【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 2% 不良率 逾期率 GDP同 比資料來源：CEIC, FDIC，長(zhǎng)江證券研究部圖 10：1985 年以來美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑階段主要類別貸款質(zhì)量的變化5%在經(jīng)濟(jì)下滑階段，商業(yè)和4% 工業(yè)貸款的質(zhì)量往往迅速3% 下降，而房地產(chǎn)貸款的質(zhì) 量變化與房地產(chǎn)泡沫是否2% 形成有關(guān)。1%0%1% GDP 全部貸款 房地產(chǎn)貸款 工業(yè)和商業(yè)資料來源：CEIC, FDIC，長(zhǎng)江證券研究部1997 年以來，香港經(jīng)濟(jì)增速基本呈現(xiàn)“U”型走勢(shì)，香港商業(yè)銀行不良貸款和關(guān)注類貸款比重呈現(xiàn)出相應(yīng)的反向特征。在香港經(jīng)濟(jì)低迷的 1998~1999 年、2001~2003 年，由于 1997年房地產(chǎn)泡沫破滅和經(jīng)濟(jì)衰退引發(fā)的其他類別貸款質(zhì)量的下滑，貸款不良率相應(yīng)迅速上升（較 GDP 增速有 1 至 2 年的時(shí)滯），重創(chuàng)銀行業(yè)的收入和業(yè)績(jī)。 圖 11：1997 年以來香港銀行業(yè)貸款質(zhì)量的變化%%%%%%% 不良貸款比重 關(guān)注類貸款比重資料來源：香港金管局，長(zhǎng)江證券研究部請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明 9日本都市銀行（主要是占銀行業(yè)絕對(duì)比重的大銀行）在經(jīng)歷了 1980 年代的高增長(zhǎng)階段后，受房地產(chǎn)泡沫破滅和經(jīng)濟(jì)衰退的影響，不良率和當(dāng)期呆賬沖銷額大幅度增加，導(dǎo)致銀行業(yè)績(jī) 長(zhǎng)期低迷并陷入行業(yè)虧損的境地。圖 12：1982 至 2001 年日本都市銀行的業(yè)績(jī)和呆賬核銷情況9 trillion yen876543210%%%%%%%%%%%當(dāng)期呆賬沖銷 ROA資料來源：日本銀行，長(zhǎng)江證券研究部經(jīng)濟(jì)減速一方面導(dǎo)致貸款增速下降，另一方面對(duì)不良率和當(dāng)期撥備形成較大的壓力。與境外市場(chǎng)銀行業(yè)相比較，中國(guó)銀行業(yè)整體不良率水平仍較高，尤其是國(guó)有銀行歷史負(fù)擔(dān)較重。目 前，銀行業(yè)不良率整體雖然仍呈下降趨勢(shì)，但不良余額已經(jīng)有所增加，如果扣除壞賬核銷的 因素，銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)。圖 13：中國(guó)銀行業(yè)不良余額和不良率的變化圖 14：國(guó)有銀行不良余額和不良率的變化25,00020,00015,00010,0005,0000單位：億 元 20%15%10%5%0%20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000單位：億元 25%20%15%10%5%0%不良余額 不良率 不良 余額 不良率 資料來源：WIND 長(zhǎng)江證券研究部資料來源：WIND 長(zhǎng)江證券研究部圖 15：股份制銀行不良余額和不良率的變化圖 16：城商行不良余額和不良率的變化2,0001,5001,0005000單位：億元 8% 1,2007% 1,0006% 8005%4% 6003% 4002% 2001% 00%單位：億元 14%12%10%8%6%4%2%0%不良余額 不良率 不良余額 不良率 資料來源：WIND 長(zhǎng)江證券研究部資料來源：WIND 長(zhǎng)江證券研究部10 請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報(bào)告）由于經(jīng)濟(jì)減速和衰退往往伴隨著房地產(chǎn)泡沫的破滅、消費(fèi)疲軟、出口下滑等現(xiàn)象，我們應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注相關(guān)高風(fēng)險(xiǎn)類別貸款質(zhì)量的變化。中國(guó)銀行業(yè)發(fā)放的貸款中企業(yè)貸款的比重很大，其 中零售、物流、外貿(mào)加工、房地產(chǎn)等類別貸款的不良率較高。2007 年中國(guó)銀行業(yè)不良貸款結(jié)構(gòu)中，廣義的制造業(yè)類別貸款由于貸款規(guī)模較大，是不良貸 款的主體，其次是批發(fā)和零售業(yè)、租賃服務(wù)業(yè)。目前，中國(guó)銀行業(yè)中房地產(chǎn)開發(fā)貸款和個(gè)人 貸款的比重與境外發(fā)達(dá)市場(chǎng)仍有較大的差距，因此二者占不良貸款的比重僅約 15%。但我 們認(rèn)為，根據(jù)房地產(chǎn)泡沫破滅后房地產(chǎn)貸款和住房個(gè)人貸款不良率迅速上升的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，房 地產(chǎn)開發(fā)貸款和住房個(gè)貸占不良貸款的比重將較大幅度增加，尤其是房地產(chǎn)開發(fā)貸款不良率 的上升幅度可能很大。圖 17：2007 年中國(guó)銀行業(yè)主要類別不良貸款比重40%35%30%25%20%15%10%5%0%制造業(yè) 批發(fā)零售 租賃 房地產(chǎn)業(yè) 個(gè)人貸款占 不良比 重 不良 率 資料來源：WIND，長(zhǎng)江證券研究部部分上市銀行披露的行業(yè)類別貸款質(zhì)量數(shù)據(jù)顯示，制造加工、批發(fā)零售、房地產(chǎn)開發(fā)等類別的貸款不良率基本高于整體水平，占全部貸款的比重也較高，是我們關(guān)注銀行資產(chǎn)質(zhì)量變化 的重點(diǎn)。雖然上市銀行整體不良率持續(xù)下降，但個(gè)別類別貸款不良率較 2007 年末已有所上升，主要 是交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)、電力燃?xì)狻⒔ㄖI(yè)和零售貸款，其中交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)和電力燃?xì)忸悇e貸款不良率的上 升趨勢(shì)自 2007 年以來就已經(jīng)顯現(xiàn)。圖 18：2008 年部分上市銀行主要類別貸款比重30%25%20%15%10%5%0%招行 工行 建行 中信 深發(fā)展 制造加工交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)批發(fā)零售電力燃?xì)夥康禺a(chǎn)租賃建筑業(yè)水利環(huán)境零售貸款資料來源：公司半年報(bào)，長(zhǎng)江證券研究部請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明 11表 1：部分上市銀行主要類別貸款不良率的變動(dòng)不良率 招行 工行 建行 中信 深發(fā)展1H200820071H200820071H200820071H200820071H20082007制造加工%%%%%%%%%%交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)%%%%%%%%%%批發(fā)零售%%%%%%%%%%電力燃?xì)?%%%%%%%%%房地產(chǎn)%%%%%%%%%%租賃%%%%%%%%建筑業(yè)%%%%%%%%%%采礦業(yè)%%%%水利環(huán)境%%%%%%%%零售貸款%%%%%%%%%%總計(jì)%%%%%%%%%%資料來源：公司半年報(bào), 長(zhǎng)江證券研究部房地產(chǎn)泡沫對(duì)貸款質(zhì)量的影響隨著城市化進(jìn)程和金融深化，房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng)迅速，是銀行最重要的收入來源。但受房地產(chǎn) 價(jià)格下跌等多重因素的影響，所產(chǎn)生的壞賬又是業(yè)績(jī)的最大隱患，業(yè)務(wù)復(fù)蘇期也更長(zhǎng)。分析 房地產(chǎn)貸款波動(dòng)的規(guī)律以及不良率的變化，能夠更清楚的把握銀行業(yè)績(jī)的變化趨勢(shì)。房地產(chǎn)貸款波動(dòng)規(guī)律城市化和房?jī)r(jià)對(duì)房地產(chǎn)貸款的影響房地產(chǎn)貸款的定義。本文所討論的房地產(chǎn)貸款，指的是房地產(chǎn)開發(fā)貸款和個(gè)人住房抵押貸款。 實(shí)際上，建筑業(yè)貸款和房地產(chǎn)企業(yè)短期資金貸款也屬于房地產(chǎn)貸款的范疇，但由于難以剝離 建筑業(yè)貸款中非房地產(chǎn)業(yè)部分，以及無法統(tǒng)計(jì)房地產(chǎn)企業(yè)的短期資金貸款，因此不予考慮。城市化是推進(jìn)房地產(chǎn)開發(fā)和房地產(chǎn)貸款規(guī)模增長(zhǎng)的原動(dòng)力。城市化進(jìn)程的加速階段伴隨著房 地產(chǎn)貸款規(guī)模的擴(kuò)張，而在增速下降和停滯階段，房地產(chǎn)貸款的增速也有所下降，甚至?xí)?為房地產(chǎn)低迷而出現(xiàn)美國(guó)目前房地產(chǎn)貸款余額下降的情形。1966 至 1990 年間美國(guó)城市化進(jìn)程較緩慢，但 1990 年之后增長(zhǎng)較快，由此促進(jìn)了房地產(chǎn)貸 款規(guī)模迅速增長(zhǎng)，占商業(yè)銀行貸款余額的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其他商業(yè)和工業(yè)貸款之和。圖 19：1966 年以來美國(guó)城市化率與住房貸款規(guī)模的變化4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000billions82%80%78%76%74%72%70%68%66%城市化加速和房?jī)r(jià)持續(xù)上 升是推動(dòng)房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng) 的原動(dòng)力，而在房地產(chǎn)低 迷時(shí)期，房地產(chǎn)貸款增速 下降較快。房地產(chǎn) 貸款 城市 化率 資料來源：Bureau of the Census，F(xiàn)DIC，長(zhǎng)江證券研究部12 請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報(bào)告）中國(guó)自 1998 年住房貨幣化改革以來，持續(xù)大力發(fā)展住房金融，個(gè)人住房貸款規(guī)模增長(zhǎng)迅速，其中既有城市化進(jìn)程加速的因素，也有金融管制放松、金融深化的因素。圖 20：中國(guó)城市化率與房地產(chǎn)貸款規(guī)模的變化30000 億元 25000200001500010000500045%40%35%30%25%0 20%住房個(gè) 貸 城市化率 資料來源：CEIC，人民銀行，長(zhǎng)江證券研究部房地產(chǎn)價(jià)格的上升一般是推動(dòng)房地產(chǎn)貸款膨脹的直接因素。以美國(guó)為例，住宅平均價(jià)格自1980 年至 2006 年呈穩(wěn)步上升的趨勢(shì)，房地產(chǎn)貸款規(guī)模也隨之持續(xù)增長(zhǎng)。 圖 21：1980 年以來美國(guó)房地產(chǎn)貸款規(guī)模和平均房?jī)r(jià)的變化4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000billions thousands350300250200150100500房 地產(chǎn)貸 款 平均房 價(jià) 資料來源：CEIC，F(xiàn)DIC，長(zhǎng)江證券研究部在香港，個(gè)人住房貸款（不含公屋計(jì)劃貸款）和開發(fā)貸款的增長(zhǎng)率與住宅價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)具有很強(qiáng)的相關(guān)性。1989 年至 1997 年香港房地產(chǎn)長(zhǎng)期的景氣中，住宅價(jià)格指數(shù)增長(zhǎng)了 倍，同期個(gè)人住房貸款和開發(fā)貸款的規(guī)模增長(zhǎng)了 和 倍；而在 1997 至 2003 年的 低迷時(shí)期，住房貸款余額僅增長(zhǎng)了 10%，開發(fā)貸款余額下降了 22%。由此也可以看出，開 發(fā)貸款的波動(dòng)性更大。請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明 13圖 22：1989 年以來香港房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng)率與住宅價(jià)格指數(shù)的變化120%100%80%60%40%20%0%20%180160140120100806040200住房貸款增長(zhǎng)率 開發(fā)貸款增長(zhǎng)率 住宅價(jià)格指數(shù)資料來源：香港金管局，長(zhǎng)江證券研究部日本在 1991 年房地產(chǎn)泡沫破滅后，土地價(jià)格指數(shù)持續(xù)回落，跌幅達(dá)到了 %，并且由于城市化進(jìn)程在經(jīng)歷了 1985~1995 年的加速階段后進(jìn)入遲緩期，所有機(jī)構(gòu)發(fā)放的住房貸款 余額雖然有所增長(zhǎng)，但住房貸款凈變動(dòng)額呈下降趨勢(shì)，房地產(chǎn)市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融市場(chǎng)長(zhǎng)期冷 清。圖 23：1991 年以來日本房地產(chǎn)貸款凈變動(dòng)與土地價(jià)格指數(shù)的變化14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002,0004,0006,000JPY bn住房貸 款凈變 動(dòng) 土地價(jià)格 指數(shù) 160140120100806040200資料來源：CEIC，日本銀行，長(zhǎng)江證券研究部利率和貨幣供給對(duì)房地產(chǎn)貸款的影響在房地產(chǎn)泡沫的形成階段，往往伴隨著貨幣供給的高增長(zhǎng)和寬松的利率環(huán)境。例如 2001 年至 2003 年，美國(guó)各季度 M2 增長(zhǎng)率平均為 8%左右，2004 年美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到房地產(chǎn)等投資增 速較快，上調(diào)基準(zhǔn)利率，同時(shí)減少貨幣供給至 4%的增速，使聯(lián)邦基金實(shí)際利率由 1%上升至 %的高點(diǎn)。但由于房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)開始破滅，房地產(chǎn)價(jià)格自 2006 年的高點(diǎn)下跌了35%，房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng)率迅速下降，并出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)而于 2007 年 9 月迅速下調(diào) 基準(zhǔn)利率，同時(shí)增加貨幣供給，從目前情形看，這些政策在短期內(nèi)并沒有取得明顯的效果。14 請(qǐng)閱讀最后一頁(yè)評(píng)級(jí)說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報(bào)告）圖 24：2001 年以來美國(guó)貨幣供應(yīng)量 M2 增速的變化12%10%8%6%4%2%0%寬松的貨幣政策是產(chǎn)生房 地產(chǎn)泡沫的溫床，但在房 地產(chǎn)低迷時(shí)期，大幅度下 調(diào)利率在短期內(nèi)對(duì)于刺激 房地產(chǎn)金融市場(chǎng)并