地位，民營(yíng)及外資企業(yè)只占有不到百分之十，隨著電力市場(chǎng)的放開，國(guó)有電力行業(yè)的壟斷地位將會(huì)漸趨減弱，民企、外資地位將增強(qiáng)?！　‰娏π袠I(yè)未來(lái)將趨于集中態(tài)勢(shì)，雖然我國(guó)電力行業(yè)國(guó)企占有壟斷地位，但有 75% 是中小企業(yè)，五大發(fā)電集團(tuán)的裝機(jī)份額和發(fā)電量份額也都沒有超過 10% 。對(duì)于未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，通過兼并重組，我國(guó)的中小國(guó)企的數(shù)量會(huì)逐漸減少，同時(shí)大型國(guó)有電力集團(tuán)的市場(chǎng)占有份額將不斷增加，因?yàn)?5 大發(fā)電集團(tuán)由于具備在融資、項(xiàng)目審批、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等方面的優(yōu)勢(shì)。而外資及民營(yíng)企業(yè)的數(shù)量及市場(chǎng)份額也會(huì)隨著兼并、整合的進(jìn)行而相應(yīng)增加。25 / 51第四節(jié) 重點(diǎn)電力投資企業(yè)監(jiān)測(cè) 企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)截至 2022 年末，華能國(guó)際的可控發(fā)電裝機(jī)容量為 萬(wàn)千瓦，權(quán)益裝機(jī)容量為 萬(wàn)千瓦，較 2022 年底分別增加 萬(wàn)千瓦、和 萬(wàn)千瓦，新增裝機(jī)容量主要來(lái)自于自建項(xiàng)目的投產(chǎn)。圖表 2022 年華能國(guó)際裝機(jī)容量投產(chǎn)及變化（單位：萬(wàn)千瓦）資料來(lái)源：公司公告2022 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 億元，同比增長(zhǎng) %；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn) 億元，同比增長(zhǎng) %。公司境內(nèi)各運(yùn)行電廠按合并報(bào)表口徑累計(jì)完成發(fā)電量 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng) %，境內(nèi)發(fā)電量增長(zhǎng)的主要原因是公司新收購(gòu)電廠和新投產(chǎn)機(jī)組帶來(lái)的電量貢獻(xiàn)。新加坡大士能源有限公司 2022 年累計(jì)發(fā)電量市場(chǎng)占有率為%，與去年同期持平。26 / 51圖表 2022 年華能國(guó)際年度業(yè)績(jī)資料來(lái)源：公司公告由于 2022 年下半年電力需求大幅回升，收入環(huán)比實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。新加坡電廠發(fā)電量增長(zhǎng) %。2022 年 4 季度，燃料成本上升，主要是因?yàn)槊禾績(jī)r(jià)格上漲導(dǎo)致 4 季度利潤(rùn)率下滑。這符合我們的預(yù)期。部分電廠甚至在 2022 年前兩個(gè)月出現(xiàn)虧損，因?yàn)樵谶B續(xù)上漲之后，發(fā)電量增長(zhǎng)終于停滯，且結(jié)轉(zhuǎn)煤炭?jī)r(jià)格依然很高。圖表 20222022 年華能國(guó)際發(fā)電量資料來(lái)源：公司公告27 / 51圖表 20222022 年華能國(guó)際毛利率和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率資料來(lái)源：公司公告2022 年，單位燃料成本降低 %至 人民幣 /兆瓦時(shí)，比我們預(yù)期低%。 2022 年 4 季度，華能國(guó)際成本控制好于預(yù)期，主要是因?yàn)楹贤瓿陕侍岣?大部分2022 年合同已經(jīng)簽署)及進(jìn)口煤炭占比提高。同時(shí)，煤炭消耗率降低 %至 320 克/千瓦時(shí)(優(yōu)于我們的預(yù)期)，有助于控制煤炭成本。深入的季度數(shù)據(jù)分析顯示，4 季度華能國(guó)際的標(biāo)煤成本僅上升 %，而秦皇島現(xiàn)貨煤價(jià)格上漲 %。圖表 華能國(guó)際的煤炭?jī)r(jià)格和點(diǎn)火差價(jià)趨勢(shì)資料來(lái)源：公司公告28 / 51 企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力華能集團(tuán)將發(fā)展新能源（風(fēng)能、核能和天然氣等）視為重要的戰(zhàn)略目標(biāo)。集團(tuán)擁有約2,690 兆瓦的風(fēng)電權(quán)益裝機(jī)容量，位列中國(guó)第三（截至 09 年底） 。通過整體上市和其他融資渠道，華能集團(tuán)計(jì)劃積極收購(gòu)風(fēng)電資源，并在 2022 年底建成 5,000 兆瓦裝機(jī)容量。事實(shí)上，華能國(guó)際國(guó)內(nèi)非公開發(fā)行募集資金的 46%都將用于甘肅和河北的風(fēng)電項(xiàng)目。我們認(rèn)為母公司、華能國(guó)際及未來(lái)的風(fēng)電上市公司將共同合作進(jìn)行項(xiàng)目開發(fā)。目前階段，我們尚不清楚集團(tuán)內(nèi)部的獨(dú)家協(xié)議會(huì)對(duì)華能國(guó)際有何影響。圖表 華能國(guó)際 09